Bộ Tài chính đã can thiệp trực tiếp để kiềm chế lãi suất dài hạn.

Việc Bộ Tài chính Hoa Kỳ sử dụng nghiệp vụ mua lại trái phiếu để kìm hãm lợi suất trái phiếu kho bạc dài hạn đã thu hút sự chú ý của thị trường đến sự phối hợp giữa chính sách tài khóa và chính sách tiền tệ. Bài viết này phân tích liệu Cục Dự trữ Liên bang có làm theo hay không, thâm hụt ngân sách của Hoa Kỳ và vấn đề đầu tư công nghệ, cũng như tác động của các nghiệp vụ này đến vàng, đô la và triển vọng kinh tế dài hạn.

Tựa đề gốc: "Bộ Tài chính can thiệp trực tiếp để kiềm chế lãi suất dài hạn"
Tác giả gốc: Odysseus
Nguồn gốc: Peifengke

Chúng ta đã dành nhiều thời gian thảo luận về logic đằng sau sự gia tăng lợi suất trái phiếu dài hạn ở châu Âu và Mỹ, cũng như các biện pháp khác nhau mà các ngân hàng trung ương và Bộ Tài chính đã đưa ra. Cuối cùng, đêm qua, chúng ta đã thấy Bộ Tài chính Mỹ trực tiếp sử dụng các thỏa thuận mua lại để kiềm chế lợi suất trái phiếu kho bạc dài hạn. Lời lẽ chính xác của họ là: "Quy mô tối đa hiện tại là 2 tỷ đô la mỗi giao dịch sẽ tăng lên ít nhất 4 tỷ đô la mỗi giao dịch." Tôi nghĩ có một vài điểm tôi muốn chia sẻ: 1. Mặc dù đây không phải là Thỏa thuận Mua lại Kiểm soát Lợi suất (YCC) truyền thống, và bạn có thể tìm thấy nhiều điểm khác biệt về định nghĩa và thực thể hoạt động, nhưng những chi tiết nhỏ nhặt như vậy là vô nghĩa. Đây là việc chính phủ trực tiếp can thiệp vào chi phí tài chính của chính mình. Và tôi không nghĩ chúng ta cần phải thảo luận xem cách tiếp cận này có hiệu quả về lâu dài hay không; vấn đề cốt lõi là chính phủ sẵn sàng đi xa đến mức nào và sẽ phải trả giá ra sao. 2. Vài ngày sau, các tuyên bố của Fed hoặc của Warsh tại Jacksonhole trở nên rất tế nhị. Ai cũng biết rằng ông ấy và Bessant thường xuyên liên lạc với nhau, và thị trường đã cho thấy rằng Cục Dự trữ Liên bang cần tăng lãi suất và tăng cường liên lạc để giảm bớt sự không chắc chắn về chính sách. Nhưng bạn thấy rằng Warsh không quá cứng rắn, và trong những biên bản gần đây nhất, ông ấy đã cố gắng tiếp tục giảm tần suất liên lạc. Sự khác biệt này rất rõ ràng. Tôi nghĩ cuối cùng, đây là vấn đề giữa ngắn hạn và dài hạn.

Mối lo ngại dài hạn về nợ quốc gia của Mỹ là tỷ lệ thâm hụt, bao gồm hai thành phần: tăng trưởng kinh tế và mức chi tiêu. Mức chi tiêu khó có thể giảm, thậm chí có thể tăng đáng kể vào mùa thu và tháng Giêng. Do đó, việc giải quyết tỷ lệ thâm hụt cuối cùng phụ thuộc vào nền kinh tế. Nền kinh tế hiện nay gồm hai phần: công nghiệp truyền thống và công nghệ. Hiện tại, việc giảm tỷ lệ thâm hụt thông qua các ngành công nghiệp truyền thống dường như là điều không tưởng; ai cũng biết rằng để Mỹ trở lại tỷ lệ thâm hụt thấp, cần có tốc độ tăng trưởng kinh tế cao hơn, và hy vọng của cả quốc gia đặt vào công nghệ. Tất nhiên, trong sáu tháng qua, công nghệ đã bị chi phối bởi GAI (Growth Atmosphere Infrastructure), nhưng GAI đã cho thấy một số dấu hiệu suy giảm. Tôi tin rằng sẽ có một câu chuyện mới sau này, bởi vì ngoài điều này, tôi thực sự không tin rằng các ngành công nghiệp truyền thống có thể đưa Mỹ trở lại thời kỳ hoàng kim.

