Arbitrumの価格と収益が急騰！Robinhood Chainの高額ガスビジネスに批判殺到

著者：Nancy、PANews

ArbitrumはRobinhood Chainのオンチェーン熱狂の裏で勝者の一角となりつつある。手数料分配を通じて継続的に大きな収益を得る一方、「シャベル売り」のストーリーがARB価格を押し上げている。

しかし、Robinhood Chainの取引活動が急速に加熱する中、高騰し続けるガス代がSolanaとArbitrumの共同創業者の間で応酬を引き起こす火種となり、パブリックチェーンがどのように商業化し、オンチェーンの価値を捕捉するかという問題が前面に押し出された。

2か月の「家賃」が年間収入に迫る、Arbitrumは分配で「寝て稼ぐ」

Robinhoodは表舞台で猛烈に稼ぎ、Arbitrumは裏で「寝そべって」家賃を受け取る。

arbdataの最新データによると、7月初旬にRobinhood Chainのメインネットがローンチして以来、累計手数料収入は3756万ドルに達し、過去最高を記録。過去7日間の上昇率は362.6%に達した。直近30日間の手数料収入の年換算平均で計算すると、年間収入規模は約4億600万ドルとなる。

Robinhood Chainが「紙幣を刷り続ける」ことで、提携先のArbitrumも「漁夫の利」を得ている。両者の提携ライセンス契約によると、Robinhood Chainはプロトコル純収入の10%をArbitrumエコシステムに還元する必要がある。現在のRobinhood Chainの累計収入で計算すると、約375万ドルが直接Arbitrumエコシステムに流れることになる。

しかし、Arbitrum自身のネットワークが稼ぐ手数料は、Robinhood Chainからの分配を大きく下回っている。DeFiLlamaのデータによると、今年に入ってからArbitrumネットワーク自体が累計で得た手数料は約387万ドルであるのに対し、Robinhood Chainはわずか2か月で生み出した収入分配だけで、Arbitrumの年間手数料収入にほぼ匹敵する。

最新の1日あたりの手数料を見ると、この差はさらに顕著だ。過去24時間で、Robinhood Chainの日次手数料は290万ドルに達し、10%の分配比率に従えば、Arbitrumは約29万ドルを得られる。同期間、Arbitrumネットワーク自体の日次手数料はわずか1.2万ドルだった。つまり、Robinhood Chainの1日あたりの「家賃」は、Arbitrum自身のネットワーク手数料収入の約24倍に達している。

このシャベル売りビジネスは、Arbitrumの将来の収益成長と価値捕捉能力に対する市場の期待をさらに高め、ARBの持続的な上昇を後押しする重要な原動力となっている。

CoinGeckoのデータによると、過去30日間でARBは135.8%以上上昇し、今年1月以来の高値を更新した。期間中、ARBの1日あたりの上昇率は一時、複数の主要資産を上回り、暗号資産市場をリードする銘柄の一つとなった。

注意すべきは、Robinhood Chainがもたらすこの収入は、現時点ではトークンの買い戻しやバーンには一切使われていないことだ。契約によると、Robinhood Chainが還元する10%の収入のうち、8%はArbitrum DAOの財務に流入し、2%はArbitrum Developer Guildに渡る。言い換えれば、Robinhood Chainの高額な収入はArbitrumエコシステムにキャッシュフローを生み出しているが、このキャッシュフローはまだARBの価値還元に直接結びついておらず、市場は実際には、まだ実現していない価値捕捉への期待に対して対価を支払っているのだ。

さらに注目すべきは、ARB自体が依然として継続的なトークンアンロックの圧力に直面しており、アンロックサイクルは2027年3月まで続くことだ。Token Unlocksのデータによると、ARBの次回アンロックは9月16日に行われる予定で、約9265万枚のARBが放出され、現在の価格で約1710万ドル相当、総供給量の約1.59%に当たる。

