Báo cáo giữa năm 2026 về RWA trên chuỗi: Giá trị thị trường của cổ phiếu được mã hóa đã tăng gấp đôi trong một năm, nhưng 90% quyền sở hữu chỉ là ảo.

Tựa gốc: Tình trạng tài sản thực trên chuỗi khối vào giữa năm 2026

Tác giả gốc: insights4vc

Tuyển tập gốc: Deep Tide TechFlow

Lời giới thiệu về Deep Tide: Quy mô của các tài sản được mã hóa trên chuỗi trông rất ấn tượng, nhưng nó che giấu một mâu thuẫn cơ bản—các sản phẩm có thể lưu thông tự do thường thiếu quyền sở hữu thực sự, trong khi các sản phẩm có giá trị pháp lý thực sự lại thiếu tính thanh khoản. Báo cáo này phân tích xem bao nhiêu phần trăm của "thị trường 1,89 tỷ đô la" này là thật, đóng vai trò như một lời cảnh tỉnh cho bất kỳ nhà đầu tư nào đang cân nhắc việc đầu tư vào chứng khoán trên chuỗi.

Thị trường chứng khoán chưa thực sự chuyển sang nền tảng blockchain. Điều đã xuất hiện là một lớp cơ sở hạ tầng đáng tin cậy hơn—được sử dụng để phân phối chứng khoán, ghi nhận quyền sở hữu và hoàn tất các giao dịch thông qua các hệ thống dựa trên blockchain.

Dữ liệu từ RWA.xyz cho thấy giá trị của các cổ phiếu được mã hóa phân tán đã tăng từ 951 triệu đô la vào tháng 3 năm 2026 lên 1,89 tỷ đô la vào tháng 7, gần như gấp đôi. Tuy nhiên, sự tăng trưởng này chủ yếu đến từ một vài sản phẩm và nền tảng.

Sự tiến bộ đáng kể nhất đến từ cơ sở hạ tầng thị trường được quản lý, đặc biệt là mô hình thanh toán CUSIP giống nhau của Nasdaq và việc triển khai thương mại hóa trong chương trình DTC. Tính thanh khoản, phân phối cho nhà đầu tư và các cơ chế xác định giá độc lập trên chuỗi vẫn còn rất hạn chế. Trái phiếu chính phủ được mã hóa tiếp tục cho thấy sự phù hợp sản phẩm-thị trường mạnh mẽ hơn, trong khi các quỹ ETF cổ phiếu có thể mở rộng quy mô dễ dàng hơn so với cổ phiếu riêng lẻ.

Do đó, thị trường này được hiểu rõ nhất như một hệ thống "Lớp 2.5" phân mảnh: các sản phẩm có nền tảng pháp lý vững chắc nhất thường có khả năng thanh khoản và phân phối yếu nhất; trong khi các sản phẩm đóng gói được giao dịch sôi động nhất thường có quyền sở hữu yếu nhất.

Báo cáo này là bản cập nhật cho phân tích "Tình trạng tài sản thực trên chuỗi khối" của insights4vc vào tháng 3 năm 2026, tập trung vào những thay đổi đáng kể đã xảy ra kể từ khi báo cáo được phát hành.

Tình trạng hiện tại của các tài sản thực trên chuỗi khối

Những thay đổi đáng kể nào đã xảy ra kể từ tháng Ba?

Báo cáo tháng 3 đã phân biệt giữa hai loại tài sản: tài sản được ghi nhận trên blockchain và tài sản có thể được chuyển sang ví bên ngoài. Sự phân biệt này vẫn rất quan trọng. Trong khuôn khổ của RWA.xyz, "tài sản được đại diện" vẫn nằm trong môi trường của nhà phát hành hoặc nền tảng; "tài sản phân tán" có thể được chuyển ra bên ngoài, mặc dù việc chuyển khoản vẫn có thể bị giới hạn đối với các ví được phê duyệt hoặc được đưa vào danh sách trắng.

Tuy nhiên, khả năng chuyển giao đơn thuần không còn đủ để đánh giá mức độ trưởng thành của một sản phẩm.

Kể từ tháng 3, các sản phẩm giao dịch ngoài khơi đã trở nên thuận tiện hơn cho việc luân chuyển và sử dụng xuyên chuỗi trong các thị trường phi tập trung. Ondo đã mở rộng sang Ethereum, BNB Chain và Solana, giới thiệu định tuyến phi tập trung và bổ sung các tính năng tạo và chuộc lại liên tục cho một số sản phẩm. xStocks cũng đã mở rộng các kênh phân phối và tích hợp tài sản thế chấp.

