A dívida da Coreia do Sul está se aproximando de 200 bilhões; será que o mercado superestimou o potencial de um aumento na taxa de juros?

Em 16 de julho, o Banco da Coreia elevou sua taxa básica de juros em 25 pontos-base, para 2,75%, levando em consideração os preços dos imóveis, o crescimento do crédito às famílias e as pressões sobre a estabilidade financeira.

Este é o primeiro aumento da taxa de juros na Coreia do Sul desde janeiro de 2023. Para os investidores, a questão não é apenas o quão alta é a dívida das famílias sul-coreanas, mas se o banco central será levado a retomar uma política monetária mais restritiva devido ao endividamento das famílias e à alta dos preços dos imóveis.

Os dados preliminares oficiais sobre o crédito às famílias no segundo trimestre serão divulgados em 19 de agosto. Com o saldo já atingindo 1993 trilhões de won no final do primeiro trimestre, e com os empréstimos às famílias continuando a aumentar em maio e junho, o mercado já negocia um possível resultado: o crédito às famílias sul-coreanas está se aproximando ou ultrapassando 2000 trilhões de won.

Low Guan Yi, chefe de renda fixa para a Ásia na M&G Investments, tem uma visão diferente. Segundo relatos da mídia, sua opinião pode ser resumida da seguinte forma: as expectativas do mercado para novos aumentos nas taxas de juros pelo Banco da Coreia podem ser muito altas; a melhoria nos lucros corporativos e na arrecadação de impostos, impulsionada pelo ciclo dos chips de IA, pode, na verdade, reduzir a demanda do governo por emissão de títulos.

Este artigo não trata da questão de se a Coreia do Sul está entrando em uma crise da dívida, mas sim de qual das três forças — alavancagem das famílias, inflação e exportações de IA — irá dominar as taxas de juros e a precificação de ativos na Coreia do Sul.

Empréstimos para pessoas físicas levam o banco central de volta a adotar uma postura mais restritiva.

O saldo de crédito das famílias pode ser entendido como o dinheiro emprestado pelas famílias a instituições financeiras como bancos e seguradoras, incluindo hipotecas, empréstimos ao consumidor e financiamentos imobiliários. Trata-se de um estoque de dívida existente, e não de um aumento em um único mês.

Quanto maior o saldo existente, mais pronunciado será o efeito amplificador dos aumentos das taxas de juros sobre o fluxo de caixa. Para famílias altamente alavancadas, um aumento de 25 pontos-base na taxa de juros não apenas altera os pagamentos mensais da hipoteca, mas também impacta a compra de imóveis, o consumo e a alocação de ativos de risco.

Em seu comunicado de julho, o Banco da Coreia observou que os preços dos imóveis estavam subindo na região metropolitana de Seul e que o crescimento do crédito imobiliário também estava em expansão. O aumento de 3,2% no IPC de junho em comparação com o mesmo período do ano anterior forneceu ao banco central uma justificativa relacionada à inflação para elevar as taxas de juros.

Ainda mais sensível é o aumento dos empréstimos. Dados divulgados pela Comissão de Serviços Financeiros da Coreia mostram que os empréstimos a pessoas físicas em todo o setor financeiro aumentaram 9,3 trilhões de won em maio e 8,3 trilhões de won em junho. Dados do Banco da Coreia também mostram que os empréstimos a pessoas físicas aumentaram 7,6 trilhões de won em junho, com o saldo devedor de empréstimos imobiliários atingindo 945 trilhões de won.

Esses números explicam as restrições impostas aos bancos centrais. Enquanto o crédito imobiliário continuar a se expandir, será difícil para os bancos centrais adotarem rapidamente medidas de afrouxamento monetário, mesmo que as exportações e os lucros corporativos estejam melhorando.

A M&G aposta em expectativas de aumento agressivo das taxas de juros.

A lógica inversa da M&G não nega a pressão da dívida, mas sim discute se a precificação já levou em consideração os fundamentos.

Seguindo essa linha de raciocínio, se a inflação se aproximar de um pico temporário, a necessidade de o banco central aumentar ainda mais as taxas de juros diminuirá. Se as exportações de semicondutores da Coreia do Sul continuarem a se beneficiar da demanda por inteligência artificial, o aumento dos lucros de empresas como a Samsung Electronics e a SK Hynix levará a uma base tributária maior.

Com a melhoria da receita fiscal, a demanda do governo por emissão de títulos pode diminuir. Para os investidores em títulos, a redução da pressão da oferta geralmente é benéfica para os preços dos títulos, e os rendimentos dos títulos do governo sul-coreano também podem cair.

