円が2%急騰した理由は？利上げ観測が「キャリートレード解消の波」を誘発

円は2日間で累計約3%上昇し、2024年8月以来の大幅高となった。直接のきっかけは、日本銀行の植田和男総裁と高田創審議委員がタカ派的な発言を行い、9月の金融政策決定会合で大幅利上げの可能性を示唆したことだ。野村證券は今月25ベーシスポイントの利上げ確率が高いと予想し、極端なケースでは3会合連続の利上げもあり得るとしている。利上げ観測の高まりを受けて円キャリートレードの大規模な解消が進み、ブラジルレアルや南アフリカランドなどの高金利通貨も同時に圧力を受けている。

円は今週大幅に上昇しており、その背景には日本銀行のタカ派シグナルが引き金となったキャリートレードの集中的な解消がある。

木曜日、円は対ドルで1日2%超上昇し、約1カ月ぶりの高値をつけ、今年5月に財務省が市場介入した後の水準に迫り、金曜日も上昇が続いた。

今回の相場の直接の引き金は、日本銀行の植田和男総裁と高田創審議委員が今週相次いでタカ派的な発言を行い、両者とも9月18日の金融政策決定会合で大幅利上げの可能性を示唆したことだ。金利スワップ市場は現在、日銀が今月25ベーシスポイントの利上げを行うとの見方を完全に織り込んでおり、来年7月までにさらに約75ベーシスポイントの利上げが行われるとの予想も織り込んでいる。

利上げ観測の高まりに伴い、低金利の円で資金を調達し高金利資産を購入するキャリートレードは、構造的な解消圧力に直面している。ブラジルレアル、南アフリカランド、メキシコペソなどの高金利通貨は木曜日、対円でいずれも1%超下落し、資金流出の範囲がドル資産を超えて広がっていることを示した。

バンク・オブ・アメリカは、今回のドル円の動きは「過去48時間における市場リスクの全面的な再配分を反映している」と述べた。

円急騰で一時介入観測も、タカ派シグナルが大規模な解消を誘発

円相場は水曜日と木曜日の2日連続で上昇し、累計上昇率は約3%に達し、2024年8月以来の大きな2日間の上昇となった。ウォールストリート・シーイングが伝えたところによると、市場では一時、日本当局が再び市場介入に踏み切ったとの見方が広がったが、日銀の口座データによれば、この上昇の背後に当局の介入はなかった。

ブルームバーグの分析によると、日銀が木曜日に公表した当座預金の予測値と、マネーブローカー各社の推計値との差は、「大規模な円買い介入」という判断を裏付けるにはほど遠いものだった。

ブルームバーグが関連データを分析したところ、日銀は財政要因により当座預金が4100億円減少すると予測していたのに対し、セントラル短資、上田八木短資、東京短資リサーチの3社の平均推計では約7000億円の減少となっていた。この差は7290億円を大きく下回っており、7290億円は日本が2022年以降に実施した介入の中で最も小規模な金額だ。

トータン・リサーチのリサーチャー、高井裕一郎氏は次のように述べた。

このデータから判断すると、今回は介入が行われなかったと合理的に判断できる。

今回の円急騰の核心的な原動力は、市場の日銀の政策経路に対する見方が急変したことだ。

植田総裁と高田審議委員の今週の発言は市場の意表を突いた。シカゴ・マーカンタイル取引所のデータによると、木曜日のドル円のコールオプション（円高方向への賭け）の取引高はプットオプションの2.5倍超となり、多くのトレーダーがこれまで積み上げてきた円のショートポジションを解消した。

野村證券ロンドン駐在の外国為替オプション担当シニアトレーダー、サガル・サンブラニ氏は次のように述べた。

我々は円を資金調達通貨とするキャリートレードの大規模な解消を目の当たりにしている。中期的には、市場は他のG10通貨と比較して円を保有することに顕著な関心を示している。市場の一般的なコンセンサスは、容易にキャリートレードを行う時代は終わり、日本から米国へのクロスボーダー資金フローの規模は実質的に変化した可能性があるということだ。

みずほ銀行ロンドン駐在のシニアストラテジスト、中島将行氏は、今回の相場の「原動力は円ショートの解消であり、主にヘッジファンドの口座からのものだ」と指摘し、市場の日銀によるさらなる引き締めへの期待が強まったことも相まって、ポジションの再構築が進んだと述べた。

同時に、日本の輸出企業もドルから円への交換を加速しており、円高をさらに後押ししている。ポジションデータを見ると、円のショートポジションは依然としてかなりの規模であり、解消圧力が続く可能性があることを示している。

米商品先物取引委員会（CFTC）が8月25日までの週に発表した最新データによると、レバレッジドファンドの円のネットショートポジションは8万1619枚、資産運用会社のネットショートポジションは1万8284枚だった。いずれの機関もショートの削減を始めているが、絶対的な規模は依然として高い水準にある。

野村：極端なケースでは3会合連続利上げも

日銀の今後の道筋について、野村證券はやや積極的なシナリオ予測を示した。

野村證券の日本外国為替戦略責任者、後藤祐二朗氏はブルームバーグテレビジョンのインタビューで、今月25ベーシスポイントの利上げは「妥当に見える」と述べ、円安の勢いが160近辺まで続けば、10月と12月の連続利上げは「不可能ではない」と語った。これは、日銀が2024年初め以来、年約2回のペースで利上げしてきたことを大幅に加速させることを意味する。

ただし後藤氏のベースライン予測は比較的穏やかで、日銀はその後、少なくとも四半期に1回の利上げを行う確率が高いとみており、現在のドル円の目標値は154に据え置いている。

同氏は同時に、政府の金融政策に対する姿勢が円高の持続性を左右する重要な変数になると指摘した。投資家は高市早苗首相の発言を注視している。彼女は以前、利上げに慎重な姿勢を示していた。後藤氏は次のように述べた。

もし彼女が日銀の利上げに対して依然として否定的な態度を示せば、市場は失望し、円は再び売られる可能性がある。

逆に、高市首相が直接的な発言を避けるか、中央銀行の独立性を強調すれば、円は150を超えてさらに上昇する余地があると同氏はみている。

さらに、米連邦準備制度理事会（FRB）の動向も潜在的な変数となる。FRBが9月に金利を据え置き、日銀が同時期にタカ派的なシグナルを発すれば、ドル円が155を下回る時期は市場の予想より早まる可能性がある。