Verabschieden Sie sich von katastrophalen Börsencrashs: Ein detaillierter Blick auf die Krypto-Kredit- und Futures-Märkte im zweiten Quartal 2026

Autor: Zack Pokorny , Galaxy

Zusammengestellt von: Saoirse, Foresight News

Da der Trend zum Schuldenabbau am Markt anhielt, war das zweite Quartal 2026 das erste Quartal seit dem vierten Quartal 2022, in dem das Volumen der On-Chain-Kreditvergabe über alle Kategorien hinweg gleichzeitig zurückging, einschließlich zentralisierter Finanzdienstleistungen (CeFi), dezentralisierter Finanzdienstleistungen (DeFi) und des Krypto-Besicherungsanteils von Stablecoins in Collateralized Debt Positions (CDPs).

Der wesentliche Unterschied zwischen dieser Markterholung und dem vorherigen Bärenmarkt besteht darin, dass die ausstehenden Kredite stetig und schrittweise zurückgegangen sind, anstatt einen einmaligen Einbruch zu erleiden. Im zweiten Quartal 2022 brach der Markt für kryptogesicherte Kredite um über 55 % ein, gefolgt von weiteren Rückgängen um 9 % bzw. 29 % im dritten und vierten Quartal 2022. Im Gegensatz dazu betrug der Marktrückgang während dieses Schuldenabbaus in den drei aufeinanderfolgenden Quartalen lediglich 10 %, 5 % und 17 %.

Wir gehen davon aus, dass dieser moderate Abwärtstrend einen gesünderen Schuldenabbauzyklus darstellt: Er wird durch die proaktive und schrittweise Risikoreduzierung des Marktes angetrieben und nicht durch groß angelegte Zwangsliquidationen oder Zahlungsausfälle von Kontrahenten. Sollte die Kreditvergabe künftig weiter zurückgehen, dürfte sich dieser schrittweise Abwärtstrend fortsetzen, und die Kettenreaktion massiver Verluste aus dem Jahr 2022 dürfte sich nicht wiederholen.

Der Schuldenabbau auf Ebene der Konzernfinanzabteilung ist hauptsächlich auf den von Strategy im Mai 2026 abgeschlossenen Schuldenrückkauf im Wert von 1,5 Milliarden US-Dollar zurückzuführen. Durch diesen Schritt reduziert sich die Verschuldung, die die Treasury-Strategie für digitale Vermögenswerte stützt, auf 16,1 Milliarden US-Dollar und entspricht damit in etwa dem Verschuldungsgrad vergleichbarer Unternehmen im Juli 2025.

Im Terminmarkt blieb das offene Interesse (Open Interest, OI) zum Quartalsende weitgehend unverändert und sank im Vergleich zum Vorquartal lediglich um 3,08 % auf 103,2 Milliarden US-Dollar. Hinter diesem leichten Gesamtrückgang verbarg sich jedoch eine deutliche interne Divergenz: Das offene Interesse an Bitcoin fiel um 6,24 % auf 45,04 Milliarden US-Dollar; das offene Interesse an Ethereum verzeichnete einen stärkeren Rückgang um 26,31 % auf 21,99 Milliarden US-Dollar. Zum Quartalsende entfielen 65 % des gesamten offenen Interesses an Terminkontrakten auf Bitcoin und Ethereum. Diese Stabilität zum Quartalsende hielt jedoch nicht an; bis Ende Juli hatte sich das offene Interesse an Terminkontrakten auf rund 114 Milliarden US-Dollar erholt, wobei sowohl Bitcoin (48 Milliarden US-Dollar) als auch Ethereum (25,74 Milliarden US-Dollar) ihre Tiefststände aus dem zweiten Quartal übertrafen.

