Báo cáo tài chính Nvidia đêm nay: Trận chiến then chốt của thị trường tăng giá AI, giao dịch thế nào?

Việc Nvidia 'vượt kỳ vọng' trong quý này đã là kịch bản mặc định của thị trường. Việc giá cổ phiếu có tăng hay không phụ thuộc vào việc ban lãnh đạo có thể đồng thời hiện thực hóa ba lợi ích: cải thiện khả năng sinh lời của các nhà cung cấp đám mây, rủi ro tài chính được kiểm soát và lợi nhuận trên vốn quy mô lớn. Đối với các nhà đầu tư lạc quan về xu hướng AI, quyền chọn tương đối rẻ mang lại một cửa sổ tham gia bất đối xứng. Logic giao dịch sâu xa hơn nằm ở việc nền tảng Rubin có thể mở ra đường cong tăng trưởng với cơ sở cao hơn tiếp theo hay không, và liệu tranh cãi về tài chính tuần hoàn có được làm rõ hay không sẽ quyết định liệu câu chuyện định giá có thể hoàn tất quá trình chuyển đổi hay không.

Báo cáo tài chính quý này của Nvidia nhiều khả năng vẫn là một bảng thành tích mạnh mẽ, nhưng câu hỏi của thị trường không còn là 'có vượt kỳ vọng hay không', mà là sau khi vượt kỳ vọng liệu có đưa ra được câu trả lời đầy đủ hay không. Từ định giá quyền chọn đến bất đồng giữa các tổ chức, từ tranh cãi về tài chính tuần hoàn đến nút thắt điện năng, báo cáo tài chính này đang trở thành hòn đá thử vàng cho việc liệu thị trường tăng giá AI có thể bước vào giai đoạn tiếp theo hay không.

Sau giờ đóng cửa thứ Tư theo giờ miền Đông Hoa Kỳ, Nvidia sẽ công bố báo cáo tài chính quý 2 năm tài chính 2027. Phố Wall đồng thuận dự kiến doanh thu quý khoảng 92 tỷ USD, gần gấp đôi so với cùng kỳ năm ngoái; thu nhập trên mỗi cổ phiếu điều chỉnh dự kiến 2,09 USD, doanh thu trung tâm dữ liệu dự kiến khoảng 85,4 tỷ USD. Jefferies dự kiến doanh thu sẽ cao hơn kỳ vọng đồng thuận, đạt 95 tỷ USD; Citigroup cũng nâng dự báo và duy trì giá mục tiêu 300 USD. Nhưng Goldman Sachs cảnh báo, giá cổ phiếu tháng 8 đã tăng hơn 12%, 'kết quả vượt kỳ vọng cộng với nâng hướng dẫn' không đủ để thúc đẩy giá cổ phiếu tăng, còn cần đồng thời giải phóng ba lợi ích: cải thiện khả năng sinh lời của các nhà cung cấp đám mây siêu quy mô, tài chính khách hàng được kiểm soát và lợi nhuận trên vốn quy mô lớn.

Định giá của thị trường quyền chọn xác nhận sự thận trọng này. Theo dữ liệu của ORATS, biến động ngụ ý trước báo cáo tài chính của Nvidia khoảng 5,4%, mức thấp nhất kể từ tháng 8 năm 2021, thấp hơn đáng kể so với mức trung bình lịch sử 7,4% trong 12 quý qua.

Người sáng lập ORATS Matt Amberson chỉ ra rằng, trong tám báo cáo tài chính gần đây, biến động thực tế của giá cổ phiếu đều nhỏ hơn giá trị ngụ ý của quyền chọn, 'người mua quyền chọn đã liên tục trả chi phí quá cao cho phần bù sự kiện này, giá đã bắt đầu điều chỉnh.' Điều này có nghĩa là đối với các nhà đầu tư lạc quan về xu hướng AI, quyền chọn tương đối rẻ mang lại một cửa sổ tham gia bất đối xứng; nhưng nếu ban lãnh đạo không thể trả lời các câu hỏi dài hạn mà thị trường thực sự quan tâm, kỳ vọng biến động thấp cũng có thể bị phá vỡ.

