Strategy、MSCIのビットコイン財務企業向け指数ルール案に反発

Strategyは、多額の非事業用資産を保有する企業を主要なグローバル株式指数から除外する可能性があるMSCIのスクリーニング枠組み案に異議を唱えている。

月曜日にエグゼクティブ・チェアマンのマイケル・セイラー氏とCEOのフォン・リー氏が署名した書簡で、StrategyはMSCIの提案を「差別的で、恣意的で、誤った方向性だ」と批判した。同社は指数プロバイダーに対し、この計画を撤回するよう求め、より広範な方法論の変更を装いながら、デジタル資産財務企業を不当に標的にしていると主張した。

「この提案が採用されたとしても、Strategyの事業に実質的な影響はないが、信頼できる中立的な指数プロバイダーとしてのMSCIの評判を大きく損なうことになる」とStrategyは記した。

この論争が重要なのは、Strategyが世界最大の企業ビットコイン保有者であり、複数の株式ベンチマークの主要構成銘柄であるためだ。MSCI指数から除外されれば、Strategyの基盤事業に変化がなくても、指数連動型ファンドによるパッシブ売りを引き起こす可能性がある。

MSCIの提案内容

MSCIは8月に最新の意見募集を開始した。提案されたルールは、MSCIが非事業用とみなす資産を大量に貸借対照表に計上している企業を特定するものだ。

この枠組みでは、事業用資産が総資産の50%未満の企業は、5つの追加財務比率テストの対象となる。企業が5つのうち少なくとも4つで不合格となった場合、非事業用と分類され、MSCIグローバル投資可能市場指数の対象外となる可能性がある。

テストでは、事業用資産の集中度、費用、営業キャッシュフロー、非事業用とみなされる資産に関連する公正価値の変動、およびそれらの資産を蓄積するための資金調達への依存度が検証される。

MSCIはこの提案を、株式の特性が事業会社よりも投資ビークルに似ている可能性のある企業を対象とした一般的なスクリーニングとして位置づけている。Strategyは、実際の影響ははるかに狭く、デジタル資産財務企業に最も大きな打撃を与えると主張している。

StrategyはテストがDATを標的にしていると主張

Strategyは、この提案はデジタル資産財務企業に対処するためのMSCIの以前の試みを改訂したものだと述べている。

昨年、MSCIはデジタル資産が総資産の50%以上を占める企業を除外する可能性のある暗号資産固有の枠組みを検討した。業界からの反発を受けて、MSCIは1月に暗号資産財務企業を指数に残しつつ、多額の非事業用資産を保有する企業のより広範な見直しを準備した。

Strategyは以前の提案にも反対していた。その中心的な主張は変わっていない。大規模なビットコイン財務を保有しているからといって、事業会社が自動的に投資ファンドと同等になるべきではないというものだ。

新たな提案では暗号資産の直接的な基準は使われていないが、Strategyは結果は似ていると述べている。大規模なデジタル資産財務を保有する企業は依然としてスクリーニングに最も引っかかりやすい。

シミュレーションがリスク対象を示す

2026年5月のデータに基づくシミュレーションでは、Strategy、Metaplanet、英国上場のウラン投資会社Yellow Cakeが、提案された方法論の下で除外される可能性のある企業として特定された。

シミュレーションでは、Strategyの浮動株調整後時価総額は239億3000万ドルと記載された。Yellow Cakeは18億1000万ドル、Metaplanetは6億5400万ドルだった。

SharpLink、Center Laboratories、Lydia Holdingは監視リストに載せられた。MSCIは既存の指数構成銘柄に対して異なる扱いを提案している。現在の構成銘柄は、除外される前に、適用されるスクリーニングテストで2年連続の年次レビューで不合格となる必要がある。

この段階的なプロセスは即時の混乱を軽減するかもしれないが、リスクを取り除くものではない。この方法論が採用されれば、Strategyや類似企業は、指数適格性に関する継続的な不確実性に直面する可能性がある。

会計上の論争が中心

Strategyの最も強い反論は定義に関するものだ。

同社は、MSCIの「事業用」と「非事業用」の資産の区別は、米国会計基準（US GAAP）、国際財務報告基準（IFRS）、または既存の米国証券法に基づいていないと主張している。Strategyの見解では、MSCIは企業が財務諸表を報告する方法と一致しない分類を作り出している。

ビットコインが重要な問題だ。

MSCIはStrategyのビットコイン保有を非事業用資産として扱っている。Strategyはビットコイン財務を事業セグメントとして報告している。同社は、ビットコイン保有に関連する損益は、米国証券取引委員会との協議を経て、営業費用として記録されていると述べている。

これは直接的な対立を生み出す。Strategyは、MSCIが同社自身の提出書類で使用されている会計処理とは異なる指数レベルの分類を適用することになると述べている。