O apelo dessa lógica reside em sua capacidade de tirar a Coreia do Sul da narrativa simplista de alta dívida. O mercado em expansão de chips de IA não afeta apenas o mercado de ações, mas também pode influenciar a oferta de títulos por meio de medidas fiscais e tributárias.

No entanto, essa continua sendo uma hipótese comercial que precisa ser verificada. A visão de Low Guan Yi é mais otimista e não deve ser diretamente equiparada ao consenso do mercado. Se as exportações de IA podem se traduzir em melhorias fiscais depende dos planos subsequentes de impostos e emissão de títulos.

As dificuldades no mercado imobiliário e no financiamento amplificam os desafios políticos.

A complexidade das atuais pressões na Coreia do Sul reside na ocorrência simultânea do endividamento das famílias e da recuperação dos preços dos ativos. O aumento dos empréstimos hipotecários indica que os residentes ainda estão utilizando o endividamento para participar do mercado imobiliário. O aumento dos empréstimos para financiamento de ações sugere que a alta do mercado de ações também está atraindo recursos para aumentar o endividamento.

A recuperação dos preços dos imóveis na região da capital tornará o banco central mais cauteloso. A alta dos preços dos imóveis pode sustentar o balanço patrimonial das famílias no curto prazo, mas também estimulará uma maior demanda por crédito, criando novas pressões sobre a política monetária.

Se os preços dos ativos continuarem a subir, as famílias podem usar seus ativos financeiros para amortecer as pressões das taxas de juros, e os riscos de crédito bancário terão menos probabilidade de se manifestarem. No entanto, se os aumentos das taxas de juros suprimirem as transações, e os preços dos imóveis e o mercado de ações enfraquecerem simultaneamente, as pressões para o pagamento da dívida serão transmitidas ao consumo e à qualidade dos ativos dos bancos mais rapidamente.

Essa também é uma variável que o won coreano e as ações de bancos coreanos precisam acompanhar de perto. Quanto mais agressivo for o regime monetário do banco central, maior será o suporte à taxa de câmbio no curto prazo, mas também aumentará a pressão sobre os ativos de famílias e bancos. Quanto mais cedo o banco central adotar uma postura mais flexível, maior a probabilidade de os títulos se beneficiarem, enquanto o won coreano poderá sofrer pressão devido ao diferencial de juros.

Quanto mais fortes forem as exportações de semicondutores, maior será o apoio ao crescimento e à arrecadação de impostos. Quanto mais dispostas as famílias estiverem a aumentar o endividamento, mais difícil será ignorar os riscos à estabilidade financeira. A Coreia do Sul está atualmente em um cabo de guerra entre duas forças.

Os investidores otimistas em relação aos títulos precisam esperar que tanto a oferta quanto o crédito se arrefecam.

Os dados preliminares do crédito às famílias do segundo trimestre, previstos para 19 de agosto, testarão pela primeira vez o limite de 2 trilhões de won. Caso se confirme a ultrapassagem desse patamar, o mercado interpretará isso como um sinal para que o banco central continue a enfatizar a estabilidade financeira.

O foco da próxima reunião de política monetária pode não ser apenas a decisão de aumentar ou não as taxas de juros. Mais importante ainda será a forma como o banco central descreverá a inflação, o endividamento das famílias e os preços dos imóveis. Se a declaração continuar a enfatizar a estabilidade financeira, a previsão de um aumento subsequente das taxas de juros não deverá se reverter rapidamente.

O crescimento do crédito imobiliário é uma variável mais significativa. Enquanto o crédito imobiliário continuar a crescer rapidamente, o crédito às famílias continuará a restringir o espaço de manobra das políticas monetárias. Somente se a concessão de novos empréstimos arrefecer é que a pressão sobre o banco central para continuar a aumentar as taxas de juro diminuirá.

A estratégia otimista da M&G em relação aos títulos depende da implementação de estímulos fiscais. Se o boom dos semicondutores de IA se refletir apenas nos preços das ações e nos dados de exportação, sem uma redução significativa na oferta de títulos do governo, a lógica para a alta dos preços dos títulos do governo sul-coreano perderá força.

O exemplo da Coreia do Sul é claro: as exportações de tecnologia podem melhorar o cenário macroeconômico, mas não eliminam imediatamente as restrições ao endividamento das famílias. O que os investidores precisam determinar é se a precificação, pelo mercado, de uma postura mais restritiva do Banco da Coreia superou o que os dados subsequentes podem comprovar.