Bất đồng kỳ vọng kết quả: phe bò và phe gấu đều có lý lẽ

Hiện tại, các tổ chức bên bán nhìn chung lạc quan về các yếu tố cơ bản của quý này, nhưng bất đồng tập trung vào quỹ đạo giá cổ phiếu sau khi công bố báo cáo tài chính.

Jefferies dự kiến doanh thu quý tháng 7 của Nvidia là 95 tỷ USD, hướng dẫn quý tháng 10 khoảng 108 tỷ USD, đều cao hơn kỳ vọng đồng thuận của thị trường khoảng 91,9 tỷ và 103,7 tỷ USD. Morgan Stanley tương đối thận trọng, dự kiến quý tháng 7 khoảng 91,2 tỷ USD, quý tháng 10 khoảng 102,3 tỷ USD, nhưng cho rằng doanh thu hàng quý vẫn có thể tiếp tục tăng theo quý với mức khoảng 10 tỷ USD. Citigroup duy trì xếp hạng mua và giá mục tiêu 300 USD, chỉ ra rằng Nvidia đã khóa nguồn cung bộ nhớ HBM cho năm 2026 đến 2027, đảm bảo cho việc giao hàng ổn định.

Morgan Stanley duy trì xếp hạng 'Overweight' và cổ phiếu top pick, giá mục tiêu 288 USD, và chỉ ra rằng tỷ lệ P/E khoảng 17 lần cho năm tài chính 2028 của Nvidia không đắt so với lịch sử của chính nó, các công ty cùng ngành bán dẫn và thị trường chung. Nhưng ngân hàng này đồng thời nhấn mạnh, trong bốn quý qua, ngay cả khi Nvidia công bố kết quả mạnh mẽ, giá cổ phiếu ngày hôm sau vẫn liên tục phản ứng tiêu cực, thị trường đã coi 'vượt kỳ vọng' là kịch bản mặc định.

Dữ liệu thị trường dự đoán cũng phản ánh sự phân hóa này: xác suất Nvidia vượt kỳ vọng trong báo cáo tài chính lên tới 96%, nhưng xác suất giá cổ phiếu đóng cửa trên 220 USD sau báo cáo chỉ là 43%.

Chu kỳ Rubin: từ khóa của câu chuyện định giá tiếp theo

Trong ngắn hạn, nhu cầu Blackwell vẫn mạnh mẽ, sự cải thiện của mảng kinh doanh đám mây Microsoft, Amazon và cam kết dài hạn về sức mạnh tính toán của OpenAI, SpaceX tiếp tục củng cố niềm tin vào doanh thu trung tâm dữ liệu. Nhưng thị trường đã hướng tầm nhìn xa hơn—liệu nền tảng Rubin có thể mở ra đường cong tăng trưởng với cơ sở cao hơn tiếp theo hay không sẽ là chủ đề cốt lõi của cuộc họp báo cáo lần này.

Jefferies cho rằng, tốc độ tăng trưởng của Rubin có thể nhanh hơn đáng kể so với giai đoạn đầu của Blackwell. Lý do chính là Rubin tiếp tục hệ số hình thức giá đỡ 72-GPU Oberon NVL72, có thể tái sử dụng cơ sở triển khai trung tâm dữ liệu làm mát bằng chất lỏng và nền tảng sản xuất tích lũy từ GB200, GB300. Thiết kế thế hệ mới đồng thời giảm đáng kể việc đi dây thủ công và lắp đặt đường ống, ban lãnh đạo trước đây đã đề cập thời gian lắp ráp khay tính toán có thể được rút ngắn từ khoảng 2 giờ xuống còn 5 phút. Ý nghĩa đằng sau điều này là Nvidia đang nâng cấp chip AI thành 'hệ thống nhà máy AI' có thể nhân rộng và giao hàng theo quy mô.