Trong khi đó, cơ sở hạ tầng được quản lý của Hoa Kỳ đã đi theo một con đường khác: tập trung không phải vào khả năng chuyển đổi không hạn chế, mà vào tính chắc chắn về mặt pháp lý, ví được kiểm soát, lưu ký tuân thủ quy định, hồ sơ đại lý chuyển nhượng và tích hợp với DTC.

Hình: Diễn biến giá trị thị trường của các loại tài sản RWA khác nhau từ năm 2019 đến năm 2026 (bao gồm cổ phiếu được mã hóa, trái phiếu chính phủ, v.v.)

Hai hướng tiếp cận này giải quyết các vấn đề khác nhau: các sản phẩm đóng gói ở nước ngoài tăng cường khả năng truy cập và tính kết hợp; cơ sở hạ tầng được quản lý củng cố mối liên hệ giữa token và các yêu cầu về quyền sở hữu hợp pháp.

"Cổ phiếu chính thức" là hình thức chứng khoán cơ bản được tổ chức phát hành cho phép, việc chuyển nhượng được công nhận trong hệ thống sở hữu chính thức. Điều này khác biệt hoàn toàn so với các công cụ của bên thứ ba chỉ theo dõi giá cổ phiếu hoặc hiệu suất hoạt động.

Hiện tại, chưa có sản phẩm nào có thể đồng thời đạt được cả bốn yếu tố này trên quy mô lớn: quyền sở hữu tiêu chuẩn, phân phối ví rộng rãi, tính thanh khoản cho các tổ chức và khả năng xác định giá độc lập trên chuỗi.

Hình: Thống kê tóm tắt về tài sản thực trên chuỗi khối (Tính đến ngày 28 tháng 7, tổng cộng khoảng 36,78 tỷ đô la, trong đó trái phiếu chính phủ Hoa Kỳ chiếm 43,95%)

Cần thận trọng khi diễn giải các dữ liệu tổng RWA ở cấp độ vĩ mô hơn. RWA.xyz báo cáo vào ngày 29 tháng 7 rằng giá trị được phân phối là 36,81 tỷ đô la, và giá trị được thể hiện là 218,27 tỷ đô la. Giá trị được thể hiện đã giảm nhẹ 12,43 tỷ đô la, điều này không nên được hiểu là dòng vốn chảy ra hoặc một làn sóng rút vốn. Giữa hai ngày quan sát, một số lượng lớn các tập dữ liệu đã trải qua quá trình bổ sung, xóa bỏ, phân loại lại hoặc định giá lại.

Những con số này mô tả giá trị vốn chủ sở hữu được phương pháp của nền tảng bao phủ tại những thời điểm cụ thể, chứ không phải là thước đo dòng vốn đầu tư.

Chuỗi cổ phiếu được mã hóa có giá trị tham khảo hơn vì phương pháp "giá trị mã thông báo bắc cầu" tương tự có thể được áp dụng cho cả hai giai đoạn. Tuy nhiên, mức tăng 98,5% được báo cáo không thể được phân tách rõ ràng thành các đợt phát hành mới, tăng giá và điều chỉnh phân loại.

FGRS cung cấp một ví dụ hữu ích. Công ty này đã huy động vốn bằng cách phát hành 4,375 triệu cổ phiếu blockchain với giá 32 đô la mỗi cổ phiếu, nhưng giá trị được báo cáo sau đó đã biến động theo giá thị trường. Nếu không có dữ liệu hàng ngày về việc tạo lập, hủy bỏ và giá trị tài sản ròng cho mỗi sản phẩm, thì không thể tái tạo một cách đáng tin cậy tổng lượng phát hành ròng trên thị trường.

Vì sao con số 1,88 tỷ đô la được nêu trong tiêu đề lại gây hiểu lầm?

RWA.xyz sử dụng "giá trị token trung gian" để đo lường lượng token hóa, được tính như sau: tổng lượng cung lưu hành trung gian nhân với giá trị tài sản ròng.

Lượng cung lưu hành không bao gồm số dư được xác định là khoản nắm giữ kho bạc hoặc hàng tồn kho được đúc trước. Số lượng token được kết nối cũng không bao gồm các token bị khóa trong các hợp đồng kết nối đã biết để tránh tính trùng lặp một tài sản bị khóa trên một mạng lưới và được phát hành trên một mạng lưới khác.

Đây là một chỉ số hiệu quả để đo lường giá trị phân bổ, nhưng nó khác với cổ phiếu lưu hành tự do. Cổ phiếu lưu hành tự do đề cập đến phần chứng khoán thực sự có thể giao dịch công khai sau khi loại trừ các vị thế hạn chế, vị thế chiến lược và các khoản nắm giữ tập trung.

