Liquidez melhora: obrigações, ouro e bitcoin sobem; por que razão caem as tecnológicas?

A 25 de agosto, o mercado acionista norte-americano apresentou uma combinação pouco habitual: as obrigações do Tesouro dos EUA, o ouro e a bitcoin subiram em simultâneo, o dólar manteve-se forte, o preço do petróleo recuou e as ações tecnológicas continuaram sob pressão.

A variável central que moveu o mercado veio de dois sinais políticos emitidos pelo Secretário do Tesouro dos EUA, Scott Bessent. Por um lado, circulou no mercado a possibilidade de o Tesouro utilizar o dinheiro da Conta Geral do Tesouro (TGA) para financiar a expansão das recompras de obrigações de longo prazo; por outro, a política dos EUA em relação ao Irão centrou-se temporariamente em sanções económicas, em vez de uma escalada militar.

As duas notícias pressionaram em conjunto as taxas de rendibilidade das obrigações de longo prazo e o preço do petróleo, e deram suporte ao ouro e aos criptoativos. No entanto, o mercado acionista norte-americano não se fortaleceu de forma generalizada, com o ajustamento nos setores de IA e semicondutores a continuar a penalizar o índice Nasdaq.

TGA torna-se nova variável no mercado de obrigações do Tesouro

Anteriormente, o Tesouro dos EUA já tinha anunciado a expansão das recompras de obrigações com maturidades entre 10 e 30 anos, o que o mercado interpretou inicialmente como um ajustamento de maturidades semelhante a uma "Operação Twist": o Tesouro aumentaria a emissão de bilhetes do Tesouro de curto prazo e, ao mesmo tempo, recompraria obrigações de longo prazo, alterando a estrutura de maturidades da dívida.

A novidade é que o Tesouro poderá não precisar de depender de novo financiamento de curto prazo, podendo utilizar diretamente o dinheiro da TGA depositado na Reserva Federal.

O estratega de taxas de juro da Morgan Stanley, Martin Tobias, estima que o Tesouro poderá levantar entre 80 mil milhões e 200 mil milhões de dólares da TGA para expandir as recompras de obrigações. Comparativamente à dimensão das recompras atualmente anunciada, esta potencial fonte de financiamento é claramente maior, sendo por isso vista por alguns operadores como uma "ferramenta mais forte" do Tesouro para estabilizar o mercado de obrigações de longo prazo.

Com este impacto, as obrigações de longo prazo lideraram os ganhos e a curva de taxas de rendibilidade achatou. Ao mesmo tempo, a probabilidade implícita de subida de juros em 2026 subiu ligeiramente para cerca de 27,4 pontos-base, o que indica que a subida das obrigações de longo prazo nesse dia resultou principalmente de alterações nas expectativas de oferta/procura e de política, e não de uma mudança repentina para um cenário de flexibilização generalizada.

É importante notar que a utilização da TGA para financiar as recompras ainda se baseia em notícias e especulação de mercado, não podendo ser considerada como uma decisão confirmada do Tesouro. Mesmo que venha a ser implementada, o efeito direto deste tipo de operação será sobretudo melhorar a liquidez e ajustar a estrutura das obrigações transacionáveis, não equivalendo a uma flexibilização quantitativa da Reserva Federal.

Recompras podem estabilizar liquidez, mas dificilmente resolvem pressão sobre taxas de rendibilidade de longo prazo

Em Wall Street, há divergências claras sobre se as recompras conseguirão efetivamente baixar as taxas de juro de longo prazo.

Instituições como a Goldman Sachs e o Wells Fargo consideram que a expansão das recompras não aborda as principais causas da recente subida das taxas de rendibilidade de longo prazo. Os estrategas da Goldman Sachs, George Cole e William Marshall, salientam que, mesmo que a dimensão das recompras seja ainda mais alargada, tal poderá não ser suficiente para redefinir significativamente os níveis das taxas de juro.

A recente pressão sobre as obrigações de longo prazo resulta da combinação do défice orçamental, da oferta de dívida pública, da rigidez da inflação e do prémio de prazo. O Tesouro pode melhorar a liquidez de algumas obrigações antigas através das recompras e otimizar marginalmente a oferta e a procura, mas não pode reduzir diretamente as necessidades de financiamento do governo.

Os estrategas do Société Générale, do Deutsche Bank e do Scotiabank preveem que, à medida que as taxas de rendibilidade de longo prazo continuem a subir face às de curto prazo, a curva de taxas de rendibilidade poderá voltar a inclinar-se. Isto também explica por que razão o "cabaz de ações de estagflação" compilado pela Goldman Sachs tem vindo a fortalecer-se: o mercado está, por um lado, a negociar um suporte político de curto prazo e, por outro, a continuar a precificar riscos fiscais e inflacionistas de mais longo prazo.

Assim, a expectativa de recompras via TGA funciona mais como uma camada adicional de proteção de liquidez para o mercado de obrigações de longo prazo, e não como uma inversão total da tendência das taxas de juro.

Risco do Irão vira temporariamente para guerra económica; petróleo devolve prémio de risco

A queda do preço do petróleo veio de outra linha política.

