米国株は岐路へ、AI強気相場は取引の難しい一週間に

勢いを強める暗号資産市場とは対照的に、今週の米国株は、まずバリュエーション調整が進み、その後は決算待ちとなる停滞した展開に入りました。

24日のNasdaq指数は0.8%安となり、半導体株が下げを主導しました。25日にはハイテク株が短期的に持ち直し、Nasdaq指数は0.66%上昇しました。8月26日の米国株プレマーケット時点では様子見姿勢が強まり、市場の焦点は取引終了後に発表されるNVIDIAの決算に集まっています。AI相場が回復できるかどうかは、データセンター需要、今後の業績見通し、設備投資に関するシグナルに左右されそうです。

これまで市場は、AIの長期的な成長ストーリーに対して高いバリュエーションを受け入れてきました。しかし現在は、米国債の長期金利上昇とAI関連の資金調達規模拡大が重荷となり、上昇相場を維持するには新たな確実性が必要です。NVIDIAの決算とJackson Hole会議が近づくなか、複数の重要材料が同時に米国株へ圧力をかけています。

長期金利が米国株の強気相場に最初の圧力

現在、米国株にとって最も重要な変数は米国債の長期金利です。

世界の国債利回りは最近急速に上昇しており、米30年債利回りは2007年以来の高水準に達しました。家計や企業の資金調達コストが上昇するとの懸念に加え、AIインフラへ大規模な投資を進める企業にも、より強い資金面の負担がかかっています。

長期金利が重要なのは、AIが本質的にデュレーションの長い取引だからです。市場が評価しているのは、今後数年間におけるデータセンター、計算能力のリース、企業向けAIアプリケーション、モデル推論需要の成長余地です。しかし、米30年債利回りが5%付近にとどまれば、将来キャッシュフローの割引率を引き上げざるを得ず、ハイテク株のバリュエーションには下押し圧力がかかります。

Reutersは、NVIDIAの決算とJackson Hole会議が、今年の株価上昇を支えてきた2本の柱を同時に試すと指摘しています。その柱とは、AI関連企業の利益成長と金利見通しです。AIへの設備投資が増えるほど、市場が求める投資収益率も高まります。そのため、多くの企業が決して悪くない業績を出していても、AI関連株は売られやすくなっています。

NVIDIA決算見通し：市場の期待は慎重方向へ

今週発表されるNVIDIAの決算は、AI関連取引が短期的な市場心理を安定させられるかどうかを左右します。直近5営業日の値動きには、すでに慎重さと悲観的な見方が表れています。

市場はNVIDIAの第2四半期売上高を約921億8,000万ドルと予想しています。第3四半期の売上高は前年同期比約82.8%増の1,042億ドル、粗利益率は約75%を維持すると見込まれています。データセンター部門の売上高は800億ドルを超え、ハイパースケーラーと企業顧客がそれぞれおよそ半分を占めるとの見方が一般的です。

この予想自体がすでに高い水準ですが、これまでの楽観的な市場心理によって、NVIDIAに求められる合格ラインはさらに引き上げられています。Goldman Sachsのアナリストは、市場の期待が限界まで高まっており、予想を大幅に上回る非常に強い決算でなければ、新たな好材料にはなりにくいと指摘しています。

業績数値以外では、次の3点が注目されます。

● Blackwellアーキテクチャの量産拡大ペースと粗利益率を維持する力。現在約75%の粗利益率を維持、またはさらに改善できるか；

● 経営陣が今後の四半期に関する設備投資と売上高の見通しを一段と強めるか；

● NVIDIAとWall Streetの金融機関が共同で立ち上げた5,000億ドル規模の計算資源向け融資プラットフォームの詳細。

Reutersによると、投資家はNVIDIAのRubinチップがAI成長の勢いを維持できるかに加え、AIインフラをめぐる大規模な資金供給の約束が実需の見通しをゆがめる可能性にも注目しています。

NVIDIAの決算は、AI産業に対する市場の見方が熱狂から冷静な評価へ移りつつあることを映す鏡です。業績と見通しが市場予想を大幅に下回らなければ、悲観的な見方が織り込まれた後に、一時的な回復が起きる可能性があります。ただし、リスクを深く考えずAIの物語を信じるだけでよかった、かつての黄金期に戻るのは難しいでしょう。

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Jackson Hole：方向性を変えなくても、ボラティリティを高める可能性

Jackson Holeは、今週の市場を左右するもう一つの重要な変数です。

現在のFRB議長Kevin Warsh氏は、発言を抑えるコミュニケーション姿勢を取っています。このため市場は、過去数年のように金融政策の方向性を事前に判断し、それを値動きへ織り込むことが難しくなっています。市場は、同氏が慎重すぎるコミュニケーションへの批判に応えるか、同時に投資家へ過度に明確な政策指針を与えないかに注目しています。

Bloombergによると、Warsh氏はJackson Holeで就任後初となる重要な公開講演を行います。7月のFOMC後に開かれた記者会見では、債券市場の反発が十分に進まず、米国債の長期金利が上昇しました。そのため、今回の講演に対する重圧は一段と高まっています。

Warsh氏が、インフレは引き続き制御可能であり、政策運営も混乱しないと市場に納得させることができれば、長期金利は一時的に低下し、米国株のリスク選好も回復する可能性があります。一方、発言が曖昧すぎる場合や、FRBには長期国債市場の混乱に対応する方策がないと受け止められた場合、米国株では「高金利によるバリュエーション圧縮」が引き続き取引テーマとなる可能性があります。

講演は金曜日に予定されているため、本格的な市場反応は来週に集中するとみられます。今週は、異なる政策予想の綱引きが中心です。会議そのものが政策金利を変更するわけではありませんが、市場が引き続き「高金利によるバリュエーション圧縮」を取引するのか、それとも一時的に「政策による安心感とリスク選好の回復」へ移るのかを決める可能性があります。

暗号資産の回復と株式市場

暗号資産市場の回復と米国ハイテク株への下押し圧力が同時に起きたことで、両者の正の相関関係に変化が生じているようにも見えます。

AI関連の混雑した取引が落ち着くと、トレーダーは再び暗号資産セクターの値動きの大きさに注目し始めました。Reutersは8月21日、米国株が依然として金利上昇の圧力を受けるなか、Coinbaseが9.8%、Robinhoodが約13%、Strategyが7.2%上昇したと報じました。ビットコインが5月下旬以来の高値をつけたことが背景です。

ただし、ハイテク株と暗号資産市場の乖離は、より一時的な動きと考えられます。AI関連株は「高いバリュエーションと高い資金調達コスト」を取引し、暗号資産市場は「規制環境の改善、現物ETFへの資金回帰、ドル安期待」を取引しています。短期的な材料は異なり始めていますが、どちらもマクロ流動性の制約を受ける点は変わりません。

今回の暗号資産相場を振り返ると、主な起点はTrump政権による一連の暗号資産政策でした。包括的な暗号資産法案が議会で停滞しているため、同政権の規制当局はSECやCFTCなどを通じて政策上の空白を埋め、当初CLARITY Actが担うとみられていた役割を補おうとしています。ただし、こうした規則は今後も議論を招く可能性があり、将来の政権によって覆されるリスクもあります。

政策主導の相場が続くかどうかは、3つの条件に左右されます。第1に、CLARITY Actまたは同様の規制枠組みが政治的な表明にとどまらず、実際に前進すること。第2に、SECとCFTCがトークン発行、無期限先物、カストディ、現物ETF、RWA商品について、より明確な規則を示すこと。第3に、現物ETFへの資金流入が、短期的な踏み上げ後の一週間だけの急増に終わらず、継続することです。