Fed có thể chỉ dùng lời nói để hạ lãi suất khi 10,5 nghìn tỷ USD nợ đang cận kề?

Bài viết gốc của James Lavish,

Được biên soạn bởi Odaily Planet Daily (Qin Xiaofeng, @QinXiaofeng888)

Ghi chú của biên tập viên: James Lavish, giám đốc hội đồng quản trị độc lập của Strive (NASDAQ: ASST) và là nhà quản lý quỹ phòng hộ, gần đây đã công bố một bài phân tích xem xét liệu Cục Dự trữ Liên bang (Fed) có thể dùng lời nói để hạ lãi suất thông qua đàm phán hay không. (Ghi chú: Strive hiện nắm giữ 23 156 BTC, là công ty nắm giữ BTC lớn thứ năm trong số các công ty niêm yết công khai trên toàn cầu.)

Ông lập luận rằng mặc dù Chủ tịch Fed Warsh khẳng định trong bài phát biểu tại Jackson Hole rằng ông sẽ "không cung cấp hướng dẫn định hướng", nhưng ông vẫn gây ra những biến động thị trường đáng kể thông qua một loạt tín hiệu dày đặc. Ông nhắc lại bốn lần rằng mục tiêu lạm phát 2% là "cố định", nhắc đến "lạm phát" ba mươi lần, và thẳng thắn tuyên bố rằng trách nhiệm về lạm phát cao thuộc về chính ngân hàng trung ương. Thị trường ngay lập tức định giá lại: lợi suất trái phiếu kho bạc ngắn hạn tăng (kỳ hạn 1 năm tăng lên 4,13%), trong khi lợi suất dài hạn giảm nhẹ trong thời gian ngắn, tạo ra hiệu ứng làm phẳng đường cong lợi suất gợi nhớ đến "Operation Twist"—tất cả đều được thực hiện mà không cần triển khai bất kỳ công cụ chính sách nào, chỉ thông qua lời nói. Có thể gọi đây là một "Operation Twist bằng lời nói".

Tuy nhiên, lợi suất dài hạn đã hoàn toàn phục hồi mức giảm vào cuối phiên, khi thị trường trái phiếu nhận ra áp lực thực sự đến từ phía cung: hơn 10,5 nghìn tỷ USD nợ đáo hạn của Mỹ cần được tái cấp vốn trong năm tới, cộng thêm khoảng 2 nghìn tỷ USD tài trợ thâm hụt mới. Bộ Tài chính trước đó đã cố gắng thực hiện "Treasury Twist" bằng cách mở rộng chương trình mua lại trái phiếu dài hạn, nhưng hiệu quả chỉ là tạm thời. Phát biểu của Warsh tạm thời làm giảm kỳ vọng lạm phát (tỷ lệ hòa vốn giảm), nhưng không thể thay đổi thực tế về cơn lũ nợ sắp tới.

Vàng, bạc và Bitcoin đã giảm mạnh (vàng giảm 3,7% trong ngày hôm đó), khi kỳ vọng thắt chặt gây áp lực lên các tài sản không có lợi suất. Tuy nhiên, bài viết chỉ ra rằng biến động thị trường hiện tại chủ yếu là "vấn đề lãi suất" (phản ứng với Fed), trong khi thách thức dài hạn là "vấn đề cung"—một vấn đề sẽ không biến mất chỉ với vài lời nói. Các nhà đầu tư nên phân biệt giữa hai điều này và theo dõi cuộc họp tháng 9 của Fed, quyết định của Ngân hàng Nhật Bản, và diễn biến của cửa sổ mua lại của Bộ Tài chính.

Sau đây là bài viết gốc, được biên soạn bởi Odaily Planet Daily. Chúc các bạn đọc vui vẻ~

Dù bạn là nhà đầu tư chuyên nghiệp hay nghiệp dư, có lẽ bạn đã nghe về bài phát biểu của Warsh vào thứ Sáu tuần trước. Bài phát biểu được đọc từ bục phát biểu chính thức của Fed trong khung cảnh hoàn toàn không chính thức tại Jackson Hole, Wyoming—địa điểm tổ chức kỳ nghỉ thường niên của Fed, chính thức được gọi là Hội nghị Kinh tế Cục Dự trữ Liên bang.

Được Phố Wall trìu mến gọi là "chuyến đi nghỉ do người đóng thuế tài trợ của các chủ ngân hàng trung ương". Nhưng điều chúng ta không biết là chính xác ông định nói gì. Đặc biệt là vì Warsh luôn khẳng định rằng Fed không nên cung cấp hướng dẫn định hướng cho thị trường nữa.

