Phỏng vấn với Multicoin Partner: Thị trường tiền điện tử đã chạm đáy; chúng tôi lạc quan về ba loại tiền điện tử trong chu kỳ này.

Nguồn: Khi sự thay đổi xảy ra

Biên soạn bởi: Felix, PANews

Tushar Jain, đối tác quản lý của Multicoin Capital, gần đây đã chia sẻ quan điểm của mình về thị trường tiền điện tử hiện tại trên podcast "When Shift Happens". Ông chỉ ra rằng thị trường tiền điện tử đã chạm đáy và sắp bước vào một bước ngoặt mới, đồng thời giải thích lý do đầu tư của mình vào Solana, Hyperliquid và Zcash.

PANews đã tổng hợp những điểm nổi bật của cuộc phỏng vấn.

Người dẫn chương trình: Anh/chị có nghĩ rằng chúng ta đang ở một bước ngoặt không?

Tushar: Vâng, cuộc sống đang tốt đẹp, và thị trường đang bắt đầu chuyển biến theo hướng có lợi cho chúng ta một lần nữa, đó là phần thú vị nhất của chu kỳ. Tôi nghĩ chúng ta đang ở một bước ngoặt. Có một vài dấu hiệu để chứng minh điều này: Thứ nhất, bạn phải thấy tâm lý thị trường thực sự chạm đáy trước khi nó đảo chiều, giống như trong thị trường tăng giá, tâm lý phải đạt đến đỉnh điểm trước khi đạt đỉnh. Thứ hai, khi tin xấu không còn khiến thị trường giảm, đó là tín hiệu của một bước ngoặt; khi tin tốt không còn đẩy thị trường lên, đó cũng là một bước ngoặt. Tháng trước, chúng ta đã trải qua một số vụ tấn công mạng lớn và những tin xấu khác, nhưng nó không gây ra một đợt bán tháo ồ ạt, đó là một tín hiệu rất lớn. Thêm vào đó là việc ngày càng nhiều người sử dụng ứng dụng và sự tách rời giữa giá cả và các yếu tố cơ bản. Vì vậy, tôi nghĩ đây là một cơn bão hoàn hảo.

Người dẫn chương trình: Ai cũng biết rằng anh và Multicoin đều cực kỳ lạc quan về Solana. Vậy quan điểm của anh về Solana đã thay đổi chưa? Khi anh nói mình lạc quan về cả Solana và Hyperliquid, vậy anh phân bổ vị thế của mình như thế nào?

Tushar: Chỉ là vấn đề thời gian thôi. Tôi vẫn tin rằng Solana là kiến trúc kỹ thuật phù hợp cho thị trường vốn trực tuyến; bạn cần một blockchain mã nguồn mở, không cần cấp phép để tích hợp mọi thứ vào một nền tảng duy nhất. Tôi vẫn lạc quan về hiệu suất và kiến trúc của nó. Tuy nhiên, chúng ta cũng đang thấy khối lượng giao dịch phái sinh chuyển sang Hyperliquid. Hiện tại tôi đang nắm giữ các vị thế đáng kể trong cả hai loại tài sản và đều lạc quan về cả hai. Solana dẫn đầu trong giao dịch giao ngay, và tôi tin rằng nó sẽ hỗ trợ giao dịch giao ngay các chứng khoán được mã hóa, nhưng Hyperliquid rõ ràng đang dẫn đầu trong lĩnh vực phái sinh. Thay vì cực đoan, tốt hơn hết là nên suy nghĩ theo xác suất và nắm giữ cả hai cùng lúc. Tôi không phải là người "tối đa hóa" bất kỳ loại tài sản nào và sẽ không ngoan cố giữ vững bất kỳ vị thế hay quan điểm cụ thể nào.

Người dẫn chương trình: Các tổ chức phát hành tài chính truyền thống lựa chọn sản phẩm của họ như thế nào? Điều này có thể giúp chúng ta xác định ai là người thắng lớn nhất không?

