Prédiction pessimiste apocalyptique : l’IA « perd sa puissance », les actions américaines pourraient atteindre leur pic dès le troisième trimestre, avec une chute de 30 à 50 %.

Auteur : Long Yue, Wall Street Insights

Deux investisseurs macroéconomiques chevronnés se sont réunis et sont parvenus à une conclusion quasi unanime : ce cycle haussier alimenté par l’IA touche à sa fin, et la prochaine baisse ne sera pas à un chiffre, mais un marché baissier de 30 à 50 %.

Le 22 juin, le blog de la société américaine de gestion d'actifs DoubleLine Capital a publié une nouvelle interview approfondie dans laquelle Jeffrey Gundlach, surnommé le « nouveau roi des obligations », et Felix Zulauf, gérant de fonds spéculatifs suisse et « prophète de la bourse », affirmaient que le monde bascule d'un système unipolaire à un système multipolaire et que les conflits géopolitiques et les sanctions engendreront une inflation structurelle. Dans ce contexte d'effondrement de l'ordre ancien, la frénésie technologique sur le marché boursier américain et le gouffre financier abyssal des États-Unis ont atteint des points de basculement extrêmement dangereux.

De gauche à droite : Felix Zulauf, l'animateur Grant Williams, Jeffrey Gundlach

L’engouement pour l’IA touche à sa fin et les actions américaines sont sur le point de chuter de 30 % à 50 %.

« Il ne s'agit certainement pas d'un repli de 20 %, mais d'un marché baissier fondé sur la récession économique et la contraction des valorisations, avec une chute de 30 % à 50 %. » Zulauf a donné un avis sans détour dès le départ, prédisant que le marché boursier américain atteindrait son pic dès le troisième trimestre de cette année et au plus tard au premier trimestre de l'année prochaine.

Son raisonnement est limpide : les dépenses d’investissement, en pourcentage du chiffre d’affaires des entreprises de cloud computing hyperscale (superscalers), ont explosé, passant de 10 % à 30 %, le prix des puces mémoire semi-conductrices a grimpé de 200 % à 300 %, et le flux de trésorerie disponible commence à devenir négatif – Oracle l’est déjà, et le sera bientôt. « Lorsque ces entreprises commenceront à lever des fonds sur le marché, lorsque leur flux de trésorerie disponible commencera à se réduire, tout le cycle de l’IA commencera à ralentir. »

Pour déterminer avec précision le moment où le marché atteint son sommet, il faut suivre de près l'évolution des cours boursiers des entreprises de semi-conducteurs qui, en substance, « vendent des pelles à des chercheurs d'or ».

Gundlach partage entièrement cet avis. Actuellement, les dix principales actions liées aux concepts d'IA représentent un pourcentage stupéfiant de 41 % de l'indice S&P 500. Ce chiffre extrêmement concentré est étonnamment similaire aux pics historiques des cycles de marché précédents.

« Je conseille aux investisseurs de ne pas détenir d'actions américaines dont la valeur est influencée par la dynamique du marché ou par la capitalisation boursière », a proposé Gundlach, suggérant une stratégie de couverture simple.

Il a également évoqué sa « fameuse erreur d'appréciation » du 30 septembre 1999, lorsqu'il était devenu extrêmement pessimiste quant à l'avenir du Nasdaq, alors que l'indice continuait de progresser d'environ 80 % au quatrième trimestre. « Mais 18 mois plus tard, le Nasdaq était passé de 100 à environ 20. Le moment le plus dangereux est donc celui où les fondamentaux se détériorent tandis que le cours de l'action continue de grimper. Nous en sommes précisément là. »

Une récession se profile et les rendements des bons du Trésor américain ne baisseront pas ; une version américaine de la courbe des taux (YCC) et une « restructuration majeure de la dette américaine » sont inévitables.

C'est là l'un des principaux jugements de Gundlach, et aussi son principal point de divergence avec la logique économique traditionnelle.

Le raisonnement habituel est le suivant : récession économique → baisse des taux d’intérêt par la Réserve fédérale → baisse des taux d’intérêt à long terme → hausse du prix des obligations. Mais Gundlach estime que cette fois-ci, la situation est différente. Même si l’économie américaine entre en récession en 2027, le rendement des obligations du Trésor américain à long terme ne devrait pas connaître de baisse significative.

