Với việc SpaceX và OpenAI sắp niêm yết cổ phiếu, khoản đầu tư vào quỹ chỉ số của bạn có thể buộc phải "mua vào lúc đỉnh điểm".

Nguồn: Podcast của Ben Felix

Biên soạn bởi: Felix, PANews

Ghi chú của biên tập viên: Mới đây, SpaceX của Elon Musk đã bí mật nộp đơn xin phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng (IPO) lên Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), với mục tiêu niêm yết công khai sớm nhất vào tháng Sáu. Công ty dự định huy động từ 50 đến 75 tỷ đô la, nhắm đến mức định giá khoảng 1,75 nghìn tỷ đô la, có khả năng trở thành đợt IPO lớn nhất trong lịch sử.

Giữa lúc thị trường hân hoan, một số người đã chỉ ra rằng các đợt IPO khổng lồ như vậy là một "thảm họa" đối với các nhà đầu tư cá nhân, đặc biệt là những người đầu tư vào các quỹ chỉ số. Ben Felix, Giám đốc Đầu tư của PWL Capital, gần đây đã phát biểu trên một podcast rằng các đợt IPO khổng lồ như SpaceX và OpenAI là những "mánh khóe lừa đảo" tinh vi, và chia sẻ những hiểu biết của ông về ý nghĩa của các đợt IPO khổng lồ sắp tới đối với các nhà đầu tư cá nhân và danh mục đầu tư của họ.

PANews đã tổng hợp những điểm nổi bật của podcast; dưới đây là chi tiết.

Nếu các công ty tư nhân như SpaceX, OpenAI và Anthropic niêm yết cổ phiếu, họ sẽ gia nhập hàng ngũ các công ty lớn nhất thế giới. Đối với các nhà đầu tư quỹ chỉ số, điều này có nghĩa là bất kể họ lạc quan về các công ty này hay không, quỹ của họ sẽ buộc phải mua cổ phiếu của chúng.

Mục đích ban đầu của các quỹ chỉ số là sao chép hoàn hảo hiệu suất của thị trường chứng khoán công khai. Để đạt được độ chính xác cao nhất so với thị trường, nhiều quy tắc biên soạn chỉ số yêu cầu các công ty phải được đưa vào càng sớm càng tốt sau khi IPO. Từ góc độ đại diện kinh tế vĩ mô, điều này có thể hiểu được, nhưng từ góc độ lợi nhuận đầu tư, dữ liệu lịch sử cho thấy việc mua cổ phiếu IPO một cách mù quáng thường mang lại kết quả đáng thất vọng.

Ngày nay, các quỹ chỉ số kiểm soát hàng nghìn tỷ đô la. Khi một cổ phiếu mới niêm yết được đưa vào một chỉ số chính, điều đó có nghĩa là một lượng tiền khổng lồ sẽ đổ vào cổ phiếu đó. Bởi vì các quỹ chỉ số buộc phải mua vào, điều này cung cấp thanh khoản dồi dào cho người bán và đẩy giá cổ phiếu lên cao. Điều này cực kỳ có lợi cho các cổ đông của các công ty mới niêm yết (chẳng hạn như người nội bộ và các nhà đầu tư ban đầu), nhưng lại không có lợi cho các nhà đầu tư quỹ chỉ số, những người buộc phải trở thành "người nắm giữ cổ phiếu thua lỗ".

Các công ty thường có xu hướng niêm yết cổ phiếu khi họ tin rằng có thể bán với giá cao. Điều này có nghĩa là khi các nhà đầu tư thông thường cuối cùng có thể mua cổ phiếu trên thị trường thứ cấp, thì thường là khi những người nội bộ công ty tin rằng cổ phiếu đó bị định giá quá cao hoặc quá đắt. Các nhà đầu tư nói chung không muốn mua cổ phiếu bị định giá quá cao, nhưng các quỹ chỉ số không có quyền tự quyết định điều này. Bất kể giá cổ phiếu là bao nhiêu, họ phải mua bất kỳ cổ phiếu nào có trong chỉ số.