Dù vậy, kỳ vọng vẫn rất cao, mặc dù hầu hết mọi người—các nhà kinh tế, nhà đầu tư và bình luận viên—đều cho rằng vì ông không có kế hoạch đưa ra hướng dẫn, bài phát biểu sẽ chỉ là những lời sáo rỗng. Nhưng họ đã sai lầm biết bao.

Bởi vì ngay khi Warsh mở miệng, thị trường bắt đầu phản ứng—gần như ngay lập tức.

Trái phiếu kho bạc chứng kiến biến động đáng kể. Như Joseph Wang đã lưu ý ở trên, trái phiếu dài hạn phản ứng tích cực với những gì họ nghe được. Trong khi đó, các tài sản lưu trữ giá trị—như vàng, bạc, và thậm chí cả Bitcoin—đã giảm mạnh trong vòng vài phút.

Câu hỏi đặt ra là: đây có phải là cố ý không? Warsh có cố tình tạo ra phản ứng thị trường này không? Nếu có, tại sao? Quan trọng hơn, tại sao một phần thị trường trái phiếu đã đảo ngược hầu hết mức tăng trước khi ngày kết thúc? Và quan trọng nhất, điều này có ý nghĩa gì đối với các khoản đầu tư và danh mục đầu tư của chúng ta?

Tất cả đều là những câu hỏi hay, quan trọng, và tôi sẽ giải đáp từng câu hỏi cho bạn.

Những gì Warsh thực sự đã nói

Đối với một người khăng khăng rằng ông không còn tiết lộ bất cứ điều gì cho giới truyền thông, Warsh dường như đã nói khá nhiều vào thứ Sáu.

Hãy bắt đầu với điều quý giá này: "...đừng có hiểu lầm: mục tiêu ổn định giá 2% của Cục Dự trữ Liên bang—được đo bằng chỉ số giá Chi tiêu Tiêu dùng Cá nhân (PCE)—là một mục tiêu vững chắc, cố định."

Việc ông nhắc đến PCE không có gì ngạc nhiên, vì nó từ lâu đã là thước đo lạm phát ưa thích của Fed và vẫn ở mức cao dai dẳng trong nhiều năm. Hiện tại nó ở mức 3,7%.

Chủ tịch Fed một lần nữa nói rõ rằng mục tiêu của Fed là 2%, và nó không thay đổi.

Như ông đã nói: "Trong 65 tháng lạm phát tăng cao, trách nhiệm thuộc về chính ngân hàng trung ương."

Tính nhanh, 65 tháng là khoảng năm năm rưỡi. Warsh về cơ bản đã nhận trách nhiệm thay mặt cho Fed. Ông biết mình không tại vị trong thời gian đó, ông biết chúng ta biết ông không ở đó trong những năm đó, và ông ở đây để dọn dẹp mớ hỗn độn cho chúng ta. Thật là một người đàn ông tuyệt vời.

Hướng dẫn định hướng lại xuất hiện trong bài phát biểu đã chuẩn bị: "Hãy để tôi phác thảo ngắn gọn những gì tôi đã thảo luận sáng nay. Bạn có thể gọi nó là một bản phác thảo... bạn có thể gọi nó là một lộ trình... chỉ cần đừng gọi nó là hướng dẫn định hướng."

Ông kết thúc với giọng điệu theo sứ mệnh: "Điều tôi đứng đây hứa hôm nay là kỷ luật, không phải là một quyết định."

Ông cũng đưa ra nhận xét này: "Văn học kinh tế từ lâu đã mô tả các tác động bóp méo của nó: một vấn đề hiệu ứng nhà gương. Nếu thị trường phụ thuộc đáng kể vào hướng dẫn của Fed, và Fed phụ thuộc vào giá thị trường, thì tất cả chúng ta có nhiều khả năng bị bất ngờ bởi những diễn biến mới... có nhiều khả năng bị bất ngờ khi mọi thứ thay đổi... có nhiều khả năng sai lầm trong hoạch định chính sách."

Nói cách khác, nếu thị trường tập trung vào việc dự đoán Fed sẽ làm gì, và Fed lo lắng về những gì thị trường kỳ vọng, thì hai bên đang nuôi dưỡng lẫn nhau.

Một tham chiếu vòng tròn gần như hoàn hảo. Trong khi đó, không ai phản ứng với nền kinh tế thực. Điều này khiến hầu hết dữ liệu kinh tế gần như vô dụng.

Dù sao đi nữa, Warsh nói rằng ông muốn Fed im lặng hơn trong khi có được thông tin phản hồi sạch hơn. Lời chính xác của ông: "Fed cần các tín hiệu thị trường rõ ràng, càng không bị lọc càng tốt."

