国債利回りが2008年以来の高水準に！米日国債が相次ぎ節目を突破、世界の債券市場が全面安となった理由は？

10年物米国債利回りは4.78%を突破し5%の大台に迫り、10年物日本国債利回りは30年ぶりに3%に達した。世界の二大ベンチマーク国債が相次いで節目を突破した背景には、世界的なインフレ高止まり、財政赤字の制御不能、多くの国での利下げ見通し消滅というマクロ的圧力の集中がある。5%の米国債利回りは終着点ではなく、新常態の始まりかもしれない。

世界の債券市場はここ20年で最も激しい売りに見舞われている。ブルームバーグ世界国債指数の利回りは4営業日連続で上昇し、3.72%と2008年半ば以来の高水準となった。これは単一市場の局所的な変動ではなく、米国、日本、オーストラリア、そしてG10全体を巻き込む体系的な再評価である。

火曜日（9月1日）、米10年債利回りは一時4.78%と2025年1月以来の高水準をつけ、日本10年債利回りは30年ぶりに3%に達し、オーストラリアの同年限債利回りも2011年以来の高水準となった。英国10年債利回りは2008年6月以来の高水準に上昇し、7ベーシスポイント上昇の5.223%となった。

この売りを駆動する論理は連鎖的である。米連邦準備制度理事会（FRB）のケビン・ウォーシュ理事がジャクソンホール会議でインフレ抑制姿勢を再確認し、米イラン紛争の激化でブレント原油が1バレル90ドル台に戻り、さらに米国債残高が40兆ドルを突破し財政赤字が拡大し続ける中、市場は「より長期にわたる高金利」の織り込みを全面的に見直している。

しかし、より重要な問題は、過去10年以上にわたって世界の資産価格を支えてきた低コスト資金の時代が終わった可能性があることだ。アナリストは、5%の米国債利回りは終着点ではなく、新常態の始まりかもしれないと指摘する。

引き金：ウォーシュ理事の強硬発言と原油価格ショック

今回の売りを直接引き起こしたのは、二つの力の同時爆発である。

ウォーシュ理事は先週金曜日のジャクソンホールでの講演で、インフレを徹底的に抑え込む姿勢を改めて表明した。FRBは5年連続でインフレ目標を達成できていない。講演後、金利スワップ市場が織り込む9月利上げ確率は34%から65%に急上昇した。

同時に、米イラン紛争が再び激化し、ホルムズ海峡のエネルギー輸送路への持続的な混乱が懸念され、ブレント原油価格は1.2%上昇し約91.55ドル/バレルとなった。原油高はインフレ期待を直接強め、債券価格をさらに押し下げた。

ブルームバーグの報道によると、複数の現職および元米イラン当局者は、中東紛争が数カ月続くと予想している。これはエネルギー価格の上昇圧力が短期的に解消されず、インフレ経路の不確実性が債券市場を悩ませ続けることを意味する。

二つの力が重なり、債券市場への圧力が急激に強まった。バークレイズとソシエテ・ジェネラルはウォーシュ理事の講演後、金利予測を修正し、従来予想していなかった9月と12月の利上げを基本シナリオに組み入れた。

米国債の核心的論理：赤字の制御不能と実質金利の再評価

米国債利回りの上昇には、地政学よりも深い構造的要因がある。

米国の国家債務は8月に40兆ドルを突破し、国債市場の供給圧力が強まり続けている。同時に、大手テクノロジー企業が人工知能インフラ建設の資金調達のため長期社債を大規模に発行しており、9月には約2000億ドルの高格付け社債が市場に流入し、国債と同じ資金を奪い合う見込みだ。

MarketWatchの報道によると、米国の名目GDP成長率は前年比約6.6%に加速したが、実質成長率は2.1%に過ぎず、その差は主にインフレを反映している。GDPデフレーターは前年比4.4%上昇した。歴史的に、10年債利回りは通常GDPデフレーターを上回るが、現在の両者のスプレッドは歴史的低水準にあり、利回りにはなお上昇余地があることを示している。

さらに注目すべきは、今回の利回り上昇が主にインフレ期待ではなく実質利回りを通じて実現していることだ。これは債券市場が単にインフレを織り込んでいるのではなく、より高い実質リターンを要求していることを示しており、米国経済の長期的な均衡金利水準の根本的な再評価である。

MarketWatchの報道によると、名目GDP成長率はマネーサプライの伸びも上回っており、貨幣流通速度の上昇は歴史的に長期金利の上昇と高い相関がある。

報道によると、ベッセント財務長官は月曜日、約31.5兆ドルの国債市場の問題についてウォーシュ理事と立場が一致していると述べた。財務省は8月中旬に10年から30年債の買い入れ規模拡大を発表したが、アナリストは当局の現在の意図は利回りを安定させることであり、積極的に押し下げることではないとみている。

世界の中央銀行の引き締めが共鳴、低コスト資金の時代が終わる

この債券売りのもう一つの核心的論理は、世界的な低コスト資金の時代の終焉である。

長らく、米国債の低利回りは日本や欧州などの低金利経済からの安価な外資の継続的な流入に部分的に依存してきた。しかし、世界の主要中央銀行が相次いで金融政策を引き締める中、この論理は崩れつつある。

海外利回りの上昇に伴い、米国債の外国人投資家にとっての相対的魅力は低下し、特に通貨ヘッジコストを考慮すると、米国債の上昇圧力がさらに強まる。ブルームバーグのストラテジスト、マーク・クランフィールド氏は次のように指摘する。

