Ethereum tạm dừng hoạt động staking, các ông lớn trong lĩnh vực DeFi đồng loạt phản ứng.

Tác giả: Baihua Blockchain

Vào ngày 4 tháng 8, một quả bom bất ngờ nổ tung trên diễn đàn Ethereum.

Justin Drake, cùng với năm nhà phát triển cốt lõi, đã đệ trình một đề xuất có tên EIP-8363: khi tỷ lệ đặt cọc đạt 50%, giao thức sẽ ngừng phát hành phần thưởng mới cho các trình xác thực. Tất cả thu nhập từ lớp đồng thuận sẽ bị đốt bỏ.

Hạn chót cho cuộc họp của các nhà phát triển cốt lõi để xác nhận đề xuất nâng cấp hệ thống Hegotá là 48 giờ sau đó.

Toàn bộ hệ sinh thái chỉ có hai ngày để tiếp thu sự thay đổi mang tính bước ngoặt này trong chính sách tiền tệ. Diễn đàn đã bùng nổ, với các thành viên chủ chốt của Aave, Lido và ether.fi đồng loạt phản bác.

Đề xuất này rốt cuộc nhằm mục đích đốt cháy cái gì?

Hiện tại, hơn 40 triệu ETH đang được stake trên Ethereum, chiếm 33% tổng nguồn cung, với dòng tiền ròng đổ vào là 1,75 triệu ETH mỗi tháng. Sự gia tăng của các token staking có tính thanh khoản cao, sự hoàn thiện của cơ sở hạ tầng staking dành cho các tổ chức, và việc tuân thủ các quy định của ETF giao ngay đều đã thúc đẩy mạnh mẽ sự tăng trưởng của hoạt động staking.

Vấn đề là đường cong phát hành hiện tại không có phanh hãm. Ngay cả khi tất cả ETH trên thế giới được stake, lợi suất cơ bản cho các validator vẫn chỉ ở mức 1,5%. Chừng nào vẫn còn người tin rằng lợi suất này có thể bù đắp rủi ro, tổng lượng ETH được stake sẽ tăng lên vô hạn.

Justin Drake tin rằng 30 triệu ETH là đủ để bảo vệ mạng lưới, trong khi Vitalik cho rằng thậm chí 15 triệu ETH cũng đủ. Số lượng 40 triệu ETH hiện tại ít nhất cũng gấp đôi so với số lượng cần thiết.

Giải pháp được đề xuất trong EIP-8363 là một đường cong đốt tăng dần: số tiền đặt cọc càng cao, tỷ lệ phần thưởng bị đốt càng lớn. Ở tỷ lệ đặt cọc 50%, tất cả đều bị đốt và thu nhập ròng giảm xuống bằng không. Sau đó, các trình xác thực chỉ có thể tồn tại nhờ phí ưu tiên giao dịch và MEV.

Đề xuất này không kỳ vọng sẽ dừng lại ở mức 50%. Các bên xác thực vẫn phải chịu chi phí phần cứng, rủi ro bị phạt và hạn chế thanh khoản, và thị trường sẽ yêu cầu một khoản phí bảo hiểm dương, điều này đương nhiên sẽ kéo điểm cân bằng xuống vị trí thấp hơn.

Nói một cách đơn giản, đây là vòi nước tự động siết chặt.

Mục đích là để ngăn chặn sự tập trung hóa, nhưng những người đầu tiên phải chịu thiệt hại sẽ là những người đặt cược độc lập.

Việc phát hành lớp đồng thuận chiếm 93% tổng thu nhập của các trình xác thực. Về lý thuyết, việc cắt giảm phần này sẽ đối xử bình đẳng với tất cả các nút, nhưng trên thực tế, nó nhắm mục tiêu chính xác vào các nguồn vốn nhỏ.

Chi phí vận hành một node rất cố định: phần cứng, băng thông, điện năng và thời gian hoạt động. Các nhà cung cấp dịch vụ lớn phân bổ các chi phí này cho hàng chục nghìn trình xác thực, đưa chi phí biên xuống gần bằng không. Những người đặt cược độc lập phải tự chịu mọi chi phí với 32 ETH cho mỗi node.

