LITが再び最高値更新：Robinhoodの送客以外に市場が注目する材料は？

TL;DR

·Robinhood WalletがLighterに接続してから2カ月で、累計約72.9億ドルの無期限先物取引高を送客。最新データでは、その注文フローがLighterの1日取引高の約17%を占める。

·Robinhoodにとって、Lighterとの提携はオンチェーン・デリバティブの入口を迅速に補完でき、取引所、リスク管理エンジン、流動性運営を自社で担う必要がない。

·Lighterにとって、Robinhoodがもたらす意味は取引高だけでなく、主流のリテールユーザーに低コストでリーチできる流通チャネルである。

·LITは直近30日で価格が倍増。市場が取引する中核的な期待の一つは、米国が規制された無期限先物を国内市場に段階的に認めることだ。

·この規制の窓は確かに開きつつあるが、Lighterはまだ米国の関連取引ライセンスを取得しておらず、創業者がCFTC諮問委員会に入ったことも規制当局の承認と同義ではない。

·Hyperliquidと比較すると、Lighterは取引高と手数料収入で依然として明確な差がある。そのバリュエーションの論理は「小規模プラットフォームの再評価」に近く、短期間で業界トップを代替するものではない。

·Robinhoodが送客する取引高はトークン報酬とダブルポイントに後押しされており、実際のユーザー定着率、インセンティブ終了後の取引高、実際の収入分配はまだ十分に開示されていない。

過去2カ月、RobinhoodとLighterの提携は、一つのウォレット機能から、Lighterのバリュエーションに影響を与える重要な変数へと変わりつつある。

Milk Roadの開示によると、Robinhoodからの注文フローは現在、Lighterの1日取引高の約17%を占め、過去30日の平均である約12%を上回る。Robinhoodが以前に公表したデータによると、7月1日のRobinhood Chainローンチ以来、ウォレット内蔵のLighter無期限先物入口は累計約72.9億ドルの取引高を生み出した。

注目すべきは、Robinhood Wallet内の無期限先物取引は現在、米国ユーザーには開放されていない点だ。つまり、現在の成長は主にRobinhoodがカバーする米国外市場から来ているが、LITトークンの上昇はすでに米国の規制がさらに開放される可能性を先取りし始めている。

これは一部の投資家がLighterを強気に見る核心的な理由でもある。すでにRobinhoodという主流リテール金融プラットフォームの流通チャネルを獲得しており、米国国内の無期限先物市場がさらに開放されれば、Lighterは現段階よりはるかに大きなユーザーと資金の入口を得られる可能性がある。

RobinhoodはLighterを必要とし、LighterはRobinhoodをさらに必要とする

Lighterはオンチェーンの無期限先物取引プラットフォームで、オーダーブック方式を採用し、ゼロ知識証明で取引と清算結果を検証し、最終的にイーサリアム上で決済する。最近の取引高で見ると、LighterはHyperliquidとAsterに次ぎ、無期限先物DEXの第一陣に入っている。

Robinhood Chainが7月1日にローンチした後、LighterはRobinhood Walletに内蔵された無期限先物取引所となった。ユーザーはウォレットからLighterに入り、USDGを証拠金として、成行注文または指値注文で無期限先物を取引できる。

この提携の双方にとっての価値は対称ではない。

Robinhoodは既製のオンチェーン・デリバティブサービスを手に入れ、取引所、リスクエンジン、清算メカニズム、マーケットメイクネットワークを自社で構築する必要がない。Robinhoodは主にウォレットとユーザー入口を担当し、具体的な取引、資金調達率、強制決済ルールはLighterが処理する。

Lighterが得たのは、より希少なもの、すなわち流通だ。

オンチェーン・デリバティブプラットフォームが直面する最大の課題の一つは、流動性がすでにトッププラットフォームに集中する中で、いかにユーザーを獲得し続けるかだ。Robinhoodはブランド、ウォレット、ブローカー業務、国際的な顧客基盤を持ち、本来なら自発的にDeFiに入らないリテールユーザーを直接Lighterに送り込める。

