La loi GENIUS a manqué son échéance, mais les règles sur les stablecoins arrivent

Le Congrès a donné un an aux régulateurs pour transformer la loi GENIUS en un manuel de règles opérationnel pour les stablecoins. Ils ont manqué l'échéance.

Cela ne signifie pas que la loi est morte. Cela signifie que la réglementation des stablecoins avance désormais selon le calendrier des agences.

La loi GENIUS est entrée en vigueur le 18 juillet 2025. Elle exigeait des agences fédérales qu'elles rédigent les règles d'application dans un délai d'un an. Cette échéance est passée le 18 juillet 2026, sans qu'aucune règle finale ne soit en place. L'OCC prévoit désormais de finaliser sa règle sur les stablecoins d'ici novembre, ce qui repousserait la date d'entrée en vigueur à environ mars 2027, compte tenu du délai de mise en œuvre de 120 jours prévu par la loi.

Ce retard place les émetteurs dans une position étrange. La loi existe. L'orientation de base est claire. Mais les règles qui déterminent les licences, les réserves, les rapports, les examens, l'accès des émetteurs étrangers et le traitement des rendements sont encore en cours de rédaction.

Pour une industrie bâtie sur la rapidité de règlement, la loi sur les stablecoins la plus importante des États-Unis avance lentement.

Ce qu'exige la loi GENIUS

La loi GENIUS crée un cadre fédéral pour les stablecoins de paiement destinés aux utilisateurs américains.

Elle exige que les émetteurs de stablecoins soient agréés, maintiennent des réserves en proportion un pour un, accordent aux détenteurs des droits de remboursement, rendent compte régulièrement aux régulateurs et publient des informations mensuelles. Les réserves éligibles sont limitées à des actifs en dollars à faible risque, tels que les dollars américains, les bons du Trésor, les dépôts bancaires assurés et les accords de rachat de titres du Trésor.

C'est plus strict que les modèles de réserves utilisés par certains émetteurs aujourd'hui. Les obligations d'entreprise, les fonds monétaires à risque de crédit et d'autres instruments à rendement plus élevé ne seraient pas admissibles, à moins que les régulateurs n'élargissent la définition dans les règles finales.

Les grands émetteurs font l'objet d'une surveillance supplémentaire. Les sociétés de stablecoins dont la capitalisation boursière dépasse 50 milliards de dollars doivent se soumettre à des audits annuels. Tous les émetteurs doivent faire un rapport hebdomadaire à leur régulateur principal et publier des informations mensuelles sur les réserves.

La loi entre en vigueur le 18 janvier 2027, ou 120 jours après la publication des règles finales, selon la première éventualité. Comme aucune règle finale n'a été publiée, le second délai n'a pas commencé. Si l'OCC termine en novembre, la date de conformité est repoussée à environ mars 2027. Si les règles finales glissent jusqu'en 2027, le calendrier est à nouveau modifié.

Pourquoi les régulateurs ont manqué l'échéance

Le Congrès a traité la mise en œuvre des stablecoins comme un travail d'un an. Les agences ont trouvé quelque chose de plus compliqué.

L'OCC rédige des règles prudentielles pour les banques nationales et les émetteurs non bancaires agréés au niveau fédéral. Ces règles couvrent les réserves, le capital, la liquidité, la conservation, la gestion des risques et les procédures d'examen.

Le FinCEN et l'OFAC s'occupent de la conformité en matière de lutte contre le blanchiment d'argent et de sanctions. Leurs règles exigent que les émetteurs mettent en place des programmes conformes à la loi sur le secret bancaire, déposent des déclarations d'activités suspectes et filtrent les transactions blockchain par rapport aux listes de sanctions.

La FDIC et la NCUA élaborent des règles parallèles pour les banques à charte d'État et les coopératives de crédit sous leur supervision.

Chaque agence a des pouvoirs, des procédures et des priorités de surveillance différents. Il en résulte une élaboration de règles échelonnée. L'OCC avance en premier. Les règles de la FDIC suivent. Le cadre de lutte contre le blanchiment d'argent du FinCEN pourrait ne pas être finalisé avant début 2027.

Cela crée un problème pratique. Un émetteur pourrait recevoir l'approbation de l'OCC avant que les règles finales de lutte contre le blanchiment d'argent ne soient terminées. Il doit soit se conformer à des règles proposées susceptibles de changer, soit attendre et risquer un délai de conformité comprimé.

Le contrôleur par intérim Michael Hsu a déclaré que l'OCC visait à finaliser sa règle d'ici novembre afin de pouvoir commencer à traiter les demandes au cours de la nouvelle année. Cela suggère que l'octroi de licences prudentielles pourrait commencer avant que toutes les règles de conformité connexes ne soient achevées.

