Com a SpaceX e a OpenAI prestes a abrir capital, seu investimento em fundos de índice pode ser forçado a "comprar no topo".

Fonte: Podcast de Ben Felix

Compilado por: Felix, PANews

Nota do editor: Recentemente, a SpaceX, de Elon Musk, protocolou secretamente um pedido de IPO (Oferta Pública Inicial) junto à Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC), com o objetivo de abrir capital já em junho. A empresa planeja captar entre US$ 50 bilhões e US$ 75 bilhões, visando uma avaliação de mercado de aproximadamente US$ 1,75 trilhão, o que poderia se tornar o maior IPO da história.

Em meio à euforia do mercado, alguns apontaram que esses mega-IPOs são um "desastre" para investidores de varejo, especialmente aqueles que investem em fundos de índice. Ben Felix, diretor de investimentos da PWL Capital, afirmou recentemente em um podcast que mega-IPOs como os da SpaceX e da OpenAI são "golpes" elaborados e compartilhou suas opiniões sobre o que os próximos mega-IPOs significam para os investidores de varejo e seus portfólios.

A PANews compilou os principais destaques do podcast; seguem os detalhes.

Se empresas privadas como SpaceX, OpenAI e Anthropic abrissem seu capital, elas se juntariam ao grupo das maiores empresas do mundo. Para investidores em fundos de índice, isso significa que, independentemente de estarem ou não otimistas em relação a essas empresas, seus fundos seriam obrigados a comprar suas ações.

A intenção original dos fundos de índice era replicar perfeitamente o desempenho do mercado de ações. Para se aproximar o máximo possível do mercado, muitas regras de compilação de índices exigem que as empresas sejam incluídas o mais rápido possível após seu IPO (Oferta Pública Inicial). De uma perspectiva macroeconômica representativa, isso é compreensível, mas, da perspectiva do retorno do investimento, dados históricos mostram que comprar ações de IPOs cegamente costuma gerar resultados desastrosos.

Hoje, os fundos de índice controlam trilhões de dólares em ativos. Quando uma ação recém-listada é incluída em um índice importante, significa que um enorme fluxo de dinheiro entrará nesse ativo. Como os fundos de índice são obrigados a comprar, isso proporciona ampla liquidez para os vendedores e impulsiona o preço da ação. Isso é extremamente benéfico para os acionistas de empresas recém-listadas (como executivos e investidores iniciais), mas não para os investidores em fundos de índice, que são forçados a ficar com as ações sem valor.

Normalmente, as empresas abrem o capital quando acreditam que podem vender suas ações a um preço elevado. Isso significa que, quando os investidores comuns finalmente conseguem comprar as ações no mercado secundário, geralmente é porque os executivos da empresa acreditam que as ações estão sobrevalorizadas ou extremamente sobrevalorizadas. Os investidores geralmente não querem comprar ações sobrevalorizadas, mas os fundos de índice não têm essa discricionariedade. Independentemente do preço da ação, eles são obrigados a comprar todas as ações incluídas no índice.

Diferentes índices têm regras diferentes para a inclusão de IPOs. Por exemplo, o atual índice S&P 500 exige que as ações tenham sido negociadas em bolsa por pelo menos 12 meses antes de serem incluídas; enquanto o índice S&P All Markets permite que ações que atendam a certas condições sejam incluídas em apenas 5 dias após a listagem, um processo conhecido como "admissão acelerada".

Segundo a Bloomberg, a S&P está considerando revisar as regras do índice S&P 500 para acelerar a inclusão de mega-IPOs como o da SpaceX; a Nasdaq também está considerando ajustes semelhantes para o índice Nasdaq 100.

Um estudo de 2025 examinou o impacto do índice CRSP (Comprehensive Ranking Service) US All Market Index, com inclusão acelerada (rastreado por grandes ETFs como o VTI, com inclusão em apenas 5 dias), sobre o retorno das ações. Os autores descobriram que os IPOs que utilizaram a via acelerada tenderam a superar os IPOs tradicionais em mais de 5 pontos percentuais após a listagem, devido à compra obrigatória antecipada por investidores em fundos de índice. No entanto, esse desempenho superior atingiu o pico na data de inclusão no índice e, em seguida, declinou acentuadamente nas duas semanas seguintes. Essencialmente, os fundos de índice estavam sendo "antecipados" por intermediários como fundos de hedge, que sabiam que, assim que uma ação atendesse aos critérios de inclusão, os fundos de índice a comprariam e a manteriam até que o preço caísse para perto do preço do IPO. Os autores denominaram isso de um alto "imposto oculto" pago pelos investidores em fundos de índice, comparando esses intermediários a cambistas que revendem ingressos de shows.

Outro conceito importante associado aos mega-IPOs é o "free float", que representa a porcentagem de ações de uma empresa disponíveis para compra no mercado aberto. A maioria dos principais índices possui requisitos mínimos de free float e determina a ponderação das ações com base nesse percentual. Algumas empresas liberam apenas uma pequena fração de sua capitalização de mercado total quando abrem o capital; isso é conhecido como "IPO de baixo free float".