9月初め時点で、Robinhood Chainが公表した2カ月のデータには、346億ドルのDEX取引高、190種類以上の株式トークン、72.9億ドルのLighter無期限先物取引高が含まれる。これらのデータが自然取引とインセンティブ取引を完全に分離していなくても、Robinhoodがオンチェーン商品のために迅速に流動性を組織する能力を持つことを証明するには十分だ。

ただし、2つの資料にある一部の提携条件は依然として慎重に見る必要がある。現在確認できるのは、Robinhood Walletユーザーが合計1100万枚のLITトークンとダブルポイント報酬を得られることだ。ここでの「1100万」はトークン数量を指し、1100万ドルの価値ではない。市場で流布する「収入の五五分」も、現時点では十分な一次情報の裏付けがなく、確定条件として扱うべきではない。

72.9億ドルの取引高、その価値はまだ検証が必要

Robinhoodが開示した72.9億ドルの累計無期限先物取引高は、まだ第三者データと完全には一致しない。

Insights4VCがDefiLlamaのデータを引用して述べたところによると、9月3日時点で、Robinhood専用Lighterインスタンスが記録した累計取引高は約53.1億ドル、TVLは約5550万ドル、累計プロトコル収入は約57万ドルだった。2つの取引高の数字の差は、統計期間、取引ルーティング、分類方法の違いから来ている可能性があるが、現時点では照合を完了できる公開説明はない。

同時期、このインスタンスの24時間取引高は約2.4億ドル、7日間取引高は約17.4億ドル、30日間取引高は約52.1億ドル、未決済建玉は約2.35億ドルだった。

最新の資料では、Robinhoodの注文フローがすでにLighterの1日取引高の約17%を占めている。30日間の割合が約12%であることから、最近の割合上昇はRobinhoodの相対的な貢献が依然として拡大していることを示す。同時に、業界全体の無期限先物DEXの1日取引高は1週間で約30%減少して208.5億ドルとなっており、Robinhoodチャネルは一定の耐性を示した。

しかし現段階では、これらの取引のうちどれだけが実際の持続可能なユーザー需要から来ているのかを判断できない。

1100万枚のLIT報酬とダブルポイントはユーザーの取引コストを下げ、ポイントファーム、アービトラージャー、高頻度アカウントが繰り返し取引高を作り出すことを引き付ける可能性もある。RobinhoodとLighterはどちらも、ユーザーソース、リピート率、平均保有期間、清算規模、インセンティブユーザーと自然ユーザーの比率を公表していない。

したがって、72.9億ドルはRobinhoodが送客能力を持つことを証明できるが、Lighterが成熟した持続可能な収入源を確立したことを証明するには不十分だ。より重要な観察指標は、インセンティブ終了後に取引高がどれだけ残るか、そしてRobinhoodチャネルが最終的にどれだけの実際の手数料収入に貢献できるかだ。

LIT上昇、米国規制への期待を取引中

過去30日で、LIT価格は倍増した。Robinhoodの注文フロー増加以外に、価格を押し上げるもう一つの核心的な変数は、米国の無期限先物規制環境の変化だ。

5月29日、米国商品先物取引委員会（CFTC）はKalshiがビットコイン現物価格を追跡するBTCPERP契約を上場することを承認した。この商品は固定満期がなく、周期的な資金調達率を通じて契約価格を現物価格に近づける。これは米国規制当局が国内の無期限先物構造を重要な形で確認したものだ。

6月には、米国の規制対象プラットフォームが米国トレーダーに関連する無期限先物商品を提供し始めた。規制の変化は、これまで主にオフショアの中央集権型取引プラットフォームとオンチェーンプロトコルに集中していた無期限先物が、徐々に米国のコンプライアンス市場に入る可能性があることを意味する。

ただし、この傾向をLighterの参入許可と直接同一視することはできない。

現在、Lighterが米国の取引ライセンス申請を提出したという証拠はない。創業者のVladimir NovakovskiはCFTCイノベーション諮問委員会の43議席のうちの1つを持っているが、諮問委員会のメンバーであることと取引ライセンスは直接の対応関係にない。

