Goldman Sachs: Trong tháng 7, các giao dịch tập trung đã bị gián đoạn, đợt tăng giá mạnh của thị trường chứng khoán Mỹ chưa kết thúc nhưng việc điều hướng đã trở nên khó khăn hơn.

Tác giả: Pan Lingfei, Wall Street Watch

Trong tháng 7, thị trường chứng khoán Mỹ không sụp đổ ở cấp độ chỉ số, mà là thanh lý ở cấp độ vị thế. Chỉ số S&P 500 giữ vững vị thế trong tuần này, với biên độ biến động chỉ 3,5% trong suốt tháng 7, thấp hơn 2% so với mức đỉnh. Điều đáng ngạc nhiên hơn là chỉ số S&P được tính theo trọng số bằng nhau, chỉ số S&P có độ biến động thấp và chỉ số S&P 500 không bao gồm AI đều đạt mức cao kỷ lục trong tuần này.

Tony Pasquariello, người đứng đầu mảng quỹ đầu cơ của Goldman Sachs, đã viết trong bản nhận định thị trường mới nhất: "Sau khi trải qua đợt tăng trưởng theo cấp số nhân thực sự trong giao dịch tốc độ cao, một làn sóng mạnh mẽ đã phá vỡ các quan điểm đồng thuận trong tháng qua; tôi có xu hướng tin rằng cơn sốt này đã hạ nhiệt." Trọng tâm không phải là sự biến mất của rủi ro, mà là các giao dịch đông đúc nhất, thuận tiện nhất và dễ dàng nhất để tận dụng đòn bẩy đã buộc phải hạ nhiệt.

Bề ngoài có vẻ bình lặng, nhưng thực tế lại tiềm ẩn nhiều biến động. Chỉ số S&P 500 có mức biến động trung bình hàng ngày dưới 1% trong tuần này, nhưng rổ cổ phiếu động lượng chủ lực của Goldman Sachs lại có mức biến động trung bình hàng ngày gần 10%. Vào ngày 22 tháng 6, rổ cổ phiếu động lượng TMT của Goldman Sachs đã tăng 145% từ đầu năm đến nay, sau đó là đợt giảm mạnh nhất được ghi nhận, và rồi lại phục hồi mạnh mẽ 17% chỉ trong một ngày. Các quỹ đầu tư dài hạn/ngắn hạn dựa trên phân tích cơ bản của châu Á đạt hiệu suất kỷ lục trong nửa đầu năm, nhưng lại phải đối mặt với đợt giảm mạnh nhất trong một tháng trong thập kỷ qua, trong khi chỉ số KOSPI của Hàn Quốc tăng vọt 18% chỉ sau một đêm.

Khung phân tích này dẫn đến một kết luận khó chịu: Triển vọng của thị trường chứng khoán Mỹ vẫn khả quan, nhưng tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận không còn rẻ nữa, và khả năng tăng giá của chứng khoán toàn cầu yếu hơn trước. Thị trường tăng giá chưa kết thúc, nhưng giai đoạn tiếp theo không phải là giai đoạn "mua và nắm giữ".

Chỉ số không sụp đổ, nhưng các giao dịch chen chúc thì có.

Khía cạnh dễ bị đánh giá sai nhất trong tháng Bảy là chỉ tập trung vào chỉ số S&P 500.

Chỉ số này không phát tín hiệu hoảng loạn. S&P 500 chỉ còn cách đỉnh điểm chưa đến 2%, với biên độ biến động chỉ 3,5% trong tháng 7, dường như là những biến động bình thường. Tuy nhiên, các nhà quản lý quỹ chủ động đã trải nghiệm một thị trường khác: đà tăng trưởng mạnh, chuỗi AI, cổ phiếu Hàn Quốc và các chiến lược mua bán khống ở châu Á đều bị ép ra khỏi đòn bẩy.

Vấn đề không phải là mức giảm trong một ngày cụ thể, mà là các giao dịch từng sinh lời nhất đột nhiên mất đi tính thanh khoản. Đặt cược vào chỉ số S&P 500 cho thấy sự ổn định; đặt cược vào các cổ phiếu công nghệ có đà tăng trưởng cao lại cho thấy sự biến động gần như không thể kiểm soát.

