Quá trình mã hóa tài sản rủi ro (RWA) bước sang giai đoạn tiếp theo: Những lợi ích thực sự cần thời gian để xây dựng là gì?

Khi khuôn khổ phát hành token hóa tài sản rủi ro (RWA) ngày càng hoàn thiện, trọng tâm cạnh tranh trong ngành đang chuyển từ việc phát hành tài sản sang các hoạt động dài hạn sau phát hành. Khi bản thân "việc phát hành" không còn đủ tạo lợi thế cạnh tranh, câu hỏi về việc tài sản nào phù hợp làm tài sản dự trữ và liệu các nhà phát hành có thể thiết lập năng lực vận hành bền vững và đáng tin cậy hay không đang trở thành hai khía cạnh quan trọng để hiểu về tính bền vững lâu dài của RWA.

Khung pháp lý phát hành cho việc mã hóa tài sản thực (RWA) đang ngày càng hoàn thiện.

Từ lưu ký và phát hành đến tuân thủ quy định và cơ sở hạ tầng blockchain, các nhà cung cấp dịch vụ hiện đã có mặt cho từng giai đoạn. Đối với các nhóm có đủ vốn và chuyên môn, việc đưa tài sản được mã hóa ra thị trường diễn ra nhanh hơn bao giờ hết.

Đây là một cột mốc quan trọng trong sự phát triển của ngành quản lý khu dân cư (RWA), đồng thời cũng đang thay đổi nền tảng cạnh tranh trong ngành này.

Khi bản thân việc "phát hành" dần không còn là rào cản gia nhập thị trường đủ lớn, một câu hỏi cấp bách hơn bắt đầu xuất hiện: Điều gì sẽ xảy ra sau khi phát hành tài sản? Mười năm nữa, những doanh nghiệp quản lý tài sản rủi ro (RWA) nào vẫn có thể giành được sự tin tưởng của thị trường, tiếp tục được hội nhập vào hệ sinh thái tài chính và duy trì hoạt động ổn định?

Câu trả lời có thể không còn chỉ phụ thuộc vào "những tài sản nào đã được phát hành", mà còn phụ thuộc vào việc hệ điều hành được xây dựng xung quanh những tài sản đó có thể vượt qua thử thách của thời gian và các môi trường thị trường khác nhau hay không.

Từ việc phát hành RWA đến Lớp Dự trữ, tài chính trên chuỗi cần những loại tài sản nào?

Giai đoạn đầu phát triển tài chính trên chuỗi khối đã giải quyết phần lớn vấn đề kỹ thuật về cách thức luân chuyển giá trị tức thời và liên tục trên toàn cầu. Kể từ đó, ngành công nghiệp này ngày càng trở nên tinh vi hơn trong việc xây dựng các ứng dụng tài chính dựa trên các tài sản hiện có. Khi tài chính trên chuỗi khối tiếp tục phát triển, cơ sở tài sản hỗ trợ các ứng dụng này cũng cần phải mở rộng tương ứng.

Hiện tại, nền tảng này vẫn chủ yếu dựa trên đồng đô la Mỹ và các stablecoin định giá bằng đô la. Tuy nhiên, khi thị trường tiếp tục mở rộng, các tài sản thực chất lượng cao có thể cung cấp một cơ sở tài sản dự trữ đa dạng và đáng tin cậy hơn.

Đây cũng là Lớp Dự trữ mà Matrixdock (nền tảng RWA của BIT) đang xây dựng: cơ sở hạ tầng kết nối các tài sản này với các hệ thống xác thực, thanh khoản và vận hành cần thiết trên chuỗi khối của họ.

Tuy nhiên, một tài sản không tự động trở thành tài sản dự trữ chỉ vì nó đã được mã hóa.

Tài sản dự trữ cần được thẩm định liên tục, có giá cả đáng tin cậy và có khả năng vận hành mở rộng. Những điều kiện này không chỉ phụ thuộc vào bản thân tài sản mà còn phụ thuộc vào cơ sở hạ tầng vận hành được xây dựng xung quanh tài sản đó.