したがって、LITに現在織り込まれている米国開放への期待は、規制オプションに近い。Lighterが将来、パートナー、ライセンス申請、または規制された枠組みを通じて米国市場に参入できれば、Robinhoodの流通能力は大幅に増幅される。参入がなかなか実現しなければ、市場はこれまでトークン価格に織り込んだプレミアムを再評価する可能性がある。

Hyperliquidとの差はリスクであり、バリュエーション余地でもある

Lighterはすでに無期限先物DEXのトップ陣営に入っているが、Hyperliquidとの間には依然として明確な規模の差がある。

過去30日で、Hyperliquidの取引高は約1980億ドル、Lighterは約340億ドル。同期間のHyperliquidの手数料収入は約4800万ドル、Lighterは約250万ドルだった。Lighterの取引高はHyperliquidの約6分の1、手数料収入は約20分の1にすぎない。

これは、Lighterがすでにかなりの取引高を獲得しているものの、取引高をプロトコル収入に変換する効率が依然として低いことを示す。手数料ゼロまたは低手数料戦略は迅速な顧客獲得に有利だが、短期的なファンダメンタルズを弱め、取引活動がポイントやトークン報酬の影響を受けやすくなる。

Milk RoadのアナリストM0xtは7月にHyperliquidを減らした際、Lighterを「製品はより良いが、トークンエコノミクスはより悪い」と要約した。この判断はLighterの現在の矛盾を指摘している。プラットフォーム体験と取引技術は一部のユーザーに認められているが、トークンがプロトコル価値を継続的に捕捉する方法は、まだ十分に明確なメカニズムを欠いている。

別の投資家John Gillenは、この問題が手数料による買い戻しを通じて徐々に修復されることに賭けている。彼の統計によると、Lighter関連の買い戻しはすでに1550万枚のLITを焼却しており、これは現在の流通量の約6.3%に相当する。将来、取引手数料が継続的に買い戻しに使われれば、LITとプラットフォーム収入の結びつきは強まる可能性がある。

これはLighterとHyperliquidのバリュエーション論理の違いでもある。Hyperliquidが現在の規模で再び倍増するには、より大規模な機関資金と新規取引高を受け入れる必要がある。Lighterは出発点が低く、自身の取引規模に対応するバリュエーションの割引を縮小するだけで、より高い価格弾力性を得られる可能性がある。

ただし、この論理が成立する前提は、Lighterの取引高が定着し、最終的に手数料とトークン価値に変換されることだ。Robinhoodの送客、ポイント報酬、米国規制への期待だけに依存しても、長期的なバリュエーションを独立して支えることはできない。

Robinhoodが入口を開き、Lighterは定着を証明する必要がある

戦略面から見ると、RobinhoodとLighterの提携は、注目に値するオンチェーン金融の分業を提供している。Robinhoodはユーザー、ウォレット、ブランドを掌握し、Lighterは取引とリスクインフラを担当し、基盤となる取引は最終的にイーサリアム上で決済される。

このモデルにより、Robinhoodは無期限先物取引所を直接運営することなく、高レバレッジ商品を自社のオンチェーンエコシステムに迅速に追加できる。LighterはRobinhoodを通じて、従来の「DeFi」商品で最も困難な顧客獲得段階を迂回する。

17%の注文フロー比率は、この提携がすでにLighterの取引構造を変え始めていることを示す。しかし現段階では、LITの投資論理は依然として3つの部分で構成されている。Robinhoodがもたらす実際の流通能力、米国の無期限先物開放への規制期待、そして買い戻し焼却によるトークン価値捕捉の改善可能性だ。

このうち、最初の部分はすでにデータで検証されているが、後の2つは依然として主に期待の段階にとどまっている。

LighterはすぐにHyperliquidの規模に達する必要はなく、バリュエーションの再評価を得る可能性がある。しかし、この上昇を規制と提携のナラティブからファンダメンタルズ相場に変えるには、依然として3つのことを証明する必要がある。Robinhoodユーザーが報酬終了後も取引を続けること、取引高が安定的にプロトコル収入に変換されること、そしてLITがこの収入を長期的に捕捉できることだ。