Jefferies dự kiến, tỷ trọng của Rubin/R200 trong doanh thu GPU của Nvidia sẽ đạt khoảng 12% vào quý 3 năm tài chính 2027, tăng lên hơn 40% vào quý 4, và trở thành nguồn doanh thu chủ đạo vào quý 1 năm tài chính 2028. Nếu nhịp độ này được hiện thực hóa, logic định giá của thị trường sẽ chuyển từ 'chu kỳ Blackwell còn kéo dài bao lâu' sang 'liệu Rubin có thể mở ra tăng trưởng quy mô lớn hơn hay không'.

Tài chính tuần hoàn: vùng xám gây tranh cãi nhất

Điểm có khả năng trở thành tâm điểm của thị trường trong báo cáo tài chính lần này là các thỏa thuận tài chính ngày càng phức tạp giữa Nvidia và các khách hàng siêu quy mô.

Theo Jefferies, Nvidia đã đạt được thỏa thuận với SB Energy, theo đó công ty này sẽ xây dựng và vận hành PORTS-Pike Technology Campus tại Ohio, cho OpenAI thuê với hợp đồng 20 năm, Nvidia là nhà cung cấp sức mạnh tính toán độc quyền. Nvidia sẽ cung cấp hỗ trợ tín dụng cho 4,25GW công suất IT đầu tiên, và nắm giữ quyền chọn đối với 3,75GW công suất còn lại, đồng thời đầu tư 1,5 tỷ USD vào SB Energy. Nvidia cho biết, mỗi thế hệ hệ thống triển khai tại cơ sở này tương ứng với khoảng 1,5 triệu GPU, mang lại doanh thu 150 tỷ đến 200 tỷ USD; các cam kết hiện tại và kế hoạch của OpenAI tổng cộng khoảng 12GW, có thể mở rộng lên 16GW, tương ứng với khoảng 600 tỷ USD mua sức mạnh tính toán Nvidia trước năm 2030.

Tuy nhiên, dữ liệu của Morgan Stanley cho thấy, năm nhà cung cấp dịch vụ đám mây siêu quy mô cùng với Nvidia và Broadcom đã cam kết tổng cộng hơn 3,1 nghìn tỷ USD thông qua bảo lãnh, cho thuê và các hình thức hỗ trợ tài chính khác để thúc đẩy chi tiêu cơ sở hạ tầng AI của các doanh nghiệp khác. Mô hình 'tài chính tuần hoàn nhà cung cấp' này đã trở thành vấn đề được các tổ chức như Goldman Sachs tập trung chất vấn: bao nhiêu trong số nhu cầu này là chi tiêu vốn tự phát của khách hàng, bao nhiêu cần Nvidia thúc đẩy thông qua hỗ trợ tín dụng hoặc đầu tư?

Morgan Stanley cho rằng, tài chính, thị phần và tỷ suất lợi nhuận gộp là ba điểm tranh cãi mà nhà đầu tư quan tâm nhất hiện nay. Nếu ban lãnh đạo không thể đưa ra các công bố kế toán rõ ràng về nghĩa vụ tiềm ẩn, cam kết giá trị còn lại, lo ngại của thị trường về việc 'đổi bảng cân đối kế toán lấy tăng trưởng' sẽ khó tan biến.

Tỷ suất lợi nhuận gộp và điện năng: hai đường áp lực ngầm

Tỷ suất lợi nhuận gộp là một trong những trụ cột cốt lõi của mức định giá cao của Nvidia.