La question Tether

Tether est le plus grand problème non résolu dans le déploiement de la loi GENIUS.

L'USDT reste le plus grand stablecoin au monde, avec environ 140 milliards de dollars en circulation en août 2026. Tether Limited est constituée dans les îles Vierges britanniques et n'est pas agréée en tant qu'institution financière américaine.

La loi GENIUS offre aux émetteurs étrangers une voie d'accès au marché américain, mais seulement si le département du Trésor détermine que leur juridiction d'origine dispose d'une surveillance réglementaire comparable. En août 2026, aucune détermination de réciprocité de ce type n'a été émise pour les îles Vierges britanniques ou toute autre juridiction.

Sans cette détermination, Tether ne pourrait pas légalement servir les entreprises américaines une fois la loi entrée en vigueur. L'application serait compliquée car l'USDT se négocie à l'échelle mondiale, mais les bourses, dépositaires et institutions financières américains pourraient se voir interdire de le soutenir directement.

Tether se prépare aux deux issues. La société prévoit de suivre la voie des émetteurs étrangers pour l'USDT. Elle a également lancé l'USAT, un stablecoin axé sur les États-Unis conçu pour se conformer à la loi GENIUS dès le départ.

La part de marché évolue déjà. La part de l'USDT dans le volume des échanges sur les bourses américaines est passée de 72 % en janvier 2026 à environ 64 % en août. L'USDC est passé de 18 % à 26 % sur la même période.

La loi accorde aux fournisseurs de services d'actifs numériques jusqu'en juillet 2028 avant qu'il ne leur soit totalement interdit de proposer des stablecoins non conformes. Cette période de grâce donne du temps à Tether, mais elle crée également un marché à deux vitesses : les stablecoins conformes bénéficient d'une préférence réglementaire, tandis que l'USDT fonctionne dans le cadre d'une fenêtre de transition temporaire.

Qui est le plus proche de la conformité

L'USDC de Circle est le stablecoin quasi conforme le plus évident.

Circle détient déjà des réserves principalement en bons du Trésor et opère sous plusieurs licences d'émetteur de monnaie d'État. Le principal ajustement pourrait concerner la composition des réserves si l'OCC exclut certaines expositions aux fonds monétaires des réserves éligibles.

Le RLUSD de Ripple est également conçu pour le nouveau cadre. Il a dépassé 2 milliards de dollars de capitalisation boursière en août 2026 et détient des réserves en actifs libellés en dollars américains auprès d'un dépositaire réglementé. Sa croissance sur le XRP Ledger l'a positionné comme un stablecoin de règlement institutionnel.

Le PYUSD de PayPal, émis par l'intermédiaire de Paxos Trust, opère déjà sous la supervision du Département des services financiers de l'État de New York. Sa transition impliquerait une licence fédérale en plus de l'autorisation d'État existante.

Le schéma est clair. Les émetteurs qui se sont construits autour de la conformité sont confrontés à des ajustements progressifs. Les émetteurs qui se sont construits autour de la vitesse, des structures offshore ou de la part de marché sont confrontés à une restructuration plus lourde.

La loi GENIUS n'est pas seulement un manuel de règles. C'est un filtre.

L'adoption institutionnelle attend les règles finales

Le retard est important car les grands produits institutionnels attendent une certitude réglementaire.

Le réseau de dépôts tokenisés de la Clearing House, impliquant JPMorgan, Bank of America, Citi et Wells Fargo, vise un lancement au premier semestre 2027. Ce calendrier suppose que les règles de la loi GENIUS soient finalisées et que la date d'entrée en vigueur soit connue.

La proposition du FASB du 18 août visant à traiter les stablecoins éligibles comme des équivalents de trésorerie dans les bilans des entreprises est également liée à la loi. Ce traitement comptable dépend du fait que les stablecoins disposent de droits de remboursement à vue et de réserves séparées en proportion un pour un, deux caractéristiques centrales de la loi GENIUS.

Si les règles de la loi GENIUS et la norme du FASB sont finalisées dans les délais, les trésoriers d'entreprise pourraient obtenir à la fois une clarté réglementaire et comptable pour les avoirs en stablecoins. Si l'un des processus prend du retard, l'adoption institutionnelle ralentit.

Le consortium de stablecoins à partage de revenus OUSD, qui comprend Visa, Mastercard, Stripe et BlackRock parmi plus de 140 partenaires, est positionné autour de cette convergence. Un stablecoin qui se qualifie comme équivalent de trésorerie et répond aux exigences de réserves fédérales pourrait devenir un instrument de règlement numérique qui se comporte davantage comme un bon du Trésor que comme un actif crypto spéculatif.

