SECがファンドのトークン化を承認、キャシー・ウッド氏はARKファンド株式のブロックチェーン移行を計画

著者：Jae、PANews

9月8日、The Rollupの創設者Andy氏は、大手ファンドがSECからファンド株式のトークン化とオンチェーン化の「ゴーサイン」を得たことを明らかにした。

偶然にも、SECの最新の規制文書によると、ARKは免除命令の修正を申請している。承認されれば、ケースバイケースの免除に基づいてトークン化証券を立ち上げる米国の大手資産運用会社として初の事例となる。

この動きは、米国におけるデジタル資産規制の微妙な進化を反映している。SECのトークン化証券に関する普遍的な「イノベーション免除」の枠組みは依然として「誕生に苦戦」している一方で、ケースバイケースの免除を通じて大手機関が試験的に導入する余地を残している。これまでRWA分野に参入した資産運用会社は主にオンチェーンのトークン化資産を発行していたが、現在は運用するファンド株式を直接、オンチェーンで登録・移転可能なトークン化証券に転換し始めている。

伝統的資本市場とオンチェーン市場の統合は、新たな臨界点に近づいている。

ARK、ファンド株式のオンチェーン移行に向けてケースバイケース免除を申請

この市場トレンドには根拠がないわけではない。SECが8月24日に公表した公式文書によると、ARKベンチャーファンドとARKインベストメント・マネジメントは、以前の免除命令の修正を正式に申請した。

ARKは昨年すでにSECから関連免除を取得しており、複数クラスのファンド株式構造を採用することが認められていたが、当時の設計には株式の取引所上場や流通市場形成の計画は含まれていなかった。

今回の申請の主なアップグレードは、2つの主要な株式クラスの追加である。1つは全国証券取引所に上場可能な「取引所クラス」、もう1つは分散型台帳技術（DLT）を用いて所有権を記録する「トークン化クラス」であり、これが申請の焦点となっている。

申請文書の設計によると、トークン化株式は規制された代替取引システム（ATS）を通じて取引でき、他の気配メカニズムを通じても流通でき、コンプライアンスを満たすウォレット間でのピアツーピア移転が可能となる。

ただし、自由な流通の前提は厳格なコンプライアンスである。ファンドとそのトランスファーエージェントは、トークン化株式を保有するウォレットに対してKYC/AML（顧客確認/マネーロンダリング防止）監査を完了する必要があり、ホワイトリストで承認されたウォレットのみが関連資産を保有できる。

実際、この設計は「規制されたオンチェーン証券市場」を構築している。伝統的ファンドの法的権利、移転登録、コンプライアンス審査を、ブロックチェーンの口座システムおよび決済能力と統合するものである。

明確にすべきは、トークン化株式は本質的に依然として伝統的なファンド株式であり、証券のカテゴリーに属するということである。ブロックチェーンは主に所有権の記録と移転のためのインフラとして機能する。SECは以前、トークン化自体は証券の法的属性を変えないと述べている。

理論的には、これらのオンチェーンファンド株式は将来的にステーブルコインやレンディングプロトコルなど他のオンチェーン金融商品と統合でき、伝統的市場では実現が難しい金融の組み合わせを生み出すことができる。

しかし、リスクも存在する。伝統的ファンドは日次の純資産価値（NAV）に基づいて償還されるが、トークン化株式は流通市場で取引される際にファンドのNAVから乖離する可能性がある。ARKも申請文書で、取引所、ATS、またはピアツーピア取引における取引価格はファンドの純資産価値と異なる可能性があると述べている。

強調すべきは、ARKのケースバイケース免除申請は依然として規制当局の審査中であり、SECが計画している普遍的なイノベーション免除と同じメカニズムではないということである。SEC文書によると、利害関係者は9月18日までに公聴会を要請できる。SECが公聴会を開かない場合、通常はその後まもなく申請結果または次のステップを発表する。

トークン化サービスプロバイダーへの投資からARK自らが行動へ

申請が承認され、ARKが道を切り開くことに成功すれば、伝統的資産運用業界全体が標準化された参照ルートを得ることになる。

ARKベンチャーファンドは、キャシー・ウッド氏の下で2022年に設立されたインターバルファンドである。「ベンチャーキャピタルの民主化」を提唱し、一般投資家の最低投資額はわずか500ドルで、OpenAI、Anthropic、Figure AI、スタートアップのチップ企業Tenstorrent、IPO前のSpaceXなど、グローバルテクノロジー分野で最も重要な未上場ユニコーンに焦点を当てている。