Morgan Stanley dự kiến công ty sẽ tiếp tục duy trì cách diễn đạt 'khoảng giữa 70%' cho tỷ suất lợi nhuận gộp năm tài chính 2027, áp lực ngắn hạn có thể kiểm soát. Nhưng áp lực trung và dài hạn không thể xem nhẹ: chi phí ở các khâu HBM, DRAM, đóng gói tiên tiến, đế, wafer tiền đạo vẫn đang tăng, việc tăng sản lượng sản phẩm mới thường cũng đi kèm với tỷ lệ lợi nhuận và sự phối hợp chuỗi cung ứng.

Morgan Stanley nhắc nhở, kỳ vọng đồng thuận của thị trường về việc tỷ suất lợi nhuận gộp phục hồi rõ rệt vào nửa cuối năm tài chính 2028 có thể hơi lạc quan. Ngoài ra, Nvidia đã thông báo cho các khách hàng lớn như Microsoft, Google, Oracle rằng giá máy chủ trang bị chip Vera Rubin và Grace Blackwell sẽ tăng hơn 15% vào đầu năm tới, chi phí bộ nhớ HBM tăng là yếu tố thúc đẩy chính.

Nguồn cung điện cũng đang trở thành ràng buộc không thể bỏ qua.

Jefferies chỉ ra, khoảng cách giữa kỳ vọng nhu cầu chip và khả năng cung cấp của lưới điện đang mở rộng. Các nhà cung cấp đám mây lớn ngày càng hợp tác với các công ty tiện ích để xây dựng các nhà máy điện khí chuyên dụng, trong khi các phòng thí nghiệm AI tiên phong áp dụng nhiều hơn các giải pháp điện 'sau công tơ' để bù đắp khoảng cách thời gian giữa kết nối lưới điện và triển khai sức mạnh tính toán. Các giải pháp như tuabin khí, nguồn điện dự phòng, pin nhiên liệu đều đang được thúc đẩy, nhưng chu kỳ giao thiết bị, phê duyệt kết nối lưới và quy định địa phương đều sẽ ảnh hưởng đến tiến độ xây dựng trung tâm dữ liệu. Điều này có nghĩa là nhịp độ chuyển đổi đơn hàng thành doanh thu sẽ trở nên ít tuyến tính hơn.

Cạnh tranh: rủi ro cấu trúc về thị phần

Ngoài câu chuyện vĩ mô, thị phần khoảng 90% của Nvidia trong bộ tăng tốc AI đang đối mặt với nhiều cuộc tấn công. Google, Meta và các gã khổng lồ đám mây khác đang đẩy nhanh phát triển chip AI tự nghiên cứu; theo báo cáo, chip suy luận 'Jalapeño' do OpenAI và Broadcom hợp tác phát triển đã vượt qua Nvidia Blackwell trong một số bài kiểm tra chuẩn; các công ty chip mới nổi như Cerebras Systems đã hoàn thành niêm yết trong năm nay, cũng đang tranh giành thị phần.

Bespoke Investment Group chỉ ra, hiệu suất giá cổ phiếu Nvidia đã có sự tách rời rõ rệt so với ngành bán dẫn, 'trong vài tháng qua, cổ phiếu bán dẫn nhiều lần xuất hiện tình trạng chuyển động ngược chiều với Nvidia'. Chỉ số bán dẫn PHLX đã liên tục ảm đạm kể từ đỉnh cuối tháng 6, và chuỗi bảy phiên giảm liên tiếp trước đó của Nvidia cũng là chuỗi giảm dài nhất kể từ khi thị trường tăng giá hiện tại bắt đầu vào tháng 10 năm 2022.

Những thay đổi cấu trúc trong bối cảnh cạnh tranh này có thể trở thành biến số rủi ro vượt ra ngoài các con số báo cáo tài chính hàng quý, có tác động sâu rộng hơn đến quỹ đạo lợi nhuận dài hạn của Nvidia. Phát biểu của ban lãnh đạo về tình hình cạnh tranh sẽ là phần mà nhà đầu tư không muốn bỏ lỡ nhất trong cuộc họp báo cáo.