L'USD/JPY franchit 155 après trois tests : la fin du carry trade sur le dollar ?

Article original de Stephen Innes

Compilé par Speedy@Odaily News

La troisième fois est souvent la bonne, et sur le marché des changes, cela se produit plus souvent qu'on ne le pense.

• Un troisième test n'est pas nécessairement plus facile à franchir simplement parce que c'est le troisième. Ce qui rend ce niveau important, c'est qu'il a été défendu avec succès lors des deux premières tentatives. Ce qui change, c'est ce qui commence à s'accumuler autour de lui : plus de traders reconnaissent cette ligne, plus de positions sont construites contre elle, plus de stops se regroupent derrière elle, et plus de traders de cassure attendent de l'autre côté.
• Ce n'est pas une loi statistique, mais cette idée m'est restée depuis mes premiers jours de trading sur l'USD/JPY dans une banque japonaise. Le trader en chef était si superstitieux à propos des niveaux ronds et des tests répétés que je l'avais surnommé « le prophète des niveaux ronds de Tokyo ». Il croyait qu'un troisième test sérieux était souvent décisif ; et une fois qu'un niveau clé de l'USD/JPY finissait par céder, le marché revenait rarement en arrière jusqu'à ce que le mécanisme sous-jacent lui-même commence à perdre de son élan. Dark Side of the Boom (le côté obscur du boom).

L'USD/JPY a finalement cassé sous 155 le 7 septembre, après avoir tenu à deux reprises dans la même zone, après l'intervention de la Semaine dorée (Golden Week) puis après une nouvelle intervention fin juillet. Au début des échanges du 8 septembre, la paire était passée sous 154,50 ; et une fois que le marché a franchi environ 155,50 — le niveau qui avait marqué les points bas après les deux interventions — un autre seuil du yen a rapidement disparu.

C'est pourquoi cette cassure est plus importante que la volatilité apparente.

Le marché se souvient des niveaux, surtout de ceux qui ont été défendus à plusieurs reprises. Un premier test peut être ignoré comme un simple bruit, un deuxième commence à installer une conviction, et au troisième, le marché a souvent accumulé suffisamment de positions autour de l'idée que « le plancher va encore tenir ». Lorsqu'il cède finalement, le mouvement peut s'accélérer, car les traders ne réagissent pas seulement à de nouvelles informations ; ils dénouent aussi la confiance construite autour de ce niveau.

C'est ce qui semble s'être passé ici.

Le catalyseur immédiat de cette récente chute reste difficile à identifier avec précision, mais depuis le milieu de la semaine dernière, le récit macroéconomique derrière le yen a nettement changé, et plusieurs forces agissent désormais dans le même sens.

La première vient de Washington.

Le secrétaire au Trésor américain, M. Scott Bessent, a durci le ton sur la politique budgétaire et monétaire du Japon. Autour du G20, il a plaidé pour que le Japon abandonne sa position de reflation, et a déclaré qu'il pensait que le gouvernement japonais et la BOJ (Banque du Japon) prendraient des mesures pour finalement renforcer le yen.

Le timing est frappant, car les ministères japonais viennent de soumettre des demandes budgétaires pour l'exercice 2027 totalisant environ 143 000 milliards de yens, bien au-dessus du budget initial d'environ 122 000 milliards de yens de l'exercice en cours, renforçant l'impression que le cadre budgétaire japonais reste très expansionniste. Les commentaires de M. Bessent pourraient n'être qu'une coïncidence avec la publication de ces données, mais sur les marchés, le timing compte souvent autant que l'intention.

Le message que reçoivent les investisseurs étrangers est assez direct : Washington veut un yen plus fort, et Tokyo a peut-être moins de marge qu'avant pour ignorer cette préférence.

Cette perception est renforcée par des informations selon lesquelles M. Bessent avait déjà exprimé son mécontentement sur la politique économique japonaise lors de sa visite en mai, et par le sentiment général que l'intervention coordonnée de fin juillet a été menée avec la coopération des États-Unis. Peu importe que chaque détail de cette histoire soit exact ou non ; ce qui compte, c'est qu'elle donne aux investisseurs mondiaux un cadre politique pour anticiper un éloignement du Japon de la combinaison de politiques de reflation qui a longtemps contribué à affaiblir le yen.

Le deuxième facteur est la BOJ elle-même.

M. Bessent a rencontré le gouverneur Kazuo Ueda en marge du G20, et le Trésor américain a ensuite souligné l'importance de la communication de la politique monétaire, des anticipations d'inflation et de la nécessité d'éviter une volatilité excessive des changes. Ueda a ensuite déclaré que la hausse des taux serait pleinement discutée à chaque réunion, y compris la prochaine, ce qui maintient fermement la réunion des 17 et 18 septembre dans le champ des possibles pour une hausse.

Le membre du conseil de la BOJ, M. Hajime Takata, a encore poussé ce changement, en plaidant pour que la banque centrale soit prête à relever ses taux avec souplesse, sans être liée par le rythme déjà anticipé par le marché. Il a ensuite minimisé la probabilité d'une action majeure lors de la prochaine réunion, mais à ce moment-là, le marché avait déjà retenu l'essentiel du message : la BOJ pourrait être disposée à agir plus vite que les investisseurs ne l'avaient supposé.

