ZECがトップ10入り、過去の因縁が再燃

1カ月足らずでZECは150%超急騰し時価総額トップ10入り。プライバシーコインとしての特性が注目を集める一方、過去の論争が蒸し返され、継続的な取り分、プライバシーがデフォルトでない点、ガバナンスの混乱、セキュリティ脆弱性などの問題が指摘されている。市場では強気と弱気の攻防が激しく、核心的な懸念は未解決のままだ。

1カ月足らずで、ZECは8月中旬の約486ドルから一時1,200ドルまで急騰し、上昇率は150%を超えた。ZECは2016年にローンチされた古参資産で、コードはビットコインのコードをコピーして開発され、総供給量の上限も同じく2,100万枚。最大の違いは、ゼロ知識証明を用いたプライバシー取引（シールド取引）を導入した点で、送信者、受信者、金額を隠すことができる。これが「プライバシーコイン」と呼ばれる所以だ。今回の上昇で、時価総額は全ネットワークでトップ10入りを果たした。

二人のベテランの古い確執

価格が急騰するや否や、Zcashにまつわる二つの古い確執が同時に蒸し返された。F2Poolの共同創業者である王純はXで、6年前に相手がタイムゾーンすら理解していなかったため、チーム全体をブロックしたと述べ、この決定は今でも自分が下した「最も正しい決断の一つ」だと語った。暗号資産カストディプラットフォームCoboとマイニングプールF2Poolの共同創業者である「神魚」も自身の体験を語った。2016年のメインネットローンチの夜、彼がZECを少し掘り当てた直後、自宅のマイニングファームの変圧器に雷が落ち、それ以来トラウマとなり、個人ウォレットにZECを保有したことは一度もないという。

価格と批判は、ほぼ同時に高まっていった。

過去の蒸し返しは序章に過ぎず、30分後、王純はさらに長い投稿をし、Zcashへの不満を4つの具体的な論拠に分解して列挙した。ローンチメカニズムから最近のセキュリティ事故まで、一つずつ並べ立てた。

取り分は止まったことがない

王純の第一の論点は、自己利益をブロック報酬に直接組み込んだコインは、「クリーン」で中立的な通貨として包装されるべきではないというものだ。これはZcashのメインネットローンチ後の設計に対応している。ビットコインのブロック報酬はマイナーのみに支払われるが、Zcashは違う。メインネットローンチ後の最初の4年間、各ブロック報酬の20%が「創設者報酬」として割り当てられ、創設者、従業員、アドバイザー、初期投資家に分配された。4年間で累計約210万ZECに上り、総供給量上限2,100万枚の10%を占める。当初の設計では、この取り分は4年間のみで、2020年に期限を迎えて終了するはずだった。その後、Zcashはビットコインと同様に「クリーン」な資産となるはずだった。ブロック報酬はすべてマイナーに渡り、どのチームや機関も新規供給から取り分を得ることはできない、と。

しかし2020年に取り分が実際に期限を迎えた際、コミュニティ投票でZIP 1014が可決され、同じ20%のブロック補助金が「開発基金」の名目で延長され、2024年まで支給されることになった。分配先はBootstrap、Zcash財団、および複数の大口助成プログラム。ブロック補助金の20%を非マイナーに分配する仕組みは、「創設者報酬」の期限終了とともに完全に消滅したわけではない。名称と分配対象は変わったが、「各ブロックからまず20%が差し引かれてからマイナーに渡る」という事実は、Zcashにおいて一度も本当に終わったことがないのだ。

プライバシーはデフォルトではない

Zcashの最も誇れる技術はゼロ知識証明であり、理論上は取引の詳細を完全に隠すことができる。しかしプロトコル自体はプライバシーを強制しない。ユーザーはシールド（プライバシー）アドレスかトランスペアレント（透明）アドレスかを自由に選択でき、一部のウォレットや取引所は互換性を考慮して、今でも透明アドレスのみをサポートしている。Zcash公式も、真の取引プライバシーを実現するには、シールド取引がデフォルトで有効になっているサービスを積極的に選ぶ必要があると認めている。

つまり、Zcashのプライバシー能力は、ZECのすべての流通が自然にプライバシー状態にあることを意味しない。「オプションのプライバシー」と「デフォルトのプライバシー」は別物だ。前者は機能スイッチに近く、後者はプロトコルのコミットメントである。そしてZcashが10年間提供してきたのは、常に前者だった。

チームが集団離脱

2026年1月、Zcashのコア開発を担うElectric Coin Company（ECC）のチームが集団離職した。ECC側は、ガバナンス機関であるBootstrapの取締役会との意見の相違が大きすぎ、退任を余儀なくされたと説明。Bootstrapは、対立の原因をガバナンスの取り決めと非営利組織の法的制約に帰した。2カ月後、両者は合意に達し、ECCは段階的に運営を終了し、技術資産は新たに設立されたチームに移管され、プロジェクト自体は停止しなかった。