Bằng cách nào đó, khi xem bài phát biểu và nghe ông nói đi nói lại rằng 2% là mục tiêu lạm phát và nó sẽ không dao động, một cảnh phim nào đó hiện lên trong đầu tôi.

Một số độc giả lâu năm có thể nhớ "Cool Hand Luke" của Paul Newman. Trong một cảnh nổi tiếng, nhóm tù nhân đang làm việc ngoài trời khi viên cai ngục—Strother Martin—đứng trên Luke (Paul Newman) sau khi đánh anh ta và nói: "Điều chúng ta có ở đây là sự thất bại trong giao tiếp. Một số người anh không thể tiếp cận được. Vì vậy, anh sẽ nhận được những gì chúng ta đã có ở đây tuần trước, đó là cách anh ta muốn. Chà, anh ta sẽ nhận được nó. Tôi không thích nó hơn các anh."

Nói cách khác, việc Luke từ chối khuất phục chỉ mời gọi hình phạt khắc nghiệt hơn, giống như trận đòn họ vừa chứng kiến. Và Luke đã gục ngã. Có một cảnh sau đó trong phim, anh ta nói với họ rằng anh ta đã nhìn thấy ánh sáng, khiến mọi người xung quanh thất vọng. Nhưng điều đó không kéo dài. Anh ta lại trở thành Luke.

Có lẽ trái phiếu dài hạn là Luke trong kịch bản này. Có lẽ điều Warsh thực sự muốn truyền đạt là thị trường trái phiếu từ chối thừa nhận rằng Fed có một chủ tịch mới, một người quyết tâm kiểm soát lạm phát. Vì vậy, trong bài phát biểu hôm thứ Sáu, Warsh đã nói "2%" bốn lần và "lạm phát" ba mươi lần.

Và thị trường đã chịu tổn thất nặng nề vì điều đó. Kết quả?

Trước bài phát biểu, hợp đồng tương lai lãi suất quỹ liên bang định giá xác suất tăng lãi suất vào tháng 9 khoảng 36%. Đến cuối phiên, xác suất đó đã tăng lên 57%.

Hơn nữa, nhìn về hai năm tới, số lần tăng lãi suất dự kiến đã tăng từ 1,8 lên khoảng 2,4. Đó là khoảng hai phần ba của một lần tăng lãi suất bổ sung—tất cả được định giá bởi một bài phát biểu không bao giờ nói rõ lãi suất sẽ đi về đâu.

Hãy nhớ rằng, mỗi lần tăng lãi suất—nếu nó thực sự xảy ra—đều trực tiếp ảnh hưởng đến chi phí vay của bạn, tôi, và mọi công ty trên toàn quốc.

Ngày nay, bất cứ khi nào Fed phát biểu, các sàn giao dịch đều tập trung cao độ, chăm chú vào gần như từng lời cho đến khi bài phát biểu kết thúc. Sau đó, chúng ta dành phần còn lại của ngày chìm trong một loạt phân tích và diễn giải từ các nhà kinh tế và bình luận viên.

Thứ Sáu là một phiên bản khuếch đại của điều đó.

Nhà kinh tế rất được kính trọng của Bloomberg, Anna Wong, đã tóm tắt tất cả trong một câu duy nhất.

Hãy nhớ rằng, tại cuộc họp tháng 7 của Fed, tỷ lệ phiếu là 9 so với 3 để giữ nguyên lãi suất, với ba thành viên bất đồng muốn tăng ngay lập tức. Vì vậy, theo quan điểm của cô ấy—mà tôi đồng ý—Chủ tịch Fed giờ đây dường như đã liên kết với ba người đó.

Đối với những độc giả đã theo dõi tôi trong thời gian dài, không có gì ngạc nhiên, vì chúng ta đã phân tích sâu vào tháng 7 về cách Warsh sử dụng giọng nói của mình. Kết luận của chúng ta khi đó về cơ bản là: Ông ấy công khai thể hiện lập trường diều hâu, có thể để bảo vệ uy tín của mình, sau đó từ chối cam kết bất cứ điều gì, để ngỏ mọi lựa chọn.

Đó rõ ràng là cùng một kịch bản mà ông đã sử dụng vào thứ Sáu. Bởi vì mặc dù không bao giờ đề cập đến việc tăng lãi suất, thị trường ngay lập tức bắt đầu định giá chúng.

Bây giờ câu hỏi là: liệu họ có thực sự tăng lãi suất vào tháng 9 không?

