IOSG: Dívida dos EUA, IA e inflação não podem coexistir; em que lado apostará o BTC?

Autor｜Momir @ IOSG

Julgamento central: Washington provavelmente protegerá o mercado de títulos do Tesouro e o ciclo de IA, tolerando uma inflação mais alta, o que é favorável ao ouro e ao BTC.

Os rendimentos dos títulos do Tesouro de longo prazo são fundamentais: cerca de 4,70% para os de 10 anos e perto de 5,23% para os de 30 anos, próximos das máximas de 20 anos, devido à inflação, à oferta, à escassez de compradores marginais e à concorrência de capital para infraestrutura de IA. As recompras fiscais dificilmente resolvem o problema na raiz.

• Catalisadores da pressão sobre os títulos do Tesouro: a guerra no Irão aumenta os preços do petróleo e as expectativas de despesa; a procura de capital para IA é enorme, e as emissões de dívida dos hiperescaladores aumentam a oferta de duração longa, o que equivale a até 360 mil milhões de dólares em duração equivalente a 10 anos.
• Os EUA enfrentam um trilema: controlar a inflação, sustentabilidade fiscal e crescimento; a inflação é a mais provável de ser sacrificada.
• Resposta do Secretário do Tesouro: defender o iene, recomprar títulos de longo prazo e emitir títulos de curto prazo, semelhante a uma "flexibilização quantitativa invisível", o que pode reacender a negociação de desvalorização.
• O ouro já subiu cerca de 90%, devido à queda da confiança no dólar e à lógica de desvalorização.
• A Bitcoin superou recentemente o ouro (alta semanal de 22,2% vs 5,9%); se for vista como uma negociação de flexibilização quantitativa invisível, o vento favorável pode continuar.

Porque é que os títulos do Tesouro estão sob pressão

A guerra no Irão é um catalisador em vários níveis:

• Eleva os preços do petróleo e agrava as pressões de custos, ao mesmo tempo que pode travar o crescimento real e as receitas fiscais.
• Aumenta as expectativas de despesa: as lacunas no fornecimento de equipamento militar ficaram expostas, e adaptar-se à nova forma de guerra exige investimento.

A IA é um catalisador, mas de forma completamente diferente:

• O investimento em grande escala impulsiona o crescimento económico e a inflação de curto prazo. No geral, isto é positivo, pois aumenta a possibilidade de "diluir o rácio da dívida através do crescimento".
• Por outro lado, estes investimentos têm um apetite enorme por capital, e essa procura já começou a transbordar para o mercado obrigacionista. Os hiperescaladores com balanços saudáveis estão agora a competir com o Tesouro em prazos anteriormente dominados pelo governo.

O Banco de Pagamentos Internacionais estima que, em 2025, a emissão total de obrigações dos hiperescaladores ultrapassará os 100 mil milhões de dólares, predominantemente de longo prazo. Uma análise do Banco da Reserva Federal de Dallas utilizou cerca de 300 mil milhões de dólares para representar a dimensão da emissão de grau de investimento relacionada com IA. Após o ajuste de duração, isto equivale a até 360 mil milhões de dólares em duração equivalente a 10 anos.

Portanto, na minha opinião, os EUA enfrentam um trilema muito difícil de resolver. E é cada vez mais evidente que o controlo rigoroso da inflação é o vértice politicamente mais fácil de sacrificar.

A resposta do atual Secretário do Tesouro dos EUA, Bessent: primeiro defender o mercado de títulos públicos

As ações recentes de Bessent mostram o quão atento ele está ao mercado obrigacionista.

