Após emprego forte, CPI forçará Fed a subir juros em setembro?

Nota do editor: O CPI pode tornar-se o dado económico mais importante antes da reunião de setembro da Fed. Até agora, a Fed ainda podia tratar as tarifas e os choques energéticos como fatores temporários e manter a paciência com base no risco de queda do mercado de trabalho; mas o relatório de emprego de agosto, mais forte do que o esperado, enfraqueceu este último argumento, e o foco da discussão política voltou a centrar-se na inflação.

A Mott Capital Management considera que a Fed já não enfrenta a questão de "quão alto tem de estar o CPI para justificar uma subida", mas sim "quão baixo tem de estar o CPI para impedir uma subida". O mercado espera que a taxa de variação mensal do CPI global de agosto aumente de 0,1% para 0,4%, com os custos dos serviços e os preços da energia a criarem ainda a possibilidade de superarem as expectativas. Se os dados vierem em linha ou acima do esperado, a probabilidade de a Fed subir os juros em setembro poderá aumentar significativamente.

Entretanto, a yield das obrigações do Tesouro a 2 anos, perto de 4,4%, também está a emitir um sinal de aperto. No entanto, a yield das obrigações inclui tanto as expectativas sobre a taxa diretora como é influenciada pelo prémio de prazo, pelas expectativas de inflação e pelas alterações na oferta e na procura, pelo que não pode ser vista simplesmente como uma previsão direta do número de subidas futuras da Fed. O que melhor indica é que o mercado se mantém vigilante quanto ao risco de a política monetária continuar a apertar.

Segue-se a tradução do texto original:

CPI está a tornar-se a variável-chave da decisão de setembro

As recentes declarações do governador da Fed, Christopher Waller, intencionais ou não, aumentaram ainda mais a atenção do mercado sobre o relatório do CPI de agosto.

Waller afirmou que as suas decisões de política monetária dependerão em grande medida dos dados económicos. Se a inflação continuar a progredir em direção à meta de 2% da Fed, apoiará a manutenção da política e estará disposto a ser paciente.

Isto significa que o CPI de agosto poderá enviar um sinal relativamente claro ao mercado: antes da reunião de 16 de setembro, os investidores precisam de incorporar plenamente a possibilidade de a Fed subir os juros.

Ao mesmo tempo, o relatório de emprego de agosto, mais forte do que o esperado, indica que o mercado de trabalho dos EUA continua resiliente. Isto torna mais difícil para a Fed continuar a adiar a resposta aos riscos de inflação com base num enfraquecimento evidente do emprego.

Combinando com o discurso do presidente da Fed, Powell, em 28 de agosto na conferência anual de Jackson Hole, a menos que o CPI de agosto apresente uma surpresa significativa em baixa, a dificuldade de a Fed manter a inação em setembro poderá estar a aumentar.

O "ónus da prova" da decisão política poderá ter-se deslocado. A Fed poderá já não precisar de dados excecionalmente fortes para justificar uma subida, mas sim de um CPI claramente abaixo do esperado para fundamentar a manutenção das taxas.

Mercado espera uma recuperação clara do CPI global

Por isso mesmo, a importância deste relatório do CPI é muito maior do que nos últimos meses. Pode ser a última peça que falta para a Fed subir os juros em setembro. O mercado já espera uma inflação relativamente quente em agosto, pelo que mesmo que os dados finais venham apenas em linha com o esperado, isso não reduzirá necessariamente a probabilidade de subida.

Os analistas esperam que o CPI global de agosto suba 0,4% em termos mensais, claramente acima dos 0,1% de julho; a variação homóloga deverá manter-se nos 3,4%. O CPI subjacente deverá subir 0,2% em termos mensais, igual a julho; a variação homóloga poderá descer ligeiramente de 2,5% para 2,4%. As expectativas refletidas em mercados de previsão como o Kalshi são aproximadamente semelhantes.

Este conjunto de previsões apresenta uma divergência: a leitura homóloga do núcleo da inflação poderá melhorar ligeiramente, mas, impulsionada pelos preços da energia, a taxa mensal do CPI global acelerará claramente. Para a Fed, isto significa que a inflação poderá continuar a arrefecer lentamente, mas as pressões de preços de curto prazo estão longe de desaparecer.

