بعد بيانات التوظيف القوية، هل يدفع مؤشر أسعار المستهلك الفيدرالي لرفع الفائدة في سبتمبر؟

ملاحظة المحرر: قد يكون مؤشر أسعار المستهلك أهم البيانات الاقتصادية قبل اجتماع الفيدرالي في سبتمبر. في السابق، كان بوسع الفيدرالي اعتبار الرسوم الجمركية وصدمات الطاقة عوامل مؤقتة، والتحلي بالصبر بحجة وجود مخاطر نزولية على سوق العمل؛ لكن تقرير التوظيف لشهر أغسطس الذي جاء أقوى من المتوقع أضعف هذه الحجة، ليتحول تركيز النقاش السياسي مجددًا إلى التضخم.

ترى شركة Mott Capital Management أن السؤال لم يعد "كم يجب أن يرتفع مؤشر أسعار المستهلك لتبرير رفع الفائدة"، بل "كم يجب أن ينخفض لمنع رفع الفائدة". تتوقع الأسواق أن يتسارع التضخم الكلي الشهري في أغسطس من 0.1% إلى 0.4%، مع احتمال تجاوز التوقعات بفعل تكاليف الخدمات وأسعار الطاقة. وإذا جاءت البيانات مطابقة للتوقعات أو أعلى منها، فقد ترتفع احتمالية رفع الفائدة في سبتمبر بشكل ملحوظ.

في الوقت نفسه، يرسل عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل عامين، القريب من 4.4%، إشارة إلى تشديد محتمل. غير أن عوائد السندات لا تعكس فقط توقعات أسعار الفائدة، بل تتأثر أيضًا بعلاوة الأجل وتوقعات التضخم وتغيرات العرض والطلب، لذا لا يمكن اعتبارها مؤشرًا مباشرًا لعدد مرات رفع الفائدة مستقبلًا. لكنها تشير إلى أن الأسواق ما زالت حذرة من مخاطر استمرار تشديد السياسة النقدية.

فيما يلي ترجمة النص الأصلي:

مؤشر أسعار المستهلك يتحول إلى متغير حاسم لقرار سبتمبر

تصريحات عضو مجلس محافظي الفيدرالي كريستوفر والر الأخيرة، سواء قصدها أم لا، زادت من تركيز الأسواق على تقرير مؤشر أسعار المستهلك لشهر أغسطس.

قال والر إن قراراته في السياسة النقدية ستعتمد إلى حد كبير على البيانات الاقتصادية. وإذا استمر التضخم في التقدم نحو هدف الفيدرالي البالغ 2%، فإنه سيدعم الإبقاء على السياسة دون تغيير وسيكون مستعدًا للتحلي بالصبر.

وهذا يعني أن مؤشر أسعار المستهلك لشهر أغسطس قد يرسل إشارة واضحة نسبيًا للأسواق: هل يحتاج المستثمرون إلى تسعير احتمالية رفع الفائدة بالكامل قبل اجتماع السياسة النقدية في 16 سبتمبر؟

وفي الوقت نفسه، يشير تقرير التوظيف لشهر أغسطس الأقوى من المتوقع إلى أن سوق العمل الأمريكية ما زالت مرنة. وهذا يجعل من الصعب على الفيدرالي الاستمرار في تأجيل الاستجابة لمخاطر التضخم بحجة ضعف واضح في التوظيف.

وبدمج ذلك مع كلمة رئيس الفيدرالي جيروم باول في 28 أغسطس خلال ندوة جاكسون هول السنوية للبنوك المركزية العالمية، فإنه ما لم يشهد مؤشر أسعار المستهلك لشهر أغسطس مفاجأة نزولية كبيرة، فقد تزداد صعوبة إبقاء الفيدرالي على أسعار الفائدة دون تغيير في سبتمبر.