Các chỉ số khác nhau có các quy tắc khác nhau để đưa các đợt IPO vào. Ví dụ, chỉ số S&P 500 hiện tại yêu cầu cổ phiếu phải được giao dịch trên sàn giao dịch công khai ít nhất 12 tháng trước khi được đưa vào; trong khi chỉ số S&P All Markets cho phép các cổ phiếu đáp ứng một số điều kiện nhất định được đưa vào chỉ trong vòng 5 ngày kể từ khi niêm yết, một quy trình được gọi là "nhập cảnh nhanh".

Theo Bloomberg, S&P đang xem xét sửa đổi các quy tắc của chỉ số S&P 500 để đẩy nhanh việc đưa vào các đợt IPO quy mô lớn như SpaceX; Nasdaq cũng đang xem xét các điều chỉnh tương tự đối với chỉ số Nasdaq 100.

Một bài báo năm 2025 đã xem xét tác động của chỉ số CRSP (Comprehensive Ranking Service) US All Market Index "nhanh chóng" (được theo dõi bởi các quỹ ETF lớn như VTI, với thời gian đưa vào chỉ số chỉ trong vòng 5 ngày) đến lợi nhuận cổ phiếu. Các tác giả nhận thấy rằng các đợt IPO sử dụng phương thức "nhanh chóng" có xu hướng vượt trội hơn các đợt IPO không sử dụng phương thức này hơn 5 điểm phần trăm sau khi niêm yết, do dự đoán về việc mua bắt buộc của các nhà đầu tư chỉ số. Tuy nhiên, hiệu suất vượt trội này đạt đỉnh vào ngày cổ phiếu được đưa vào chỉ số và sau đó giảm mạnh trong hai tuần tiếp theo. Về cơ bản, các quỹ chỉ số đang bị "thao túng" bởi các trung gian như các quỹ phòng hộ, những người biết rằng một khi cổ phiếu đáp ứng các tiêu chí đưa vào chỉ số, các quỹ chỉ số sẽ mua nó và sau đó nắm giữ cho đến khi giá giảm xuống gần giá IPO. Các tác giả gọi đây là một "thuế ẩn" cao mà các nhà đầu tư quỹ chỉ số phải trả, so sánh các trung gian này với những người bán lại vé xem hòa nhạc.

Một khái niệm quan trọng khác liên quan đến các đợt IPO quy mô lớn là "cổ phiếu lưu hành tự do", tức là tỷ lệ phần trăm cổ phiếu của công ty có sẵn để mua trên thị trường mở. Hầu hết các chỉ số chính đều có yêu cầu tối thiểu về cổ phiếu lưu hành tự do và xác định trọng số cổ phiếu dựa trên tỷ lệ này. Một số công ty chỉ phát hành một phần rất nhỏ tổng vốn hóa thị trường của họ khi niêm yết công khai; điều này được gọi là "IPO cổ phiếu lưu hành tự do thấp".

Theo Financial Times, SpaceX dự định sẽ chỉ có chưa đến 5% cổ phiếu đang lưu hành, thấp hơn nhiều so với mức trung bình. Ngay cả với mức định giá 1,75 nghìn tỷ đô la, nếu chỉ có 5% cổ phiếu đang lưu hành, hầu hết các chỉ số cũng chỉ định giá trị của nó ở mức 88 tỷ đô la, và nhiều chỉ số thậm chí sẽ loại bỏ hoàn toàn. Trước đây, Nasdaq có yêu cầu tối thiểu 10% cổ phiếu đang lưu hành, nhưng sau cuộc tham vấn công khai gần đây, họ đã thông qua các thay đổi quy tắc không chỉ đẩy nhanh quá trình phê duyệt IPO mà còn loại bỏ ngưỡng thấp hơn đối với cổ phiếu đang lưu hành thấp.