ただし、Arbitrumの共同創業者Steven Goldfeder氏は最近、市場は将来のARBの実際の新規流通供給量について誤解している可能性があると指摘した。同氏によると、ARBの投資家およびチームメンバーのトークンアンロックはほぼ完了しており、来年3月までに全てアンロックされるという。現在、この未アンロック部分は総供給量の約7.7%を占める。一方、Arbitrum DAOの財務は現在28.4億枚のARBを保有しているが、これらのトークンは従来の意味でのロックされたトークンではなく、流通トークン保有者によって管理されており、その移転には他のトークン保有者の投票による承認が必要となる。

したがって、ARBにとって、Robinhood Chainがもたらす収益成長は、確かに新たな価値捕捉の想像余地を開いた。しかし、Robinhood Chainの取引活発度と高額な手数料が持続可能かどうか、分配収入が将来ARB保有者に還元されるかどうか、そして継続的なトークンアンロックの圧力がどのように解消されるかは、市場が注視すべき重要なポイントである。

二大パブリックチェーンの共同創業者が応酬、高額ガスがパブリックチェーンのビジネスモデル論争を引き起こす

しかし、Robinhood Chainの取引活動が急速に拡大するにつれ、上昇し続けるガス代が、オンチェーンコストと価値捕捉モデルに関する市場の議論を引き起こし始めた。

最近、Solanaの共同創業者Anatoly Yakovenko（Toly）氏は、Robinhood Chainの手数料モデルをめぐって、Arbitrumの共同創業者Steven Goldfeder氏と応酬を繰り広げた。興味深いことに、Robinhoodが当初独自のL2を構築することを決めた際、Arbitrum、Ethereum、Solanaを候補に挙げていたが、最終的にArbitrumを選んだ経緯がある。

オンチェーン取引活動の急増に伴い、Robinhood Chainの平均取引手数料は一時約0.4ドルまで急騰し、同時期のSolanaと比べて100倍以上高かった。Toly氏は関連データを転載し、Robinhood ChainがArbitrumに支払う10%の収入分配だけでも、Solana上での同等の取引コストの4倍以上をカバーできると指摘した。

Toly氏の見解では、もしRobinhood Chainが当初Solana上に構築されていれば、Robinhoodはユーザーのガス代を負担し、ユーザーにほぼガス代無料の取引を実現させることも十分可能だったという。同氏は、フロントエンドアプリケーションは自社のユーザーとプロダクトで商業的な収益化を図るべきであり、基盤インフラがネットワーク全体の取引コストを引き上げることで収益を得ることに依存すべきではないと考えている。

Toly氏はRobinhood Chainの現在のモデルを「brain dead」（頭がおかしい）とまで呼び、さらに、なぜRobinhoodがアプリ側で直接ユーザーに課金し、同時により低コストの基盤インフラを利用して自社の運営コストを削減できないのかと追及した。より低い混雑とより大きな規模を追求することが、必ず収入を犠牲にすることを意味するのか、と。

Toly氏の見解では、アプリケーション層と基盤インフラの収入は相互に独立しているべきだ。Robinhoodはフロントエンドで一定割合の手数料を徴収することで商業的な収益化を図り、同時にチェーンを低コストで高効率なバックエンドインフラとして利用することができる。チェーン上の取引手数料自体をビジネスモデルの一部にすべきではない、というのだ。

この疑問に対し、Steven Goldfeder氏は反撃し、Toly氏の見解は「とんでもない」と述べた。Arbitrum上では、Robinhoodはガス収入の90%を保持できる。もしSolanaを直接利用すれば、基盤手数料はSolanaネットワークとそのバリデーターに帰属し、Robinhoodがユーザーに全額ガス代無料の取引を提供しようとすれば、自腹を切る必要がある。RobinhoodがArbitrumを選んだのは、「家主」になるためであり、「借家人」になるためではない。自社のシーケンサーをコントロールすることで、Robinhoodは手数料収入の大部分を自社の手元に留めることができる。さらに重要なのは、チェーン上の手数料収入の大部分は、実際にはRobinhoodのフロントエンドから直接発信された取引によるものではないということだ。単なる「借家人」であれば、たとえこれらのユーザーと取引活動をパブリックチェーンにもたらしたとしても、そこから生じる追加の取引収入から利益を得ることはできない。