Segundo o Financial Times, a SpaceX planeja ter menos de 5% de suas ações em circulação, bem abaixo da média. Mesmo com uma avaliação de US$ 1,75 trilhão, com apenas 5% de suas ações em circulação, a maioria dos índices atribuiria a ela uma ponderação de apenas US$ 88 bilhões, e muitos a excluiriam completamente. A Nasdaq anteriormente exigia um mínimo de 10% de ações em circulação, mas, após recente consulta pública, aprovou mudanças nas regras que não apenas aceleraram a aprovação de IPOs, como também eliminaram o limite inferior para um baixo número de ações em circulação.

Uma visão pessimista é que a Nasdaq alterou as regras do índice Nasdaq 100 para atrair a SpaceX a listar suas ações na bolsa. Se a SpaceX for incluída no índice Nasdaq, isso forçará os fundos de índice a comprarem ações em grande escala. Isso seria uma boa notícia para a SpaceX, seus investidores iniciais e para a Nasdaq, mas o custo provavelmente recairia sobre os investidores do índice Nasdaq 100.

Apesar das diferenças na compilação dos índices, não há dúvida de que esses mega-IPOs irão remodelar o cenário do mercado de ações. Uma publicação no blog da S&P Global aponta que a SpaceX, a OpenAI e a Anthropic, juntas, poderiam representar 2,9% da ponderação do Índice S&P Global, quase equivalente a todo o mercado canadense. Em uma publicação de fevereiro de 2026, a MSCI, provedora de índices, calculou o impacto da abertura de capital das 10 maiores empresas de private equity (na época, a avaliação da SpaceX era prevista em apenas US$ 800 bilhões, mas a visão geral permanece válida): com 5% de free float, apenas 4 empresas seriam incluídas; com 10% de free float, 7 seriam incluídas. A MSCI constatou que, mesmo com 25% de free float, os ajustes forçados nos fundos de índice resultariam em fluxos de capital massivos: novas listagens atrairiam bilhões de dólares em entradas, enquanto as maiores empresas já listadas sofreriam saídas de bilhões de dólares. Esses fluxos de compra forçados afetam, em última análise, os interesses dos investidores em fundos de índice.

O ponto crucial para entender esse fenômeno é que investir em IPOs é uma das piores estratégias de investimento disponíveis. Embora os IPOs normalmente apresentem uma alta no primeiro dia de negociação, a maioria dos investidores sequer consegue comprar pelo preço oferecido e acaba investindo após o pico inicial, resultando em um desempenho desastroso posteriormente.

Esse fraco desempenho das ofertas públicas iniciais (IPOs) tem até um termo específico: o "enigma das IPOs", proposto pela primeira vez em um artigo de 1995. Esse artigo constatou que o retorno médio anual das IPOs entre 1970 e 1990 foi de apenas 5%, enquanto o retorno de empresas listadas de porte semelhante durante o mesmo período foi de 12%. Para alcançar o mesmo retorno cinco anos depois, os investidores precisariam investir 44% a mais em IPOs.

Um estudo de 2019 da Dimensional Fund Advisors (DFA) analisou o desempenho de mais de 6.000 IPOs em seu primeiro ano no mercado secundário entre 1991 e 2018, constatando que as carteiras de IPOs tiveram um desempenho inferior ao do mercado em geral e aos índices de small caps em aproximadamente 2% ao ano. A única exceção foi durante a bolha da internet de 1992-2000, quando os IPOs de empresas de tecnologia de pequena capitalização dispararam, mas a subsequente crise é bem conhecida. O estudo observou que as ações de IPOs exibem características semelhantes às ações de "pequena capitalização, com altas expectativas de crescimento, baixa margem e expansão agressiva", frequentemente chamadas de ações de crescimento de baixa qualidade de pequena capitalização, que são altamente voláteis e consistentemente têm um desempenho inferior ao do mercado em geral.

Isso também é evidenciado pelos ETFs focados em IPOs. O Renaissance IPO ETF, que investe especificamente em IPOs de grandes empresas americanas, teve um desempenho inferior ao do VTI (Vancouver National Equities ETF) em mais de 6 pontos percentuais em retornos anualizados desde sua criação, em outubro de 2013. Um banco de dados de retornos de IPOs compilado pelo especialista em IPOs Jay Ritter mostra que, entre 1980 e 2023, as ações de IPOs compradas e mantidas por três anos no mercado secundário tiveram um desempenho inferior ao do mercado em uma média de 19 pontos percentuais.

As ofertas públicas iniciais (IPOs) com baixa liquidez tiveram um desempenho ainda pior, porque a oferta limitada de ações disponíveis para negociação significava que a demanda concentrada poderia amplificar severamente a volatilidade dos preços. Este é precisamente o método de listagem que se espera ser adotado pela OpenAI e pela SpaceX.

