Arthur Hayes: การจัดสรรทุน AI ที่ผิดพลาดจะเอื้อต่อบิตคอยน์และทองคำในที่สุด

ผู้เขียน | The Rollup
บรรณาธิการ | Wu Blockchain

วันที่ 8 กันยายน 2026 Arthur Hayes ประธานเจ้าหน้าที่การลงทุนของ Maelstrom ให้สัมภาษณ์ในพอดแคสต์ The Rollup เพื่อพูดคุยเกี่ยวกับสภาพแวดล้อมมหภาคโลกและแนวโน้มตลาดคริปโต เขาเชื่อว่าการผ่อนคลายการค้าแบบ carry trade เงินเยนขนาดใหญ่ของญี่ปุ่นอย่างค่อยเป็นค่อยไป ประกอบกับความเสี่ยงที่เพิ่มขึ้นในตลาดพันธบัตรฝรั่งเศส อาจบีบให้ธนาคารกลางสหรัฐ (Federal Reserve หรือ Fed) เร่งสร้างสภาพคล่องดอลลาร์ โดยอัตราแลกเปลี่ยนยูโรต่อเยนเป็นตัวชี้วัดนำที่สำคัญสำหรับการเปลี่ยนแปลงนี้ Hayes ยังพูดถึงโมเดลเศรษฐศาสตร์ต่อหน่วยของอุตสาหกรรม AI มาตรการช่วยเหลือที่รัฐบาลอาจใช้ และผลกระทบต่อการเทรดค่าเงินเฟียตที่อ่อนค่า พร้อมแนะนำการจัดพอร์ตปัจจุบันของ Maelstrom และอธิบายว่าทำไม Ether (ETH) จึงเป็นการถือครองที่สำคัญในวัฏจักรสภาพคล่องนี้

หมายเหตุบรรณาธิการ: Arthur Hayes เป็นที่รู้จักจากมุมมองที่ชัดเจนและกล้าคาดการณ์ แต่การคาดการณ์ตลาดของเขามักเปลี่ยนแปลง และเขายอมรับหลายครั้งว่าอัตราความล้มเหลวในการคาดการณ์สูงมาก ดังนั้น ผู้อ่านไม่ควรถือว่าเป้าหมายราคาเฉพาะ ช่วงเวลา หรือการดำเนินการเทรดของเขาเป็นคำแนะนำการลงทุน สิ่งที่น่าสนใจมากกว่าการคาดการณ์คือกรอบการวิเคราะห์และกระบวนการคิดของ Hayes เกี่ยวกับความสัมพันธ์ระหว่างสภาพคล่องโลก นโยบายการเงิน ระบบการคลัง และตลาดคริปโต การเผยแพร่บทความของเขาโดย Wu Blockchain มีวัตถุประสงค์หลักเพื่อให้มุมมองอ้างอิงสำหรับการสังเกตตลาดมหภาคและคริปโต

ความคิดเห็นของแขกรับเชิญไม่ถือเป็นมุมมองของ Wu Blockchain และไม่ถือเป็นคำแนะนำการลงทุนใดๆ โปรดปฏิบัติตามกฎหมายและข้อบังคับท้องถิ่นอย่างเคร่งครัด การถอดเสียงและการแปลดำเนินการโดย GPT ซึ่งอาจมีข้อผิดพลาด

การไหลกลับของทุนญี่ปุ่นอาจเป็นตัวเร่งการปรับตัวขึ้นรอบใหม่ของตลาดคริปโต

ผู้ดำเนินรายการ: Arthur ยินดีต้อนรับกลับมา ยินดีต้อนรับสู่ตลาดกระทิง ตลาดออนเชนกำลังร้อนแรง เหรียญหลักกำลังปรับตัวขึ้น แต่สถาบันและคนในวงการ AI ดูเหมือนยังรอดูอยู่ ฉันไปประชุม Fed ที่ Jackson Hole เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว Kevin Warsh กล่าวเปิดสุนทรพจน์ว่าเขาเคยขึ้นดอกเบี้ยสองครั้งที่ Jackson Hole ครั้งหนึ่งยากมาก ครั้งหนึ่งง่ายมาก สัปดาห์นี้ตลาดตอบสนองรุนแรงมาก สภาพแวดล้อมมหภาคตอนนี้เป็นอย่างไร? Scott Bessent และ Warsh กำลังดำเนินการ คุณมองอย่างไร?

