Vorschau auf Jackson Hole: Sucht die Fed nach Gründen für Zinserhöhungen?

Am Dienstagabend veröffentlichte die Präsidentin der Boston Fed, Susan Collins, einen Artikel auf der Website der Boston Fed: Sollten keine Belege für einen anhaltenden Rückgang der Inflation auftauchen, „halte ich eine baldige Straffung der Geldpolitik für angemessen“.

Der Präsident der Richmond Fed, Tom Barkin, wurde bei einer Veranstaltung in Charlotte, North Carolina, auf den Anstieg der US-Staatsverschuldung auf über 40 Billionen Dollar angesprochen. Er sagte: Es werde eine Abrechnung geben, aber niemand könne sagen, wann.

IWF-Chefin Kristalina Georgieva sagte Reportern in Washington: Alle Länder müssten ihre eigenen Haushaltsprobleme lösen, und die Zentralbanken müssten sich laserartig auf Preisstabilität konzentrieren.

Am selben Tag um zehn Uhr morgens veröffentlichte das Conference Board den Verbrauchervertrauensindex für August: 89,4 – der niedrigste Stand seit sieben Monaten.

Was haben die Offiziellen wirklich gesagt?

Zunächst Collins‘ Originalaussage, denn in der Wortwahl steckt Feinheit.

Sie befürwortet es, die Zinsen vorerst unverändert zu lassen, aber diese Unterstützung ist an Bedingungen geknüpft: „Die Beibehaltung des aktuellen Zielkorridors für den Leitzins wird fortlaufende Belege dafür erfordern, dass die Inflation tatsächlich sinkt.“ Sollten diese Belege ausbleiben, „halte ich eine baldige Straffung der Geldpolitik für angemessen, um sicherzustellen, dass wir Preisstabilität in einem vernünftigen Zeitrahmen erreichen.“

Sie sagte, die jüngsten Inflationsdaten seien „leicht ermutigend“, aber die Monatswerte schwankten, und „es bleibt abzuwarten, ob die jüngste Verbesserung anhält“.

Ein noch gewichtigerer Satz lautet: Die Inflation liege bereits seit mehr als fünf Jahren über dem Zielwert, und die Fed könne nicht ewig warten. Sie sorgt sich, dass eine anhaltende Abweichung vom Ziel die Erwartungen der Verbraucher verändern könnte – und sobald sich die Erwartungen änderten, werde das Ziel selbst schwerer zu erreichen sein.

Collins ist in diesem Jahr kein stimmberechtigtes Mitglied. Aber sie steht mit ihrer Haltung nicht allein – auf der Juli-Sitzung ließ die Fed den Leitzins zum fünften Mal in Folge unverändert, doch drei Offizielle stimmten dagegen und plädierten für eine Anhebung um 25 Basispunkte; zwei weitere nicht stimmberechtigte Mitglieder sprachen sich ebenfalls für eine Erhöhung aus. Der Leitzins liegt derzeit in einer Spanne von 3,5 % bis 3,75 % und wurde seit Dezember letzten Jahres nicht mehr verändert.

Barkins Wort von der „Abrechnung“ verdient ein vollständiges Zitat: „Im Laufe der Zeit wird es eine Abrechnung geben. Niemand kann Ihnen sagen, wann. Wir sind eine globale Währung, wir haben Rechtsstaatlichkeit – all das sind Gründe, warum die Menschen weiterhin unsere Schuldtitel kaufen. Aber wissen Sie, irgendwann werden die Leute aufhören, Ihre Anleihen zu kaufen, und das ist das Risiko da draußen.“

Nach der Veranstaltung sagte er Reportern, die Zinsentscheidung vom Juli sei eine „schwierige Entscheidung“ gewesen. Der Grund für das Abwarten sei pragmatisch: Bis zur nächsten Sitzung am 15. und 16. September könne man noch zwei weitere Monate an Daten erhalten. „Bisher haben wir einen vollständigen Datensatz bekommen, und wir werden noch einen weiteren bekommen – mal sehen, was wir daraus lernen.“

Was treibt die Inflation eigentlich an?

Das ist der Kern des ganzen Artikels, denn davon hängt ab, ob Zinserhöhungen überhaupt etwas nützen.

Schauen wir zunächst, wo diese Linie angelangt ist. Der wichtigste Inflationsindikator der Fed ist der PCE-Preisindex. Bei Trumps Amtsantritt im Januar 2025 lag er bei 2,5 %; vor Beginn des Iran-Kriegs am 28. Februar dieses Jahres bei 2,8 %; im Mai schnellte er auf 4,1 %; im Juni fiel er auf 3,7 % zurück. Das politische Ziel liegt bei 2 %.