しかし、伝統的なインターバルファンド構造の制約により、投資家は日々自由に移転や退出ができず、四半期ごとにファンドが開設する固定5％の買戻し枠に頼って投資を実現する必要があり、資産実現サイクルとテクノロジー株式の高い回転需要との間に大きな乖離が生じている。ARKの申請は、この痛点に対処することを目的としている可能性がある。

さらに重要なのは、ARKが長らくトークン化インフラの深い参加者であることだ。昨年、ARKベンチャーファンドはRWAインフラプラットフォームのSecuritizeに約1000万ドルを投資した。Securitizeは現在、BlackRock、Apollo、Hamilton Laneなどの大手資産運用会社にトークン化サービスを提供している。

トークン化サービスプロバイダーへの投資からファンド株式のトークン化申請まで、ARKの行動は産業チェーンの一貫した延長線上にある。オンチェーンインフラの布石から、自ら製品パイロットに取り組む段階へと進んでいる。

これがARKの申請が注目を集める理由でもある。伝統的資産運用会社のオンチェーン活動への参加が、「オンチェーン資産の発行」という1.0段階から「ファンド株式のオンチェーン移行」という2.0段階へ移行しつつあることを示している。過去には、資産運用の暗号資産への参入は主にトークン化資産の発行を伴っていたが、今後は運用するファンドをオンチェーンで移転・組み合わせ可能な資産に変えることができる。

資産運用のオンチェーン化の3つのステップ：真の分水嶺はこれから

今年に入ってから、SECのポール・アトキンス委員長はブロックチェーン取引により適した規制枠組みを確立する必要性を繰り返し述べている。

3月には、SECが特定のトークン化証券の限定的な取引を促進するためのイノベーション免除の導入を検討していると述べ、免除に明確な時間と範囲の制限を設け、長期的なルールを形成する前に実践で経験を蓄積することを目指していると述べた。4月には、イノベーション免除メカニズムの開始が近いとさらに述べた。

しかし、このプロセスは市場の期待通りには実現していない。当初発表予定だった関連措置は、SECが8月14日の予定会合をキャンセルしたため延期された。

Securitizeのブレット・レッドファーン社長は、延期の大きな理由は、関連政策が議会の「クラリティ法」の進展に影響を与える可能性があるという規制当局の懸念だと指摘した。イノベーション免除は、関連法案が進展するのを待ってから実施される可能性が高く、時期は10月初旬頃になる可能性がある。

しかし、より長期的な進化の観点から見ると、米国の伝統的資産運用業界のオンチェーン移行は「3つのステップ」の段階を示している。

第1段階は製品検証期である。BlackRockのBUIDLやFranklin TempletonのBENJIに代表されるトークン化ファンド商品は、現在の証券規制枠組みの下でファンド商品がトークン化変革を完了でき、オンチェーン株式に法的根拠と実用的な実現可能性があることを証明した。

第2段階はケースパイロット期である。ARKの申請はこの流れの最新の展開である。SECはARKのような資産運用会社がケースバイケースの免除を通じて、より広範なオンチェーン株式取引を模索することを許可し、流通市場での流通、ピアツーピア移転、コンプライアンス境界などの実務上の問題をテストし、普遍的なルールのための経験を蓄積している。

第3段階は枠組み実施期である。将来イノベーション免除が正式に開始されれば、より多くのトークン化証券が制限された範囲内でオンチェーン市場に参入し、Fidelity、WisdomTree、BlackRockなどの大手資産運用会社が追随してトークン化ファンド商品ラインを拡大する可能性が高い。

もちろん、すべての状況には変数が伴う。ARKの申請が承認されるかどうか、議会の法案が進展するかどうか、イノベーション免除がいつ実施されるか、各ステップに不確実性がある。

トレンドは徐々に現れつつある。資産がオンチェーン化された後、株式もそれに続く。業界の真の分水嶺は、「株式のオンチェーン化」の後にのみ展開されるかもしれない。