Một quan điểm bi quan cho rằng Nasdaq đã thay đổi các quy tắc của chỉ số Nasdaq 100 để thu hút SpaceX niêm yết trên sàn giao dịch của mình. Nếu SpaceX được đưa vào chỉ số Nasdaq, điều này sẽ buộc các quỹ chỉ số phải mua vào mạnh. Đây sẽ là tin tốt cho SpaceX, các nhà đầu tư ban đầu của họ và Nasdaq, nhưng chi phí rất có thể sẽ do các nhà đầu tư của chỉ số Nasdaq 100 gánh chịu.

Mặc dù có sự khác biệt trong việc biên soạn chỉ số, không thể phủ nhận rằng các đợt IPO khổng lồ này sẽ định hình lại bối cảnh thị trường chứng khoán công khai. Một bài đăng trên blog của S&P Global chỉ ra rằng chỉ riêng SpaceX, OpenAI và Anthropic đã có thể chiếm 2,9% trọng số của Chỉ số S&P Global, gần tương đương với toàn bộ thị trường Canada. Trong một bài đăng trên blog vào tháng 2 năm 2026, MSCI, nhà cung cấp chỉ số, đã tính toán tác động của việc niêm yết 10 công ty cổ phần tư nhân hàng đầu (vào thời điểm đó, định giá của SpaceX được dự đoán chỉ là 800 tỷ đô la, nhưng quan điểm tổng thể vẫn áp dụng được): với 5% cổ phiếu lưu hành tự do, chỉ có 4 công ty sẽ được đưa vào; với 10% cổ phiếu lưu hành tự do, 7 công ty sẽ được đưa vào. MSCI nhận thấy rằng ngay cả với 25% cổ phiếu lưu hành tự do, việc điều chỉnh bắt buộc đối với các quỹ chỉ số sẽ dẫn đến dòng vốn khổng lồ: các đợt niêm yết mới sẽ thu hút hàng tỷ đô la dòng vốn chảy vào, trong khi các công ty niêm yết lớn nhất hiện có sẽ trải qua hàng tỷ đô la dòng vốn chảy ra. Những dòng vốn mua bắt buộc này cuối cùng ảnh hưởng đến lợi ích của các nhà đầu tư quỹ chỉ số.

Điều quan trọng cần hiểu về hiện tượng này là đầu tư vào IPO là một trong những chiến lược đầu tư tồi tệ nhất. Mặc dù IPO thường tăng mạnh trong ngày giao dịch đầu tiên, nhưng hầu hết các nhà đầu tư thậm chí không mua được với giá chào bán và cuối cùng lại mua sau khi giá đã tăng vọt, dẫn đến hiệu suất đầu tư thảm hại sau đó.

Hiệu suất IPO kém cỏi này thậm chí còn có một thuật ngữ cụ thể: "nghịch lý IPO", lần đầu tiên được đề xuất trong một bài báo năm 1995. Bài báo đó cho thấy rằng lợi nhuận trung bình hàng năm từ các đợt IPO trong giai đoạn 1970-1990 chỉ là 5%, trong khi lợi nhuận của các công ty niêm yết có quy mô tương tự trong cùng kỳ là 12%. Để đạt được mức lợi nhuận tương tự sau 5 năm, các nhà đầu tư sẽ cần đầu tư thêm 44% vào các đợt IPO.

Một nghiên cứu năm 2019 của Dimensional Fund Advisors (DFA) đã phân tích hiệu suất của hơn 6.000 đợt IPO trong năm đầu tiên trên thị trường thứ cấp từ năm 1991 đến năm 2018, cho thấy danh mục đầu tư IPO hoạt động kém hiệu quả hơn so với thị trường chung và các chỉ số vốn hóa nhỏ khoảng 2% mỗi năm. Ngoại lệ duy nhất là trong thời kỳ bong bóng dot-com năm 1992-2000, khi các đợt IPO công nghệ vốn hóa nhỏ tăng vọt, nhưng sự sụp đổ sau đó thì ai cũng biết. Nghiên cứu lưu ý rằng cổ phiếu IPO có những đặc điểm tương tự như các cổ phiếu "vốn hóa nhỏ, kỳ vọng tăng trưởng cao, biên lợi nhuận thấp, mở rộng mạnh mẽ", thường được gọi là cổ phiếu tăng trưởng rủi ro vốn hóa nhỏ, có tính biến động cao và liên tục hoạt động kém hiệu quả hơn so với thị trường chung.