Wichtigste Punkte

• Insgesamt ging das Volumen der durch Krypto-Assets besicherten Kredite im zweiten Quartal 2026 um 11,33 Milliarden US-Dollar (-16,78 %) zurück und sank auf 56,16 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang um 40,13 % gegenüber dem Höchststand von 78,69 Milliarden US-Dollar im dritten Quartal 2025.
• Die ausstehenden, auf US-Dollar lautenden Kredite an DeFi-Kreditplattformen sind im dritten Quartal in Folge gesunken und haben sich in diesem Quartal um 7,79 Milliarden US-Dollar (-27,61 %) auf 20,43 Milliarden US-Dollar verringert.
• Laut den Tracking-Statistiken des Galaxy Research Institute belaufen sich die ausstehenden Schulden von Unternehmen, die Strategien zum direkten Kauf oder zur Auffüllung digitaler Vermögensbestände anwenden, auf 16,1 Milliarden US-Dollar.
• Das offene Interesse an Futures (OI), einschließlich ewiger Kontrakte, sank im Monatsvergleich um 3,08 % auf 103,2 Milliarden US-Dollar.

Besicherte Kredite für Krypto-Assets

Die folgende Marktübersicht zeigt die Geschichte und die aktuellen Hauptakteure im CeFi- und DeFi-Kryptokreditsektor. Aufgrund des Einbruchs der Krypto-Asset-Preise und der Liquiditätskrise brachen einige der größten CeFi-Kreditinstitute in den Jahren 2022 und 2023 zusammen; diese sind in der Grafik rot markiert.

Zentralisierte Finanzdienstleistungen (CeFi)

Die folgende Tabelle vergleicht die verschiedenen CeFi-Kreditinstitute, die in dieser Marktanalyse berücksichtigt werden. Einige Institute bieten Anlegern diversifizierte Dienstleistungen an; beispielsweise vergibt Coinbase, obwohl primär eine Börse, auch Kredite über außerbörsliche Kryptowährungskredite und Margin-Finanzierungen. Diese Analyse berücksichtigt ausschließlich das Volumen der kryptobesicherten Kredite jedes Instituts.

Laut Galaxy Research Institute belief sich der ausstehende Kreditbestand von CeFi zum 30. Juni auf 22,98 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang von 9,62 % gegenüber dem Vorquartal (eine Reduzierung um 2,45 Milliarden US-Dollar). Verglichen mit dem Tiefststand von 6,8 Milliarden US-Dollar im vierten Quartal 2023 bedeutet dies einen Anstieg um 16,14 Milliarden US-Dollar bzw. 235,94 %. Dennoch liegt er 37,16 % unter dem historischen Höchststand von 36,58 Milliarden US-Dollar im ersten Quartal 2022.

Das gesamte CeFi-Kreditvolumen ging im zweiten Quartal zurück, hauptsächlich aufgrund eines Rückgangs der ausstehenden, durch Tether garantierten Kredite; die Kredit-Ledger von Galaxy, Coinbase, Ledn, Arch, Sygnum und Milo wuchsen im Laufe des Quartals.

Tether bleibt mit einem Marktanteil von 58,54 % der dominierende Akteur im CeFi-Kreditmarkt, was einem Rückgang von 371 Basispunkten gegenüber dem Vormonat entspricht. Zusammen mit Maple (8,91 %, plus 52 Basispunkte gegenüber dem Vormonat) und Nexo (7,51 %, plus 49 Basispunkte gegenüber dem Vormonat) vereinen die drei größten Institute in dieser Statistik 74,96 % des Marktes auf sich, was einem Gesamtrückgang von 270 Basispunkten gegenüber dem Vormonat entspricht.

Beim Vergleich der Marktanteile ist es wichtig, die erheblichen Unterschiede zwischen den CeFi-Institutionen zu beachten: Einige Institute bieten nur bestimmte Kreditarten an (z. B. akzeptieren sie nur BTC-Sicherheiten, unterstützen nur Altcoin-Sicherheiten oder vergeben Kredite in Fiatwährung statt in Stablecoins); andere bedienen nur bestimmte Kundengruppen (institutionelle Kunden/Privatanleger); und ihre Geschäftstätigkeit unterliegt rechtlichen Beschränkungen. Diese Faktoren führen zu unterschiedlichen Expansionsmöglichkeiten der einzelnen Institute.

Die folgende Tabelle listet die Datenquellen für jedes CeFi-Institut im Galaxy Research Institute sowie die Berechnungslogik für die Ledger-Größe auf. DeFi- und On-Chain-CeFi-Daten sind öffentlich zugänglich und transparent. CeFi-Daten hingegen sind schwer zu beschaffen: Die Rechnungslegungsstandards für ausstehende Kredite verschiedener Institute sind uneinheitlich, die Häufigkeit der Informationsveröffentlichung variiert, und es ist schwierig, die Gesamtdatenquelle zu ermitteln.