Những người tham gia staking độc lập hiện chỉ chiếm 5,4% tổng số tiền staking và con số này đang giảm dần theo từng năm. Thu nhập tổng hợp của họ đã giảm từ 2,86% xuống còn 1,48%, gần như giảm một nửa, và chắc chắn họ sẽ là những người đầu tiên rơi xuống dưới điểm hòa vốn. Nhóm những người cuối cùng thực hành tinh thần phi tập trung của Ethereum sẽ bị xóa sổ khỏi tầng kinh tế.

Những người phản đối đã mô phỏng một tương lai trớ trêu hơn: người dùng LST trên chuỗi rất nhạy cảm với lợi suất và sẽ tháo chạy ngay khi lợi suất giảm dù chỉ một chút. Tuy nhiên, các sàn giao dịch như Coinbase có chi phí hoạt động rất thấp và gắn liền với một lượng lớn khách hàng ETF, những người không nhạy cảm với lợi suất. Bốn năm sau, Coinbase có thể độc lập kiểm soát hơn 33% tổng số tiền đặt cọc trên mạng. Sự tập trung hóa mà đề xuất này nhằm ngăn chặn có thể sẽ tăng tốc hơn nữa.

Một mối đe dọa nguy hiểm hơn đến từ MEV

Với việc giảm phát hành đồng thuận, tỷ trọng của MEV trong tổng thu nhập được khuếch đại một cách thụ động. Các tính toán mô hình cho thấy rằng khi số lượng staking đạt 48 triệu ETH, tỷ lệ của MEV sẽ tăng vọt từ 7% lên 19%; ở mức 54 triệu ETH, tỷ lệ này sẽ tiến gần đến 30%.

Việc phân phối MEV (Meaning Value Value) cực kỳ không đồng đều. Các node độc lập có thể không kiếm được tiền trong nhiều tháng, trong khi các pool khai thác lớn có thể dễ dàng làm giảm sự biến động nhờ vào lượng người xác thực khổng lồ của họ.

Hiện nay, hầu hết các máy chủ chuyển tiếp MEV-Boost trên thị trường đều tuân theo danh sách trừng phạt của OFAC và có xu hướng kiểm duyệt. Khi lợi nhuận cơ bản dồi dào, các nút vẫn tự tin kết nối với các máy chủ chuyển tiếp trung lập, hy sinh một phần lợi nhuận để theo đuổi lý tưởng phi tập trung hóa.

Nhưng khi MEV trở thành huyết mạch sinh tồn, việc lựa chọn các trạm tiếp sóng bị kiểm duyệt không còn là lựa chọn đạo đức mà là quy tắc sinh tồn trong kinh doanh.

Đề xuất này nhằm mục đích duy trì tính trung lập của mạng lưới, nhưng lại làm tăng đáng kể ngưỡng tài chính để duy trì tính trung lập đó. Điều này là phản tác dụng.

Ngoài ra còn có một cái bẫy về thuế. Thiết kế chuyển đổi là "trước tiên nhân đôi phần thưởng trên giấy tờ, sau đó đốt một nửa". Tại Mỹ, Anh và Đức, phần thưởng staking được coi là thu nhập chịu thuế ngay khi được ghi nhận. Cơ sở tính thuế đối với các trình xác thực tăng gấp đôi, nhưng thu nhập ròng của họ thực tế lại giảm. Người sáng lập Aave, Stani Kulechov, đã chỉ ra trực tiếp: điều này đang đẩy các node chính tuân thủ ra khỏi giao thức.

Nền tảng của DeFi Lego đang trở nên không ổn định.

Lợi suất staking của Ethereum được xem là "lãi suất chuẩn không rủi ro" cho toàn bộ hệ sinh thái DeFi. Tất cả các giao thức cho vay, chiến lược nhóm thanh khoản và định giá tài sản sinh lãi đều được neo chặt vào chuẩn mực này. Việc loại bỏ nền tảng này sẽ dẫn đến việc định giá lại toàn bộ cấu trúc phức tạp.

Các giao thức LST nắm giữ hơn 42 tỷ đô la tài sản, dựa vào việc trích xuất 10% phần thưởng staking để duy trì hoạt động. Việc giảm một nửa lợi suất sẽ buộc thu nhập của giao thức giảm xuống còn một nửa, làm giảm đáng kể khả năng tái đầu tư vào kiểm toán bảo mật và bảo trì cơ sở hạ tầng. Một khi các nhà đầu tư nhận thấy rằng lợi suất 1% không thể bù đắp cho rủi ro hợp đồng thông minh và rủi ro tách rời, một lượng vốn khổng lồ sẽ bán tháo LST để quay trở lại ETH gốc, gây ra một vòng xoáy giảm giá.

