Goldman Sachs: Em julho, negociações com grande número de participantes foram interrompidas; a alta do mercado de ações dos EUA não acabou, mas ficou mais difícil de navegar.

Autora: Pan Lingfei, Wall Street Watch

Em julho, o mercado de ações dos EUA não sofreu um colapso no nível do índice, mas sim uma liquidação no nível das posições individuais. O S&P 500 manteve-se estável esta semana, com uma volatilidade de apenas 3,5% ao longo de julho, menos de 2% abaixo do seu pico. Mais contraintuitivo é o fato de que o S&P com ponderação igualitária, o S&P de baixa volatilidade e o S&P 500 excluindo o setor de ações americanas atingiram máximas históricas esta semana.

Tony Pasquariello, chefe da área de fundos de hedge do Goldman Sachs, escreveu na mais recente observação de mercado: "Após vivenciar uma ascensão verdadeiramente parabólica nas negociações de alta frequência, um golpe duro atingiu as posições consensuais no último mês; tendo a acreditar que esse frenesi diminuiu." O foco não está no desaparecimento do risco, mas sim no fato de que as operações mais populares, mais convenientes e mais fáceis de alavancar foram forçadas a esfriar.

A calma superficial e a volatilidade subjacente coexistem. O S&P 500 apresentou volatilidade média diária inferior a 1% nesta semana, mas a principal cesta de momentum do Goldman Sachs registrou volatilidade média diária próxima a 10%. Em 22 de junho, a cesta de momentum TMT do Goldman Sachs acumulou alta de 145% no ano, seguida pela maior queda já registrada e, posteriormente, por uma recuperação de 17% em um único dia. Os fundos long-short fundamentais asiáticos alcançaram desempenho recorde no primeiro semestre do ano, apenas para enfrentar a maior queda mensal da última década, enquanto o KOSPI da Coreia do Sul disparou 18% da noite para o dia.

Essa estrutura leva a uma conclusão desconfortável: a perspectiva para o mercado de ações dos EUA permanece favorável, mas a relação risco-retorno já não é tão vantajosa, e a elasticidade de alta das ações globais está mais fraca do que antes. O mercado em alta não foi declarado encerrado, mas a próxima fase não será de "comprar e manter".

O índice não entrou em colapso, mas as operações concentradas sim.

O aspecto mais facilmente mal interpretado em julho é focar-se apenas no índice S&P 500.

O índice não deu sinal de pânico. O S&P 500 está a menos de 2% do seu pico, com uma volatilidade de apenas 3,5% em julho, o que parece ser uma flutuação normal. No entanto, os gestores ativos vivenciaram um mercado diferente: o forte momentum, as cadeias de valor com inteligência artificial, as ações coreanas e as estratégias long-short asiáticas foram todas afetadas pela falta de alavancagem.

A questão não é o quanto caiu em um determinado dia, mas sim que as operações anteriormente mais lucrativas perderam liquidez repentinamente. Apostar no próprio S&P 500 demonstra estabilidade; apostar em ações de tecnologia com forte momentum revela uma volatilidade quase incontrolável.

A principal diferença em julho reside aqui: o nível do índice não é turbulento, mas no nível da posição, vários barcos já viraram.

A desalavancagem não é um ajuste insignificante, mas sim uma verdadeira limpeza.

Diversos dados indicam que esta rodada de desalavancagem superou o rebalanceamento ordinário.

A exposição global ao setor de tecnologia sofreu a maior queda em mais de cinco anos. O volume de ativos sob gestão de ETFs alavancados em ações coreanas, que atingiu seu pico em junho, chegou a US$ 53 bilhões, e agora caiu para US$ 15 bilhões. A redução total da exposição observada pela corretora principal do Goldman Sachs é a maior desde o final de 2022.

Mudanças mais detalhadas nas posições apontam na mesma direção: a exposição da alavancagem de clientes com estratégias long-short fundamentais a fatores de momentum caiu para o 28º percentil do último ano. As operações concentradas passaram de "todo mundo está dentro" para uma parcela significativa de pessoas que já saíram, ou até mesmo foram forçadas a sair.

Isso não significa que as operações dolorosas não voltarão. Significa simplesmente que, em comparação com o início de julho, o impulso de buscar ganhos no mercado diminuiu consideravelmente, enquanto a liquidez e a disciplina aumentaram.

A Contradição do Trading com IA: Da Narrativa à Taxa de Retorno

Na segunda quinzena de julho, o mercado de negociação baseado em IA enfrentou não apenas a simples realização de lucros, mas também uma questão mais fundamental: os enormes investimentos de capital realizados por grandes provedores de nuvem podem gerar retornos suficientemente claros e sustentáveis?