Hinweis: Die von einer privaten Drittorganisation bereitgestellten Daten wurden vom Galaxy Research Institute nicht offiziell verifiziert.

Zentralisierte und dezentralisierte Finanzdienstleistungen

Der ausstehende, auf US-Dollar lautende Kreditbestand von DeFi-Kredit-Apps ging im zweiten Quartal zum dritten Mal in Folge zurück und sank um 7,79 Milliarden US-Dollar (-27,61 %) auf 20,43 Milliarden US-Dollar.

Unter Einbeziehung von DeFi-Anwendungen und CeFi-Kreditplattformen beliefen sich die gesamten ausstehenden kryptobesicherten Kredite zum Quartalsende auf 43,41 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang um 10,24 Milliarden US-Dollar (-19,08 %) gegenüber dem Vorquartal. Dieser Rückgang ist hauptsächlich auf On-Chain-Kredite zurückzuführen. Bemerkenswert ist, dass dies das erste Mal seit dem dritten Quartal 2023 ist, dass die ausstehenden CeFi-Kredite die der DeFi-Kreditanwendungen überstiegen haben.

Hinweis: Es besteht das Risiko von Doppelzählungen zwischen der Gesamtgröße des CeFi-Ledgers und den DeFi-Kreditstatistiken. Einige CeFi-Institutionen vergeben Kredite an Off-Chain-Kunden über DeFi-Protokolle. Beispielsweise könnte eine CeFi-Institution ungenutzte BTC verpfänden, USDC On-Chain verleihen und diese USDC dann an Off-Chain-Kreditnehmer weiterverleihen. Dieser Kredit würde sowohl als ausstehender DeFi-Kredit als auch als Kundenkredit in den Finanzberichten der Institution erfasst. Aufgrund fehlender Offenlegung und On-Chain-Identitätsprüfung ist es schwierig, diese Doppelzählungen herauszufiltern.

Der Rückgang des DeFi-Kreditvolumens im Vergleich zum Vorquartal war stärker als bei CeFi und markierte das Verschwinden des früheren Skalenvorteils von DeFi. Bis Ende des zweiten Quartals 2026 war der Marktanteil von DeFi-Kredit-Apps auf 47,05 % gesunken, ein Rückgang um 555 Basispunkte gegenüber dem Vorquartal; Ende des ersten Quartals lag dieser Anteil noch bei 52,6 %.

Das dritte Hauptsegment, der durch Kryptowährungen besicherte Anteil von Stablecoins in Collateralized Debt Positions (CDPs), ging im Vergleich zum Vorquartal um 1,09 Milliarden US-Dollar (-7,86 %) zurück. Dies birgt das Risiko einer Doppelzählung: Einige CeFi-Institutionen könnten durch die Ausgabe von CDP-Stablecoins Gelder beschaffen und diese anschließend an Kunden außerhalb der Blockchain verleihen.

Das gesamte durch Krypto-Assets besicherte Kreditvolumen ging im zweiten Quartal um 11,33 Milliarden US-Dollar (-16,78 %) auf 56,16 Milliarden US-Dollar zurück, ein Rückgang um 40,13 % gegenüber dem Höchststand von 78,69 Milliarden US-Dollar im dritten Quartal 2025.

Marktanteile nach Segmenten zum Ende des 2. Quartals 2026:

• DeFi-Kreditanträge: 36,37 % (Rückgang um 544 Basispunkte im Vergleich zum Vormonat)
• CeFi-Kreditplattformen: 40,93 % (plus 324 Basispunkte im Vergleich zum Vormonat)
• Krypto-Sicherheitenanteil der CDP-Stablecoins: 22,7 % (Anstieg um 220 Basispunkte gegenüber dem Vormonat)

Wenn wir DeFi-Kredite und CDP-Stablecoins zusammen als On-Chain-Kreditplattform betrachten, beträgt ihr kombinierter Marktanteil 59,07 %, ein Rückgang um 324 Basispunkte im Vergleich zum vorherigen Zeitraum.

