Wall Street spécule : quelle sera la prochaine manœuvre de Bessent pour sauver les obligations américaines ?

Auteur original : Dong Jing

Source originale : Wall Street CN

Le secrétaire au Trésor américain Scott Bessent a adopté une stratégie plus proactive dans la gestion de la dette nationale, un changement qui bouleverse la prévisibilité de longue date du marché obligataire américain et pousse Wall Street à anticiper d'éventuels ajustements majeurs de la stratégie d'emprunt du gouvernement dans les mois à venir.

Selon Bloomberg du 26 août, avec l'annonce la semaine dernière d'un programme de rachat d'obligations que Bessent a qualifié de « Treasury twist », l'attention du marché s'est rapidement tournée vers le plan d'émission trimestriel du Trésor du 4 novembre. Les stratèges de banques d'investissement de Wall Street telles que Bank of America et Deutsche Bank préviennent que, pour le marché des obligations du Trésor américain de 31 000 milliards de dollars, cette annonce à venir est devenue une inconnue sans précédent.

Actuellement, les principales institutions de Wall Street s'attendent à ce que le Trésor puisse signaler en novembre que les augmentations futures d'emprunt se feront par le biais de bons du Trésor à court terme et de titres à plus courte échéance, tout en élargissant davantage l'ampleur des rachats pour atténuer la pression sur les rendements à long terme. Certaines banques d'investissement soulignent même que la possibilité d'une option radicale consistant à réduire directement l'ampleur des émissions d'obligations à long terme est en hausse.

Alors que les rendements des obligations du Trésor à long terme oscillent près de leurs plus hauts niveaux depuis plusieurs années, l'abandon par le Trésor de la pratique de longue date de « régularité et de prévisibilité » injecte une nouvelle volatilité sur le marché. Les investisseurs sont confrontés à une toute nouvelle ère de gestion de la dette américaine et réévaluent en conséquence l'exposition au risque de leurs portefeuilles.

Le plan d'émission de novembre devient une « inconnue » pour le marché

Les récentes mesures de Bessent ont rompu le calme qui régnait depuis longtemps dans les cercles politiques américains. Meghan Swiber, directrice générale de la stratégie des taux américains chez Bank of America Corp, a déclaré que le marché obligataire entre dans « un tout nouveau monde » de gestion de la dette américaine.

Bien que Bessent ait pour l'instant exclu toute modification du calendrier habituel des adjudications et affirmé que le Trésor maintiendrait le calendrier actuel au moins jusqu'à la publication du prochain plan d'émission, les attentes du marché ont déjà changé.

Ian Lyngen, responsable de la stratégie des taux américains chez BMO Capital Markets, a souligné que les actions de Bessent ont en fait transformé l'annonce d'émission de novembre en une énorme inconnue. Il a insisté sur le fait que la possibilité d'une réduction de l'ampleur des adjudications d'obligations ne peut plus être exclue.

En outre, le Trésor a procédé à un subtil ajustement de formulation dans ses dernières orientations d'émission, indiquant que les responsables évaluaient d'éventuels « changements » dans les ventes futures de titres à coupon et à taux variable, au lieu des « augmentations » mentionnées dans les orientations précédentes. Les analystes estiment que cela donne au Trésor une plus grande marge de manœuvre pour réduire les émissions d'obligations à long terme.

Le jeu stratégique entre l'élargissement des rachats et le raccourcissement de la duration

Selon les rapports, comme première étape de l'ajustement, le Trésor pourrait jouer sur les opérations de rachat. L'équipe de stratèges dirigée par Steven Zeng de Deutsche Bank AG estime que le Trésor pourrait porter l'ampleur des opérations à long terme au-dessus du plancher initialement suggéré de 4 milliards de dollars.

Les responsables pourraient même garder l'ampleur des opérations confidentielle jusqu'à la veille de l'opération, réduisant ainsi la prévisibilité du programme de rachat et relevant considérablement le seuil pour les investisseurs qui vendent à découvert les obligations à long terme.

Cependant, l'élargissement des opérations de rachat ne peut à lui seul réaliser un changement substantiel de la maturité de la dette publique. Contrairement à la Réserve fédérale, le Trésor ne peut pas créer de la monnaie ex nihilo pour financer ses achats. Cela signifie que les rachats doivent finalement être financés par des émissions supplémentaires (très probablement des bons du Trésor à court terme) ou par l'utilisation des liquidités du compte du Trésor.

Morgan Stanley souligne que le compte du Trésor peut fournir entre 80 et 200 milliards de dollars pour les rachats.

Martin Tobias, stratège des taux chez Morgan Stanley, a déclaré que l'élargissement des rachats pourrait n'être qu'une transition jusqu'à la publication du plan d'émission de novembre. Il estime que l'événement qui déclenchera finalement la volatilité du marché sera la manière dont le Trésor raccourcira la maturité moyenne pondérée.

Tobias s'attend à ce que le Trésor augmente progressivement les ventes de titres à plus courte échéance tout en maintenant stables les ventes d'obligations à plus long terme, mais au cours de la semaine écoulée, le risque d'une réduction directe des adjudications d'obligations à long terme a augmenté.

Risque extrême et controverse autour de la réduction des émissions à long terme

Certains stratèges envisagent des plans de réforme plus radicaux.

Citigroup a repoussé ses prévisions d'adjudications plus importantes à 2028 et a relevé le risque extrême que le Trésor finisse par supprimer l'obligation à 20 ans. Cette maturité a été réintroduite en 2020 par Steven Mnuchin, le premier secrétaire au Trésor de l'administration Trump.

Bien que sa maturité soit plus courte, l'obligation à 20 ans offre actuellement un rendement similaire à celui de l'obligation à 30 ans, ce qui semble paradoxal dans le contexte d'une courbe des rendements américaine à pente ascendante.

Jason Williams, responsable de la stratégie des taux américains chez Citigroup, a déclaré que compte tenu de la mauvaise performance de négociation de l'obligation à 20 ans par rapport aux obligations à 10 et 30 ans, le Trésor est susceptible de réduire l'ampleur de ses adjudications, et l'obligation à 20 ans pourrait être la plus bénéficiaire des actions futures.

Cependant, selon les rapports, la réduction directe des émissions à long terme se heurte à des défis pratiques. Le Trésor avait cessé de vendre des obligations à 30 ans en 2001, mais le contexte budgétaire était alors très différent, les excédents budgétaires ayant réduit les besoins de financement du gouvernement. Dans la période actuelle de volumes d'émission élevés, toute suppression d'une maturité obligerait les autres maturités à absorber ces emprunts.

Kevin Flanagan, responsable de la stratégie d'investissement chez WisdomTree, a averti qu'il semble mathématiquement très difficile de réduire les émissions à l'extrémité longue de la courbe et de compenser ailleurs. Il a déclaré que si le Trésor s'engageait dans cette voie, le marché le considérerait comme une manipulation, ce qui pourrait finalement se retourner contre lui.