ربما يكون "عبء الإثبات" في صنع القرار قد انتقل. فلم يعد الفيدرالي بحاجة إلى بيانات قوية بشكل استثنائي لتبرير رفع الفائدة، بل أصبح بحاجة إلى أن يكون مؤشر أسعار المستهلك أقل من المتوقع بوضوح لتوفير أساس كافٍ للإبقاء على أسعار الفائدة دون تغيير.

الأسواق تتوقع انتعاشًا واضحًا في مؤشر أسعار المستهلك الكلي

ولهذا السبب، فإن أهمية تقرير مؤشر أسعار المستهلك هذا تفوق بكثير الأشهر الماضية. فقد يكون القطعة الأخيرة المفقودة لرفع الفائدة في سبتمبر. وتتوقع الأسواق بالفعل أن يكون تضخم أغسطس مرتفعًا نسبيًا، لذا حتى لو جاءت البيانات النهائية مطابقة للتوقعات فقط، فقد لا تخفض بالضرورة احتمالية رفع الفائدة.

يتوقع المحللون أن يرتفع مؤشر أسعار المستهلك الكلي في أغسطس بنسبة 0.4% على أساس شهري، وهو أعلى بوضوح من 0.1% في يوليو؛ بينما يُتوقع أن يظل معدل النمو السنوي عند 3.4%. أما مؤشر أسعار المستهلك الأساسي فيُتوقع أن يرتفع بنسبة 0.2% على أساس شهري، وهو نفس مستوى يوليو؛ وقد ينخفض معدل النمو السنوي بشكل طفيف من 2.5% إلى 2.4%. وتتماشى توقعات أسواق التنبؤ مثل Kalshi تقريبًا مع هذه الأرقام.

تُظهر هذه التوقعات تباينًا: قد يتحسن معدل التضخم الأساسي السنوي قليلًا، لكن بفعل ارتفاع أسعار الطاقة، سيتسارع النمو الشهري للتضخم الكلي بوضوح. بالنسبة للفيدرالي، هذا يعني أن التضخم قد يستمر في التباطؤ ببطء، لكن ضغوط الأسعار قصيرة الأجل لم تختفِ بعد.

والأمر الأكثر إثارة للقلق هو أن البيانات النهائية ما زالت تنطوي على مخاطر تجاوز توقعات السوق.

أظهر مسح ISM للخدمات لشهر أغسطس ارتفاعًا واضحًا في ضغوط التكاليف على الشركات. فقد ارتفع مؤشر الأسعار المدفوعة من 70.3 في يوليو إلى 72.6، وهو أعلى أيضًا من 67.7 في يونيو. تاريخيًا، هناك تزامن معين بين تغيرات هذا المؤشر واتجاه مؤشر أسعار المستهلك. ورغم أن العلاقة بينهما ليست تطابقًا صارمًا، فإن القراءة الحالية تشير إلى أن تضخم الخدمات قد يظل لزجًا.

كما قد تدفع أسعار الطاقة تضخم أغسطس للارتفاع. فارتفاع أسعار البنزين ينعكس مباشرة في مؤشر أسعار المستهلك الكلي؛ بينما يزيد ارتفاع أسعار الديزل من تكاليف الخدمات اللوجستية والنقل، وقد تنتقل هذه التكاليف تدريجيًا إلى نطاق أوسع من السلع والخدمات.

مؤشر أسعار المستهلك ومؤشر الأسعار المدفوعة لخدمات ISM

إذا بلغ مؤشر أسعار المستهلك الكلي 0.4% كما تتوقع الأسواق، ولم يضعف التضخم الأساسي بوضوح، فسيصبح من الصعب على الفيدرالي تبرير أن الاستمرار في الانتظار هو الخيار الأنسب.

عائد سندات الخزانة لأجل عامين يرسل إشارة تشديد

إلى جانب مؤشر أسعار المستهلك، قد يعكس عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل عامين أيضًا حكم الأسواق على آفاق السياسة.

حاليًا، يقترب عائد سندات الخزانة لأجل عامين من 4.4%، وهو أعلى بوضوح من سعر الفائدة الفعلي على الأموال الفيدرالية. يرى المؤلف أن هذا الفارق يعني أن سوق السندات يسعر مزيدًا من التشديد في البيئة النقدية مستقبلًا.

