Le diesel fait grimper l'indice des prix à la production d'un tiers, pourquoi la baisse des taux s'éloigne encore

TL;DR

· Le Bureau of Labor Statistics des États-Unis a publié le 10 septembre que l'indice des prix à la production (IPP) d'août a augmenté de 0,4 % en glissement mensuel et de 5,4 % en glissement annuel, le diesel ayant bondi de 24,1 % sur un mois, contribuant à lui seul à plus d'un tiers de la hausse globale.

· Après la publication des données, le marché a relevé la probabilité d'une hausse de 25 points de base de la Réserve fédérale (Fed) en septembre de 62 % à environ 70 %, le rendement des obligations du Trésor à 30 ans a touché 5,34 %-5,37 %, son plus haut depuis 2007 ; le secrétaire au Trésor Scott Bessent a déclaré que le marché obligataire était dans un « très bon état », tandis que son mentor Stanley Druckenmiller a estimé que les coûts d'emprunt restaient bas et qu'une baisse des taux n'était plus nécessaire.

· Actifs liés : rendements des obligations du Trésor à long terme, indice du dollar, pétrole brut West Texas Intermediate (WTI) et diesel, valeurs technologiques sensibles aux dépenses d'investissement en intelligence artificielle (IA), cryptomonnaies.

L'indice des prix à la production (IPP) américain d'août a été publié le 10 septembre, le prix du diesel ayant bondi de 24,1 % sur un mois, contribuant à lui seul à plus d'un tiers de la hausse globale. Quelques minutes après la publication, le marché à terme a fait passer la probabilité d'une hausse de 25 points de base de la Réserve fédérale (Fed) en septembre de 62 % à environ 70 %, et le rendement des obligations du Trésor à 30 ans a dépassé 5,34 %, son plus haut niveau depuis 2007.

Le même jour, le secrétaire au Trésor américain Scott Bessent a déclaré que le marché obligataire était dans un « très bon état » après une demande de rachat d'obligations inférieure aux attentes.

Son mentor, Stanley Druckenmiller, fondateur de Duquesne Capital, a déclaré lors d'une réunion à huis clos de Piper Sandler que les coûts d'emprunt étaient « encore un peu bas », qualifiant d'« absurdes » les responsables qui affirment que la politique est déjà restrictive, et qu'une baisse des taux n'était « plus nécessaire ».

Les signaux opposés du maître et de l'élève sur le même sujet pointent vers la question qui préoccupe le plus les investisseurs : cette poussée inflationniste alimentée par l'énergie va-t-elle pousser la Fed à adopter un ton plus restrictif dès septembre ?

Le diesel soutient les prix globaux, quelle marge de manœuvre offre le cœur ?

L'information la plus importante de ce rapport sur l'IPP est que l'indice global et l'indice de base donnent deux directions différentes.

L'IPP mesure les prix auxquels les entreprises vendent leurs biens et services, et constitue un indicateur avancé de l'inflation à la consommation. L'indice global inclut l'alimentation et l'énergie, et est facilement perturbé par les prix du pétrole ; l'indice de base exclut ces deux composantes et reflète les pressions inflationnistes plus fondamentales.

En août, l'IPP global a augmenté de 0,4 % en glissement mensuel et de 5,4 % en glissement annuel, la composante énergie a progressé de 4,2 %, et le diesel de 24,1 %. Le Bureau of Labor Statistics a explicitement indiqué que le diesel contribuait à lui seul à plus d'un tiers de la hausse globale.

L'IPP de base n'a augmenté que de 0,2 % en glissement mensuel, en dessous des attentes du marché de 0,3 %, et de 4,6 % en glissement annuel ; en excluant également les services commerciaux, la mesure plus large affiche 0,3 % et 4,7 %.

Les tensions géopolitiques ont poussé le pétrole brut West Texas Intermediate (WTI) vers ou au-dessus de 100 dollars le baril, les marges de craquage du diesel ont atteint des sommets, et les coûts de production se concentrent sur les biens.

La Fed surveille en réalité l'indice des prix des dépenses de consommation personnelle (PCE), dont l'IPP est un indicateur avancé en amont. La modération du cœur suggère que la chaîne de transmission ne s'est pas encore pleinement accélérée, mais la diffusion de l'énergie vers la logistique et la chimie pourrait être plus rapide, ce qui explique pourquoi le marché ne l'a pas traitée comme un simple bruit.