Đây là luận điểm mà Nhà Trắng, Bessant, và thậm chí cả Warsh tin tưởng: cần thêm tài chính, tín dụng và tăng trưởng kinh tế để tái cấu trúc chuỗi công nghiệp và phát triển công nghệ, chưa kể đến các vấn đề dân túy. Việc kìm hãm nhu cầu vào thời điểm này có thể là kỷ luật tiền tệ trong ngắn hạn, nhưng về lâu dài, đó có thể là một sai lầm chính sách. Powell luôn khẳng định rằng nếu không có sự ổn định giá cả, chúng ta không thể đạt được bất cứ điều gì, nhưng thực tế ở Mỹ là họ cần một số điểm sáng kinh tế để giảm tỷ lệ thâm hụt. Mặc dù đúng là nếu không có sự ổn định giá cả thì không thể đạt được gì, nhưng chỉ riêng sự ổn định giá cả cũng vô ích. Do đó, tôi tin tưởng mạnh mẽ vào những gì thị trường nói: việc tăng lãi suất có thể kiềm chế lãi suất dài hạn, và việc tăng cường giao tiếp có thể giảm chênh lệch lãi suất kỳ hạn. Tôi không nghi ngờ gì rằng những vấn đề này có thể giảm rủi ro ngắn hạn, nhưng chúng không thực sự giúp giải quyết các vấn đề thực sự.

Trong vài ngày tới, chúng ta sẽ thấy lập trường của Cục Dự trữ Liên bang (Fed). Nếu ông Warsh sẵn lòng chia sẻ, lựa chọn của ông ấy có thể là một bước ngoặt, ảnh hưởng đến cách Fed nhìn nhận vấn đề này trong ngắn hạn. Tuy nhiên, tôi nghĩ trong trung và dài hạn, tất cả họ đều phải đối mặt với một vấn đề chiến lược: làm thế nào để thực hiện một khoản đầu tư khổng lồ, cố gắng phát triển công nghệ và định hình lại chuỗi cung ứng khi tỷ lệ thâm hụt ngân sách của Mỹ cao, đồng thời giảm thiểu sự khó khăn cho người dân Mỹ. Đây là một vấn đề rất khó khăn. Tiền tệ có ba giá trị: lãi suất, tỷ giá hối đoái và lạm phát. Bạn có thể thấy rằng theo thời gian, khi vấn đề lạm phát trở nên khó giải quyết và thị trường ngừng hỗ trợ lãi suất, ông Bessant, người trước đây ủng hộ đồng đô la mạnh, giờ đang cố gắng câu giờ bất kể tỷ giá hối đoái của đồng đô la. Do đó, điều quan trọng trong ngắn hạn là liệu Fed có hợp tác với các hành động của Bộ Tài chính hay không.

Việc can thiệp vào lãi suất dài hạn kiểu này có một số giai đoạn tương tự trong lịch sử Hoa Kỳ, với mức độ ngày càng tăng: 1. Việc Bộ Tài chính mua lại trái phiếu kho bạc từ năm 2000-2002 là tương tự nhất về hành vi, nhưng logic cơ bản hoàn toàn khác. Vào thời điểm đó, tỷ lệ thâm hụt ngân sách của Hoa Kỳ rất thấp, và Bộ Tài chính phát hành trái phiếu không phải để giảm lãi suất tài trợ. Theo lời họ, đó là về quản lý thanh khoản hơn là quản lý lãi suất, để "tăng cường tính thanh khoản của các chứng khoán chuẩn; ngăn chặn việc gia tăng nợ đáo hạn một cách tốn kém và không chính đáng; và sử dụng hiệu quả hơn lượng tiền mặt dư thừa." 2. Chiến dịch Twist, 2011-2012 và những năm 1960. Các hoạt động này không do Bộ Tài chính thực hiện mà do Cục Dự trữ Liên bang thực hiện, trên quy mô lớn hơn, nhưng hiệu quả phụ thuộc vào việc Bộ Tài chính có hợp tác hay không. 3. Chương trình YCC thời chiến thực sự, trong Thế chiến II, đã trực tiếp giới hạn lãi suất của nợ ngắn hạn và dài hạn. Hiện tại, mức lãi suất tối đa là 1% hoặc 1,5%. Nếu Cục Dự trữ Liên bang can thiệp, có thể họ sẽ can thiệp ở cấp độ 2. Trong ngắn hạn, tôi không nghĩ Fed cần phải tham gia vào quá trình này. Tôi nghi ngờ cách tiếp cận của Bessant vẫn là đạt được nhiều hơn với ít nguồn lực hơn, tránh gây ra quá nhiều xáo trộn trong những tháng mà thanh khoản trên thị trường trái phiếu dài hạn khan hiếm nhất, từ đó ngăn chặn thị trường tiếp tục làm dốc đường cong lợi suất. Nhưng bạn không biết Warsh thực sự đang cố gắng làm gì, hoặc Trump sẽ có bao nhiêu ảnh hưởng đến ông ấy. Cách tiếp cận này rất phù hợp với tính cách và kinh nghiệm của ông ấy, nhưng liệu nó có hiệu quả cuối cùng hay không phụ thuộc vào những diễn biến tài chính và kinh tế tiếp theo.