Die Fed-Vertreter selbst nennen drei Gründe: die Importzölle der Trump-Regierung, die durch den Iran-Krieg gestiegenen Ölpreise und die derzeitigen massiven KI-Investitionen.

Von diesen dreien sind nach Collins‘ Einschätzung die ersten beiden am Abklingen. Sie geht davon aus, dass die Wirkung der früheren Zölle im Wesentlichen durchgeschlagen ist und dass auch der Einfluss des Ölpreisanstiegs auf die Inflation nachlassen dürfte.

Doch den dritten Punkt benennt sie in ihrem Artikel ausdrücklich:

„Was die stärker als erwartete Wirtschaftsaktivität betrifft, möchte ich darauf hinweisen, dass der KI-Ausbau offenbar Aufwärtsdruck auf die Kerninflation bei Waren ausübt.“

Betrachtet man diese drei Faktoren nebeneinander, wird die Verlegenheit des Instruments Zinserhöhung deutlich.

Der Transmissionsweg einer Zinserhöhung ist nur einer: Kreditkosten erhöhen → Nachfrage dämpfen → sinkt die Nachfrage, sinken die Preise. Sie behandelt die erste Hälfte des Satzes „zu viel Geld, zu wenig Waren“.

Aber Zölle sind politisch festgelegte Preise – eine Zinserhöhung ändert daran nichts. Die Lage in der Straße von Hormus wird von der Situation im Nahen Osten bestimmt – auch daran ändert eine Zinserhöhung nichts. Und was den KI-Ausbau betrifft: Diese 730 Milliarden Dollar an Rechenzentrumsausgaben, diese Aufträge, die um Strom, Transformatoren und Speicher konkurrieren, entstehen in einem Umfeld, in dem die Zinsen bereits nicht niedrig sind; ihre Empfindlichkeit gegenüber Kapitalkosten ist weit geringer als bei gewöhnlichen Unternehmensinvestitionen.

IWF-Chefin Georgieva lieferte für dieses Durcheinander den knappsten Rahmen.

Sie sagte, die Weltwirtschaft habe dem Druck bislang standgehalten, was zu einem großen Teil dem Anstieg der KI-Investitionen zu verdanken sei. Auch der Energieschock durch die Schließung der Straße von Hormus sei glimpflicher ausgefallen als befürchtet – dank der Nutzung von Öl- und Gasreserven, eines höheren Energieangebots außerhalb der Golfregion, einer sinkenden Energienachfrage, des Ausbaus erneuerbarer Kapazitäten und in einigen Regionen der Rückkehr zur Kohle.

Aber die Unsicherheit bleibe hoch, sagte sie, und die Belege dafür lägen an zwei Stellen: steigende Anleiherenditen und ein ins Stocken geratener Inflationsrückgang. In einem jüngeren Interview sagte sie: „Wir befinden uns wirklich in einem Tauziehen. Ein negativer Angebotsschock aus dem Nahen Osten, ein positiver Nachfrageschock durch KI.“

Genau das ist auch die Lage der Fed. Das eine Ende des Seils zieht die Preise nach oben, das andere das Wachstum – und sie hat nur einen Hammer in der Hand, der die Nachfrage treffen kann.

Zu Georgievas Risikoliste gehören außerdem: schrumpfende Öl- und Gasreserven, wenn auf der Nordhalbkugel der Winter beginnt, ein starker El Niño, der die Ernährungsunsicherheit verschärfen könnte, sowie die Auswirkungen von KI auf die Finanzstabilität. Ihr Fazit ließ keinen Spielraum: „Bei all dem ist Selbstzufriedenheit fehl am Platz – das ist meine Kernbotschaft. Wir stehen nicht schlecht da, aber das sollte kein Grund sein zu sagen: ‚Alles läuft gut, alles ist einfach.‘“

Der IWF beließ seine Prognose für das globale Wachstum 2026 im Juli im Wesentlichen bei 3 %, hob aber die Prognose für die globalen Verbraucherpreise an, vor allem wegen Energie und Nahrungsmitteln.

Mit anderen Worten: An die drei Mauern auf der Angebotsseite reicht der Zinshammer nicht heran. Treffen kann er nur die Nachfrage.

Und auf der Nachfrageseite zeigen sich bereits erste Risse.