Le capital attend. Le manuel de règles est le goulot d'étranglement.

La stratégie du dollar derrière la loi

La loi GENIUS est souvent décrite comme une législation de protection des consommateurs. Ce n'est qu'une partie de l'histoire.

L'objectif stratégique plus large est la domination du dollar.

Les stablecoins libellés en dollars représentent environ 170 milliards de dollars d'offre en circulation en août 2026. Leurs réserves créent une demande de bons du Trésor et de dépôts en dollars assurés. Si le marché des stablecoins atteint 1 000 milliards de dollars d'ici 2030, les exigences de réserves pourraient devenir une source significative de demande de bons du Trésor.

Cela explique l'accent mis par la loi sur la qualité des réserves et la surveillance des émetteurs étrangers. Le cadre de réciprocité est conçu pour empêcher les émetteurs offshore de servir le marché américain sous des règles plus faibles tout en bénéficiant de la demande de dollars.

L'angle géopolitique est simple. Les stablecoins en euros sont régis par MiCA. Le yuan numérique chinois est une monnaie numérique de banque centrale. La politique américaine en matière de stablecoins repose sur des émetteurs privés réglementés qui étendent le règlement en dollars sur les rails de la blockchain.

La loi GENIUS est le fondement juridique de ce modèle. Même avec des retards, la direction est claire : les stablecoins en dollars sont intégrés dans le périmètre de la réglementation financière.

Ce que les règles finales doivent encore décider

La règle finale de l'OCC tranchera plusieurs questions importantes.

La première est la définition exacte des réserves éligibles. La loi cite les bons du Trésor, les dépôts assurés et les pensions sur titres du Trésor. Les régulateurs doivent encore décider si des actifs à faible risque similaires, tels que les prises en pension au jour le jour ou les titres d'agence, peuvent être admissibles.

La deuxième concerne les exigences de capital pour les émetteurs non bancaires. Les banques ont déjà des règles de capital. Les émetteurs de stablecoins n'en ont pas. L'OCC doit décider du montant de capital dont les émetteurs non bancaires ont besoin pour absorber les pertes opérationnelles sans toucher aux réserves des clients.

La troisième est l'examen. L'OCC a proposé des examens réguliers sur place pour les émetteurs de stablecoins agréés au niveau fédéral. Ce serait un changement opérationnel majeur pour les sociétés de crypto non bancaires et pourrait favoriser les grands émetteurs disposant d'équipes de conformité plus étoffées.

La quatrième est le rendement. La loi GENIUS n'interdit pas explicitement les intérêts ou les récompenses sur les soldes de stablecoins. La loi CLARITY pourrait ajouter une interdiction de rendement sur les stablecoins si elle est adoptée. Si ce n'est pas le cas, l'interprétation de l'OCC devient décisive. Cette décision pourrait affecter l'activité de récompenses USDC de Coinbase et le marché plus large des stablecoins DeFi.

La cinquième est l'interopérabilité. Un stablecoin émis sur Ethereum et le même stablecoin émis sur Solana sont techniquement des instances de jetons distinctes. La règle finale doit préciser si une licence fédérale couvre tous les déploiements de chaînes ou si chaque version comporte des exigences distinctes.

Ce qui pourrait changer les perspectives

Deux évolutions pourraient modifier la trajectoire actuelle.

La première serait un nouveau retard. Si l'OCC manque son objectif de novembre et que la finalisation glisse jusqu'à la mi-2027, les émetteurs pourraient commencer à prendre des décisions commerciales fondées sur leur propre lecture de la loi. Cela augmenterait le risque d'application et affaiblirait la certitude que la loi était censée fournir.

La seconde serait l'adoption par le Congrès de la loi CLARITY avec des dispositions sur les stablecoins qui prévalent sur le cadre de la loi GENIUS ou le modifient. Cela pourrait obliger les agences à ajuster ou à recommencer certaines parties du processus d'élaboration des règles.

Pour l'instant, l'industrie semble disposée à travailler avec la trajectoire actuelle. La lettre de la Blockchain Association du 25 août soutenant les règles proposées suggère que les grandes entreprises de crypto préféreraient voir la loi GENIUS finalisée plutôt que de rouvrir le cadre à partir de zéro.

L'échéance a été manquée. L'orientation politique ne l'a pas été.

Les États-Unis continuent d'avancer vers un régime fédéral des stablecoins. Il arrive simplement plus tard que le Congrès ne l'avait promis.