بالنظر إلى دورات السياسة النقدية المتعددة منذ التسعينيات، غالبًا ما يعكس عائد سندات الخزانة لأجل عامين تغيرات التضخم وحكم الأسواق على مسار السياسة بسرعة أكبر، بينما يكون تعديل سعر الفائدة الفعلي على الأموال الفيدرالية متأخرًا نسبيًا. وفي بعض دورات رفع الفائدة، يرتفع سعر الفائدة في النهاية ليقترب من عائد سندات الخزانة لأجل عامين، بل قد يتجاوزه لفترة وجيزة.

إذا تكررت هذه العلاقة التاريخية، فإن العائد الحالي القريب من 4.4% لأجل عامين قد يعني أن الفيدرالي ما زال لديه مجال لمزيد من رفع الفائدة.

مؤشر أسعار المستهلك وعائد سندات الخزانة لأجل عامين وسعر الفائدة الفعلي على الأموال الفيدرالية

لكن لا ينبغي تفسير هذا المؤشر بشكل آلي. فعائد السندات لأجل عامين لا يعكس فقط توقعات الأسواق لسعر الفائدة، بل يتأثر أيضًا بتوقعات التضخم وعلاوة الأجل وعرض وطلب سندات الخزانة والرغبة في المخاطرة. لذا فهو أقرب إلى تسعير شامل لمخاطر تشديد السياسة، ولا يمكن أن يثبت مباشرة أن الفيدرالي سيقوم برفع الفائدة عدة مرات.

إذا جاء مؤشر أسعار المستهلك مرتفعًا، فهل يستطيع الفيدرالي مواصلة الانتظار؟

والر لديه صوت واحد فقط في اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة، كما أوضح جيروم باول بوضوح أن الفيدرالي يريد تقليل الاعتماد على التوجيه المسبق التقليدي. وهذا يعني أن تصريحات مسؤول واحد لا يمكنها تحديد نتيجة اجتماع سبتمبر بالكامل.

لكن هذا يثير سؤالًا أكثر إحراجًا.

إذا كرر مسؤولو الفيدرالي للأسواق أن قرارات السياسة ستعتمد على البيانات اللاحقة، وجاء مؤشر أسعار المستهلك لشهر أغسطس مطابقًا للتوقعات أو أعلى منها، ومع ذلك اختار الفيدرالي الإبقاء على أسعار الفائدة دون تغيير، فكيف يجب على المستثمرين فهم التواصل السابق؟

عندها، لن تواجه الأسواق مجرد قرار واحد بشأن أسعار الفائدة، بل ستواجه أيضًا مسألة ما إذا كانت دالة استجابة السياسة النقدية قد تغيرت: ما هي البيانات الكافية لتحفيز رفع الفائدة، وما هو أداء "التضخم" الذي يسمح لصناع القرار بمواصلة التحلي بالصبر؟

لذلك، لا تكمن أهمية مؤشر أسعار المستهلك لشهر أغسطس في الرقم نفسه فحسب. بل ستختبر أيضًا ما إذا كان الفيدرالي مستعدًا للتصرف وفقًا للإشارات التي أرسلها سابقًا، وما إذا كانت الأسواق قادرة على الاستمرار في الاعتماد على البيانات الاقتصادية للحكم على مسار السياسة.

إذا جاء "التضخم" أقل من المتوقع بوضوح، فسيظل هناك مبرر كافٍ للإبقاء على أسعار الفائدة دون تغيير؛ أما إذا جاء كل من التضخم الكلي والأساسي مرتفعًا في الوقت نفسه، ولم يوفر سوق العمل القوي أساسًا لتأجيل الإجراء، فإن ضغوط رفع الفائدة في سبتمبر ستزداد بشكل كبير.

وقد تتسع تقلبات الأسواق من جديد نتيجة لذلك.