騒動は沈静化したが、プロトコルを開発し、中核的な技術資産を保有する企業が、ECCが属するガバナンス体制内のBootstrap取締役会と集団辞職に至るまで対立したという事実自体が、このガバナンス構造が「成熟」には程遠いことを示している。

セキュリティ脆弱性

セキュリティ研究者のTaylor Hornby氏は5月29日、Orchardプライバシープールのゼロ知識証明の回路に、約4年間潜伏していた欠陥を発見した。理論上、オンチェーンの痕跡を残さずに偽のZECを無から作り出せる可能性がある。チームは直ちに緊急修正を開始。6月2日にまずOrchard関連の取引を一時的に停止し、6月3日にNU6.2を通じて復旧した。同時期にZECも544ドルから624ドルへ反発した。しかし6月5日、著名投資家のArthur Hayes氏が自身のZECポジションをすべて清算したと公表した。理由は明確で、回路が修正されたとしても、過去4年間に誰かがこの脆弱性を悪用して偽造コインを密かに増発したかどうかを証明する暗号学的手段は存在しない。「修正された」ことと「悪用されなかったことを証明する」ことは別物だ。その後、ZECは急落し、一時309ドル付近まで下落、ほぼ半減した。

これはZcashの最も基本的な物語を突き崩した。総供給量は同じく2,100万枚に固定され、「ビットコインよりも徹底したデジタルハードカレンシー」として包装されてきた。しかしビットコインはすべての発行が公開台帳に記録され、誰でも総量の正しさを検証できる。Zcashはプライバシーのためにこの台帳の一部を遮断した結果、過去4年間、この「ハードカレンシー」の実際の流通量が本当に2,100万枚の上限内に収まっているのか、誰も証明できなくなっている。

強気と弱気の衝突

弱気派は、論点だけでなく、実際の資金を投じた信念も持っている。王純は、時価総額トップ10入りはZECがSolanaやHyperliquidと肩を並べるに値することを意味せず、今回の上昇は「純粋に物語主導」だと考える。「1011事件のインサイダー情報を持つクジラの代理人」と呼ばれるGarrett Jinは、ポジションで同じ態度を示している。9月8日時点で、Hyperliquid上で約39,760枚のZECのショートポジションを保有し、名目価値は約4,500万ドル、平均エントリー価格は576.3ドル。2,220万ドルの含み損を抱えながらも、なお追加で売り増している。

強気派も単なる物語ではない。米国証券取引委員会（SEC）は2026年1月、Zcash財団に対する数年にわたる調査を、強制措置を取らずに終了し、機関投資家の頭上に長らく垂れ込めていたコンプライアンス上の懸念を取り除いた。グレースケールの試算によると、ZECの時価総額がビットコインの2%、5%、10%に達した場合、対応する価格はそれぞれ1,622ドル、4,054ドル、8,109ドルとなる。8月29日時点で、ZECの時価総額は137.4億ドルで、ビットコインのわずか0.88%に過ぎず、理論上の余地は確かに残っている。ETFの上場市場移行により、従来の資金は初めてウォレットや秘密鍵を管理することなく、直接ZECへのエクスポージャーを得られるようになった。

両者が争っているのは同じことではない。一方は「プライバシー資産がどれだけの市場シェアを獲得できるか」を計算し、もう一方は「このチームとこの仕組みが、そのシェアに値するかどうか」を計算している。

決着はまだついていない

309ドルから1,200ドル超まで上昇し、ZECは激しい再評価の一巡を終えた。しかし今回の上昇は、その歴史的問題を何も変えていない。分配メカニズムの論争、オプションプライバシーの製品パラドックス、ガバナンス内紛の過去、Orchard脆弱性による信頼の欠如。どれ一つとして、価格上昇によって消えたものはなく、本当に解決されたものもない。

ZECの現在の価格が何によって支えられているのかをめぐる攻防も、まだ終わっていない。

本当の試練は、ZECが再び新高値を更新できるかどうかではない。空売り勢が強制決済に追い込まれなくなり、利益確定の売りが出始めた後、市場が今日の価格でそれを受け止める意思があるかどうかだ。

もし受け止められなければ、今回の急騰が残すのは、また一つ再び投機的に加熱された古い資産に過ぎないかもしれない。もし受け止められれば、Zcashはようやくこの局面で最も重要な試練を乗り越えたと言えるだろう。

その時になって初めて、今日再び流入した資金が買っているのが、プライバシー資産の未来なのか、それとも十分に成功した古い物語なのかが分かるのかもしれない。