La raison en est que les problèmes budgétaires ont atteint un point de déséquilibre structurel : les paiements d’intérêts américains sont passés d’environ 300 milliards de dollars il y a sept ans à près de 1 400 milliards de dollars par an aujourd’hui. Parallèlement, le déficit budgétaire se creuse de 2 000 milliards de dollars par an, soit environ 6 % du PIB.

« Dès qu’une récession s’installera, le déficit ne sera plus de 6 % du PIB, mais de 10 %, voire plus. Cela provoquera une grève des acheteurs d’obligations », a-t-il déclaré. « Nous l’avons déjà constaté dans les pays développés ; même au Japon, les taux d’intérêt à long terme augmentent, chose que beaucoup pensaient impossible. »

Gundlach estime que deux orientations politiques se dégageront à ce moment-là :

Option A : Contrôle de la courbe des taux (YCC). Le secrétaire au Trésor, M. Bessant, pourrait choisir de comprimer les taux d’intérêt à long terme, comme l’ont fait les États-Unis après la Seconde Guerre mondiale : l’inflation a augmenté, mais les taux d’intérêt à long terme ont été artificiellement maintenus à un niveau négatif, ce qui a entraîné des taux d’intérêt réels négatifs persistants et un marché obligataire baissier sur 40 ans.

Option B : Restructuration du Trésor américain. Gundlach a révélé qu’il y a deux ans, il avait déjà abaissé le taux de coupon des obligations du Trésor à 10 ans ou plus dans ses fonds gérés de 4,75 % à 1,5 % afin de se prémunir contre les risques de restructuration. Après avoir évoqué publiquement cette idée lors d’une interview l’année dernière, il a été pressé de questions par les médias et Kevin Hassett, directeur du Conseil économique national de la Maison-Blanche, qui a déclaré que c’était « absolument impossible ».

La réponse de Gundlach fut : « Dans le monde de l'investissement, le synonyme de "Jamais" est "Imminent". »

Zulauf émet une légère divergence d'opinions concernant les taux d'intérêt à long terme : il estime que, même en période de récession, le rendement des obligations du Trésor à 10 ans pourrait baisser d'un pic d'environ 5,25 % à environ 3,75 %, mais que cette période ne durerait que six mois, et non douze. Il ajoute que les banques centrales maintiendraient les taux d'intérêt à court terme à un niveau très bas.

Crise du crédit dans le secteur du capital-investissement : « On a l'impression de revivre 2006 », « Tout le monde ment ».

Comparé au marché public, le crédit privé, invisible aux yeux du public, suscite des inquiétudes encore plus vives. Il est gangrené par la fraude à la notation, les illusions de liquidité et les manipulations comptables visant à dissimuler les pertes.

Gundlach a déclaré :

« Cela me donne un sentiment très fort, exactement le même que celui que j'avais en 2005 et 2006 : tout le monde ment, ment sur la qualité du crédit, ment sur l'exposition aux logiciels — ils disent que c'est 15 %, mais c'est en réalité 28 % — créant une liquidité totalement illusoire qui a maintenant volé en éclats. »

Ces notations ont été achetées. « Ces agences de notation privées n'emploient que 30 personnes, et pourtant elles notent des centaines de prêts, chacun accompagné de 200 à 250 pages de documentation. Je ne pense pas qu'elles analysent réellement les dossiers ; je pense qu'elles vendent simplement des tarifs. Vous voulez une notation CCC ? Elles vous facturent 1 $. Vous voulez un simple B ? Elles vous facturent 10 $. Au final, tout le monde obtient un BBB-. »

La qualité du crédit a été gravement déformée. Un important fonds de prêt de capital-investissement affirmait dans ses documents promotionnels que « les obligations d'entreprises de qualité investissement constituent l'épine dorsale de son portefeuille », mais en réalité, dans le monde du capital-investissement, les titres notés B+ ou plus ne représentent que 2 % de l'ensemble des titres. « Si même les notations B+ ou supérieures représentent moins de 2 %, sur quoi se base-t-on pour constituer l'épine dorsale de son portefeuille ? »

Les risques liés aux actifs logiciels ont été sous-estimés. Certains fonds affirment que leur exposition aux logiciels est de 15 %, alors qu'elle atteint en réalité 28 %.

L'illusion de liquidité a volé en éclats. Nombre d'investisseurs ayant souscrit à des fonds à fourchette de taux par l'intermédiaire d'intermédiaires financiers pensaient pouvoir racheter l'intégralité de leur investissement chaque trimestre, alors qu'en réalité, la limite de rachat du fonds n'était que de 5 %.

