Các quy định mới từ Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ đã có hiệu lực: hình thức huy động vốn bằng token tuân thủ quy định đang thực sự trở lại.

Tác giả: ChandlerZ, Vision News

Ngày 18 tháng 8, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) đã công bố một quy định mới có tên gọi "Quy định về Tài sản Tiền điện tử", nhằm mục đích thiết lập một khuôn khổ rõ ràng và có thể áp dụng cho các hợp đồng đầu tư cụ thể liên quan đến tài sản tiền điện tử. Trước đó, vào tháng 3 năm 2026, SEC đã ban hành một tài liệu giải thích làm rõ cách luật chứng khoán liên bang áp dụng cho một số tài sản tiền điện tử và các giao dịch liên quan đến chúng.

Các nhà đầu tư dự án có thể chọn một trong hai phương án miễn trừ trong giai đoạn gây quỹ, tùy thuộc vào quy mô dự án. Sau khi hoàn thành cam kết gây quỹ, quyết định về việc liệu token có thể được rút khỏi hợp đồng đầu tư hay không sẽ dựa trên đánh giá an toàn. Các quy định mới chỉ áp dụng cho các hợp đồng đầu tư cụ thể liên quan đến tài sản tiền điện tử; các phiên bản token hóa của các chứng khoán truyền thống như cổ phiếu và trái phiếu vẫn tuân theo luật chứng khoán. Các stablecoin thanh toán đáp ứng định nghĩa của Đạo luật GENIUS vẫn phải tuân theo một bộ quy định riêng.

Nội dung cốt lõi của các quy định mới

Các quy định được đề xuất bao gồm hai trường hợp miễn trừ cụ thể dành cho một số hợp đồng đầu tư liên quan đến tài sản tiền điện tử, miễn trừ chúng khỏi các yêu cầu đăng ký của Đạo luật Chứng khoán năm 1933.

Miễn trừ đầu tiên là miễn trừ một lần cho phép phát hành chứng khoán không vượt quá 5 triệu đô la trong vòng bốn năm. Sau khi nộp mẫu NOR, người đề xuất dự án có thể huy động tối đa 5 triệu đô la trong vòng bốn năm và công khai thông tin về token, đội ngũ, kế hoạch phát triển, phân bổ nguồn cung, quản trị, bảo mật và rủi ro trên trang web của họ, cập nhật thông tin này hàng năm nếu có những thay đổi đáng kể. Trước khi kết thúc thời hạn bốn năm, họ cũng phải nộp mẫu TR cho Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) nêu rõ tiến độ của dự án và thỏa thuận đầu tư.

Miễn trừ thứ hai là miễn trừ tài chính, tương tự như các quy định giám sát Loại A, và được chia thành hai cấp. Cấp 1 cho phép huy động 20 triệu đô la mỗi 12 tháng, trong khi Cấp 2 có giới hạn là 75 triệu đô la. Cả hai cấp đều yêu cầu nộp Mẫu 1-CRYPTO và liên tục gửi báo cáo hàng năm, nửa năm và báo cáo sự kiện trọng yếu. Cấp 1 có thể sử dụng báo cáo tài chính chưa được kiểm toán, trong khi Cấp 2 phải cung cấp báo cáo đã được kiểm toán. Việc mua của các nhà đầu tư không đủ điều kiện không được vượt quá 10% của mức cao hơn giữa thu nhập hàng năm hoặc giá trị tài sản ròng của họ.

Các quy định được đề xuất cũng bao gồm điều khoản miễn trừ có điều kiện cho các chủ dự án đã hoàn thành hoặc ngừng vĩnh viễn tất cả các công việc phát triển quan trọng, nhưng yêu cầu họ không được đưa ra bất kỳ cam kết phát triển quan trọng mới nào. Chủ dự án phải nộp mẫu TR cho EDGAR, công khai xác nhận việc tuân thủ các điều kiện liên quan và cung cấp phân tích hỗ trợ quyết định đó. Việc đăng ký và thẩm định chứng khoán cấp tiểu bang sẽ không còn áp dụng cho hai loại chào bán này và các giao dịch thị trường thứ cấp đủ điều kiện, nhưng chính quyền tiểu bang vẫn có thể điều tra gian lận, thu phí nộp hồ sơ và xử lý các môi giới không có giấy phép.