Tushar: Các tổ chức tài chính truyền thống sẽ không phát hành tài sản trên Hyperliquid. Chúng tôi thấy các tổ chức như Galaxy phát hành cổ phiếu trên Solana. Sự khác biệt cốt lõi ở đây là "tính trung lập về độ tin cậy". Solana sở hữu tính trung lập về độ tin cậy mà Hyperliquid thiếu. Đó là một sự đánh đổi: Hyperliquid thiếu tính trung lập về độ tin cậy và các nút xác thực không minh bạch, đánh đổi lấy hiệu suất tốt hơn, điều mà người dùng chấp nhận vì họ có thể xác minh chuỗi và xem khả năng thanh toán theo thời gian thực của sàn giao dịch. Mặt khác, Solana không chỉ có một máy khách mã nguồn mở mà còn có một cộng đồng xác thực cực kỳ mạnh mẽ, mặc dù điều này đi kèm với một chi phí. Các tổ chức tài chính truyền thống rất coi trọng tính trung lập về độ tin cậy; Goldman Sachs sẽ không chấp nhận chuỗi của đối thủ cạnh tranh Stripe, và JPMorgan Chase sẽ không chấp nhận chuỗi của DRW—họ sẽ không bao giờ từ bỏ quyền lực đáng kể như vậy cho các đối thủ cạnh tranh.

Người dẫn chương trình: Vì anh/chị lạc quan về cả SOL và Hyperliquid, vậy anh/chị quyết định quy mô vị thế của mình như thế nào? Có phải là chia đều 50/50 không?

Tushar: Quản lý vị thế là một nghệ thuật, không phải là một khoa học. Đối với các nhà đầu tư dài hạn, việc cố gắng phân bổ vị thế một cách chính xác bằng các mô hình định lượng là một cái bẫy. Bạn nên tập trung vốn vào những khoản đầu tư mạnh nhất của mình. Đầu tư tiền vào khoản đầu tư thứ mười mà bạn yêu thích thì có ích gì? Các quyết định về vị thế cần xem xét nhu cầu của nhà đầu tư bên ngoài, chi phí thuế (ví dụ, chúng tôi đã nắm giữ SOL từ lâu trước khi mua HYPE), và một "khuôn khổ giảm thiểu hối tiếc". Hãy tưởng tượng một hoặc hai năm nữa, nếu bạn đánh giá sai một trong những tài sản này, điều nào sẽ khiến bạn cảm thấy ngốc nghếch hơn?

Người dẫn chương trình: Nhìn về năm 2026, mục tiêu nào mang lại cơ hội rõ ràng nhất cho bạn?

Tushar: Với tôi, lựa chọn hiển nhiên nhất là Zcash (ZEC). Mặc dù lượng nắm giữ tương đối nhỏ do hạn chế về thanh khoản và vốn hóa thị trường, nhưng loại tiền điện tử đa năng này đã tích lũy được một tỷ lệ đáng kể trong tổng nguồn cung. Tôi thích đà tăng trưởng, các trường hợp sử dụng và cộng đồng của nó, điều này gợi nhớ đến Bitcoin thời kỳ đầu. Khi thấy nó tăng giá vào năm ngoái, tôi đã nói chuyện với nhiều người dùng tiên phong và nhận thấy rằng ngay cả khi giá giảm, họ vẫn kiên định với niềm tin của mình - đây không phải là trò chơi kiếm tiền nhanh trong ngắn hạn. Hơn nữa, Zcash không có nền tảng vững chắc (không có dòng tiền hay doanh thu), nghĩa là giá trị của nó hoàn toàn phụ thuộc vào sự đồng thuận, điều này thực sự mang lại cho nó tiềm năng tăng trưởng lớn hơn. Là một phương tiện lưu trữ giá trị, càng lớn càng tốt.

Người dẫn chương trình: Zcash có ý nghĩa gì với bạn?

Tushar: Nó thể hiện sự trở lại với các giá trị "cypherpunk" đã xây dựng nên ngành công nghiệp này. Tôi ủng hộ stablecoin và RWA trên chuỗi, nhưng chúng vốn dĩ mang tính tập trung và có thể bị đóng băng. Ngành công nghiệp này được xây dựng trên "quyền tự chủ", trong khi xu hướng chính hiện nay lại hướng đến sự điều tiết. Theo tôi, Bitcoin hiện đang bị các tổ chức (như BlackRock và MicroStrategy) chi phối. Với cuộc tranh luận xung quanh rủi ro lượng tử của Bitcoin, những người ủng hộ Bitcoin theo tinh thần cypherpunk từ những ngày đầu có thể chuyển sang phía bên kia trong các đợt phân nhánh, vì vậy tôi nghĩ Zcash đại diện cho tinh thần ban đầu của ngành và sẽ thu hút thêm nhiều người tiên phong.

Người dẫn chương trình: Làm thế nào để định giá những tài sản như Zcash, vốn không tạo ra thu nhập?