Vários relatórios indicam que, sob proteção dos EUA, o tráfego de petroleiros no Estreito de Ormuz está a recuperar. A Axios, citando responsáveis norte-americanos, refere que cerca de 40 petroleiros, transportando aproximadamente 16 milhões de barris de crude, saíram do Estreito de Ormuz pela rota sul na noite de sexta-feira. Dados da Kpler mostram que, durante o fim de semana, mais 30 navios atravessaram o estreito e 83 navios passaram pelo Estreito de Bab el-Mandeb.

Embora o Irão tenha questionado a dimensão deste tráfego, o mercado petrolífero optou temporariamente por acreditar nos sinais de recuperação da navegação.

O United Kingdom Maritime Trade Operations (UKMTO) reportou posteriormente que um petroleiro saudita foi atacado no Mar Vermelho, o que provocou uma recuperação momentânea dos preços. No entanto, depois de Bessent ter anunciado um "Dia D económico" contra o Irão, com foco em atingir entidades terceiras que compram e transportam petróleo iraniano, os preços voltaram a cair.

O mercado interpretou estas declarações como um sinal de que os EUA preferem, nesta fase, utilizar sanções secundárias para reduzir as receitas petrolíferas do Irão, em vez de expandir diretamente a ação militar. Comparativamente a uma maior destruição de infraestruturas energéticas ou ao bloqueio de rotas marítimas, as sanções económicas têm um impacto imediato relativamente limitado na oferta física global de crude.

No entanto, esta avaliação otimista continua frágil. O Irão já contornou sanções no passado através de frotas paralelas e comércio intermediário, e ameaçou retaliar contra países que apoiem o plano dos EUA. Se a navegação voltar a ser bloqueada, o prémio de risco do petróleo poderá regressar rapidamente.

Crude recua, mas pressão inflacionista dos produtos refinados mantém-se

A queda do preço do crude não significa que o risco de inflação energética tenha desaparecido.

Os riscos de navegação no Estreito de Ormuz e no Mar Vermelho continuam a afetar o transporte de produtos refinados, e os ataques de drones ucranianos limitam a oferta de combustíveis da Rússia. Ao mesmo tempo, a capacidade global de refinação tornou-se um novo gargalo da oferta, com os preços de produtos como o gasóleo a manterem-se elevados em relação ao crude.

A direção da TotalEnergies considera que, à medida que as cargas de crude atravessam gradualmente o Estreito de Ormuz, as perspetivas para o preço do crude tendem a ser de queda; mas, como a oferta de produtos refinados continua apertada, os preços do gasóleo, da gasolina e de outros produtos poderão manter-se elevados.

Isto significa que o mecanismo de transmissão da inflação energética está a mudar: a preocupação do mercado com a oferta de crude diminuiu, mas os gargalos na refinação e no transporte marítimo podem continuar a afetar os custos das empresas e a inflação para o consumidor através dos preços dos produtos refinados.

Queda das taxas de juro não salva ações tecnológicas

Em contraste com a subida das obrigações, do ouro e da bitcoin, o mercado acionista norte-americano mostrou uma clara divergência.

As ações tecnológicas sul-coreanas foram as primeiras a enfraquecer, com o plano de retorno aos acionistas anunciado pela Samsung — o maior da sua história — a ficar aquém das expectativas do mercado, pressionando depois os setores de semicondutores e IA nos EUA. A maioria dos principais índices norte-americanos caiu, com apenas o Dow Jones a registar ganhos, impulsionado pelo setor financeiro; o Nasdaq teve a maior queda.

Por setores, o consumo básico e o financeiro resistiram relativamente bem, enquanto os setores de tecnologia e energia caíram mais de 1%. Os principais segmentos de negociação de IA, como comunicações ópticas e semicondutores, enfraqueceram de forma generalizada.

A Nvidia caiu pelo sétimo dia consecutivo, a mais longa sequência de quedas desde setembro de 2022, e o diferencial dos seus swaps de incumprimento creditício atingiu máximos históricos. Com a aproximação dos resultados da Nvidia, da conferência de Jackson Hole e de notícias políticas dos EUA, os investidores estão a reduzir ativamente o risco.

É de notar que a volatilidade dos índices subiu com a queda do mercado, enquanto a volatilidade das ações individuais diminuiu. Esta divergência indica que os investidores estão mais preocupados com riscos sistémicos ao nível da política macroeconómica e dos setores, e não com eventos inesperados de uma empresa específica.

No geral, a tendência dominante do mercado nesse dia não foi simplesmente de aversão ao risco ou de flexibilização monetária. A expectativa de recompras do Tesouro melhorou a oferta e a procura das obrigações de longo prazo, a redução do risco iraniano baixou o preço do petróleo, e o ouro e a bitcoin beneficiaram da queda das taxas de juro reais e da incerteza política. No entanto, as ações tecnológicas não acompanharam a recuperação, o que indica que o investimento em IA está a passar de uma fase impulsionada pela liquidez para um período de avaliação rigorosa de lucros, avaliações e retorno do capital investido.