Na semana passada, o ceticismo do mercado em relação a essa questão aumentou. As respostas fornecidas esta semana foram inconsistentes, mas melhores do que as versões mais pessimistas.

A Meta não demonstrou que retornos significativos em IA foram alcançados; a Microsoft forneceu sinais mais claros de que os investimentos de capital estão se traduzindo em receita e produtos de IA, e estão sendo ampliados; posteriormente, a Amazon relatou uma reaceleração no crescimento da AWS e uma expansão nas margens de lucro do negócio de nuvem. Os spreads de crédito dos títulos de provedores de nuvem de grande porte também diminuíram.

Essas mudanças são significativas. Se o mercado de IA continuar a exigir apenas "investimentos enormes com retornos distantes", as avaliações ficarão sob pressão; mas se algumas empresas conseguirem provar que os investimentos estão começando a se converter em receita, o mercado não tratará toda a cadeia de IA com uma abordagem única e inflexível.

No entanto, a diferenciação já surgiu. A fase anterior, em que simplesmente atribuir um rótulo de IA podia impulsionar as avaliações, já não é tão fácil após esta rodada de limpeza.

A comunicação do Fed torna-se confusa, e as taxas de longo prazo voltam a ser uma preocupação para o mercado.

Após a reunião do FOMC, os investidores do mercado de ações não sentiram muito alívio. A volatilidade na ponta longa da curva de juros dos títulos do Tesouro dos EUA se refletiu brevemente no mercado de ações.

O aspecto mais preocupante é a mudança no estilo de comunicação. O mercado estava acostumado a uma maior transparência, mas agora parece ter entrado numa fase mais contida e menos explícita. Os investidores têm de avaliar a direção das políticas com menos pistas, o que, inerentemente, gera atritos.

O que realmente precisa ser monitorado é a direção da política monetária, e não cada palavra ou frase. No entanto, para as ações, as mudanças nas taxas de longo prazo não podem ser ignoradas, especialmente para ações com vencimento longo. As avaliações de ações de IA, tecnologia e crescimento são mais sensíveis às taxas de desconto de longo prazo; enquanto o segmento de longo prazo do mercado global de títulos continuar a exercer pressão, "estabilidade na base" não significa conforto todos os dias.

O mercado de ações dos EUA permanece favorável, mas a elasticidade de alta diminuiu.

Em um contexto mais amplo, o mercado de ações dos EUA não perdeu seu suporte. O desempenho econômico é bom, o crescimento dos lucros é forte e espera-se que os fluxos de capital se tornem mais positivos, com quase US$ 1 trilhão em investimentos em inteligência artificial ainda circulando pelo sistema.

Isso explica por que o S&P 500 consegue se manter firme mesmo com a significativa desalavancagem em seu nível subjacente. O índice não está isento de riscos, mas existem fatores de suporte suficientes para mitigá-los.

Contudo, isso não é um sinal de otimismo agressivo. A direção das ações americanas permanece favorável, a relação risco-retorno está em um nível intermediário e a elasticidade de alta das ações globais não é tão forte quanto na fase anterior.

É provável que a volatilidade de curto prazo aumente. A liquidez típica do verão não favorece a transferência de risco; quando um determinado tipo de posição se torna congestionado, ilíquido e estruturalmente complexo, a volatilidade se amplifica. No nível da carteira, é mais adequado aumentar a liquidez e reduzir a complexidade, em vez de continuar buscando as operações mais arriscadas.

A resposta da Nasdaq: o mercado de alta ainda está aqui, mas o caminho será difícil.

O índice Nasdaq 100 está atualmente 8% abaixo do seu pico em junho, mas ainda acumula alta de 12% no ano. Nos últimos nove meses, registrou seis meses de queda, mas, em termos absolutos, ainda apresenta alta de 9%. A relação preço/lucro recuou para o limite inferior da faixa observada nos últimos anos.

Esses números transmitem claramente o estado do mercado: a tendência não é ruim, mas o processo é difícil.

Para o trading, o objetivo final e o caminho percorrido não são a mesma coisa. O principal mercado de alta do Nasdaq ainda está em curso, mas se o futuro continuar seguindo o ritmo de "subir por um tempo, depois quebrar posições e, em seguida, se recuperar", ganhar dinheiro será mais difícil do que simplesmente acertar a direção. Julho já nos lembrou: o mercado não recompensa operações com grande volume de negociações, nem perdoa alavancagem.