Tác động trực tiếp hơn được thấy trong các chu kỳ đòn bẩy. Nhiều tổ chức đang sử dụng Aave cho các chu kỳ đòn bẩy: gửi stETH, vay WETH, và sau đó chuyển đổi ngược lại thành stETH để gửi thêm tiền. Theo Chế độ E, đòn bẩy có thể vượt quá 10 lần.

Nguyên tắc cơ bản của chiến lược này là lợi suất khi đặt cọc phải cao hơn lãi suất vay. Khi lợi suất cơ bản giảm từ 2,6% xuống 1,2%, trong khi lãi suất vay tạm thời duy trì ở mức 1,5%, chênh lệch lãi suất sẽ chuyển từ mức dương 1,1 điểm phần trăm sang mức âm 0,3 điểm phần trăm.

Máy in tiền đã biến thành cỗ máy thua lỗ mỗi ngày.

Việc giảm đòn bẩy tập thể đồng nghĩa với việc bán tháo ồ ạt stETH. Các nguồn thanh khoản sẽ cạn kiệt, tài sản thế chấp sẽ giảm và vượt qua ngưỡng thanh lý, dẫn đến một chuỗi thanh lý dây chuyền. Cảnh tượng stETH bị tách rời nghiêm trọng trong sự sụp đổ của Terra năm 2022 có thể lặp lại.

Solana đang đợi ở gần đó.

Nếu lợi suất trên chuỗi của ETH giảm xuống gần bằng 0 trong khi lợi suất của stablecoin vẫn duy trì ở mức 4% đến 5%, thì động thái hợp lý là sử dụng ETH làm tài sản thế chấp để vay và mua các stablecoin có lợi suất cao. ETH sẽ trở thành "yên" của kỷ nguyên lãi suất bằng 0, đặc biệt được sử dụng để vay mượn.

Trong khi đó, lợi suất staking gốc của Solana vượt quá 5%, và kế hoạch nâng cấp Alpenglow giảm thời gian hoàn tất khối từ 12,8 giây xuống còn khoảng 150 mili giây. Phố Wall hiện đang đăng ký mua các quỹ ETF Solana có cổ tức từ staking.

Ethereum đã thu hút hơn 10 tỷ đô la vốn đầu tư từ các tổ chức thông qua các quỹ ETF. Số tiền này tập trung vào dòng tiền liên tục và có thể dự đoán được, điều mà Phố Wall gọi là "trái phiếu internet". EIP-8363 sử dụng một cơ chế không do người nắm giữ kiểm soát để đưa "lãi suất" về 0. Không một tổ chức nào sẵn sàng bảo lãnh cho một công cụ tài chính mà "lãi suất có thể bị xóa bỏ bởi hành động của người khác bất cứ lúc nào".

Để giảm lượng phát hành hàng năm khoảng 1 tỷ đô la, cái giá phải trả có thể là sự bốc hơi hàng trăm tỷ đô la dòng vốn ròng từ các tổ chức.

Marc Zeller, đại diện của Aave DAO, đã công khai kêu gọi liên minh giữa Lido, Aave và ether.fi, đồng thời đe dọa sẽ "bác bỏ trực tiếp EIP-8363" nếu cần thiết. Tác giả của EIP-8148, Greg Koumoutsos, đặt câu hỏi: liệu có ý định thúc đẩy đề xuất này thông qua bản nâng cấp chỉ trong vòng chưa đầy 48 giờ nhận phản hồi? Các nhà nghiên cứu và nhà phát triển đầy lý tưởng, nắm giữ hàng chục tỷ đô la vốn thực tế, đang đối đầu trực diện tại bàn quản trị của Ethereum.

Ethereum cần một cơ chế hãm staking. Tuy nhiên, nếu không có kế hoạch toàn diện để giải quyết vấn đề tách rời LST, sự rút vốn của các tổ chức và sự tập trung hóa của các trình xác thực, thì thiệt hại do việc hãm staking đột ngột có thể vượt xa những vấn đề mà nó hướng đến giải quyết.

Hai ngày để tiêu hóa một cuộc cách mạng tiền tệ. Câu hỏi này không có câu trả lời chuẩn mực.