しかし、Toly氏はこの価値捕捉の方法を認めていない。同氏はさらに、Arbitrum上の実際の取引コストは表面上のガス代だけではなく、ユーザーは売買スプレッドやMEVなどの隠れたコストも負担する必要があると指摘した。同氏の試算によると、Arbitrumが徴収する10%の収入分配だけでも、ベーシスポイント換算でサンドイッチ攻撃による損失を上回り、後者の約10倍に達するという。これにはスプレッドの影響はまだ含まれていない。同氏は、株主価値の最大化を目標とする単一のシーケンサーは、長期的にはパーミッションレスな競争に勝てないと強調した。

これに対し、Goldfeder氏は、表面的な手数料だけを比較すべきではないと考える。Arbitrum OneとRobinhood Chainはフロントランニングや有害なMEVの大部分を積極的に防いでいるが、手数料が低いと主張する一部のチェーンでは、個人投資家を標的としたフロントランニングなど、より高いMEVコストが存在する可能性がある。同氏は、より低い手数料のためにフロントランニングやサンドイッチ攻撃などの隠れたコストを負担するよりも、明確な手数料を事前に支払うことを望むと述べた。

Steven氏はまた、チェーンを運営すること自体が収益性の高いビジネスであり、RobinhoodはSolanaのトラフィックや配信能力を必要としないことを既に証明していると述べた。もちろん、EthereumやArbitrum Oneのトラフィックや配信能力も同様に必要としない。ただし、ArbitrumとEthereumの組み合わせにより、Robinhoodは自社のチェーンを所有し運営することが可能になった。したがって、同氏の見解では、チェーンを運営する際にどのようなビジネスモデルを採用すべきか、手数料をどのように設定すべきかについて市場が議論を続けることはもちろん可能だ。しかし、核心的な問題は、Robinhoodは他のパブリックチェーンに依存する必要が全くなく、したがって自社が生み出した収入を他のパブリックチェーンに分配する理由もないということだ。

見ての通り、二人の創業者の議論の核心は、単に1取引あたりのコストではなく、全く異なる二つのパブリックチェーンの価値捕捉モデルにある。Toly氏が代表するモデルは、パブリックチェーンを可能な限り低コストのバックエンドインフラとし、アプリケーション層がユーザーに直接課金して商業的な収益化を図るというものだ。一方、Goldfeder氏が強調するモデルは、アプリケーションが自社チェーンを構築することでシーケンサーと手数料の価格決定権を掌握し、オンチェーンの経済活動から生まれる収入をより多く自社のエコシステム内に留めるというものだ。

実際、技術的な観点から見ると、L2のガス代は主にL1のデータ可用性（DA）費用とL2の実行費用で構成される。このうち、DA費用は近年大幅に低下しており、L2の実行費用は主に各Sequencer（シーケンサー）によって決定される。これは、L2が手数料設定においてより大きな自由度を持ち、自社のビジネスモデルに応じて実行費用を調整したり、補助金や固定の低価格設定によってユーザーコストを引き下げたりできることを意味する。言い換えれば、Robinhood Chainの手数料の高低は、そのビジネスモデルが積極的に選択した一部なのだ。

ただし、9月29日にRobinhood Walletのウォレットユーザー向けガス補助が終了し、今後CEXのガス代無料や補助が順次撤廃されるにつれ、ユーザーは実際の取引コストをより多く負担し始めることになる。その時、Robinhood Chainがより高い実際の取引コストの下で現在の取引活発度とエコシステムの繁栄を維持できるかどうかが、その高額手数料モデルの持続可能性を試すストレステストとなるだろう。