Do đó, việc xây dựng Lớp Dự trữ thực chất phụ thuộc vào hai khía cạnh: liệu bản thân các tài sản cơ sở có phù hợp làm tài sản dự trữ hay không, và liệu tổ chức phát hành có khả năng vận hành tương ứng hay không.

Đầu tiên, cần xem xét bản thân tài sản. Một tài sản có thể có giá trị cao, nhưng chưa chắc đã phù hợp để làm tài sản dự trữ. Tài sản dự trữ cần có tính chắc chắn cao về giá trị: giá cả phải được quan sát độc lập, bản thân tài sản phải có các đặc điểm được tiêu chuẩn hóa đầy đủ, và thị trường cơ sở phải có đủ độ sâu để hỗ trợ định giá và tính thanh khoản đáng tin cậy trong điều kiện có thể mở rộng.

Từ góc nhìn này, trái phiếu kho bạc ngắn hạn của Mỹ, vàng và bạc vật chất, và các công cụ thị trường tiền tệ đều có vị thế tốt. Chúng sở hữu thị trường phát triển, các tiêu chuẩn được chấp nhận rộng rãi, giá cả minh bạch và các quy trình cấp độ tổ chức được xây dựng xung quanh việc lưu ký và thanh toán. Những đặc điểm này cho phép việc xác minh tài sản, quản lý thanh khoản và tích hợp hệ sinh thái tài chính trở nên chuẩn hóa và có thể lặp lại hơn.

Ngược lại, tình hình tín dụng tư nhân phức tạp hơn. Tín dụng tư nhân có thể có những đặc điểm tiêu chuẩn hóa như giá trị tài sản ròng (NAV), lợi suất thỏa thuận và các sản phẩm cấu trúc, nhưng rủi ro tiềm ẩn vẫn không đồng nhất và thường yêu cầu thẩm định độc lập cho từng tài sản riêng lẻ. Giá trị của nó có thể cần được xác định thông qua định giá chứ không phải quan sát trực tiếp từ thị trường, và tính thanh khoản cũng như hiệu suất tín dụng của các khoản vay khác nhau cũng có thể khác nhau.

Những đặc điểm này khiến tín dụng tư nhân khó duy trì được sự chắc chắn cần thiết để tích lũy tài sản dự trữ.

Sự chắc chắn ở cấp độ tài sản chỉ là điểm khởi đầu. Sau khi tài sản được mã hóa và đưa lên chuỗi khối, bên phát hành vẫn cần liên tục chứng minh rằng cơ sở hạ tầng được xây dựng xung quanh tài sản đó có thể hoạt động như mong đợi.

Ưu điểm thực sự khó sao chép của RWA: bề dày thành tích tích lũy được qua quá trình hoạt động liên tục trong thời gian dài.

Vàng vật chất đã được sử dụng như một phương tiện lưu trữ giá trị trong nhiều thế kỷ, nhưng một token trên chuỗi đại diện cho vàng vẫn phụ thuộc vào một hệ điều hành cần được bảo trì lâu dài.

Việc quản lý dự trữ cần được liên tục, an ninh lưu ký cần được đảm bảo, các cơ chế xác minh cần được vận hành liên tục, việc rút tiền cần được thực hiện suôn sẻ, tính thanh khoản cần được duy trì, và việc tích hợp với các hệ sinh thái và giao thức khác nhau cũng cần được đảm bảo tính tin cậy.

Nhiều khía cạnh vận hành này không phải là không thể sao chép được. Một đối thủ cạnh tranh được đầu tư tốt có thể tận dụng các dịch vụ của bên thứ ba để xây dựng nhiều thành phần vận hành này.

Điều thực sự không thể sao chép nhanh chóng là hồ sơ vận hành được tích lũy bởi các thành phần này như một hệ thống hoàn chỉnh hoạt động thành công trong một thời gian dài.

Nhiều năm quản lý dự trữ ổn định, kiểm toán độc lập liên tục, các đợt rút tiền thành công, tính liên tục của thị trường, mạng lưới thanh khoản được thiết lập dần dần, tích hợp giao thức và hiệu suất thực tế của toàn hệ thống trong các điều kiện thị trường khác nhau chỉ có thể được tích lũy dần dần thông qua hoạt động liên tục.