Tushar: Đối với các tài sản có doanh thu, tôi xem xét dòng tiền của chúng và gán tỷ lệ giá trên thu nhập (P/E) làm giá mục tiêu. Nhưng đối với một tài sản như Zcash, tôi xem xét thứ hạng vốn hóa thị trường của nó. Hiện tại nó đang xếp thứ 20, 15 hay 10? Tôi nghĩ nó có thể lọt vào top 5. Cách tiếp cận này cũng có thể được điều chỉnh theo những thay đổi của thị trường chung (ví dụ: liệu Bitcoin đang ở mức 80.000 hay 200.000).

Người dẫn chương trình: Với loại tài sản này, anh/chị có nắm giữ nó cho đến khi nó lọt vào top 5 hay anh/chị tham gia giao dịch ngắn hạn (swing trading)?

Tushar: Chúng tôi tuyệt đối không tham gia giao dịch lướt sóng; nó quá khó, và con người không thể kiểm soát cảm xúc của mình. Nhiều nhà quản lý quỹ cố gắng mua thấp bán cao, nhưng cuối cùng đều sai cả hai phía. Tôi cực kỳ không thích các chỉ báo kỹ thuật; tôi chỉ vẽ vài đường, rồi một sự kiện tin tức thực tế (như xung đột địa chính trị) khiến các biểu đồ hoàn toàn vô dụng. Chúng tôi "quản lý chủ động", chứ không phải "giao dịch chủ động".

Người dẫn chương trình: Vậy khung định giá của anh/chị đối với các tài sản tạo ra thu nhập như SOL hay HYPE là gì?

Tushar: Đối với họ, bạn phải nhìn về phía trước. Bạn cần suy nghĩ về những động lực chính của doanh nghiệp, những gì người nắm giữ token doanh thu có thể nhận được, và sau đó xem xét những lựa chọn nào có sẵn trên thị trường. Ngoài ra, hãy xem xét rủi ro thực hiện và tính toán nó vào tỷ lệ chiết khấu (ví dụ, Ethereum ít rủi ro hơn Solana vì nó có thời gian triển khai dài hơn và phân quyền hơn). Những con số này chỉ là các chỉ số tham khảo; cuối cùng, bạn phải đưa ra đánh giá định tính.

Người dẫn chương trình: Làm thế nào để chọn đúng thời điểm mua? Làm thế nào bạn có thể mua được cổ phiếu HYPE một cách chính xác ngay tại đáy?

Tushar: Cố gắng xác định chính xác thời điểm đáy là một kỹ năng không thể lặp lại. Phương pháp của tôi là "phương pháp ba phần": Giả sử tôi muốn đầu tư 100 nhân dân tệ, tôi sẽ mua ngay một phần ba; sau đó tôi sẽ đầu tư đều đặn phần còn lại trong một khoảng thời gian nhất định (chẳng hạn như một đến hai tháng); phần còn lại được để dành làm quỹ dự phòng, và nếu có sự giảm mạnh (chẳng hạn như giảm 10% trong một ngày) trong thời gian đầu tư đều đặn, tôi sẽ mua vào lúc giá giảm. Điều này giúp giảm đáng kể sự tiếc nuối khi bỏ lỡ cơ hội.

Người dẫn chương trình: Hai sự kiện lớn đã xảy ra trong vài tuần qua. Đầu tiên là sự cố về lỗ hổng bảo mật mã nguồn của Zcash, khiến giá đồng tiền này giảm mạnh, nhưng thực tế là bạn lại tăng lượng nắm giữ của mình. Chuyện gì đã xảy ra vậy?

Tushar: Tóm lại, khi nhóm phát triển cốt lõi của Zcash sử dụng các công cụ AI để kiểm tra mã nguồn, họ đã phát hiện và khắc phục một lỗ hổng trong nhóm bảo mật Orchard có thể dẫn đến việc chi tiêu gấp đôi. Thị trường hoảng loạn, cho rằng ai đó đã phát hành token không giới hạn. Tuy nhiên, các địa chỉ minh bạch không bị ảnh hưởng, và cơ chế "cửa quay" của nhóm bảo mật (ghi lại tổng số tiền vào và ra) cho thấy không có hacker nào rút một lượng lớn tiền. Tôi đã không giao dịch vào ngày xảy ra sự việc (tôi không thích giao dịch khi cảm xúc quá biến động và thanh khoản kém). Sau khi quan sát trong vài ngày và xác nhận rằng không có hacker nào khai thác lỗ hổng, tôi tin rằng đây là một sự hoảng loạn thị trường phi lý đã kích hoạt một chuỗi lệnh cắt lỗ, vì vậy chúng tôi đã tăng đáng kể lượng Zcash nắm giữ. Nhóm sẽ ra mắt một nhóm mới, được xác thực chính thức, Ironwood, vào tháng 7, vì vậy toàn bộ sự việc này dường như là một báo động giả.

