Revelando a previsão de Warsh de 15 anos atrás: ele sempre foi a figura mais preocupada com a inflação dentro do Fed.

As previsões históricas mostram que Warsh adotou uma postura bastante conservadora durante seu mandato como membro do conselho, de 2007 a 2011, acreditando que o alto desemprego decorria de fatores estruturais, e não de ociosidade cíclica, e emitindo alertas de longo prazo sobre os riscos de inflação. Embora sua previsão de inflação tenha chegado com uma década de atraso, o mercado agora aguarda seu plano concreto para controlar a inflação diante do novo cenário de alta inflação e do boom da inteligência artificial.

O presidente do Federal Reserve, Warsh, está prestes a proferir seu primeiro discurso no Simpósio Econômico de Jackson Hole, e as dúvidas sobre sua posição em relação à inflação estão se intensificando. Seu histórico de previsões de 15 anos atrás revela que o atual presidente tem sido consistentemente mais cauteloso com a inflação do que a maioria de seus colegas — embora essa inflação tenha demorado a se materializar.

Warsh fará um discurso no Simpósio de Política Econômica de Jackson Hole em 28 de agosto. Com a inflação acima da meta de 2% por cinco anos consecutivos e o próprio Warsh mantendo deliberadamente um perfil discreto, o mercado tem grandes expectativas para sua apresentação. Patrick Harker, professor da Wharton School da Universidade da Pensilvânia e ex-presidente do Banco da Reserva Federal da Filadélfia, destaca:

Ele precisa dizer mais do que apenas "estamos lidando com isso"; esse tipo de declaração já não é suficiente.

A resposta que Wall Street esperava tem demorado a chegar. Desde que assumiu o cargo, Warsh tem se empenhado em adotar um Fed mais discreto, recusando-se a fornecer projeções sobre a trajetória da política monetária, uma atitude que tem deixado o mercado inquieto. Os dados econômicos mais recentes, de julho, mostram inflação em desaceleração, crescimento do emprego mais lento e queda no consumo, reduzindo significativamente a probabilidade de um aumento da taxa de juros em setembro. Mas o que o mercado realmente precisa é de um plano concreto para controlar a inflação.

Histórico de previsões: Ele era o membro mais linha-dura do comitê.

Segundo uma reportagem do Wall Street Journal de 24 de agosto, durante seu mandato como membro do Conselho de Governadores do Federal Reserve, de 2007 a 2011, Warsh, juntamente com outros membros do comitê de taxas de juros, apresentou previsões trimestrais para o crescimento econômico, o desemprego e a inflação. Essas previsões só foram divulgadas anos depois, muito tempo após ele ter deixado o Fed. O artigo afirmava: "Quinze anos atrás, quando era membro do Conselho de Governadores do Fed, Warsh estava mais preocupado com a inflação do que quase todos os seus colegas."

Para entender a visão de Warsh sobre a inflação, a evidência mais direta vem de seu histórico de previsões durante seu mandato como membro do Conselho de Governadores do Federal Reserve, de 2007 a 2011.

Em outubro de 2007, Warsh foi um dos 17 funcionários que participaram da ampliação do Sumário de Projeções Econômicas (SEP, na sigla em inglês) do Federal Reserve. Naquela época, apesar do acúmulo de perdas com empréstimos subprime e da turbulência nos mercados de crédito, o comitê como um todo se manteve relativamente otimista em relação à economia por volta de 2010 — as previsões de Warsh também se enquadravam em um grupo restrito de baixa inflação e desemprego, sem apresentar anomalias óbvias.

O ponto de virada ocorreu em janeiro de 2009. À medida que a crise financeira se aprofundava além das expectativas, as previsões das autoridades para 2011 começaram a divergir significativamente. As prioridades de Warsh mudaram em conformidade: as expectativas de inflação estavam acima da mediana, enquanto as expectativas de desemprego estavam abaixo da mediana. Essa era uma combinação típica de um conservador: ele acreditava que a atividade econômica se recuperaria mais rapidamente do que seus colegas previam e que as pressões sobre os preços aumentariam mais cedo. Ele afirmou isso diretamente naquela reunião:

Continuo cético quanto ao fato de o risco de deflação ser realmente tão elevado quanto muitos outros riscos.

Em janeiro de 2010, a recessão, que oficialmente havia terminado, não havia trazido uma rápida recuperação do emprego. Warsh tornou-se, mais uma vez, um dos poucos que previam tanto inflação mais alta quanto maior desemprego — uma combinação raramente vista entre outros políticos de postura mais conservadora.