Đây cũng là một đặc điểm quan trọng của hoạt động lâu dài: bản thân hoạt động có tính lặp đi lặp lại, nhưng bằng chứng thu được từ mỗi hoạt động sẽ tiếp tục tích lũy.

Mỗi cuộc kiểm toán bổ sung thêm một điểm xác minh mới; mỗi lần rút vốn thành công càng chứng minh cơ chế rút vốn có thể hoạt động hiệu quả; mỗi chu kỳ hoạt động thị trường liên tục tích lũy thêm lịch sử về giá cả và thanh khoản; và mỗi lần tích hợp hệ sinh thái mới càng mở rộng khả năng ứng dụng của tài sản trong một hệ thống tài chính rộng lớn hơn.

Khi những bằng chứng này tích lũy dần, chúng không chỉ tạo thành các sự kiện hoạt động riêng lẻ mà còn hình thành nên một hồ sơ hoạt động ngày càng hoàn chỉnh.

Điều này có thể tạo ra một chu kỳ vận hành liên tục được củng cố:

Vận hành liên tục → Tích lũy bằng chứng → Hồ sơ hoạt động vững chắc hơn → Hỗ trợ toàn diện hơn cho việc đánh giá thể chế → Phân phối rộng rãi hơn → Thanh khoản sâu hơn → Tiện ích tài sản thế chấp mạnh mẽ hơn → Tích hợp hệ sinh thái tốt hơn → Nhiều bằng chứng hoạt động hơn

Đối với các tổ chức, lịch sử hoạt động lâu dài hơn đồng nghĩa với việc có thể thu thập được nhiều bằng chứng lịch sử toàn diện hơn khi tiến hành thẩm định. Theo thời gian, những bằng chứng này có thể hỗ trợ việc phân phối rộng rãi hơn và tính thanh khoản cao hơn của tài sản, từ đó mở rộng hơn nữa việc sử dụng chúng làm tài sản thế chấp và thúc đẩy việc sử dụng tài sản trong nhiều ứng dụng tài chính hơn.

Mỗi trường hợp sử dụng mới lại tạo ra thêm các thị trường và hồ sơ hoạt động mới, từ đó củng cố chu kỳ này. Các hoạt động được lặp đi lặp lại liên tục, bằng chứng tích lũy, và những lợi thế thực sự cần thời gian để xây dựng được hình thành.

Vàng được mã hóa của Matrixdock, XAUm, là một ví dụ thực tế.

Bằng việc tiến hành kiểm toán dự trữ độc lập sáu tháng một lần, XAUm đã thiết lập được một hồ sơ xác minh liên tục và nhất quán; đồng thời, chỉ riêng trong nửa đầu năm 2026, XAUm đã bổ sung hơn 20 tích hợp hệ sinh thái.

Cả việc kiểm toán trữ lượng độc lập lẫn việc tích hợp hệ sinh thái, nếu xét riêng lẻ, đều không tạo nên lợi thế thực sự. Lợi thế đích thực đến từ bằng chứng được tích lũy thông qua các hoạt động quy mô lớn, liên tục và lâu dài.

Tại sao cả tài sản dự trữ và năng lực vận hành đều không thể thiếu?

Nếu phân tích sâu hơn về tính bền vững dài hạn của RWA, chúng ta có thể thấy hai khía cạnh: một là sự phù hợp của các tài sản cơ bản với tư cách là tài sản dự trữ, và hai là khả năng vận hành của tổ chức phát hành.

Việc kết hợp hai yếu tố này sẽ dẫn đến bốn kết quả khác nhau.

Tính phù hợp thấp của tài sản dự trữ cộng với năng lực vận hành thấp có nghĩa là bản thân các tài sản cơ sở không đáp ứng đủ điều kiện để đóng vai trò là tài sản dự trữ, trong khi tổ chức phát hành cũng thiếu năng lực vận hành để hỗ trợ hoạt động quy mô lớn của mình.