Mặc dù thị trường hiện đang nghiêng về "có", tôi không nghĩ vậy, bởi vì tôi tin rằng điều Warsh muốn là dư địa hoạt động. Ông muốn duy trì hiện trạng và tránh bất kỳ động thái thực chất nào cho đến khi thấy thêm dữ liệu. Ít nhất, đó là cách tôi nhìn nhận.

Thú vị là, thâm hụt liên bang không được nhắc đến một lần nào, cũng như nợ quốc gia, bảng cân đối kế toán của Fed, hay phần cuối dài của đường cong lợi suất. Từ "Kho bạc" chỉ xuất hiện một lần trong toàn bộ bài phát biểu, và chỉ như một ví dụ về thị trường mà họ sẽ theo dõi.

Tất nhiên, điều này không hoàn toàn đáng ngạc nhiên, đặc biệt là vì đó là một bài phát biểu một chiều không có phiên hỏi đáp với báo chí.

Tuy nhiên, với mức nợ cao như hiện nay, đây chính là những câu hỏi mà chúng ta muốn ai đó hỏi ông.

Đây là một điểm cực kỳ quan trọng, và chúng ta sẽ đào sâu hơn ngay sau đây.

Nhưng trước tiên, hãy nói về phản ứng của thị trường và sức mạnh của lời nói của Warsh—ít nhất là tạm thời.

Operation Twist bằng lời nói

Hãy bắt đầu với một số bối cảnh lịch sử. Đừng lo, chúng ta sẽ giữ nó ngắn gọn, nhưng nó giúp hiểu những gì đã xảy ra vào thứ Sáu.

Chúng ta cần quay lại năm 1961, khi chính quyền Kennedy gặp một vấn đề. Họ muốn lãi suất ngắn hạn cao vì dòng vốn đang chảy ra nước ngoài để tìm kiếm lợi suất cao hơn. Tăng lãi suất ngắn hạn trong nước sẽ giúp giữ tiền ở lại, đầu tư vào thị trường Mỹ, thay vì ra nước ngoài. Ngoài ra, họ muốn lãi suất dài hạn ở mức thấp vì đó là mức mà các doanh nghiệp, người tiêu dùng và người mua nhà Mỹ thực sự vay, và nền kinh tế cần một cú hích.

Họ rất muốn đạt được điều này, vì vậy Fed và Bộ Tài chính đã hành động phối hợp.

Họ bán chứng khoán chính phủ ngắn hạn và sử dụng số tiền thu được để mua trái phiếu dài hạn. Hãy nhớ rằng, bán đẩy giá trái phiếu xuống và lợi suất lên, trong khi mua thì ngược lại. Vì vậy, ở phần đầu của đường cong, lợi suất tăng; ở phần cuối, lợi suất giảm.

Hoạt động này ban đầu được gọi là "Operation Nudge" vì kế hoạch là đẩy nhẹ lãi suất dài hạn xuống trong khi giữ lãi suất ngắn hạn lên. Sau đó, một người thông minh nào đó chỉ ra rằng đường cong lợi suất đang xoay quanh điểm giữa của nó, so sánh nó với một bài hát cực kỳ nổi tiếng thời bấy giờ, "The Twist" của Chubby Checker.

Và thế là, hoạt động của Fed/Bộ Tài chính được gọi là "Operation Twist" kể từ đó.

Vậy, Operation Twist có hiệu quả không? Đại loại là có—lãi suất dài hạn giảm khoảng 15 điểm cơ bản, tức 0,15%. Không phải là không có gì, nhưng khó có thể là một yếu tố thay đổi cuộc chơi.

Chuyển nhanh đến thời kỳ hậu khủng hoảng tài chính, Fed đã tự mình thực hiện lại vào năm 2011—"Operation Twist, Phần 2". Lần đó họ đạt được khoảng 0,25 điểm phần trăm hiệu quả. Một lần nữa, không phải là không có gì, nhưng là một chi phí khổng lồ cho một động thái khiêm tốn như vậy.

Dù sao đi nữa, đó là kịch bản. Đẩy một đầu của đường cong lên, đẩy đầu kia xuống, mà không chạm vào lãi suất qua đêm.

Bây giờ bạn có thể hỏi, tại sao họ muốn làm điều này ngày hôm nay?

Nói một cách đơn giản, lãi suất ngắn hạn cao khiến Fed trông nghiêm túc về lạm phát. Lãi suất dài hạn thấp làm giảm chi phí thế chấp, vay mua ô tô và vay doanh nghiệp.