Die Verbraucher geraten zuerst unter Druck

Der Verbrauchervertrauensindex für August lag bei 89,4 und damit 0,8 Punkte unter dem nach unten revidierten Juli-Wert von 90,2 – ein Siebenmonatstief und zugleich unter den von Ökonomen erwarteten 90,2.

Im Detail ist das Bild gespalten.

Die Bewertung der Gegenwart verbessert sich: Der Index der aktuellen Lage stieg um 6,8 Punkte auf 121,2 – die erste Verbesserung seit vier Monaten. Auch die Einschätzung des Arbeitsmarkts hellt sich auf: Der Anteil derer, die von „reichlich“ Jobs sprechen, stieg von 24,4 % auf 27 %, und die Differenz zwischen denen, die Jobs für reichlich halten, und denen, die sie für schwer zu finden halten, stieg auf 7,5 % – der erste Anstieg seit drei Monaten (der Juli-Wert war der niedrigste seit mehr als fünf Jahren).

Die Zukunftserwartungen brechen dagegen ein: Der Erwartungsindex fiel um 5,8 Punkte auf 68,2 – der niedrigste Stand seit Januar und ein Rückgang von 7,8 %. Nur 14,6 % erwarten, dass es in den nächsten sechs Monaten mehr Jobs geben wird; im Vormonat waren es noch 16,4 %.

Die Chefökonomin des Conference Board, Dana Peterson, fasste es so zusammen: „Die Verbraucher sind pessimistischer, was die Geschäftslage und den Arbeitsmarkt in den nächsten sechs Monaten angeht.“

Eine Zahl erklärt, warum. Der Erhebungszeitraum dieser Umfrage lief vom 3. bis 16. August, und in dieser Zeit lag der durchschnittliche US-Benzinpreis durchgehend über 4 Dollar pro Gallone – weil der erneute Konflikt zwischen den USA und dem Iran die Ölpreise in die Höhe trieb. Die Verbraucher selbst erwarten, dass sich die Inflation in den nächsten zwölf Monaten auf 5,8 % beschleunigt; im Juli lag ihre Erwartung noch bei 5,6 %.

Weitere Indizien weisen in dieselbe Richtung: Die US-Einzelhandelsumsätze verzeichneten im Juli den stärksten Rückgang seit mehr als einem Jahr; der Arbeitsmarkt stagnierte im Juli überraschend, die Arbeitgeber bauten netto 23.000 Stellen ab, und das Arbeitsministerium revidierte die Beschäftigtenzahlen für Mai und Juni um 103.000 nach unten; die Arbeitslosenquote sank auf 4,1 %, aber aus dem falschen Grund – mehrere Tausend Menschen zogen sich schlicht aus dem Arbeitsmarkt zurück, sodass weniger Menschen konkurrierten. Auch der Verbraucherstimmungsindex der University of Michigan fiel im August zum ersten Mal seit drei Monaten.

Nach fünf Jahren hoher Inflation geht den Amerikanern die Geduld aus. Und bis zu den Zwischenwahlen sind es weniger als 70 Tage.

Ausblick auf Freitag: Zwei Dinge, die man im Auge behalten sollte

Zunächst werden die PCE-Daten für Juli veröffentlicht. Die von Reuters befragten Ökonomen erwarten eine Kern-PCE-Inflation von 3,3 % im Jahresvergleich, unverändert zum Vormonat; die vom Wall Street Journal befragten Ökonomen rechnen beim PCE-Gesamtindex mit 3,6 %. Welche Messgröße man auch nimmt – beide liegen noch deutlich über dem Ziel von 2 %.

Dann ist am Freitag Jackson Hole. Kevin Warsh wird seine erste wichtige Rede als Fed-Vorsitzender halten. Ihm wird vorgeworfen, seine Einschätzung der Wirtschaft nicht offen zu kommunizieren. Auch Georgieva wird in dieser Woche zum ersten Mal nach Jackson Hole kommen.

Die Marktpreise sind derzeit widersprüchlich: Die Futures deuten auf eine Wahrscheinlichkeit von etwa 75 % für eine Zinserhöhung im Dezember hin, während Chris Beauchamp von IG sagt, die Wahrscheinlichkeit einer unveränderten Entscheidung im September liege „fest bei etwa 60 %“ – und er glaubt nicht, dass die Rede viel ändern wird, weil Warsh es vorziehe, „sich bedeckt zu halten“.

Ein Markt hat allerdings bereits eine Antwort gegeben. Gold notiert bei rund 4.660 Dollar, nahe einem Dreimonatshoch, und hat in einer Woche mehr als 7 % zugelegt.