Weitere Perspektiven auf dezentrale Finanzkredite

Die ausstehenden Kredite bei DeFi-Kredit-Apps sind seit ihrem Rekordhoch von 47,13 Milliarden US-Dollar am 19. September 2025 rückläufig; am 21. Juli 2026 betrug ihr Volumen 21,94 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang um 25,19 Milliarden US-Dollar gegenüber dem Höchststand bzw. 53,45 %.

Seit Ende des ersten Quartals 2026 hat der Drawdown im DeFi-Kreditgeschäft weiter zugenommen, doch in letzter Zeit gab es Anzeichen für eine leichte Entspannung.

Stablecoins

Auf Basis des gleitenden 7-Tage-Durchschnitts stieg der gewichtete durchschnittliche Kreditzins für Stablecoins vom 31. März bis zum 30. Juni in diesem Quartal um 27 Basispunkte; nach Quartalsende stieg der Zinssatz weiter auf 3,88 %.

Dieser Indikator wird berechnet, indem die Kreditkosten der Kreditverträge und die Prägegebühren der CDP-Stablecoins auf Basis des ausstehenden Kreditbetrags gewichtet werden.

Die folgende Grafik unterteilt die Kosten in zwei Kategorien: die Aufnahme von Stablecoins über Kreditprotokolle und die Prägung von CDP-Stablecoins mit Krypto-Assets als Sicherheiten. Die Zinssätze beider Kategorien korrelieren stark, der Zinssatz für die CDP-Prägung schwankt jedoch weniger, da er manuell und periodisch festgelegt wird und sich nicht in Echtzeit mit dem Markt ändert. In den letzten 21 Monaten wurden beide Zinssätze durch den US-Leitzins der Federal Reserve gestützt.

Der Referenzzinssatz für außerbörslich gehandelte USDC lag im zweiten Quartal zwischen 4,25 % und 5 %; er blieb zum Quartalsende bei 4,25 % und blieb bis zum 3. August auf diesem Niveau.

Die außerbörslichen Kreditzinsen für USDT schwankten ebenfalls zwischen 4,25 % und 5 %.

Bitcoin

Die Grafik zeigt die gewichteten durchschnittlichen Kreditzinsen für WBTC (Wallet on Bitcoin) über verschiedene öffentliche Blockchain-Kreditplattformen. On-Chain-WBTC dient primär als Sicherheit, und die Kreditnachfrage ist gering, was zu konstant niedrigen Kreditkosten führt. Im Gegensatz zu Stablecoins sind die On-Chain-BTC-Kreditzinsen sehr stabil, da Nutzer nur selten Kredite aufnehmen und zurückzahlen. Im zweiten Quartal schwankten die On-Chain-BTC-Kreditzinsen zwischen 0,44 % und 0,5 %.

Die historisch gewachsene Differenz zwischen On-Chain- und Off-Chain-(OTC)-Kreditzinsen für Bitcoin setzte sich auch in diesem Quartal fort. Die Nachfrage nach OTC-Bitcoin-Krediten stammt aus zwei Quellen: ① Nachfrage nach Leerverkäufen von Bitcoin; ② Aufnahme von Stablecoins oder Fiatwährungen mit Bitcoin als Sicherheit. Die durch Leerverkäufe getriebene Nachfrage ist im On-Chain-Kreditmarkt nicht weit verbreitet, wodurch die Kostendifferenz zwischen On-Chain- und OTC-Krediten entsteht.

Der außerbörsliche Zinssatz für Bitcoin blieb in diesem Quartal unverändert bei 1%.

ETH und stETH

Die folgende Grafik zeigt die gewichteten Kreditzinsen für ETH und stETH (durch Staking generiertes Ethereum gemäß dem Lido-Protokoll) auf verschiedenen Kreditprotokollen und öffentlichen Blockchains. Historisch gesehen waren die Kreditkosten für ETH höher als für stETH, da die Nachfrage nach ETH-Krediten stärker ist.