Điều này cũng được chứng minh bằng các quỹ ETF tập trung vào IPO. Quỹ Renaissance IPO ETF, chuyên đầu tư vào các đợt IPO vốn hóa lớn của Mỹ, đã hoạt động kém hiệu quả hơn VTI (Vancouver National Equities ETF) hơn 6 điểm phần trăm về lợi nhuận hàng năm kể từ khi thành lập vào tháng 10 năm 2013. Một cơ sở dữ liệu về lợi nhuận IPO do chuyên gia IPO Jay Ritter biên soạn cho thấy rằng từ năm 1980 đến năm 2023, cổ phiếu IPO được mua và nắm giữ trong ba năm trên thị trường thứ cấp đã hoạt động kém hiệu quả hơn thị trường trung bình 19 điểm phần trăm.

Các đợt IPO có lượng cổ phiếu lưu hành thấp thậm chí còn hoạt động kém hơn, bởi vì nguồn cung cổ phiếu có sẵn để giao dịch bị hạn chế đồng nghĩa với việc nhu cầu tập trung có thể khuếch đại mạnh mẽ sự biến động giá. Đây chính xác là phương pháp niêm yết được nhiều người dự đoán sẽ được OpenAI và SpaceX áp dụng.

Dữ liệu do Ritter chia sẻ cho thấy rằng kể từ năm 1980, chỉ có 11 đợt IPO có số lượng cổ phiếu lưu hành thấp (tức là dưới 5% tổng số cổ phiếu đang lưu hành) thành công, và các công ty này có doanh thu điều chỉnh theo lạm phát từ 100 triệu đô la trở lên trong 12 tháng qua. Trong số này, 10 công ty hoạt động kém hơn thị trường trong vòng ba năm, trung bình thấp hơn khoảng 50% so với giá chào bán và hơn 60% so với giá đóng cửa ngày đầu tiên. Điều này cho thấy nguồn cung hạn chế thực sự có thể thúc đẩy giá tăng đột biến ban đầu, nhưng thường theo sau là hiệu suất kém hơn đáng kể so với thị trường.

Hơn nữa, các đợt IPO này thường có tỷ lệ giá trên doanh thu (P/S) cực kỳ cao tại thời điểm niêm yết. Nếu SpaceX niêm yết công khai với mức định giá 1,75 nghìn tỷ đô la, tỷ lệ P/S của nó sẽ vượt quá 100. Để so sánh, Palantir hiện có tỷ lệ P/S cao nhất trong chỉ số S&P 500 ở mức 73, trong khi tỷ lệ trung bình của toàn bộ S&P 500 chỉ là 3,1.

Nhìn chung, định giá cao thường đi kèm với lợi nhuận kỳ vọng trong tương lai thấp hơn. Đối với các nhà đầu tư quỹ chỉ số, vấn đề phức tạp hơn. Khi các công ty tư nhân lớn niêm yết cổ phiếu với mức định giá cao, chúng làm thay đổi cục diện của thị trường rộng lớn hơn. Để đáp ứng điều này, các chỉ số phải được hiệu chỉnh lại để phản ánh thị trường rộng lớn hơn.

Các chỉ số được tính theo vốn hóa thị trường phải được điều chỉnh lại để phản ánh những thay đổi trong cơ cấu thị trường, điều này có nghĩa là các quỹ chỉ số ngầm tham gia vào "định thời điểm thị trường". Vấn đề là việc này thường định thời điểm thị trường rất kém. Các công ty có xu hướng niêm yết công khai khi định giá cực kỳ cao và sau đó mua lại cổ phiếu khi định giá thấp. Do đó, các quỹ chỉ số, trong nỗ lực theo dõi chỉ số, cuối cùng buộc phải mua ở giá cao và bán ở giá thấp.