Điểm khác biệt chính trong tháng 7 nằm ở đây: Chỉ số thị trường không biến động mạnh, nhưng xét về vị thế, một số thị trường đã bị lật úp.

Giảm nợ không phải là một điều chỉnh nhỏ, mà là một cuộc thanh lọc thực sự.

Một số dữ liệu cho thấy đợt giảm nợ này đã vượt xa mức tái cân bằng thông thường.

Toàn cầu, thị trường công nghệ đã trải qua đợt bán tháo lớn nhất trong hơn 5 năm qua. Quy mô quản lý tài sản của các quỹ ETF cổ phiếu Hàn Quốc đạt đỉnh 53 tỷ USD vào tháng 6, nay đã giảm xuống còn 15 tỷ USD. Tổng mức giảm đầu tư của mảng môi giới chính của Goldman Sachs là lớn nhất kể từ cuối năm 2022.

Những thay đổi chi tiết hơn về vị thế giao dịch cũng chỉ ra cùng một xu hướng: mức độ tiếp xúc đòn bẩy của các nhà đầu tư mua bán khống dựa trên yếu tố động lượng đã giảm xuống mức thấp thứ 28 trong năm qua. Các giao dịch tập trung đông người đã chuyển từ tình trạng "ai cũng tham gia" sang tình trạng một phần đáng kể người giao dịch đã rút lui, hoặc thậm chí bị buộc phải rút lui.

Điều này không có nghĩa là những giao dịch thua lỗ sẽ không quay trở lại. Nó chỉ đơn giản có nghĩa là so với đầu tháng 7, sự thôi thúc theo đuổi lợi nhuận trên thị trường đã giảm đáng kể, trong khi lượng tiền mặt và tính kỷ luật đã tăng lên.

Mâu thuẫn trong giao dịch bằng AI: Từ câu chuyện đến tỷ suất lợi nhuận

Trong nửa cuối tháng 7, giao dịch AI không chỉ đối mặt với việc chốt lời đơn thuần, mà còn với một câu hỏi cơ bản hơn: Liệu các khoản đầu tư vốn khổng lồ của các nhà cung cấp dịch vụ đám mây siêu lớn có thể tạo ra lợi nhuận đủ rõ ràng và bền vững hay không?

Tuần trước, sự hoài nghi của thị trường về câu hỏi này càng gia tăng. Các câu trả lời được đưa ra trong tuần này không nhất quán, nhưng tốt hơn so với những dự đoán bi quan nhất.

Meta không chứng minh được rằng lợi nhuận đáng kể từ AI đã được hiện thực hóa; Microsoft đã đưa ra những tín hiệu rõ ràng hơn cho thấy chi phí đầu tư đang chuyển hóa thành doanh thu và các sản phẩm AI, và đang được mở rộng quy mô; Amazon sau đó đã báo cáo sự tăng tốc trở lại trong tăng trưởng của AWS và sự mở rộng biên lợi nhuận của mảng kinh doanh điện toán đám mây. Chênh lệch lãi suất trái phiếu của các nhà cung cấp dịch vụ điện toán đám mây quy mô siêu lớn cũng đã thu hẹp lại.

Những thay đổi này rất quan trọng. Nếu giao dịch AI chỉ dựa trên "đầu tư khổng lồ, lợi nhuận xa vời", định giá sẽ chịu áp lực; nhưng nếu một số công ty có thể chứng minh rằng các khoản đầu tư đang bắt đầu chuyển thành doanh thu, thị trường sẽ không áp dụng một phương pháp duy nhất cho toàn bộ chuỗi AI.

Tuy nhiên, sự khác biệt đã bắt đầu xuất hiện. Giai đoạn trước đây, khi chỉ cần gắn nhãn AI là có thể đẩy giá trị lên cao, giờ đây không còn dễ dàng như vậy sau vòng sàng lọc này.

Thông tin từ phía Fed trở nên mập mờ, lãi suất dài hạn lại trở thành mối lo ngại trên thị trường.

Sau cuộc họp của FOMC, các nhà giao dịch chứng khoán không cảm thấy bớt lo lắng nhiều. Sự biến động ở kỳ hạn dài của đường cong lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ đã tạm thời lan sang thị trường chứng khoán.