Người dẫn chương trình: Điều thứ hai là Multicoin gần đây đã công bố một báo cáo dự đoán rằng HYPE sẽ đạt mức 319 đô la trong vòng hai năm. Vì anh/chị đang nắm giữ một lượng lớn HYPE, liệu mọi người có nghĩ rằng anh/chị chỉ đang "thổi phồng" nó không? Liệu những giả định thận trọng trong báo cáo có quá lạc quan không?

Tushar: Chúng tôi có quan điểm riêng, nhưng mọi người nên xem xét lý lẽ của chúng tôi và tự đưa ra kết luận của mình. Giả định của chúng tôi không mang tính cực đoan:

Thứ nhất, tỷ lệ tăng trưởng kép hàng năm của các sản phẩm phái sinh tiền điện tử là 35%: con số này là 45% trong 5 năm qua, và hiện nay chúng ta đã giảm tỷ lệ tăng trưởng xuống còn một phần tư.

Thứ hai, DEX nắm giữ 32% thị phần trong lĩnh vực phái sinh: từ gần như bằng không vào năm 2022 lên mức 16% hiện tại, việc tăng gấp đôi lên 32% trong hai năm là phù hợp với xu hướng chung.

Thứ ba, Hyperliquid duy trì 30% thị phần của các sản phẩm phái sinh phi tập trung: con số này cũng khá thận trọng, bởi vì dữ liệu khối lượng giao dịch rất dễ bị thao túng (nhiều sàn giao dịch khác có các giao dịch giả mạo), nhưng hiện tại Hyperliquid chiếm 59% tổng số lượng hợp đồng mở (OI) thực tế, một con số khó có thể làm giả. Khi các nền tảng khác ngừng trợ cấp, thị phần thực tế của Hyperliquid dự kiến sẽ tiếp tục tăng.

Thứ tư, tài sản thế chấp USDC tăng tuyến tính với khối lượng giao dịch: Chừng nào sở thích đòn bẩy của các nhà giao dịch vẫn không thay đổi, lượng stablecoin được sử dụng làm tài sản thế chấp sẽ tự nhiên tăng tỷ lệ thuận với khối lượng giao dịch và số lượng hợp đồng mở.

Người dẫn chương trình: Thị trường đã chạm đáy chưa?

Tushar: Dự đoán chính xác điểm đáy là vô cùng khó khăn, nhưng tôi tin rằng giá có thể đã chạm đáy rồi. Ngoại trừ các sự kiện "thiên nga đen" vĩ mô (như leo thang chiến tranh Mỹ-Iran), chúng ta đã chứng kiến một giai đoạn "thờ ơ tột độ". Tin xấu không còn khiến thị trường giảm nữa; những người không vững tin đã rời đi, chỉ còn lại những người tin tưởng tuyệt đối. Tuy nhiên, điều này không có nghĩa là thị trường sẽ đảo chiều hình chữ "V" và tăng vọt ngay lập tức; thị trường có thể trải qua một giai đoạn đi ngang và thờ ơ, cần thời gian để xây dựng một câu chuyện mới.

Người dẫn chương trình: Anh/chị có thể nói rõ hơn về những lợi ích của việc đầu tư được không?

Tushar: Nếu bạn không có lợi thế, bạn nên mua quỹ chỉ số và đi biển. Có bốn nguồn lợi thế trong đầu tư. Thứ nhất, lợi thế kênh/thông tin (ai đó sẽ gọi cho bạn với thông tin nội bộ); thứ hai, lợi thế phân tích (bạn hiểu tài sản tốt hơn người khác); thứ ba, lợi thế hành vi/tâm lý (bạn có sự hiểu biết sâu sắc và có thể kiểm soát cảm xúc của mình, đây là điều khó nhất); và thứ tư, lợi thế cấu trúc (chẳng hạn như cấu trúc vốn dài hạn). Chúng tôi đầu tư vào Zcash chủ yếu là do lợi thế hành vi và tâm lý cực kỳ mạnh mẽ của chúng tôi (nhận thấy sự bi quan tột độ trên thị trường nhưng niềm tin của nhà đầu tư vẫn mạnh mẽ), cộng thêm một số lợi thế kênh/thông tin.

Người dẫn chương trình: Athena có ý nghĩa gì đối với bạn? Bạn đã xây dựng được một vị thế lớn vào năm ngoái.