Nutzer leihen sich häufig ETH und wenden dabei eine zyklische Hebelstrategie an: Sie staken stETH (durch Staking von ETH bei Lido erworbene Zugangsdaten), leihen sich ETH und profitieren so vom jährlichen Ethereum-Staking-Ertrag. Unter normalen Marktbedingungen schwanken die Kosten für ETH-Leihgebühren im Durchschnitt um 50 Basispunkte über oder unter dem jährlichen Ethereum-Staking-Ertrag. Sobald die Leihgebühren den Staking-Ertrag übersteigen, wird diese Strategie unrentabel; daher ist es schwierig, dass der jährliche Zinssatz für Leihgebühren den Staking-Ertrag langfristig dauerhaft übersteigt.

Ähnlich wie bei WBTC wird stETH hauptsächlich als Sicherheit verwendet, daher sind die Kosten für die Aufnahme von stETH-Krediten in der Regel sehr niedrig.

Nutzer können ETH zu sehr niedrigen oder sogar negativen Nettozinsen leihen, indem sie verzinsliche Liquiditäts-Staking-Token (LST) und Liquiditäts-Restaking-Token (LRT) als Sicherheiten hinterlegen. Dies führt zu einer klassischen zyklischen Strategie: LST/LRT werden wiederholt als Sicherheit hinterlegt, unbesicherte ETH geliehen, diese erneut staken, um neue LST/LRT zu erhalten, und anschließend wird noch mehr ETH geliehen, wodurch die Staking-Rendite erhöht wird. Diese Strategie funktioniert nur, wenn die Kosten für die ETH-Leihung niedriger sind als die mit LST/LRT erzielbare jährliche Staking-Rendite. Abgesehen von wenigen Ausnahmen funktioniert diese Strategie in der Regel reibungslos.

ETH OTC-Kreditzinsen

Ähnlich wie bei BTC sind die Kosten für die Aufnahme von ETH-Krediten auf der Blockchain im Allgemeinen niedriger als bei außerbörslichen Krediten. Dafür gibt es zwei Hauptgründe:

• Die durch Leerverkäufer erzeugte Off-Chain-Kreditnachfrage ist On-Chain nicht häufig zu beobachten.
• Die Staking-Renditen von Ethereum haben sich zur Untergrenze für Off-Chain-Kreditzinsen entwickelt: Anbieter von Vermögenswerten sind nicht bereit, diese zu Zinssätzen unterhalb der Staking-Renditen außerhalb der Blockchain zu verleihen. Umgekehrt stellen die Staking-Renditen auf On-Chain-Märkten häufig die Obergrenze für ETH-Kreditzinsen dar.

Aave-Ledger-Analyse

Im Folgenden finden Sie eine detaillierte Analyse des Aave V3 Core Instance Ledgers (derzeit der größte On-Chain-Kreditmarkt) nach der Filterung. Für diese Analyse wurden drei Filterregeln verwendet:

• Mindestverschuldungsschwelle (100 $): Die Gesamtstatistik schließt Positionen unterhalb dieser Schwelle aus, wodurch minderwertige Kleinpositionen herausgefiltert werden. Dies führt jedoch zu einer Verzerrung der statistischen Ergebnisse hin zu großen Krediten.
• Meldeschwelle für den Gesundheitsfaktor (HF ≤ 50): Positionen mit einem Gesundheitsfaktor über 50 im Snapshot werden nicht in die Kernstatistik einbezogen. Diese überbesicherten Positionen sind in der Regel von geringem Volumen und haben für die Risikoanalyse nur geringe Bedeutung. Innerhalb dieses Schwellenwerts umfassen die schuldengewichteten Mittelwerte und Quantile des Gesundheitsfaktors nur Positionen mit 1 ≤ HF ≤ 50. Positionen mit HF < 1 werden nicht in die Gesundheitsfaktorstatistik einbezogen, während Positionen mit HF = 1 in die Statistik aufgenommen werden.

Ein höherer Gesundheitsfaktor deutet auf eine sicherere Position hin; ein Gesundheitsfaktor unter 1 bedeutet, dass die Position Liquidationsbedingungen ausgelöst hat. Der Gesundheitsfaktor wird wie folgt berechnet: (Gesamtwert der Sicherheiten × gewichteter durchschnittlicher Liquidationsschwellenwert) ÷ Gesamtdarlehensbetrag.