Vấn đề dài hạn nằm ở chính nền kinh tế Mỹ. Các hoạt động bơm thanh khoản này, hay các biện pháp của giới chuyên gia kỹ thuật, về cơ bản chỉ giải quyết triệu chứng chứ không phải nguyên nhân gốc rễ. Phần cuối của đường cong hình chữ K trong nền kinh tế Mỹ vẫn đang chìm trong khó khăn.

Lý do dữ liệu tuyệt đối về thị trường bất động sản trông khả quan đơn giản là vì giá cả cao hơn. Gần đây, luận điểm về đường cong K đi lên đã nới lỏng, cho thấy kỳ vọng kinh tế tổng thể đã không mấy khả quan. Tôi hoàn toàn hiểu suy nghĩ của Bessant. Trước đây, khi mọi người thấy dữ liệu kinh tế suy yếu, họ nghĩ rằng điều đó sẽ dẫn đến lãi suất thấp hơn; giờ đây, khi thấy dữ liệu kinh tế suy yếu, họ có thể nghĩ rằng điều đó sẽ dẫn đến tỷ lệ thâm hụt cao hơn. Kết hợp với thông báo của Fed, điều này đã dẫn đến sự mở rộng nhanh chóng của chênh lệch lãi suất kỳ hạn một tháng, khiến ông phải can thiệp bằng biện pháp hành chính. Việc loại bỏ phần này trong các dự đoán của thị trường có logic riêng của nó.

Cuối cùng, về vàng, trong ngắn hạn, cần phải theo dõi lập trường của Cục Dự trữ Liên bang (Fed). Nếu quan điểm của Fed là chỉ có việc tăng lãi suất mới có thể kiềm chế lãi suất dài hạn, điều này cũng là quan điểm hiện tại của nhiều người tham gia thị trường, thì vàng sẽ biến động nhưng không phải là vấn đề lớn. Nếu không có sự gia tăng năng suất thực tế và lãi suất chỉ được tăng vì nhiều lý do khác nhau, thì cuối cùng vàng sẽ giảm trở lại. Nếu quan điểm của Fed là chỉ có việc nới lỏng chính sách tiền tệ mới có thể kích thích nguồn cung nhiều hơn để cải thiện khả năng cạnh tranh của Mỹ và giảm lạm phát, thì vàng có thể đã bứt phá.

Trong phần cuối, tôi muốn thảo luận ngắn gọn về một số vấn đề không thể phủ nhận. Nhiều vấn đề của nước Mỹ hiện nay, dù là vũng lầy Trung Đông hay những khoản đầu tư khổng lồ vào trí tuệ nhân tạo mà không mang lại lợi nhuận hợp lý trong ngắn hạn, đều không thể giải quyết chỉ bằng chính sách tài chính và tiền tệ. Hành động của các nhà kỹ trị không giải quyết được các vấn đề cốt lõi. (Hơn nữa, tôi không nghĩ Bessant và Walsh, trong tình hình hiện tại, có thể được coi là những nhà kỹ trị xuất sắc. Tôi không hiểu tại sao nhiều người lại ca ngợi Bessant, nói những điều như: "Trung Quốc giống như một ngôi nhà đổ nát có thể sụp đổ chỉ với một cú đá; đồng đô la phải duy trì mạnh để có lợi cho nền kinh tế Mỹ; thuế quan có thể mang lại đủ doanh thu, tăng trưởng kinh tế 3%, thâm hụt 3%, 3 triệu thùng dầu." Từ năm 2024 đến nay, bạn có thể kiếm tiền bằng cách làm ngược lại những gì ông ấy nói.) Khi một quốc gia bước vào giai đoạn giữa đến cuối, sự cần thiết và nhu cầu cải cách tăng lên hàng ngày, nhưng tính khả thi và động lực cho cải cách lại giảm đi hàng ngày. Những cuộc cải cách thành công vẫn tồn tại, nhưng thất bại thì phổ biến hơn nhiều. Quá trình này vốn dĩ vô cùng khó khăn. Những cuộc cải cách thành công thường diễn ra một cách tinh tế nhưng lại có tác động mạnh mẽ, trong khi những cuộc cải cách dựa trên hệ tư tưởng thường thất bại do gặp quá nhiều sự phản đối.