Điều đáng lo ngại hơn cả là sự thay đổi trong phong cách giao tiếp. Thị trường vốn quen với sự minh bạch cao hơn, nhưng giờ đây dường như đã bước vào giai đoạn dè dặt và ít rõ ràng hơn. Các nhà giao dịch phải đánh giá hướng đi của chính sách với ít manh mối hơn, điều này chắc chắn sẽ gây ra mâu thuẫn.

Điều thực sự cần được theo dõi là định hướng chính sách, chứ không phải từng từ ngữ diễn đạt. Tuy nhiên, đối với thị trường chứng khoán, những thay đổi về lãi suất dài hạn không thể bỏ qua, đặc biệt là đối với các cổ phiếu có thời gian đáo hạn dài. Định giá của các cổ phiếu AI, công nghệ và tăng trưởng nhạy cảm hơn với lãi suất chiết khấu dài hạn; một khi thị trường trái phiếu toàn cầu dài hạn tiếp tục gây áp lực, "sự ổn định ở mức cơ bản" không có nghĩa là sự thoải mái mỗi ngày.

Thị trường chứng khoán Mỹ vẫn thuận lợi, nhưng khả năng tăng giá đã giảm sút.

Xét trên phạm vi rộng hơn, thị trường chứng khoán Mỹ vẫn duy trì được sự ủng hộ. Hiệu quả kinh tế tốt, tăng trưởng lợi nhuận mạnh mẽ và dòng vốn dự kiến sẽ tích cực hơn, với gần 1 nghìn tỷ đô la chi tiêu vốn cho trí tuệ nhân tạo vẫn đang chảy qua hệ thống.

Điều này giải thích tại sao chỉ số S&P 500 có thể giữ vững vị thế của mình trong bối cảnh giảm nợ đáng kể ở cấp độ cơ sở. Chỉ số này không phải là không có rủi ro, nhưng có đủ các yếu tố hỗ trợ để giảm thiểu rủi ro đó.

Tuy nhiên, đây không phải là tín hiệu cho thấy sự lạc quan thái quá. Xu hướng của thị trường chứng khoán Mỹ vẫn thuận lợi, tỷ lệ rủi ro/lợi nhuận ở mức trung bình, và khả năng tăng giá của thị trường chứng khoán toàn cầu không mạnh như giai đoạn trước.

Biến động ngắn hạn có khả năng gia tăng. Thanh khoản mùa hè không thuận lợi cho việc chuyển giao rủi ro; một khi một loại vị thế nhất định trở nên quá tải, thiếu thanh khoản và có cấu trúc phức tạp, biến động sẽ bị khuếch đại. Ở cấp độ danh mục đầu tư, việc tăng tính thanh khoản và giảm độ phức tạp sẽ phù hợp hơn là tiếp tục theo đuổi các giao dịch có lợi nhuận cao nhất.

Câu trả lời của Nasdaq: Thị trường tăng giá vẫn còn đó, nhưng con đường phía trước sẽ đầy gian truân.

Chỉ số Nasdaq 100 hiện giảm 8% so với mức đỉnh hồi tháng 6, nhưng vẫn tăng 12% tính từ đầu năm. Trong chín tháng qua, chỉ số này đã giảm trong sáu tháng, nhưng xét theo từng thời điểm, nó vẫn tăng 9%. Tỷ lệ giá trên thu nhập (P/E) đã giảm xuống mức thấp hơn so với những năm gần đây.

Những con số này thể hiện rõ tình trạng của thị trường: xu hướng không tệ, nhưng quá trình phục hồi lại đầy khó khăn.

Đối với giao dịch, điểm kết thúc và con đường đi không phải là một. Thị trường tăng giá chính trên Nasdaq vẫn đang tiếp diễn, nhưng nếu tương lai tiếp tục theo nhịp điệu "tăng một thời gian, sau đó phá vỡ các vị thế, rồi phục hồi", thì việc kiếm tiền sẽ khó hơn là chỉ cần đoán đúng hướng. Tháng 7 đã nhắc nhở điều này: thị trường không thưởng cho các giao dịch quá đông đúc, cũng không tha thứ cho việc sử dụng đòn bẩy quá mức.