Một báo cáo năm 2025 ước tính rằng việc định thời điểm thụ động do tái cân bằng chỉ số sẽ làm giảm hiệu suất danh mục đầu tư từ 47 đến 70 điểm cơ bản (0,47% - 0,70%) mỗi năm.

Trong bối cảnh các công ty ngày càng mất nhiều thời gian hơn trước khi niêm yết cổ phiếu, liệu các nhà đầu tư thông thường có nên tìm kiếm cơ hội đầu tư vào các công ty vốn tư nhân trước khi IPO? Một số câu hỏi nghiêm túc nảy sinh ở đây:

Thiên kiến sống sót: Với mỗi SpaceX hay OpenAI mà bạn nghe đến, có hàng ngàn công ty tư nhân khác thất bại hoặc trì trệ. Thiên kiến sống sót trong thị trường tư nhân khắc nghiệt hơn nhiều so với thị trường công khai.

Chi phí ẩn cực kỳ cao: Phí và chi phí liên quan đến đầu tư vốn tư nhân thường ngốn hết lợi nhuận thu được. Tờ Wall Street Journal đã đưa tin rằng một công ty mục đích đặc biệt (SPV) được thiết kế để mua cổ phiếu SpaceX đã tính phí trả trước lên tới 4% và thêm 25% lợi nhuận trong tương lai. Hơn nữa, còn có rủi ro về quyền sở hữu không rõ ràng do cấu trúc phức tạp, thậm chí là gian lận trắng trợn.

Thiếu hụt thanh khoản và thua lỗ bất thường: Trừ khi bạn là người nội bộ, các trung gian tài chính kiểm soát các kênh đầu tư vốn tư nhân sẽ không bao giờ cho bạn một bữa ăn miễn phí. Ví dụ, quỹ ETF ERSShares Private-Public Crossover (XOVR) đã mua SpaceX thông qua một công ty mục đích đặc biệt (SPV) vào tháng 12 năm 2024. Mặc dù giá trị của SpaceX sau đó tăng vọt, quỹ ETF này đã phải đối mặt với một loạt vấn đề thực tế do là một quỹ ETF thanh khoản nhưng lại nắm giữ một lượng lớn tài sản kém thanh khoản vì SPV thiếu thanh khoản. Kết quả là, quỹ không chỉ thua lỗ về mặt tuyệt đối mà còn hoạt động kém hiệu quả hơn đáng kể so với thị trường.

Như Jeff Ptak, một giám đốc tại Morningstar, đã chỉ ra: "Trong đầu tư, bạn càng khao khát điều gì đó, bạn càng nên đặt câu hỏi về mong muốn ban đầu của mình." Trong trường hợp này, sự háo hức muốn có được một phần chiếc bánh của nhà đầu tư đã phản tác dụng một cách ngoạn mục.

Đối với các nhà đầu tư quỹ chỉ số, các đợt IPO quy mô lớn chắc chắn sẽ tác động đến các chỉ số thị trường và các quỹ theo dõi chúng, đặc biệt khi các công ty này được cấp "quyền tiếp cận nhanh chóng". Do cơ chế hoạt động của chúng, các quỹ chỉ số sẽ mua cổ phiếu IPO này một cách mù quáng ở bất kỳ giá nào, và áp lực mua khổng lồ thậm chí có thể đẩy giá mua cổ phiếu lên cao hơn nữa.

Nếu bạn là nhà đầu tư quỹ chỉ số, đây là một khoản chi phí ẩn mà bạn đã phải trả, hay nói đúng hơn, là một phần không thể tránh khỏi của việc đầu tư theo chỉ số. Bạn có thể chọn tiếp tục chấp nhận nó, hoặc bạn có thể tìm kiếm các lựa chọn thay thế không mua cổ phiếu IPO một cách mù quáng và tự động. Cuối cùng, hầu như không thể đối với người bình thường để có được những cổ phiếu khan hiếm của các công ty tư nhân này trước khi IPO; khi mọi người đều tranh giành mua, giá cao hoặc rào cản gia nhập thị trường chắc chắn sẽ làm giảm phần lớn lợi nhuận dự kiến của bạn.