• Defender o iene para reduzir o risco de o Japão ser forçado a vender títulos do Tesouro. O Japão é o maior detentor estrangeiro de títulos do Tesouro dos EUA. Quando intervém para defender o iene, precisa de dólares, e vender títulos do Tesouro é uma forma de os obter: mas isso amplificaria a pressão sobre o mercado de títulos do Tesouro. Portanto, defender o iene também reduz a probabilidade de o Japão vender títulos do Tesouro para intervir.
• Recomprar títulos de longo prazo ilíquidos. A recompra não equivale ao cancelamento da dívida. Se for financiada com a emissão de novos bilhetes do Tesouro de curto prazo, altera a estrutura de maturidade da dívida pública: a duração diminui num lado e os bilhetes de curto prazo aumentam no outro.
• Deslocar a emissão para o curto prazo é provavelmente o próximo passo.
• Em 2023–24, o Tesouro sob Yellen dependeu fortemente de bilhetes de curto prazo quando as necessidades de financiamento dispararam. Stephen Miran e Nouriel Roubini, num artigo de 2024, chamaram a esta prática "emissão agressiva de títulos do Tesouro". O seu argumento é que a emissão de bilhetes de curto prazo cerca de 800 mil milhões de dólares acima do padrão normal retirou duração do mercado, com um efeito semelhante a uma "flexibilização quantitativa invisível", aliviando as condições financeiras numa magnitude equivalente a um corte de um ponto percentual nas taxas de juro; também acusaram o Tesouro de usar isto para impulsionar as perspetivas eleitorais da administração Biden em 2024. A probabilidade de o Tesouro de Trump usar operações semelhantes está a aumentar.

Se estas operações avançarem como esperado, poderão trazer uma onda considerável de liquidez, reacendendo a "negociação de desvalorização da moeda".

O ouro já garantiu um lugar

Esta subida do ouro não é uma simples negociação de inflação. De 1 de agosto de 2024 a 24 de agosto de 2026, o preço do ouro subiu de 2.455 dólares por onça para 4.664 dólares, um aumento de cerca de 90%. Os fatores incluem: a queda da confiança no dólar após ser usado como arma política, preocupações persistentes com a inflação e, possivelmente o mais crucial: a lógica da desvalorização, expandir a oferta monetária, talvez a única via politicamente viável para sair deste ciclo de dívida.

A Bitcoin já merece estar na categoria de "cobertura contra a desvalorização"?

Ainda não, mas a recente onda torna esta questão digna de discussão séria.

Na última subida liderada pelo ouro, de 1 de outubro de 2025 até ao pico do ouro em 29 de janeiro de 2026, o ouro subiu 39,6%, enquanto a Bitcoin caiu 30,4%. Para um ativo que se apresenta como "ouro digital", este desempenho é muito fraco.

O comportamento recente dos preços é diferente. De 18 a 24 de agosto, a Bitcoin subiu 22,2% e o ouro 5,9%. Esta onda acelerou depois de o Tesouro intensificar as recompras de longo prazo. Mas na mesma semana Washington também avançou com legislação sobre criptomoedas, pelo que a atribuição não é pura. Se o mercado a tratar como uma negociação de flexibilização quantitativa invisível, e não como uma negociação pura de desvalorização, então a superação da Bitcoin faz sentido e é mais provável que continue: quando a liquidez global se expande, os criptoativos tendem a reagir com força.

Conclusão, e o que poderia refutar esta visão

Este trilema não significa que a inflação ficará necessariamente fora de controlo, ou que o controlo formal da curva de rendimentos esteja iminente. É apenas um quadro para ver claramente onde estão as restrições.

Se a inflação continuar acima da meta, o défice se mantiver perto de 6% do PIB e os mutuários relacionados com IA continuarem a aumentar a oferta de longo prazo, então o custo de preservar simultaneamente a estabilidade do mercado de títulos públicos e o ciclo de crescimento manifestar-se-á cada vez mais em: encurtamento da maturidade da dívida, normalização do apoio de liquidez e tolerância a riscos de inflação mais elevados. Isto é favorável ao ouro e ao BTC.

Inversamente, este julgamento seria enfraquecido se: a inflação regressasse a cerca de 2%, o Congresso apresentasse um caminho fiscal credível, a infraestrutura de IA se tornasse autofinanciável, ou a procura privada conseguisse absorver a emissão de obrigações sem exigir prémios de prazo mais elevados.

Portanto, a próxima pergunta do mercado não deve ser "quando é que a Reserva Federal vai cortar as taxas de juro", mas sim: qual vértice do triângulo Washington deixará quebrar primeiro? Se o Tesouro acelerar esta transferência de duration, a Bitcoin terá um vento favorável mais duradouro pela frente.