Os dados divulgados por Ritter mostram que, desde 1980, apenas 11 IPOs com baixa liquidez (ou seja, menos de 5% das ações em circulação) foram bem-sucedidos, e essas empresas tiveram vendas ajustadas pela inflação de US$ 100 milhões ou mais nos últimos 12 meses. Dessas, 10 apresentaram desempenho inferior ao do mercado em três anos, com uma queda média de cerca de 50% em relação ao preço da oferta e mais de 60% em relação ao preço de fechamento do primeiro dia. Isso sugere que a oferta limitada pode, de fato, impulsionar picos iniciais de preços, mas geralmente é seguida por um desempenho significativamente inferior ao do mercado.

Além disso, essas ofertas públicas iniciais (IPOs) geralmente apresentam índices preço/vendas (P/V) extremamente altos no momento da abertura de capital. Se a SpaceX abrisse seu capital com uma avaliação de US$ 1,75 trilhão, seu índice P/V ultrapassaria 100. Em comparação, a Palantir atualmente possui o maior índice P/V do S&P 500, com 73, enquanto a média geral do S&P 500 é de apenas 3,1.

De um modo geral, avaliações elevadas costumam estar associadas a retornos futuros esperados mais baixos. Para investidores em fundos de índice, a questão é mais complexa. Quando grandes empresas privadas abrem o capital com avaliações elevadas, elas alteram o panorama do mercado em geral. Em resposta, os índices precisam ser recalibrados para refletir o mercado mais amplo.

Os índices ponderados pela capitalização de mercado precisam ser rebalanceados para refletir as mudanças na composição do mercado, o que significa que os fundos de índice participam implicitamente da "tentativa de timing de mercado". O problema é que essa tentativa de timing de mercado costuma ser muito ruim. As empresas tendem a abrir capital quando suas avaliações estão extremamente altas e, em seguida, recomprar ações quando as avaliações estão baixas. Portanto, os fundos de índice, em seus esforços para replicar o índice, são, em última análise, forçados a comprar na alta e vender na baixa.

Um estudo de 2025 estimou que essa estratégia passiva de rebalanceamento de índices reduziria o desempenho da carteira em 47 a 70 pontos-base (0,47% a 0,70%) anualmente.

Considerando que as empresas estão demorando cada vez mais para abrir o capital, será que os investidores comuns deveriam buscar oportunidades de investimento em empresas de private equity antes do IPO? Diversas questões importantes surgem aqui:

Viés de sobrevivência: Para cada SpaceX ou OpenAI que você ouve falar, existem milhares de empresas privadas falidas ou estagnadas. O viés de sobrevivência no mercado privado é muito mais brutal do que no mercado público.

Custos ocultos extremamente altos: As taxas e os custos associados aos investimentos em private equity frequentemente consomem os retornos. O Wall Street Journal noticiou que uma Sociedade de Propósito Específico (SPE) criada para adquirir ações da SpaceX cobrou até 4% de taxas iniciais e mais 25% dos lucros futuros. Além disso, existem riscos de propriedade pouco clara devido a estruturas complexas, e até mesmo fraudes.

Escassez de Liquidez e Perdas Anormais: A menos que você seja um insider, os intermediários financeiros que controlam os canais de private equity nunca lhe darão uma mão na massa. Por exemplo, o ETF ERSShares Private-Public Crossover (XOVR) adquiriu ações da SpaceX por meio de uma SPE (Sociedade de Propósito Específico) em dezembro de 2024. Embora a avaliação da SpaceX tenha disparado posteriormente, o ETF enfrentou uma série de problemas práticos como um ETF líquido que detinha uma grande quantidade de ativos ilíquidos devido à falta de liquidez da SPE. Como resultado, o fundo não apenas perdeu dinheiro em termos absolutos, mas também teve um desempenho significativamente inferior ao do mercado.

Como Jeff Ptak, diretor da Morningstar, destacou: "Em investimentos, quanto mais você deseja algo, mais deve questionar seu desejo inicial de tê-lo". Nesse caso, a ânsia do investidor em abocanhar uma fatia do bolo teve um efeito contrário desastroso.

Para os investidores em fundos de índice, as mega-IPOs inevitavelmente impactarão os índices de mercado e os fundos que os replicam, especialmente quando essas empresas recebem "acesso prioritário". Devido ao seu mecanismo de operação, os fundos de índice comprarão cegamente essas ações de IPO a qualquer preço, e a enorme pressão de compra pode até mesmo elevar ainda mais o custo de aquisição das ações.

Se você investe em fundos de índice, este é um custo oculto que você vem pagando, ou melhor, uma parte inevitável do investimento em índices. Você pode optar por continuar tolerando isso ou pode procurar alternativas que não comprem ações de IPOs de forma cega e automática. No fim das contas, é quase impossível para pessoas comuns obterem essas ações escassas de empresas privadas antes de seu IPO; quando todos estão correndo para comprar, o preço elevado ou a barreira de entrada inevitavelmente consumirá a maior parte dos seus retornos esperados.