Vấn đề là, nếu người mua trái phiếu nhận ra rằng bạn đang thực hiện Operation Twist, theo bản năng họ biết rằng cuối cùng nó dẫn đến việc in thêm tiền và cuối cùng là lạm phát nhiều hơn.

Vì vậy, tôi tin rằng câu hỏi mà cả Warsh và Bessent đang tự hỏi—và hỏi nhau—là: làm thế nào bạn có thể thực hiện Operation Twist mà không quá lộ liễu?

Đây là cách.

Chín ngày trước khi Warsh bước lên sân khấu ở Wyoming, Scott Bessent đã tăng gấp đôi chương trình mua lại trái phiếu dài hạn của Bộ Tài chính, sau đó lên CNBC và gọi nó là "Treasury Twist".

Lưu ý: không phải "Operation Twist", vì điều đó sẽ ngụ ý sự tham gia của Fed, đồng nghĩa với việc in thêm tiền. Cần nói rõ, hoạt động này tốn tiền. Tiền thật, đưa vào thị trường mở để mua trái phiếu thực tế.

Và về phía Fed? Như chúng ta đã nói, Fed không tham gia vào Treasury Twist.

Sau đó vào thứ Sáu, Warsh không mua trái phiếu. Ông không bán trái phiếu. Ông không di chuyển lãi suất qua đêm một điểm cơ bản nào. Ông không thể làm điều đó trong ít nhất hai tuần rưỡi nữa.

Ít nhất là không có một động thái khẩn cấp giữa các cuộc họp—và điều đó sẽ trông giống như hoảng loạn. Không một chủ tịch Fed mới được bổ nhiệm nào muốn truyền tải tín hiệu đó.

Vậy làm thế nào để truyền đạt sự nghiêm túc về lạm phát mà không có bất kỳ hành động chính sách nào? Bằng lời nói. Ông chỉ nói, và nói, và nói.

• "2%." Bốn lần.
• "Mục tiêu." Hai lần.
• "Lạm phát." Ba mươi lần.

Và thị trường đã phản ứng. Hoàn toàn bị thuyết phục.

Trong bài phát biểu, phần cực ngắn—tín phiếu đáo hạn trước cuộc họp Fed tiếp theo—hầu như không di chuyển, nhưng hãy nhìn cách phần còn lại của đường cong hoạt động.

Đầu tiên, phần ngắn hạn.

Với mỗi lần thốt ra từ "lạm phát", lợi suất kỳ hạn 1 năm tăng dần, từ 4,04% lên đỉnh 4,13% khi bài phát biểu kết thúc. Đó là khoảng một phần ba của một lần tăng lãi suất của Fed (25 điểm cơ bản).

Kỳ hạn 2 năm tăng 10 điểm cơ bản. Đó là khoảng 40% của một lần tăng lãi suất đầy đủ của Fed.

Trong khi đó, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 30 năm giảm từ 5,21% trước bài phát biểu xuống 5,16% khi kết thúc. Kỳ hạn 20 năm hoạt động gần như giống hệt.

Nói cách khác, trong bài phát biểu của Chủ tịch Fed, thị trường phản ứng với lợi suất ngắn hạn tăng và lợi suất dài hạn giảm.

Tôi đã làm trong ngành này nhiều năm, và đây là một trong những lần định giá lại thị trường theo thời gian thực rõ ràng nhất mà tôi có thể nhớ lại. Nhưng không một đô la nào được chi ra—chỉ là lời nói. Đặc biệt là sự lặp lại dày đặc của một từ cụ thể. Vì vậy, chúng ta không có lựa chọn nào khác ngoài việc gọi nó là "Operation Twist bằng lời nói".

Trong vài giờ sáng hôm đó, nó hoạt động đúng như ý định của Warsh. Nhưng tất nhiên, thị trường trái phiếu—như nó luôn làm cuối cùng—đã tỉnh táo lại.

Phần ông không thể kiểm soát

Vậy chính xác thì tất cả những lời nói đó đã mua được gì cho Warsh? Để trả lời điều đó, chúng ta cần nhìn vào ba hướng khác nhau, mỗi hướng cho chúng ta biết điều gì đó khác nhau.

Hãy bắt đầu với chính cú twist. Bạn thực sự có thể thấy nó diễn ra trong thời gian thực khi ông nói. Câu hỏi là liệu nó có kéo dài không. Đây là chênh lệch giữa kỳ hạn 30 năm và 2 năm trong ngày.

Như bạn có thể thấy, trong vòng 20 phút sau khi bài phát biểu bắt đầu, nó giảm mạnh, thu hẹp từ khoảng 0,96 trước bài phát biểu xuống khoảng 0

Liên kết nguồn