Na reunião de projeções de janeiro de 2011, a taxa de desemprego havia permanecido acima de 9% no ano anterior e estava em lenta queda. Em 2013, Warsh foi um dos quatro funcionários que previram que a inflação atingiria 2%, mas foi o único que também previu que o mercado de trabalho permaneceria em más condições até então.

A raiz da divergência: a interpretação que ele faz da taxa de desemprego é diferente.

A principal divergência entre Walsh e seus colegas residia na interpretação da alta taxa de desemprego.

Após a crise, a maioria dos formuladores de políticas considerou a taxa de desemprego de 9% como uma folga cíclica e concluiu que as pressões sobre os preços seriam suprimidas. Walsh tinha uma visão radicalmente diferente. Ele argumentou que a própria crise, juntamente com o que considerava políticas governamentais prejudiciais, causou um aumento estrutural e permanente na taxa de desemprego. O capital não conseguiu fluir para seus usos mais produtivos, os ajustes no mercado de trabalho foram dificultados e a imprevisibilidade da política de Washington exacerbou a situação.

O corolário dessa lógica é que, se o alto desemprego for estrutural em vez de cíclico, ele não constitui uma folga genuína e não exercerá pressão descendente sobre os preços. Warsh chegou, portanto, a uma conclusão diferente da maioria de seus colegas: alto desemprego e alta inflação podem coexistir.

Suas observações na reunião corroboraram essa perspectiva. Suas críticas às políticas fiscais, regulatórias e comerciais foram centrais para suas previsões de inflação: economias com escala reduzida atingirão seus limites mais rapidamente e serão mais vulneráveis a choques inflacionários externos.

Essa inflação chegou com dez anos de atraso.

A história nos apresentou uma conclusão intrigante: a inflação prevista por Warsh não se materializou nos anos que se seguiram à sua saída do Federal Reserve.

Warsh deixou o cargo em 2011. Desde então, na maior parte do tempo, a inflação tem ficado consistentemente abaixo, em vez de acima, das expectativas das autoridades. A taxa de desemprego tem diminuído de forma constante, chegando a 3,5% em 2020, bem abaixo do limite inferior das expectativas de Warsh e até mesmo de seus colegas mais otimistas. As pressões inflacionárias permaneceram moderadas por um longo período.

O crescimento foi de fato decepcionante, em consonância com as preocupações de Walsh e seus colegas. Mas a inflação que ele previu finalmente chegou uma década depois, graças a uma pandemia e a um enorme estímulo fiscal.

Para Wall Street, as interpretações desse registro histórico divergem. Alguns investidores o veem como evidência da cautela natural de Warsh em relação à inflação, considerando-o, em essência, um ferrenho anti-inflacionário. Mas outra interpretação se mostra verdadeira: a compreensão de Warsh sobre as causas da inflação pode ser mais heterodoxa — ele depositava menos confiança em indicadores de demanda, como a taxa de desemprego, e se baseava mais em fatores de oferta e no impacto das políticas governamentais sobre o produto potencial.

O dilema de Walsh no mundo real: será que o modelo antigo consegue compreender a nova economia?

Walsh agora preside o mesmo comitê do qual já fez parte, mas a situação econômica que enfrenta é completamente diferente.

Quinze anos atrás, ele enfrentou um período de recuperação após uma profunda contração econômica e alto desemprego; hoje, o desemprego está baixo e a inflação ultrapassou a meta de 2% por cinco anos consecutivos. Enquanto isso, uma revolução tecnológica na inteligência artificial, cuja escala ainda é difícil de estimar, está em curso. Walsh afirmou publicamente que o progresso impulsionado pela IA poderia proporcionar maior espaço para o crescimento econômico e que as tendências tecnológicas geralmente tendem a reduzir os custos. Quando questionado sobre como interpreta a economia atual, ele ainda invocou a mesma estrutura analítica de 15 anos atrás: "Estamos inferindo a oferta agregada; estamos fazendo julgamentos sobre a produtividade."

No entanto, ele também é um dos críticos mais proeminentes do gráfico de pontos. Na primeira reunião do presidente, em junho, ele se recusou a apresentar quaisquer previsões de taxas de juros ou econômicas. Ele havia declarado anteriormente, em conversa privada: "Essas previsões têm sido péssimas, e meus gráficos de pontos também não serão perfeitos, então não os apresentarei."

Marco Casiraghi, economista sênior da Evercore ISI, destaca que "simplesmente repetir os fortes compromissos assumidos nas coletivas de imprensa de junho e julho para restaurar a estabilidade de preços pode não ser suficiente". No dia 28 de agosto, o mercado estará aguardando no auditório de Jackson Hole por uma resposta mais concreta do que meras promessas.