• Verschuldungsgrad (Debt-to-Equity-Ratio, D/E-Ratio): Nur Positionen, bei denen der Wert der Sicherheiten höher ist als die Schulden (positives Nettovermögen), werden berücksichtigt; Positionen mit negativem Nettovermögen werden weder in die D/E-Verteilung noch in den schuldengewichteten durchschnittlichen D/E-Wert einbezogen. Diese Regel gilt unabhängig von der Schuldenobergrenze von 100 US-Dollar: Selbst wenn ein Darlehen 100 US-Dollar übersteigt, wird es von der D/E-Statistik ausgeschlossen, wenn kein positives Nettovermögen vorhanden ist.

Basierend auf einer Momentaufnahme vom 7. August 2026 wurden nach der Filterung insgesamt 19.073 gültige, ausstehende Kredite identifiziert. Kredite im „E-Modus“ machten lediglich 8,91 % aller Positionen aus, ihr ausstehendes Volumen entsprach jedoch nahezu dem von regulären Krediten. Ein wesentliches Merkmal des E-Modus ist die hohe Korrelation zwischen dem Preis des geliehenen Vermögenswerts und dem Preis des als Sicherheit hinterlegten Vermögenswerts (z. B. die Aufnahme eines WETH-Kredits mit ETH als Sicherheit). Als Galaxy zuletzt am 22. April Statistiken erstellte, lag das Verhältnis von E-Modus-Krediten zu E-Modus-Krediten bei nahezu 60:40; der Rückgang dieses Verhältnisses ist auf einen Rückgang des ausstehenden Volumens von E-Modus-Krediten zurückzuführen.

Die nachfolgende Tabelle zeigt die schuldengewichteten Risikoindikatoren für die gefilterten Ledger, unterteilt in drei Gruppen: Gesamtpositionen, E-Modus und Normalmodus. Im E-Modus weisen die Kreditnehmer eine extrem hohe Gesamtverschuldung auf: ein schuldengewichtetes Beleihungsverhältnis (LTV) von ca. 90 %, ein schuldengewichteter Gesundheitsfaktor von nur 1,06 und ein Verschuldungsgrad (D/E) von ca. 10,7. Dies bedeutet, dass selbst ein geringfügiger Schock bei den Sicherheitenpreisen eine große Anzahl von Positionen in einen Stressbereich bringen kann.

Das Standardkreditmodell verfügt über einen wesentlich größeren Sicherheitspuffer: einen schuldengewichteten LTV von ca. 49 %, einen Gesundheitsfaktor von 1,79 und ein D/E-Verhältnis von ca. 1,07; es dient zur Absicherung gegen Risiken, bei denen die Sicherheiten nicht mit dem Preis des geliehenen Vermögenswerts korrelieren, wie z. B. bei der Aufnahme von USDC unter Verwendung von cbBTC als Sicherheit.

Die schuldengewichtete D/E-Berechnungsformel (nur anwendbar auf Positionen, bei denen Ci > Di, d.h. Sicherheiten > Schulden): D/E = Σi (Di × (Di ÷ (Ci − Di))) ÷ Σi Di, wobei Di die Schulden einer einzelnen Position und Ci den Wert der Sicherheiten einer einzelnen Position darstellt.

Als Nächstes analysieren wir den prozentualen Anteil verschiedener Sicherheiten im Aave V3 Core Market am US-Dollar-Wert. ETH-basierte Sicherheiten dominieren: WETH macht etwa 24 % aus, weETH (ETH-basierte, re-besicherte Wrapper-Zertifikate) 16 % und wstETH (Lido-stETH-basierte Wrapper-Zertifikate) 14 %, insgesamt also 54,6 % aller verfügbaren Sicherheiten; WBTC kommt auf etwa 14 %. Nur wenige Assets allein machen den Großteil des Sicherheitenwerts im Ledger aus, der Rest besteht aus Stablecoins und anderen verzinsten Token.

Betrachtet man die Zusammensetzung der Kredite, so macht WETH etwas über 37 % der Gesamtverbindlichkeiten aus – ein typisches Ergebnis der weit verbreiteten Nutzung von ETH-basierten, besicherten revolvierenden Kreditstrategien. Auch die Stablecoin-Kreditaufnahme ist beträchtlich: USDT macht etwa 28 % und USDC etwa 22 % aus und stellen zusammen die Hälfte des gesamten Kreditvolumens dar, während die übrigen Kryptowährungen einen geringeren Anteil ausmachen.