C'est important, car la position longue sur l'USD/JPY a reposé pendant une grande partie de l'été sur une base très confortable : des taux américains élevés, des taux japonais bas, un carry trade rémunérateur, et des rebonds du yen difficiles à soutenir.

Désormais, cet écart de politique pourrait se resserrer des deux côtés à la fois.

Le troisième pilier de l'histoire est moins certain, mais son impact potentiel pourrait être bien plus important.

Les spéculations reprennent autour d'un possible changement d'allocation d'actifs du Government Pension Investment Fund (GPIF). Le GPIF gère environ 300 000 milliards de yens, ce qui signifie que même une réorientation modérée vers les actifs financiers domestiques pourrait avoir un impact significatif sur les marchés japonais et sur le yen.

Cette question avait déjà émergé en juillet, lorsque la ministre des Finances Satsuki Katayama avait déclaré que le gouvernement souhaitait explorer des moyens d'encourager le GPIF et d'autres fonds de pension à investir davantage dans les actifs financiers japonais. L'intérêt du marché s'est ravivé après la réunion du conseil du GPIF le 21 août, et l'ordre du jour ultérieur a montré qu'une équipe de projet de revue du portefeuille de base avait été discutée.

Le fait que cette réunion du conseil se soit tenue en août, pour la première fois depuis environ sept ans, selon les informations disponibles, ne fait qu'alimenter les spéculations.

Pour l'instant, personne ne sait si un ajustement significatif de l'allocation sera réellement effectué. Les détails des discussions pourraient ne pas être rendus publics avant des mois. Mais le marché n'attend pas toujours la certitude, surtout lorsque l'institution concernée gère 300 000 milliards de yens.

La simple possibilité d'un rapatriement de capitaux vers le Japon suffit à avoir un impact.

Et cela survient au moment où la composante dollar de l'USD/JPY commence à paraître moins convaincante.

Le rapport sur l'emploi d'août a été solide, avec 162 000 créations de postes non agricoles, de quoi raviver certaines attentes de probabilité d'une nouvelle hausse des taux de la Fed. Pourtant, la réaction du dollar a été étonnamment modérée, ce qui est en soi un signal utile. Des chiffres de l'emploi aussi solides auraient normalement dû pousser le dollar nettement à la hausse, d'autant que le marché discutait déjà d'une hausse en septembre.

Au lieu de cela, le dollar a eu du mal à prendre de l'élan.

Cela s'explique en partie par le fait que des responsables de la Fed, dont Christopher Waller, ont clairement indiqué qu'ils voulaient d'abord voir l'IPC du 11 septembre avant de se prononcer définitivement. La croissance des salaires en glissement annuel a également ralenti à 3,1 %, poursuivant une tendance baissière progressive et atténuant l'urgence de l'argument selon lequel le marché du travail crée une nouvelle vague de pressions inflationnistes.

Le rapport sur l'emploi renforce donc les arguments en faveur d'une hausse, mais ne clôt pas le débat.

L'IPC détient encore la voix décisive.

Le président Trump a également fait pression dans la direction opposée, appelant à une baisse des taux et menaçant de mesures trumpiennes illogiques si la Fed refusait de les réduire. Avec les données actuelles, une baisse des taux lors de la réunion de la semaine prochaine serait très difficile à justifier, mais le message politique est assez clair : la Maison Blanche ne veut pas d'un nouveau cycle de resserrement.

Cela a contribué à freiner le dollar ; dans le même temps, des facteurs spécifiques au Japon ont commencé à soutenir le yen, ce qui explique pourquoi ce mouvement semble différent des rebonds précédents provoqués par les interventions.

La pression s'exerce désormais des deux côtés de la paire : le Japon devient plus restrictif, ou du moins est perçu comme tel par le marché ; et le dollar perd le soutien de l'un de ses arguments les plus solides.

D'un point de vue technique, la cassure sous 155 est significative, car l'USD/JPY est également passé sous le retracement de 38,2 % de la hausse allant du creux d'avril 2025 au-dessus de 139,50 au sommet de juillet 2026 juste en dessous de 164. Cela met en ligne de mire le creux de janvier sous 152,50 et la zone de retracement de 50 % au-dessus de 151,50.

Si les positions longues sur l'USD/JPY construites autour de l'ancien mécanisme de carry trade continuent de se dénouer, la paire a encore de la marge pour baisser.

À moins que l'USD/JPY ne remonte rapidement au-dessus de 155, le marché pourrait commencer à considérer l'ancien support comme une nouvelle résistance. Ce serait un changement significatif, mais cela n'équivaudrait pas automatiquement à un renversement complet de tendance.

Une grande partie des facteurs qui soutiennent le mouvement récent du yen repose sur des anticipations qui n'ont pas encore été pleinement testées : une BOJ plus rapide, une politique japonaise moins orientée vers la reflation, un possible rapatriement de fonds du GPIF, la préférence de Washington pour un yen plus fort, et l'absence de virage réellement plus restrictif de la Fed.

Alors, la troisième tentative a finalement fait céder le niveau de 155, et cela mérite d'être pris au sérieux.

Mais la question plus large est la suivante : le marché a-t-il simplement enfoncé une porte technique tenace, ou le Japon commence-t-il réellement à changer l'architecture politique de l'autre côté ? Sur le marché des changes, ce sont deux transactions très différentes.