L'étiquetage des valorisations est incohérent. Gundlach cite l'exemple d'un prêt détenu par huit sociétés de capital-investissement différentes, mais valorisé de 95 à 8 : il s'agit du même actif, valorisé tantôt à 95, tantôt à 8. Autre exemple : une obligation PIK de 100 millions de dollars, malgré une dépréciation de 98 % de la participation du fonds de capital-investissement sous-jacent, ramenée à 800 000 dollars, est toujours valorisée à sa valeur nominale de 100.

La réassurance offshore est la dernière zone d'ombre. Un circuit fermé se met en place entre le capital-investissement, les prêts privés et les compagnies d'assurance qu'ils contrôlent, transférant le risque vers des sociétés de réassurance offshore basées dans des paradis fiscaux comme la Barbade, les îles Caïmans et les Bermudes, où règnent l'absence de réglementation et de transparence. « Je doute que ces risques soient réellement couverts. En cas de récession, les rentes viagères et les contrats d'assurance-vie doivent être rachetés, or ces actifs ne disposent tout simplement pas de réserves suffisantes. »

Zulauf a ajouté : « Tous les problèmes apparaîtront lorsque le marché se retournera et que la tendance se retirera. »

Les chaînes de financement de l'IA et les prêts de capital-investissement suivent en réalité la même voie.

L'intelligence artificielle et les prêts privés semblent constituer deux marchés distincts, l'un relevant des capitaux propres et l'autre du crédit. Cependant, dans ce contexte, ils sont liés par le coût du financement.

Les dépenses d'investissement en IA continuent d'augmenter, exerçant une pression à la baisse sur les flux de trésorerie disponibles. Face à une diminution de ces flux, les entreprises devront soit émettre des actions, soit contracter des emprunts. Dans ce dernier cas, si les taux d'intérêt à long terme ne baissent pas, les coûts de financement ne diminueront pas automatiquement comme lors des cycles précédents.

Les entreprises les moins bien notées rencontrent davantage de difficultés. Par le passé, en période de ralentissement économique, les écarts de taux d'intérêt s'élargissaient, mais le taux sans risque baissait, ce qui atténuait parfois la pression et permettait aux entreprises en difficulté de se refinancer et de se maintenir à flot. Désormais, si le taux sans risque augmente au lieu de baisser, les possibilités de refinancement se réduiront.

Cela aura un impact direct sur les prêts bancaires, les prêts notés CCC et les prêts de capital-investissement. Gundlach a constaté que des failles apparaissent déjà sur ces marchés. La raison principale n'est pas la détérioration soudaine d'un secteur particulier, mais plutôt l'inefficacité du modèle précédent, fondé sur des taux d'intérêt bas et le refinancement.

Par conséquent, les transactions liées à l'IA ne se limitent pas à Nvidia, aux fournisseurs de cloud ou aux commandes de centres de données. Elles dépendent aussi, en fin de compte, de la capacité du marché financier à continuer de fournir des fonds et de la résistance du marché du crédit à la hausse des taux d'intérêt.

Un dollar plus faible et des actions américaines sous-performantes signifient que la « deuxième partie » ne fait que commencer.

Gundlach a évoqué une tendance historique : lors des 13 derniers krachs boursiers majeurs aux États-Unis, le dollar s’est apprécié lors des 12 premiers, avec une hausse d’environ 8 à 10 %. Cependant, lors des turbulences tarifaires de 2025, le dollar a en réalité chuté de 8 à 10 %.

« Ceci confirme mon analyse : la fonction de réaction du marché a changé lors de cette série de hausses de taux d'intérêt. »

Il estime que la surperformance à long terme des actions américaines par rapport aux autres marchés boursiers mondiaux a pris fin et que les marchés émergents surperforment désormais l'indice S&P 500. « Nous sommes au début, pas à la fin. »

Zulauf a ajouté un point de risque : les fonds souverains asiatiques ont acquis d’importantes quantités d’actifs libellés en dollars au cours des douze derniers mois, mais ils n’achètent plus de bons du Trésor américain ; ils privilégient désormais les actions d’entreprises d’intelligence artificielle. « Dès que le marché se retournera, ils vendront simultanément actions et dollars. Cette stratégie est radicalement différente de la détention de bons du Trésor américain et accélérera la dépréciation du dollar. »