Điều khoản này miễn trừ "hợp đồng đầu tư" khỏi định nghĩa "chứng khoán" trong Đạo luật Chứng khoán năm 1933 và Đạo luật Giao dịch Chứng khoán năm 1934. Tài sản tiền điện tử sẽ được coi là không bị ảnh hưởng bởi hạn chế "hợp đồng đầu tư" theo định nghĩa "chứng khoán" nêu trên nếu chúng đáp ứng các điều kiện của điều khoản bảo hộ an toàn được đề xuất. Hơn nữa, quy định được đề xuất sẽ được ưu tiên hơn luật chứng khoán tiểu bang đối với việc phát hành và bán chứng khoán được miễn trừ theo khung pháp lý về tài sản tiền điện tử, cũng như đối với các yêu cầu đăng ký và điều kiện tham gia đối với một số giao dịch trên thị trường thứ cấp.

Nó đã giải quyết những vấn đề gì?

Theo chi tiết của quy định đề xuất được công bố trên trang web của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC), điều khoản miễn trừ cho các công ty khởi nghiệp không đặt ra giới hạn mua đối với các nhà đầu tư cá nhân và cho phép quảng bá công khai. Đề xuất quy định rằng các hợp đồng đầu tư liên quan sẽ không được coi là chứng khoán bị hạn chế, và các dự án có thể xử lý việc phân phối token liên quan đến airdrop, staking, quản trị, phí gas và phần thưởng thử nghiệm trong tổng giới hạn 5 triệu đô la. SEC tin rằng các mạng lưới tiền điện tử cần token để tiếp cận người dùng, người xác thực và nhà phát triển nhằm tạo ra hiệu ứng mạng lưới, và các hạn chế bán lại đối với chứng khoán truyền thống cản trở quá trình này.

Thỏa thuận này cung cấp không gian phân phối rộng hơn cho các dự án giai đoạn đầu, với các hạn chế chính bao gồm mức trần 5 triệu đô la, thời hạn bốn năm và việc công khai thông tin liên tục. Người tham gia dự án có thể sử dụng miễn trừ này ngay cả khi họ chưa thành lập công ty; cá nhân, tổ chức hoặc nhóm đều có thể sử dụng. Các thành viên nhóm phải cùng ký cả mẫu NOR và TR, và mỗi thành viên chịu trách nhiệm tuân thủ.

Việc miễn trừ tài chính chỉ áp dụng cho các thực thể đáp ứng các yêu cầu kinh doanh của Hoa Kỳ, bao gồm có sự hiện diện tại Hoa Kỳ, các hoạt động quản lý chính tại Hoa Kỳ, hơn một nửa tài sản của họ nằm ở Hoa Kỳ và đa số các cán bộ hoặc giám đốc của họ là công dân hoặc cư dân Hoa Kỳ. Miễn trừ Bậc 1 miễn kiểm toán bắt buộc, trong khi miễn trừ Bậc 2 đánh đổi giới hạn tài chính cao hơn để lấy báo cáo kiểm toán. Cả hai loại miễn trừ đều phải tuân theo giới hạn mua 10% đối với nhà đầu tư cá nhân và các yêu cầu báo cáo thường xuyên. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) dự đoán rằng khoảng 99 đợt chào bán sẽ sử dụng miễn trừ dành cho công ty khởi nghiệp và 31 đợt chào bán sẽ sử dụng miễn trừ tài chính hàng năm sau khi quy định này được thực thi.

Các nhà phát hành chưa sử dụng miễn trừ khởi nghiệp hoặc miễn trừ tài trợ cũng có thể độc lập sử dụng chính sách an toàn. Sau vụ bê bối DAO năm 2017, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) chủ yếu dựa vào Bài kiểm tra Howey để đánh giá từng trường hợp phát hành token. Tuy nhiên, đề xuất mới sử dụng các mẫu NOR để ghi lại các cam kết phát triển ban đầu, các mẫu 1-CRYPTO và báo cáo liên tục để theo dõi các đợt phát hành lớn hơn, và các mẫu TR để đánh dấu việc rút khỏi các hợp đồng đầu tư. Do đó, lộ trình trong sách trắng của dự án trở thành cơ sở pháp lý cho các đánh giá an toàn tiếp theo.

