Stablecoins podem entrar no M1 ou M2, diz estudo da Fed

As autoras, Kristen Payne e Mary-Frances Styczynski, examinaram stablecoins de pagamento, depósitos bancários tokenizados e fundos do mercado monetário tokenizados num estudo da Reserva Federal. Consideraram tanto a função económica de cada ativo como a possibilidade de recolher dados fiáveis sem contar o mesmo dinheiro duas vezes.

As autoras sublinharam que o documento reflete as suas opiniões pessoais. Não representa uma decisão de política da Reserva Federal nem uma deliberação ativa sobre a alteração dos agregados monetários.

Stablecoins de pagamento podem enquadrar-se no M1 ou M2

A Reserva Federal publica três agregados monetários. A base monetária abrange moeda física e reservas bancárias. O M1 inclui moeda de elevada liquidez que pode ser gasta à vista. O M2 inclui o M1 mais produtos de poupança menos líquidos, como depósitos a prazo de pequeno montante e fundos do mercado monetário de retalho.

No quadro dos investigadores, um ativo utilizado principalmente como meio de troca pertenceria normalmente ao M1. Um ativo utilizado sobretudo para poupança de curto prazo seria mais consistente com a componente não-M1 do M2.

As stablecoins de pagamento podem enquadrar-se em qualquer das categorias. Os tokens utilizados para compras domésticas, pagamentos empresariais ou transferências instantâneas partilhariam as características transacionais do M1. As stablecoins utilizadas principalmente para negociar criptomoedas ou armazenar valor temporariamente assemelhar-se-iam a ativos colocados no M2.

Os investigadores usaram a USDC como a comparação existente mais próxima, observando que poucas stablecoins de pagamento operam atualmente no âmbito do quadro da Lei GENIUS. A USDC é amplamente utilizada como ativo de liquidação em cadeia, mas os utilizadores também a detêm entre negociações ou a colocam em produtos que oferecem recompensas indiretas.

A distinção não pode ser resolvida apenas pela tecnologia. Um token de dólar pode mover-se instantaneamente e ainda funcionar principalmente como instrumento de poupança ou negociação. Os investigadores propuseram, por isso, observar a sua utilização dominante antes de atribuir uma classificação.

Esta abordagem funcional também explica por que razão a Reserva Federal alterou anteriormente as suas definições. Em 2020, os depósitos de poupança passaram para o M1 depois de alterações regulamentares os terem tornado mais facilmente transferíveis. A mais recente divulgação H.6 continua a medir o M1 e o M2 de acordo com a liquidez e a utilização económica.

Reservas de stablecoins criam risco de dupla contagem

Adicionar stablecoins ao M1 ou M2 não seria tão simples como contar todos os tokens em circulação. Os emitentes detêm ativos de reserva que suportam esses tokens. Alguns desses ativos podem já aparecer noutras componentes dos agregados monetários.

Uma reserva de stablecoin pode conter depósitos bancários, bilhetes do Tesouro e outros instrumentos líquidos permitidos. Os depósitos bancários já aparecem no M1 ou M2. Os fundos do mercado monetário governamentais de retalho também podem fazer parte do M2. Contar a stablecoin juntamente com essas reservas poderia inflacionar a oferta de moeda medida, a menos que os estatísticos façam um ajustamento.

Os bilhetes do Tesouro não fazem parte do M1 ou M2. Consequentemente, a dimensão do ajustamento dependeria da composição das reservas de cada emitente e não apenas da circulação total da stablecoin.

Os requisitos de divulgação da Lei GENIUS poderiam fornecer parte dos dados necessários. A lei exige que os emitentes permitidos publiquem informações sobre as suas reservas. No entanto, os reguladores ainda precisam de normas comuns de reporte que identifiquem a oferta em circulação, a composição das reservas e tokens potencialmente inacessíveis ou congelados.

A implementação continua inacabada. A regulamentação proposta pelo OCC aborda reservas, resgates, gestão de risco e supervisão dos emitentes. A agência não concluiu a regra final.

A circulação de stablecoins também se estende para além das fronteiras dos EUA. Um token emitido por uma empresa regulada dos EUA pode passar entre carteiras em qualquer lugar. As blockchains públicas revelam normalmente endereços e transações, mas não a localização geográfica fiável do detentor. Os investigadores afirmaram que separar a circulação doméstica da utilização internacional pode, por isso, exigir reporte adicional.

