Dívida dos EUA é o 'assassino final' da bolha da IA? Instituições alertam: rendimento a 10 anos acima de 5% pode ser o gatilho

O presidente da Rockefeller International considera que o excesso de dívida dos EUA neste ciclo tem origem no governo e não nas empresas, e o elevado défice orçamental está a empurrar o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos para perto dos 5%. Como o défice de financiamento de centenas de milhares de milhões de dólares da infraestrutura de IA depende fortemente de financiamento externo, se o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos ultrapassar os 5% haverá um grave efeito de crowding out, elevando substancialmente os custos de emissão de dívida e de financiamento por capitais próprios das empresas de IA, o que poderá rebentar diretamente a bolha da IA e abalar as avaliações do mercado acionista.

Neste ciclo, o excesso de dívida dos EUA concentra-se no governo e não nas empresas. Esta diferença estrutural torna ineficaz a narrativa tradicional de "desalavancagem empresarial" e coloca o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos numa posição decisiva para o destino do boom da IA.

Ruchir Sharma, presidente da Rockefeller International, escreveu no Financial Times que a dívida federal dos EUA já ultrapassou os 40 biliões de dólares e o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos subiu para cerca de 4,8%; assim que "ultrapassar decisivamente os 5%" — o limite superior do intervalo desde a era da bolha das dot-com — a bolha da IA poderá rebentar.

O efeito de crowding out gerado pela emissão de dívida pública a juros elevados está a aumentar os custos de financiamento por dívida e por capitais próprios das empresas de IA. As receitas anuais das aplicações de IA são estimadas em cerca de 200 mil milhões de dólares, uma pequena fração das despesas superiores a 1 bilião de dólares em infraestruturas como centros de dados. O défice depende fortemente de financiamento externo, e a subida acentuada das taxas de longo prazo irá afetar diretamente este ritmo.

O mercado assume atualmente que "o investimento em IA não está sujeito a restrições macroeconómicas das taxas de juro", mas nos últimos 300 anos todas as grandes bolhas terminaram com um aumento significativo dos custos de financiamento das empresas centrais — desta vez a fonte de risco passou das empresas para o governo, e o limiar de 5%, uma vez acionado, poderá desencadear uma inversão da narrativa.

Excesso de dívida no governo: a estrutura da bolha mudou

Olhando para trás 300 anos, todas as grandes bolhas rebentaram quando os custos de financiamento das empresas centrais subiram significativamente, desde a bolha ferroviária do século XIX até às bolhas da era dos bancos centrais modernos. Normalmente, durante a euforia do mercado, as empresas contraem dívidas elevadas para apostar em temas populares, a inflação e as taxas de juro sobem em conjunto e acabam por rebentar a bolha; só depois o governo intervém para assumir a dívida e estimular a economia.

A diferença neste ciclo é que o governo continua a estimular mesmo com a economia em expansão. Desde a década de 2020, o défice orçamental dos EUA tem-se mantido em cerca de 6% do PIB, mais do dobro da média das décadas anteriores. No mesmo período, as famílias e as empresas não aumentaram significativamente a alavancagem por um longo período; só no último ano é que os gigantes tecnológicos, depois de esgotarem os excedentes de tesouraria, começaram a endividar-se em grande escala para a enorme infraestrutura de IA — mas o seu nível de alavancagem ainda é controlável para empresas desta dimensão.

Sharma considera que, neste ciclo, o excesso substancial de endividamento até agora se acumulou no balanço do governo, e o problema surge precisamente onde o excesso é maior.

Efeito de crowding out: 5% torna-se a linha de vida ou morte do financiamento

A expansão da dívida pública está a gerar um efeito de crowding out no mercado obrigacionista. O saldo da dívida pública dos EUA subiu para 40,05 biliões de dólares, ultrapassando pela primeira vez a marca dos 40 biliões, e os pagamentos de juros neste ano fiscal atingiram 1,17 biliões de dólares; o rendimento das obrigações do Tesouro a 30 anos subiu para 5,32%, o máximo desde 2007. Os pagamentos de juros da dívida pública duplicaram nos últimos cinco anos para mais de 3% do PIB, um recorde nos EUA e o aumento mais rápido e o nível mais elevado entre as principais economias desenvolvidas.

As preocupações orçamentais, somadas à subida dos preços da energia, estão a empurrar os rendimentos das obrigações a nível global, e as taxas de juro sem risco elevadas aumentam os custos de financiamento das empresas de IA — que representam a maior parte das novas emissões de dívida empresarial. Sharma identifica o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos como o indicador-chave a observar: assim que "ultrapassar decisivamente os 5%", isso significa o início de uma era monetária mais restritiva e o financiamento dos megaprojetos de IA tornar-se-á mais difícil. Quando as grandes tecnológicas tiverem de competir por fundos com obrigações do governo com rendimentos superiores a 5%, com retornos reais superiores a 2,5%, muitas empresas serão excluídas do mercado obrigacionista.

Divergência de expectativas e ameaça às avaliações: a restrição que o mercado ainda não precificou

As receitas anuais das aplicações de IA são atualmente estimadas em cerca de 200 mil milhões de dólares, uma pequena fração das despesas superiores a 1 bilião de dólares em infraestruturas como centros de dados. As empresas de IA dependem cada vez mais de novas emissões de dívida e de capitais próprios para colmatar o défice, e um rendimento a 10 anos acima de 5% irá abrandar simultaneamente estes dois canais — esse nível também ultrapassará a rendibilidade dos lucros do mercado acionista dos EUA, o que historicamente constitui um vento contrário para as ações.

Se o rendimento a 10 anos ultrapassar os 5% antes de novembro, isso significará uma subida superior a 75 pontos base em seis meses, e historicamente subidas desta magnitude acabaram com mercados em alta. Alguns analistas consideram que ultrapassar os 5% é apenas um regresso à década de 1990 — quando o rendimento a 10 anos esteve acima de 5% durante todo o período e as ações dos EUA foram fortes. Mas nessa altura os EUA estavam longe de depender tanto da dívida como hoje: essa década terminou com excedentes orçamentais, enquanto agora a dívida pública se aproxima de 100% do PIB e os custos do serviço da dívida são muito mais elevados. O aumento dos custos de financiamento público irá excluir mais rapidamente outros mutuários e atingir com mais força o mercado da IA em bolha.

No futuro, será necessário acompanhar de perto a rapidez com que o rendimento das obrigações do Tesouro a 10 anos ultrapassa os 5% e a ameaça que isso representa para o investimento em IA e para as avaliações do mercado acionista dos EUA.