Ví dụ, trong lịch sử Trung Quốc, nhiều người biết đến Trương Khâu Chính và Vương An Thạch, nhưng ít người hiểu về cải cách hệ thống hai loại thuế, thế nhưng cải cách hệ thống hai loại thuế của nhà Đường lại thành công rực rỡ và có ảnh hưởng sâu rộng. Ở một mức độ nào đó, tôi nghĩ nhiều nhà tài chính kỳ cựu ở Phố Wall có cái nhìn tinh tế hơn Bessant. Ví dụ, Jamie Dimon và Ray Dalio đều tuyên bố về vấn đề Iran rằng nếu chiến tranh nổ ra, thì phải chiến đấu đến cùng và giành chiến thắng, chứ không phải nửa vời. Họ cũng tin rằng việc tăng lãi suất có thể làm giảm áp lực nợ dài hạn. Tất cả những điều này đều đúng và khó khăn. Đôi khi, con người phải làm những việc đúng đắn và khó khăn; sự tài giỏi của các chính trị gia nằm ở khả năng khiến xã hội làm những việc đúng đắn và khó khăn đó.

Nếu bạn luôn cố gắng tìm kiếm cái gọi là giải pháp tối ưu thông qua những con đường tắt, điều đó làm tôi nhớ đến nhiều người Ấn Độ mà tôi từng gặp. Họ luôn nghĩ rằng họ có thể nhìn thấy những điều người khác không thấy và rồi dễ dàng chiến thắng. Bài học lớn nhất tôi học được từ lịch sử là nhiều việc không thể làm bằng đường tắt. Nếu bạn không cùng anh em mình trải qua những tình huống sinh tử, sẽ không ai đến cứu bạn khi chính bạn đối mặt với nguy hiểm. Không có hàng thập kỷ kinh nghiệm và sự tin tưởng, bạn không thể xây dựng một đội ngũ nòng cốt để làm những việc cần hàng thập kỷ mới thấy được kết quả. Thời đại của chúng ta tràn ngập những câu chuyện diễn ra nhanh chóng; công nghệ đã làm giảm tầm quan trọng của con người, nhưng tôi nghĩ logic cơ bản vẫn không thay đổi. Nhiều việc, dù bạn làm với robot hay với con người, đều cần thời gian.

Những hành động của Bộ Tài chính Hoa Kỳ ngày hôm nay khiến tôi nhớ đến những người thổ dân tôi từng gặp ở nơi làm việc; họ luôn nghĩ rằng họ có thể đạt được những điều vĩ đại với khoản đầu tư tối thiểu và nhìn thấy những điều mà người khác không thấy. Tôi chưa bao giờ tin điều đó. Tôi nghĩ không phải ai bạn gặp cũng là kẻ ngốc, trừ khi chính bạn là kẻ ngốc. Vì vậy, nếu đây chỉ là phản ứng ngắn hạn, mang tính cơ hội của Bộ Tài chính trước những biến động theo mùa và địa chính trị, tôi nghĩ điều đó không sao cả. Nhưng nếu Cục Dự trữ Liên bang tham gia, thì tôi nghĩ điều đó thể hiện một sự thay đổi căn bản trong logic cơ bản.

Tôi hiếm khi bàn về sự suy tàn của đồng đô la, không phải vì tôi nghĩ Mỹ không có vấn đề, mà vì tôi luôn cảm thấy những câu chuyện lớn lao này cần rất nhiều thời gian và những chất xúc tác đủ mạnh trước khi chúng đáng để bàn luận. Tôi nghĩ nếu Cục Dự trữ Liên bang cũng áp dụng loại quy định này đối với lợi suất dài hạn, và nếu dự án eo biển Hormuz cuối cùng kết thúc trong hỗn loạn, thì đó sẽ là những chất xúc tác đủ mạnh. Chúng ta có thể thảo luận về điều đó vào ngày mai.