Sự phù hợp của các tài sản có trữ lượng thấp kết hợp với khả năng vận hành cao sẽ mang lại hiệu quả tương đối tốt hơn, nhưng ngay cả khả năng vận hành tốt nhất cũng không thể thay đổi về cơ bản đặc điểm của chính các tài sản đó, và giới hạn phát triển cuối cùng của chúng vẫn bị chính các tài sản đó quyết định.

Sự phù hợp cao của nguồn dự trữ tài sản kết hợp với năng lực vận hành mạnh mẽ tạo nên nền tảng vững chắc nhất cho sự phát triển bền vững lâu dài. Khi bằng chứng vận hành được tích lũy, niềm tin thị trường được củng cố và các ứng dụng thể chế được mở rộng, hai khía cạnh này sẽ hỗ trợ lẫn nhau, dần dần hình thành lợi thế bền vững lâu dài.

Sự kết hợp thứ tư, cụ thể là khả năng dự trữ tài sản cao cộng với lịch sử hoạt động hạn chế của tổ chức phát hành, là đáng chú ý nhất vì nó ít được nhận thấy nhất nhưng có thể có tác động đáng kể hơn.

Vàng và trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ có thị trường trưởng thành, được các tổ chức đánh giá cao và có lịch sử lâu đời như những tài sản tài chính. Những đặc điểm này dễ dàng mang lại cho thị trường cảm giác an toàn ban đầu về hình thức mã hóa của chúng, ngay cả khi các nhà phát hành đứng sau chúng chưa thiết lập được hồ sơ hoạt động tương xứng với các tài sản cơ bản.

Tuy nhiên, điều quan trọng là phải phân biệt giữa hai vấn đề: chất lượng của chính các tài sản dự trữ và chất lượng của cơ sở hạ tầng đại diện cho các tài sản đó không phải là một.

Sự khác biệt thực sự thường nằm ở các chi tiết hoạt động cụ thể: Liệu tần suất kiểm toán đã thiết lập có thể tiếp tục khi việc thực hiện kiểm toán trở nên khó khăn? Cơ chế hoàn trả đã thực sự trải qua quá trình thử nghiệm quy mô lớn hay chỉ là giả định rằng nó có thể hoạt động đúng cách? Liệu các thỏa thuận bảo hiểm và lưu ký kho bạc có thể được gia hạn theo kế hoạch? Khi các khu vực pháp lý khác nhau điều chỉnh các quy tắc quản lý của họ, liệu hệ thống tuân thủ có thể theo kịp?

Trong điều kiện thị trường bình thường, những khác biệt này có thể không rõ ràng. Tuy nhiên, khi thị trường bước vào giai đoạn biến động cực độ, rút vốn quy mô lớn, áp lực thanh khoản hoặc gián đoạn hoạt động, cơ sở hạ tầng được xây dựng xung quanh các tài sản sẽ phải đối mặt với thử thách trực tiếp hơn, và những khác biệt này sẽ trở nên quan trọng hơn.

Đây là lý do tại sao, khi cơ sở hạ tầng phân phối của RWA ngày càng hoàn thiện, việc đánh giá cạnh tranh trong ngành chỉ dựa trên "những sản phẩm đã được phát hành" có thể trở nên ngày càng khó khăn.

Mã hóa tài sản tạo ra một bản thể hiện trực tuyến của tài sản, hình thành nền tảng cho chất lượng tài sản, trong khi hoạt động liên tục tích lũy bằng chứng, cuối cùng biến nền tảng này thành một cơ sở hạ tầng thực sự.

Mười năm nữa, những doanh nghiệp quản lý tài sản rủi ro (RWA) có thể vẫn giành được lòng tin của thị trường, duy trì sự hội nhập vào hệ sinh thái tài chính và tiếp tục hoạt động có khả năng là những doanh nghiệp kết hợp được tài sản dự trữ với kỷ luật vận hành dài hạn và tiếp tục hỗ trợ các tài sản này trong môi trường thị trường luôn biến động.

Đối với Matrixdock, đây cũng là logic cốt lõi của Lớp Dự trữ: thông qua việc thực hiện nhất quán trong dài hạn, các tài sản thực chất lượng cao được chuyển đổi thành cơ sở hạ tầng phục vụ tài chính trên chuỗi.