Depósitos tokenizados já são contados como moeda

Os depósitos tokenizados exigem tratamento diferente porque permanecem passivos de bancos regulados. A tokenização altera a forma como o depósito é registado e transferido, mas não altera automaticamente o seu caráter jurídico ou económico.

Um depósito à ordem tokenizado permanece imediatamente acessível e pode funcionar como meio de troca. É, por isso, incluído no M1 juntamente com os depósitos à ordem convencionais. Um depósito a prazo de pequeno montante tokenizado permaneceria um produto de poupança e entraria na componente não-M1 do M2.

No entanto, os bancos já reportam estes saldos através dos mesmos formulários regulamentares utilizados para os depósitos tradicionais. A Reserva Federal não separa atualmente os saldos tokenizados dos depósitos mantidos através de sistemas bancários convencionais.

Os investigadores não encontraram nenhum problema adicional de dupla contagem para os depósitos tokenizados. Os seus ativos bancários subjacentes, incluindo empréstimos e títulos, estão geralmente fora dos agregados monetários. A moeda em caixa já é ajustada quando a Reserva Federal calcula a moeda detida pelo público.

Um reporte separado poderia ainda assim tornar-se útil. Acompanhar os depósitos tokenizados de forma independente daria aos investigadores uma visão mais clara da rapidez com que bancos e clientes estão a adotar a liquidação em blockchain.

Iniciativas bancárias mais recentes também exploraram redes partilhadas para depósitos programáveis e pagamentos empresariais. Ao contrário das stablecoins, estes instrumentos representam créditos diretos sobre um banco emitente.

Fundos do mercado monetário tokenizados permanecem no M2

Os fundos do mercado monetário tokenizados representam unidades de participação em fundos de investimento regulados e não depósitos bancários ou stablecoins de pagamento. Os investidores detêm um título garantido por ativos de curto prazo e recebem o rendimento produzido pela carteira.

Os fundos do mercado monetário de retalho já fazem parte do M2. A tokenização das suas unidades de participação não os remove dessa categoria. Permanecem agregados às unidades de participação de fundos tradicionais nos dados fornecidos pelo Investment Company Institute.

Os investigadores classificaram estes fundos principalmente como reservas de valor. Embora as transferências em blockchain possam ocorrer rapidamente, converter unidades de participação em numerário ainda exige resgate. Esse processo demora normalmente um ou dois dias úteis.

Os fundos tokenizados são cada vez mais utilizados como garantia, em transações transfronteiriças e para empréstimos em cadeia. Se a utilização direta para pagamentos se tornar eventualmente a sua função principal, os autores afirmaram que a sua classificação poderá ser reconsiderada. Trata-se de uma avaliação condicional, não de uma alteração planeada.

Os produtos também diferem das stablecoins quanto a quem recebe o retorno. Os fundos do mercado monetário tokenizados geralmente distribuem o rendimento da carteira aos acionistas, enquanto os emitentes de stablecoins de pagamento retêm o rendimento das reservas no modelo examinado pelos investigadores.

Qualquer alteração exige normas de dados e uma decisão da Fed

A investigação não cria um calendário para adicionar stablecoins ao M1 ou M2. Em vez disso, identifica os testes que teriam de ser satisfeitos antes de a Reserva Federal poder publicar números fiáveis.

Os responsáveis precisariam de dados de circulação normalizados, um canal de reporte consistente e um método para deduzir ativos de reserva já captados noutras componentes. Teriam também de decidir se as estatísticas devem incluir detenções globais de tokens emitidos nos EUA ou apenas detenções associadas a utilizadores domésticos.

A utilização de stablecoins teria então de ser avaliada ao longo do tempo. Uma utilização predominantemente transacional apoiaria o M1, enquanto comportamentos de negociação e poupança apoiariam o M2. Um padrão misto poderia exigir um tratamento estatístico mais detalhado.

Até que essas questões sejam resolvidas e a Reserva Federal altere formalmente a sua metodologia, as stablecoins de pagamento permanecem fora dos agregados monetários publicados dos EUA. O documento de 4 de setembro oferece um caminho analítico, mas não estabelece nova política.