Tushar: Ethana, Aave và Morpho đều đang tham gia vào cùng một cuộc chơi: kết nối những người cho vay muốn lợi nhuận với những người đi vay muốn tận dụng đòn bẩy. Chúng tôi nắm giữ nhiều dự án trong lĩnh vực này (bao gồm cả Kamino trên Solana) vì thị trường cho vay có hiệu ứng quy mô rõ rệt, với tính thanh khoản tập trung ở phân khúc cao cấp.

Người dẫn chương trình: Anh/chị đánh giá người sáng lập ở mức độ nào?

Tushar: Chúng tôi đánh giá rất cao các nhà sáng lập. Khung đánh giá của chúng tôi có ba yếu tố nhân. Thứ nhất, quy mô thị trường tổng thể trong vài năm tới; thứ hai, khả năng sinh lời dài hạn (liệu có lợi thế kinh tế theo quy mô để ngăn chặn việc lợi nhuận bị cạnh tranh làm giảm sút hay không); và thứ ba, rủi ro thực hiện. Nhà sáng lập của Ethena, Guy Young, là một trong những nhà sáng lập tài năng nhất trong lĩnh vực DeFi. Ông ấy đã giảm thiểu đáng kể rủi ro thực hiện và tăng tiềm năng định giá.

Người dẫn chương trình: Nếu bạn đang đầu tư dài hạn, khi nào bạn sẽ chốt lời?

Tushar: Đối với quỹ của chúng tôi, việc kiếm tiền đơn giản có nghĩa là chuyển đổi tài sản thành Bitcoin. Khi thị trường quá nóng, chúng tôi bán các tài sản rủi ro cao để mua Bitcoin nhằm giảm rủi ro beta; khi thị trường sụp đổ, chúng tôi sử dụng Bitcoin để đầu tư vào các dự án mà chúng tôi thích. Chúng tôi chỉ bán trong ba trường hợp: thứ nhất, khi chúng tôi tìm thấy mục tiêu tốt hơn; thứ hai, khi logic đầu tư của chúng tôi bị chứng minh là sai; và thứ ba, khi định giá thị trường quá nóng, vượt quá kỳ vọng trong vài năm tới. Bởi vì chúng tôi cam kết hoạt động với tất cả tài sản được đầu tư, nên "tiền mặt" của chúng tôi chính là Bitcoin.

Người dẫn chương trình: Bạn nghĩ gì về Ethereum?

Tushar: Khó nói lắm. Trong sáu hoặc bảy năm qua, họ liên tục khuyên mọi người sử dụng mở rộng quy mô L2, và giờ đột nhiên họ lại muốn tăng giới hạn gas để quay lại mở rộng quy mô L1. Không ai biết kế hoạch thực sự của họ là gì. Tổ chức và Vitalik không muốn nắm giữ quá nhiều quyền lực; họ muốn thị trường tự tìm ra giải pháp, nhưng thị trường là một người theo sau giỏi, chứ không phải là một người dẫn đầu giỏi. Mặc dù thua Solana trong giao dịch giao ngay và Hyperliquid trong giao dịch phái sinh, khả năng phục hồi vốn hóa thị trường của Ethereum vẫn khiến tôi ngạc nhiên. Lời giải thích hợp lý duy nhất là mọi người coi nó như một "kho lưu trữ giá trị" hoặc một Bitcoin tốt hơn.

Người dẫn chương trình: Đối tác của anh, Kyle, đã rời Multicoin, điều này khiến nhiều người bi quan. Tại sao anh vẫn ở lại đây?

Tushar: Tôi cũng bất ngờ trước sự ra đi của anh ấy, nhưng tôi tôn trọng quyết định của anh ấy. Điều đó đã khiến tôi suy nghĩ lại về động cơ của chính mình. Thay vì sống mỗi ngày như thể đó là ngày cuối cùng, tôi tự hỏi: "Nếu tôi chỉ còn 10 năm để sống, tôi muốn làm gì?" Câu trả lời là tôi muốn chiến thắng. Tôi thích cảm giác thành tựu khi mình đúng trong khi người khác sai. Tôi tin rằng blockchain là kiến trúc nền tảng của thị trường vốn tương lai, thay thế các hệ thống lỗi thời hiện tại. Khi Zuckerberg từ chối lời đề nghị mua lại trị giá 1 tỷ đô la của Yahoo, anh ấy nói: "Nếu tôi nhận 1 tỷ đô la, tôi sẽ chỉ thành lập một công ty truyền thông xã hội khác, vậy tại sao tôi lại rời bỏ công ty này?" Điều này càng củng cố niềm tin của tôi.