Thời điểm công bố dữ liệu cũng rất quan trọng. Dữ liệu xuất khẩu cấp độ tài sản được cung cấp cho thấy tổng giá trị phân phối vào ngày 27 tháng 7 là 1,8879 tỷ đô la, phù hợp với con số xấp xỉ 1,88 tỷ đô la được hiển thị trên bảng điều khiển. Tổng giá trị từ ngày 29 tháng 7 trên các nền tảng và mạng lưới đạt khoảng 1,872 tỷ đô la.

Chênh lệch 15,8 triệu đô la tương đương 0,84%, phù hợp với sự thay đổi về giá cả và nguồn cung token giữa hai ngày quan sát. Do đó, các tính toán tăng trưởng cho các công cụ cụ thể trong báo cáo này sử dụng dữ liệu từ ngày 27 tháng 7, trong khi thị phần nền tảng và mạng lưới sử dụng dữ liệu từ ngày 29 tháng 7, và hai bộ dữ liệu này không được trộn lẫn trong cùng một phép tính.

Hình: Chi tiết về Cổ phiếu được mã hóa (10 mặt hàng, được phân loại theo nền tảng và mạng lưới phát hành, với FGRS ước tính khoảng 191 triệu đô la)

Ba công cụ được nêu tên đã đóng góp khoảng một nửa vào mức tăng trưởng thêm: SECZ đóng góp thêm 169 triệu đô la sau khi niêm yết, FGRS đóng góp thêm 162,9 triệu đô la và STRCx đóng góp thêm 126,6 triệu đô la. Tổng cộng, chúng đóng góp 458,6 triệu đô la, chiếm 49% tổng mức tăng trưởng 936,8 triệu đô la. Các sản phẩm ít phổ biến hơn đóng góp thêm 150,5 triệu đô la, chiếm 16,1% mức tăng trưởng.

Những con số này phản ánh sự thay đổi về giá trị được phân phối, chứ không phải số tiền đầu tư của nhà đầu tư.

SECZ chịu ảnh hưởng bởi cả số lượng cổ phiếu được đại diện và giá cổ phiếu Securitize trên sàn NYSE. FGRS phản ánh cái nhìn toàn diện về hoạt động phát hành, chuyển đổi và thay đổi giá thị trường. STRCx phụ thuộc vào nguồn cung lưu hành và giá trị của các chứng chỉ liên kết với cổ phiếu ưu đãi lãi suất thả nổi của Strategy.

Việc gọi chung ba mức tăng trưởng trên là "dòng vốn chảy vào cổ phiếu được mã hóa" gộp nhiều sự kiện kinh tế khác nhau vào một con số duy nhất, điều này có thể gây hiểu lầm.

Sự tập trung thể hiện rõ hơn ở cấp độ nền tảng. Trong ảnh chụp nhanh ngày 29 tháng 7, Ondo và xStocks cùng nhau chiếm 72,7% giá trị phân phối. Nếu tính cả Securitize, thị phần của ba nền tảng hàng đầu tăng lên 85,1%.

Hình: Bảng xếp hạng nền tảng RWA.xyz — Ondo (45,21%), xStocks (27,51%), Securitize (12,40%) nằm trong top ba.

Sự phân bổ trên các mạng blockchain ngày càng phi tập trung, nhưng điều này không loại bỏ các phụ thuộc chung tiềm ẩn. Ethereum dẫn đầu với 36,2% thị phần giá trị, tiếp theo là Solana (19,6%) và BNB Chain (15,8%). Provenance và Avalanche chủ yếu được thúc đẩy bởi Figure và Securitize, tương ứng.

Các sản phẩm được phát hành trên các mạng lưới khác nhau vẫn có thể dựa vào cùng một đơn vị phát hành bao bì, môi giới, người giám hộ, đại lý chứng khoán hoặc nhà cung cấp giá tham chiếu.

Hình: Bảng xếp hạng mạng RWA.xyz — Ethereum (36,24%), Solana (19,63%), BNB Chain (15,82%) nằm trong top ba.

Thị trường này đã mở rộng về phạm vi, nhưng vẫn chưa thống nhất về mặt pháp lý. Nhiều token có thể đồng thời tham chiếu đến cổ phiếu của Apple Inc. hoặc quỹ ETF S&P 500, nhưng mỗi token lại là một thực thể pháp lý độc lập, chịu sự điều chỉnh của các khu vực pháp lý khác nhau và dựa vào các bên trung gian khác nhau.

Các điều chỉnh bắc cầu có thể ngăn chặn việc cùng một mã thông báo bị tính hai lần trên các mạng khác nhau, nhưng chúng không thể—và không nên—hợp nhất các sản phẩm tham chiếu đến các tài sản tương tự nhưng cung cấp các quyền pháp lý khác biệt về bản chất.