Strategyはまた、他の資産集約型企業が同様の扱いを受けない理由を疑問視している。書簡では、不動産投資信託、木材事業、エネルギーインフラ企業を、貸借対照表が資産で占められている可能性があるにもかかわらず、株式指数の対象であり続ける企業の例として挙げた。

同社の主張は、MSCIが中立的な資産集約型企業テストを適用しているのではなく、デジタル資産財務企業に最も重くのしかかるテストを適用しているというものだ。

StrategyがMSCIに求めるもの

StrategyはMSCIに提案の撤回を求めた。MSCIが前進する場合、Strategyは最終ルールを認識された会計基準または法的基準に結び付けることを望んでいる。

同社はまた、いかなる方法論も、ルールが確定した後に発表された財務報告書にのみ適用されるよう要請した。これにより、以前の提出書類が作成された時点では存在しなかった分類システムに対して、企業が遡及的に評価されることを防ぐことができる。

Strategyはまた、MSCIに対し、意見募集プロセスの記録を公開し、スクリーニング方法が必要な理由を説明するよう求めた。

より広くは、事業用資産と活動を、MSCIが非事業用とみなすものから区別する客観的な基準を望んでいる。それがなければ、Strategyは、この方法論が指数プロバイダーに過度の裁量を与え、従来のカテゴリーの外にあるビジネスモデルを持つ企業に不確実性を生み出すと主張している。

指数除外が重要な理由

指数適格性は、基盤事業が変わらなくても株価に影響を与える可能性がある。

StrategyがMSCI指数から除外された場合、それらのベンチマークを追跡するファンドは株式の売却を余儀なくされる可能性がある。このリスクは、MSCIの以前の暗号資産固有のレビュー中にすでに明らかだった。

当時、JPモルガンは、MSCI指数からの除外だけでStrategy株の売却が約28億ドルに達する可能性があると推定した。他の指数プロバイダーが追随した場合、潜在的な流出額は88億ドルに達する可能性がある。

これらの推定は現在の意見募集ではなく、MSCIの以前の提案に関連するものだ。それでも、Strategyがこの問題を真剣に受け止めている理由を示している。

同社は、指数除外は事業モデルやビットコイン戦略を変えるものではないと述べている。しかし、株主構成、株式流動性、バリュエーション倍率を変える可能性がある。

Strategyがビットコイン購入を再開する中での争い

MSCIの論争は、Strategyが世界最大の企業ビットコイン財務を構築・管理し続ける中で起きている。

月曜日、Strategyの株価は4.42%上昇し、132.94ドルで取引を終えた。同日、同社は前週に4,603 BTCを平均80,318ドルで購入したことを開示した。

この購入は、Strategyが資本管理により重点を置いていた期間の後の蓄積再開を示すものだった。

同社の貸借対照表は2026年に大きく変化した。6月、Strategyは520 BTCを約3,500万ドル、平均67,068ドルで追加した。当時、保有量は847,363 BTCに達し、米ドル準備金は3億ドル増加して14億ドルとなった。

7月下旬までに、同社は普通株式の発行による収益を、すぐにビットコインを購入するのではなく、ドル準備金に振り向け始めた。ある週次提出書類では、Strategyが約543万株のMSTR株を売却して5億4,450万ドルを調達した一方で、その週はビットコインを購入しなかったことが示された。

同社は、現金準備は優先配当義務やその他の企業ニーズに使用される可能性があると述べた。

Strategyはその後、月曜日に開示された4,603 BTCの取得を含め、ビットコイン購入を再開した。

ビットコイン財務企業にとってのより大きな問題

MSCIの意見募集はStrategyだけの問題ではない。

デジタル資産財務企業の台頭は、指数プロバイダーに分類の問題を生み出している。これらの企業は公開株式として取引されているが、その市場価値は従来の事業用資産ではなく、暗号資産保有に大きく結びついている可能性がある。

MSCIは、そのような企業が広範な株式指数に含まれるべきかどうかを問うているようだ。Strategyの答えは、監査済みの財務諸表、公開情報開示、事業執行と財務資産の両方にさらされる株主を持つ事業会社である限り、含まれるべきだというものだ。

この結果は、公開市場が大規模なビットコインおよびデジタル資産の貸借対照表を中心に構築された企業をどのように扱うかを定義するのに役立つだろう。

MSCIは9月30日までコメントを受け付けており、10月16日までに決定を公表する予定だ。採用された変更は12月に発効する見込みだ。

Strategyにとって、当面の事業への影響は限定的かもしれない。同社はMSCIの決定に関係なく、ビットコインの購入、保有、管理を続けることができる。

株式にとっては、賭け金はより高い。指数の扱いによって、Strategyが主流の株式ベンチマーク構成銘柄であり続けるか、ビットコインエクスポージャーの上場代理としてますます扱われるかが決まる可能性がある。