Les rendements au plus haut depuis 2007, que négocie le marché ?

Après la publication des données, le CME FedWatch (outil de probabilité des contrats à terme sur taux de la CME) a montré que la probabilité d'une hausse de 25 points de base en septembre est passée de 62 % à environ 70 %.

La réaction ne s'est pas limitée aux contrats à terme sur taux. L'indice du dollar a progressé de 0,4 % en séance, les contrats à terme sur actions américaines ont reculé, les rendements ont augmenté sur toute la courbe, et le 30 ans a touché un sommet de 5,34 %-5,37 %, son plus haut depuis 2007.

La partie longue de la courbe mérite une attention particulière. La courbe s'est pentifiée de manière baissière (« bear steepening ») : les investisseurs non seulement s'attendent à ce que la Fed maintienne des taux élevés, mais exigent également une compensation plus importante pour détenir des obligations à long terme.

Le rachat d'obligations du Trésor aurait pu atténuer cette pression. Il équivaut pour le Trésor à racheter ses anciennes dettes afin de faire baisser les taux longs et de lisser les coûts de financement ; la demande lors de l'opération du 10 septembre a été inférieure aux attentes, ce qui indique que le marché n'était pas disposé à céder les anciennes obligations au prix souhaité par le Trésor.

Bessent a ensuite minimisé l'événement, soulignant la forte demande lors des adjudications récentes et la performance relativement meilleure des États-Unis.

Le désaccord entre le mentor et l'élève révèle deux logiques de politique monétaire

Les propos rassurants de Bessent et l'avertissement de Druckenmiller sont apparus presque simultanément, mettant en évidence la difficulté de la coordination des politiques.

Le jugement de Druckenmiller s'appuie sur ses positions. Il a déjà réduit les investissements liés à l'intelligence artificielle (IA) de Duquesne Capital à 20 % de leur niveau d'il y a six mois, au motif que ce cycle de construction entre dans sa phase tardive et présente un risque de bulle des bénéfices.

C'est aussi un signal de risque indépendant : si les coûts d'emprunt se maintiennent à leur niveau actuel ou augmentent, le taux d'actualisation des projets à long terme des entreprises augmentera, et une partie des dépenses d'investissement en IA pourrait être reportée.

La position de Bessent est différente. En tant que secrétaire au Trésor responsable des opérations sur le marché obligataire, il doit lisser les coûts d'émission de la dette, et minimiser la pression sur les rendements correspond à cette fonction.

Les taux élevés se transmettent d'abord aux dépenses d'investissement en IA et aux intérêts de la dette publique

Les dépenses d'investissement en IA ont été un soutien important de la croissance des actions américaines et de l'économie au cours des deux dernières années. Plus les taux sont élevés, plus la valeur actuelle de ces projets à long cycle est faible, et l'ordre de priorité marginal des investissements change.

La réduction des positions de Druckenmiller s'inscrit dans cette logique. Elle ne signifie pas que le cycle de l'IA est terminé, mais signale une contrainte : la pente des dépenses d'investissement commence à être limitée par les conditions de financement macroéconomiques.

Le volet budgétaire est plus direct. Le rendement à 30 ans se situe à son plus haut depuis 2007, ce qui renchérit le coût des nouvelles émissions de dette ; dans un contexte de dette déjà très élevée, les charges d'intérêts évinceront d'autres marges budgétaires.

Le CPI déterminera si cette réévaluation est un dépassement temporaire ou un changement de tendance

La logique de cette réévaluation est claire : la contribution de l'énergie à l'inflation globale est réelle, et la modération du cœur n'offre qu'un amortisseur sans éliminer les pressions en amont.

Ce qui reste en suspens, c'est la transmission de l'énergie vers les consommateurs. L'indice des prix à la consommation (CPI) publié le 11 septembre fournira un test direct : si le choc reste limité au stade de la production et que le cœur reste modéré, la Fed disposera encore d'une marge pour maintenir sa trajectoire actuelle ; si les prix des services repartent à la hausse, le signal restrictif de septembre se renforcera.

L'ajustement des positions de Druckenmiller ajoute de la crédibilité à cette réévaluation, tandis que les déclarations de Bessent relèvent davantage de la communication à court terme. Le choc énergétique ne s'est pas encore transmis à la consommation, et la situation géopolitique peut s'inverser à tout moment ; cette réévaluation est-elle un dépassement temporaire ou un changement de tendance ? La première réponse ne tardera pas.