Mais preocupante é o risco de os dados finais superarem as expectativas do mercado.

O inquérito ISM de serviços de agosto mostrou um aumento claro das pressões de custos das empresas. O índice de preços pagos subiu de 70,3 em julho para 72,6, também acima dos 67,7 de junho. Historicamente, a evolução deste indicador tem alguma sincronia com a trajetória do CPI. Embora não haja uma correspondência estrita de um para um, a leitura atual indica que a inflação dos serviços poderá manter-se rígida.

Os preços da energia também poderão empurrar a inflação de agosto para cima. A subida dos preços da gasolina refletir-se-á diretamente no CPI global; o aumento do gasóleo aumentará os custos de logística e transporte, podendo gradualmente transmitir-se a uma gama mais vasta de bens e serviços.

CPI e índice de preços pagos do ISM de serviços

Se o CPI global atingir os 0,4% esperados pelo mercado e o núcleo da inflação não enfraquecer claramente, será mais difícil para a Fed justificar que continuar a esperar é a opção mais adequada.

Yield das obrigações a 2 anos emite sinal de aperto

Além do CPI, a yield das obrigações do Tesouro dos EUA a 2 anos poderá também estar a refletir o julgamento do mercado sobre as perspetivas políticas.

Atualmente, a yield a 2 anos está perto de 4,4%, claramente acima da taxa efetiva dos fundos federais. O autor considera que este diferencial significa que o mercado obrigacionista está a precificar um maior aperto monetário no futuro.

Revendo os vários ciclos de política monetária desde a década de 1990, a yield a 2 anos tende a refletir mais rapidamente as alterações da inflação e o julgamento do mercado sobre a trajetória política, enquanto o ajustamento da taxa efetiva dos fundos federais é relativamente mais lento. Em alguns ciclos de subida, a taxa diretora acaba por subir para perto do nível da yield a 2 anos, ou mesmo ultrapassá-la temporariamente.

Se esta relação histórica se repetir, a atual yield a 2 anos perto de 4,4% poderá significar que a Fed ainda tem espaço para novas subidas.

CPI, yield das obrigações a 2 anos e taxa efetiva dos fundos federais

No entanto, este indicador não deve ser interpretado mecanicamente. A yield a 2 anos não reflete apenas as expectativas do mercado sobre a taxa diretora, mas é também influenciada pelas expectativas de inflação, pelo prémio de prazo, pela oferta e procura de títulos do Tesouro e pela apetência pelo risco. Por isso, é mais uma avaliação abrangente do risco de aperto político e não prova diretamente que a Fed irá certamente realizar várias subidas.

Se o CPI vier quente, poderá a Fed continuar a esperar?

Waller tem apenas um voto no FOMC, e Powell já deixou claro que a Fed pretende reduzir a dependência da tradicional orientação futura. Isto significa que as declarações de um único responsável não podem determinar totalmente o resultado da reunião de setembro.

Mas isto levanta uma questão mais espinhosa.

Se os responsáveis da Fed disserem repetidamente ao mercado que as decisões políticas dependerão dos dados subsequentes, e o CPI de agosto vier em linha ou mesmo acima do esperado, mas a Fed ainda assim optar por manter as taxas, como deverão os investidores interpretar a comunicação anterior?

Nessa altura, o mercado terá de enfrentar não apenas uma decisão sobre taxas, mas também a questão de saber se a função de reação política da Fed mudou: que dados são suficientes para desencadear uma subida, e que desempenho da "inflação" permite aos decisores continuarem pacientes?

Portanto, a importância do CPI de agosto não se reflete apenas no número em si. Testará também se a Fed está disposta a agir de acordo com os sinais anteriormente emitidos e se o mercado pode continuar a confiar nos dados económicos para avaliar a trajetória política.

Se a "inflação" vier claramente abaixo do esperado, haverá ainda razões suficientes para manter as taxas; mas se o CPI global e o núcleo vierem simultaneamente quentes, e o mercado de trabalho forte não fornecer fundamento para adiar a ação, a pressão para a Fed subir os juros em setembro aumentará significativamente.

A volatilidade do mercado poderá também voltar a ampliar-se.