Thị trường thứ cấp cũng được bao gồm trong chuỗi công khai thông tin. Miễn là nhóm dự án tiếp tục cập nhật thông tin theo quy định miễn trừ khởi nghiệp hoặc nộp báo cáo thường xuyên theo quy định miễn trừ tài chính, việc bán lại token đủ điều kiện sẽ không còn yêu cầu xem xét đăng ký quốc gia nhiều lần. Nếu nhóm dự án ngừng báo cáo kịp thời, việc miễn trừ pháp lý quốc gia sẽ bị đình chỉ và chỉ được khôi phục sau khi việc công khai thông tin hoàn tất. Trong khi hợp đồng đầu tư vẫn còn hiệu lực, nền tảng giao dịch cần liên tục giám sát tình trạng công khai thông tin và báo cáo thường xuyên của nhóm dự án.

Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ ước tính rằng mỗi năm có khoảng 475 tổ chức phát hành sử dụng điều khoản "bảo hộ an toàn" một cách độc lập trong các hợp đồng đầu tư của họ.

Quy định này có hiệu lực như thế nào?

Hester Peirce đã đề xuất và cập nhật các điều khoản bảo hộ an toàn cho token vào năm 2020 và 2021, với hy vọng cung cấp cho các nhóm phát triển một khoảng thời gian phát triển ba năm, nhưng đề xuất của một cá nhân này không có hiệu lực pháp lý. Đề xuất này là đề xuất đầu tiên kết hợp các miễn trừ tài trợ và điều kiện chấm dứt hợp đồng đầu tư vào cùng một quy trình ban hành quy tắc chính thức.

Đối với chủ đầu tư dự án, điều này cung cấp một cách để lập kế hoạch trước cho việc nhận vốn đầu tư từ Mỹ. Các nhóm có thể lựa chọn chi phí công bố thông tin dựa trên quy mô vốn đầu tư và chấm dứt thỏa thuận đầu tư ban đầu theo các điều kiện cụ thể sau khi hoàn thành quá trình phát triển. Đối với nhà đầu tư, các mục tiêu sản phẩm, cách sử dụng vốn và cam kết phát triển được nêu trong sách trắng đặt ra trách nhiệm pháp lý mạnh mẽ hơn, khiến chủ đầu tư dự án khó có thể phân biệt hoàn toàn giữa khẩu hiệu tiếp thị và cam kết chính thức.

Quy định này hiện đã được ủy ban phê duyệt và đang trong giai đoạn lấy ý kiến công chúng. Theo trang web chính thức, thời gian lấy ý kiến kéo dài 60 ngày sẽ bắt đầu sau khi văn bản quy định được công bố trên Công báo Liên bang. Tài liệu này liệt kê 144 câu hỏi bao gồm các chủ đề như giới hạn tài chính, giới hạn mua hàng bán lẻ, liệu các mẫu TR có cần các tiêu chuẩn khách quan hơn hay không, các miễn trừ pháp lý của tiểu bang và chi phí công bố thông tin. Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) có thể sửa đổi các điều khoản liên quan dựa trên phản hồi, và nếu các sửa đổi là đáng kể, SEC có thể tiếp tục lấy ý kiến công chúng.

Văn bản cuối cùng sau đó sẽ được trình lên toàn thể các thành viên của Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) để bỏ phiếu. Sau khi được thông qua, Văn phòng Quản lý Ngân sách (OMB) sẽ cần xác định, theo Đạo luật Rà soát của Quốc hội, liệu đó có phải là một quy định quan trọng hay không, sau đó SEC sẽ trình quy định đó lên Quốc hội và Văn phòng Trách nhiệm Giải trình của Chính phủ (GAO). Quốc hội không cần phải phê duyệt trước, nhưng có thể phủ quyết quy định đó thông qua một nghị quyết chung; nếu được xác định là một quy định quan trọng, thông thường sẽ mất ít nhất 60 ngày để có hiệu lực.

Tuy nhiên, Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ (SEC) hiện chỉ có thể xử lý các vấn đề liên quan đến phát hành chứng khoán và hợp đồng đầu tư trong phạm vi thẩm quyền của mình. Việc SEC và Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) định nghĩa toàn bộ thị trường giao ngay tiền điện tử như thế nào vẫn cần quyết định của Quốc hội. Do không bao gồm đăng ký cấp tiểu bang, việc duy trì các biện pháp bảo vệ địa phương cho nhà đầu tư và các tiêu chuẩn cần thiết để đáp ứng các điều khoản an toàn cũng sẽ là những điểm tranh luận chính trong thời gian lấy ý kiến.