Im Vergleich zu den vorherigen Statistiken ist der Anteil von WETH an den ausstehenden Verbindlichkeiten deutlich von 51,1 % gesunken, was mit dem zuvor erwähnten Schuldenabbau im Bereich E-Mode übereinstimmt.

E-Mode-Segmentierungsperspektive

Die Sicherheiten von e-mode konzentrieren sich stark auf ETH-Staking-/Restaking-Token: Allein weETH macht 42 % dieser Sicherheiten aus; zusammen mit rsETH und wstETH repräsentieren diese drei Token 66,2 % der gesamten Sicherheiten von e-mode. Dies deutet darauf hin, dass das Risiko von e-mode nicht auf diversifizierten Sicherheiten beruht, sondern vielmehr auf einer konzentrierten Wette auf die Fundamentaldaten des Ethereum-Stakings.

Im Kreditbereich ist der Großteil der e-mode-Kredite in WETH denominiert; WETH macht 73 % der e-mode-Kredite aus. Dies entspricht dem Nutzerverhalten, ETH-basierte Sicherheiten zu verwenden, um wiederholt ETH zu leihen. Stablecoins haben ebenfalls einen gewissen Anteil, wobei USDT, USDe und USDC zusammen über zehn Prozent des Kreditvolumens von e-mode repräsentieren.

Die folgende Tabelle fasst die E-Mode-Positionen der einzelnen besicherten Vermögenswerte zusammen, einschließlich der schuldengewichteten Risikoindikatoren. Für eine Teilstichprobe, in der 99 % der Sicherheiten in einem einzigen Vermögenswert konzentriert sind, wird zusätzlich die implizite zyklische Hebelwirkung berechnet. Im Gegensatz zu einer typischen Rangliste nach Marktkapitalisierung handelt es sich hierbei im Wesentlichen um ein Ranking der am stärksten gehebelten Vermögenswerte. Liquiditätsbesicherte und rebesicherte ETH-Zertifikate schneiden mit hohen schuldengewichteten Beleihungswerten (LTV), Verschuldungsgraden (D/E-Verhältnissen) im hohen einstelligen bis niedrigen zweistelligen Bereich und Gesundheitsfaktoren, die nur geringfügig über 1 liegen, sehr gut ab. Dies entspricht einer großen Anzahl stark zyklischer, gehebelter ETH-Positionen.

Die Formel für die implizite Anzahl der Zyklen einer einzelnen Position lautet: N_i = ln((1 − (D/E)_i(1 − Li)) / Li) / ln(Li), wobei Li der Beleihungswert (LTV) der Position ist. Diese Formel wird nur für Teilstichproben mit einer Besicherung durch einen einzelnen Vermögenswert von ≥ 99 % verwendet. Das Ergebnis ist der schuldengewichtete Durchschnitt Ni. Positionen, bei denen L nicht im Intervall (0,1) liegt, der logarithmische Parameter nicht positiv ist oder das Ergebnis keinen endlichen Wert ergibt, werden ausgeschlossen. Die Ausgabewerte gelten nur für liquidbesicherte ETH, liquidumgesicherte ETH, verzinsliche Stablecoins und Pendle PT-Zertifikate.

Unternehmensverschuldungsstrategie

Galaxy Research erfasst derzeit ausstehende Schulden in Höhe von 16,1 Milliarden US-Dollar, die Unternehmen für den direkten Kauf oder die Aufstockung ihrer digitalen Vermögensverwaltungsstrategien nutzen. Aufgrund von Einschränkungen bei der Erfassung der Vorzugsaktien von Strategy durch Bloomberg besteht eine zeitliche Diskrepanz in der Zeitreihe der ausstehenden STRC-Aktien von Strategy, die Gesamtverschuldung spiegelt jedoch die tatsächlichen Verbindlichkeiten korrekt wider.

Strategy schloss im Mai einen Schuldenrückkauf im Wert von 1,5 Milliarden US-Dollar ab, wodurch die ausstehenden Schulden von Digital Asset Treasury Enterprise (DAT) in diesem Quartal um 1,5 Milliarden US-Dollar reduziert wurden.