「G10債券トレーダーは日本国債をますます注視しており、オーストラリア債券も米国債ではなく日本国債に追随する動きが増えている。現在の環境は極めて不利だ。インフレの粘着性に、米国、日本、英国、フランスの巨額の財政赤字が重なっている。」

日本の変化は特に重要だ。日本銀行は2024年に世界最後のマイナス金利政策を終了し、その後日本国債利回りは急速に上昇した。10年債利回りは1年前には約1.5%だったが、現在は3%に達し、倍増した。

国際投資家の日本国債月次現物取引に占める割合は2009年の12%から約3分の2に上昇しており、日本国債は再び世界の資産配分における重要な選択肢となりつつある。これは、これまで米国債に流れていた資金の一部が還流していることを意味する。

同時に、財政圧力も無視できない。日本の高市早苗首相政権は空前の規模の財政支出計画を打ち出したが、食品消費税減税の財源案はまだ明確になっておらず、財政持続可能性への懸念が日本国債利回りをさらに押し上げている。財務省の次年度当初予算要求では、国債費が過去最高の36.6兆円（約2300億ドル）に達した。

米国、日本、欧州、オーストラリアなどで利上げ期待が全面高

世界の債券市場の大暴落の中、世界的な金利再評価の波が広がり続け、主要中央銀行の金融引き締めへの賭けが顕著に強まっている。

ジャクソンホール世界中央銀行会議後、ブルームバーグのデータによると、スワップ市場が織り込む9月の米利上げ確率はウォーシュ理事の講演前の34%から65%に急上昇した。

さらに、金利スワップ市場は、欧州中央銀行の9月10日会合での利上げを完全に織り込み、ニュージーランド準備銀行の今週の利上げ確率は98%、日本銀行の9月18日の利上げ確率は92%、10月の利上げは完全に織り込まれていることを示している。

ウォールストリート・シーインの記事によると、日本の国営放送NHKの報道として、ベッセント米財務長官は月曜日、G20財務相会議の合間に片山さつき財務相と植田和男日銀総裁とそれぞれ会談した。ベッセント長官は両者に対し、日本は次に利上げすべきだと明確に伝えた。

その後、ベッセント長官はCNBCのインタビューで「私は市場が知らない情報を持っている。日本政府と日銀が行動を起こし、円高を推進すると確信している」と述べた。これはこれまででワシントンが日本の金融政策について発した最も明確なシグナルである。

ペッパーストーン・グループのストラテジスト、ディリン・ウー氏は「世界の主要中央銀行の政策経路が同じ月に集中して明らかになることで、金利・為替市場に非常に密度の高い価格形成の窓が生まれている」と指摘する。

世界の共鳴：オーストラリアから欧州への連鎖反応

この売りは単一市場の孤立した出来事ではなく、世界的な同時共鳴へと発展している。

火曜日、オーストラリア10年債利回りは2011年以来の高水準に上昇した。オーストラリアが発表したインフレ指標が予想を上回ったことを受け、トレーダーは豪準備銀行の今年4回目の利上げへの賭けを強め、確率は54%に上昇した。

TDセキュリティーズのアジア太平洋地域シニア金利ストラテジスト、プラシャント・ネウナハ氏は次のように述べる。

「債券市場は崩壊していないが、非常に明確なメッセージを発している。インフレが粘着的であればあるほど、政策金利は『より高く、より長く』ならざるを得ない。財政悪化とより高いタームプレミアムが引き続き市場の焦点となるだろう。」

季節性から見ると、圧力は続く可能性がある。ブルームバーグのデータによると、過去10年間で9月と10月は世界債券指数のパフォーマンスが最も悪い2カ月であり、平均月間下落率はともに1%を超えている。

株式市場に圧力、借入コストが全面上昇

利回りの持続的な上昇は、複数の経路を通じて実体経済と金融市場に波及している。

株式市場について、ダコタ・ウェルス・マネジメントのシニアポートフォリオマネジャー、ロバート・パブリク氏は次のように述べる。

10年債利回り4.75%は投資家が「本当に警戒し始める」水準であり、市場は利回りが5%に達して株式調整を引き起こすことを懸念し始めている。

フランクリン・テンプルトン・インスティテュートのチーフ市場ストラテジスト、クリス・ガリポー氏は、株式市場は現在の金利水準にまだ耐えられるが、10年債利回りが5%を突破すれば、株式市場は「いくつかの問題に直面する可能性がある」と述べる。

一般家庭にとって、10年債利回りは30年住宅ローン金利の基準であり、利回り上昇は住宅購入コストを直接押し上げる。

メットライフ・インベストメント・マネジメントのチーフ市場ストラテジスト、ドリュー・マタス氏は、利回りが3.5%から4.5%の「快適ゾーン」を突破すれば、家計は貯蓄を増やさざるを得なくなり、消費に下押し圧力がかかると指摘する。

30年債利回りは現在5.27%で、今年1月以来55営業日で5%を上回って引けており、2006年以来最多となっている。8月中旬には30年債利回りが一時5.34%と2007年以来の高水準をつけた。

ナティクシス・インベストメント・マネジャーズのポートフォリオストラテジスト、ギャレット・メルソン氏は、利回りがさらに上昇すれば、特に最近の経済ハードデータの軟化を背景に、株式市場が直面する複数の逆風が強まると警告する。同氏は次のように述べる。

「魅力的な実質利回りとわずかな成長減速の兆しがあれば、市場の物語を変え、債券への買い需要を再び呼び起こすのに十分だ。」

今週金曜日に発表される8月の非農業部門雇用統計が、次の重要な観察ポイントとなる。