Die nachstehende Tabelle zeigt die vierteljährlich anfallenden Zinsen auf die von DAT ausgegebenen Schuldtitel. Zu beachten ist, dass die STRC-Dividenden von Strategy vom Verwaltungsrat genehmigt und aus rechtlich verfügbaren Mitteln ausgeschüttet werden müssen; nicht ausgezahlte Dividenden werden angesammelt und müssen vor der Verteilung an nachrangige Wertpapiere beglichen werden. Daher werden STRC-Dividenden nicht nach einem festen Zeitplan ausgezahlt und die Beträge ungleichmäßig verteilt.

Unter Einbeziehung der DAT-Unternehmensschulden sanken die gesamten ausstehenden Krypto-bezogenen Schulden der Branche in diesem Quartal im Vergleich zum Vorquartal um 15,08 %. Nachdem sie im dritten Quartal 2025 ein Rekordhoch erreicht hatten, fielen die Krypto-bezogenen Schulden über alle On-Chain- und Off-Chain-Kanäle hinweg zum Ende des zweiten Quartals auf 73,2 Milliarden US-Dollar zurück und verzeichneten damit den dritten Quartalsrückgang in Folge.

Terminmarkt

Unter Einbeziehung von unbefristeten Verträgen sank das offene Interesse an Terminkontrakten im Monatsvergleich um 3,08 % auf 103,2 Milliarden US-Dollar; im Juli erholte es sich jedoch und erreichte zum Monatsende rund 114 Milliarden US-Dollar.

Wichtiger Hinweis: Das offene Interesse entspricht nicht dem gesamten absoluten Hebel. Einige offene Positionen sind durch Long-Positionen im Spotmarkt abgesichert, wodurch ein delta-neutrales Exposure erreicht wird; die Gesamthebelquote des Marktes lässt sich daher nicht allein aus dem offenen Interesse ablesen.

Im zweiten Quartal schwankte das offene Interesse an Bitcoin-Futures zwischen 44 und 62 Milliarden US-Dollar; es lag zu Quartalsbeginn bei 48,04 Milliarden US-Dollar und fiel bis zum 30. Juni auf 45,04 Milliarden US-Dollar (-6,24 %). Nach Quartalsende erholte es sich bis Anfang August wieder auf rund 48 Milliarden US-Dollar.

Das offene Interesse an ETH-Futures sank im zweiten Quartal stärker als das an BTC: Es begann bei 29,84 Milliarden US-Dollar und fiel bis zum 30. Juni auf 21,99 Milliarden US-Dollar, ein Rückgang von 26,31 %; nach Quartalsende erholte es sich wieder auf 25,74 Milliarden US-Dollar.

Am Ende des zweiten Quartals betrug das gesamte offene Interesse an BTC und ETH 67,07 Milliarden US-Dollar, was 65 % des gesamten Futures-Marktes ausmachte.

abschließend

Wir sind der Ansicht, dass der starke Rückgang am Terminmarkt am 10. Oktober 2025 und das zweite Quartal 2026 die Annahme bestätigt haben, dass die Hebelwirkung im Kryptomarkt allmählich abgebaut wird. Der Kreditmarkt verzeichnet einen allmählichen Rückgang anstelle eines abrupten Einbruchs, mit drei aufeinanderfolgenden Quartalen moderater Schrumpfung anstelle einer Wiederholung des drastischen Einbruchs innerhalb eines einzigen Quartals, wie er im Bärenmarkt 2022 zu beobachten war.

Die offenen Positionen bei Unternehmensanleihen und Futures zeigten ebenfalls einen kontrollierten Rückgang, anstatt eines passiven, erzwungenen Schuldenabbaus. Daten von Anfang Juli deuteten bereits darauf hin, dass die offenen Positionen bei Futures und das DeFi-Kreditvolumen ihren Tiefpunkt möglicherweise bereits erreicht haben.

Setzt sich dieser Trend fort, wird der Markt eine höhere Widerstandsfähigkeit gegenüber weiteren Rückgängen aufweisen und möglicherweise die im vorherigen Zyklus beobachtete Kette von Liquidationen und Zahlungsausfällen von Kontrahenten vermeiden können. Derzeit schreitet der Schuldenabbau schrittweise voran.