Arthur Hayes: ก่อนอื่น Warsh ไม่สำคัญ สิ่งที่เขาพูดไม่สำคัญ เขากล่าวสุนทรพจน์นั้นเมื่อประมาณสองสัปดาห์ก่อน แต่ฉันคิดว่าสิ่งที่สำคัญจริงๆ เกิดขึ้นเมื่อไม่นานมานี้ ฉันเขียนบทความทั้งบทความเกี่ยวกับเรื่องนี้ และนี่คือจุดสนใจหลักของฉันในตอนนี้

ในตลาดการเงินโลกสมัยใหม่ ญี่ปุ่นมักเชื่อมโยงกับการเปลี่ยนแปลงสำคัญต่างๆ ประมาณกลางถึงปลายเดือนกรกฎาคม รัฐมนตรีคลังญี่ปุ่น ชุนอิจิ ซูซูกิ กล่าวว่าสถาบันในประเทศจำเป็นต้องประเมินเกณฑ์การจัดสรรสินทรัพย์ใหม่ ลดการถือครองสินทรัพย์ต่างประเทศ และเพิ่มการลงทุนในสินทรัพย์ในประเทศญี่ปุ่น เขาหมายถึงกองทุนบำเหน็จบำนาญรัฐบาล (Government Pension Investment Fund หรือ GPIF) จริงๆ GPIF เป็นกองทุนบำเหน็จบำนาญที่ใหญ่ที่สุดของญี่ปุ่น มีลักษณะกึ่งรัฐบาล ขณะนั้นอัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์ต่อเยนอยู่ที่ประมาณ 160 ถึง 163

ทุกคนอาจเห็นด้วยกับทิศทางนี้ แต่คำถามคือรัฐบาลจะดำเนินมาตรการให้เกิดขึ้นจริงหรือไม่ ครั้งล่าสุดที่ GPIF ปรับการจัดสรรสินทรัพย์ครั้งใหญ่คือหลังปี 2012 จากนั้นบุคคลและบริษัทก็ทำตามการเปลี่ยนแปลงนั้น ตอนนั้นชินโซ อาเบะ ใช้นโยบาย Abenomics กระตุ้นเศรษฐกิจด้วยการพิมพ์เงิน และต้องการให้ GPIF เพิ่มการจัดสรรหลักทรัพย์ต่างประเทศ ลดการจัดสรรหลักทรัพย์ในประเทศ เขาใช้เวลาสองปีกว่าที่ GPIF จะตกลงอย่างเป็นทางการ ซึ่งรวมถึงการเปลี่ยนตัวผู้คัดค้านและแต่งตั้งผู้สนับสนุนทิศทางนี้ หลังจากนั้น GPIF ประกาศกรอบการเพิ่มสินทรัพย์ต่างประเทศและลดสินทรัพย์ในประเทศ ตลาดเริ่มเคลื่อนไหว ดอลลาร์ต่อเยนปรับตัวขึ้น เงินเยนอ่อนค่า นักลงทุนญี่ปุ่นเริ่มลงทุนในต่างประเทศ และคนอื่นๆ ก็ทำตาม

ดังนั้น ตอนแรกฉันคิดว่า GPIF อาจต้องใช้เวลาอีกสองถึงสามปีกว่าจะเริ่มขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐและซื้อพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น ซึ่งไม่ใช่เรื่องที่ต้องสนใจทันที แต่แล้วก็มีการแทรกแซงค่าเงินเยนครั้งแรก: Bessent ขายยูโร ซื้อเยน และแนะนำให้ Fed ยกเลิกเพดานคู่สัญญารายเดียวของ Foreign and International Monetary Authorities Repo Facility (FIMA Repo Facility) เขากำลังกดดัน Warsh ให้ทำหน้าที่และยกเลิกเพดานนี้ นั่นหมายความว่าสถาบันอย่าง GPIF ไม่จำเป็นต้องขายพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ แต่สามารถใช้พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐเป็นหลักประกันเพื่อกู้ดอลลาร์จาก Fed แล้วขายดอลลาร์ ซื้อเยนในตลาดแลกเปลี่ยนเงินตรา และนำเงินกลับญี่ปุ่น

นี่เป็นเพียงส่วนหนึ่งของปริศนา เพราะ Warsh ยังต้องเรียกประชุมคณะอนุกรรมการการเงินที่เกี่ยวข้อง ซึ่งต้องอนุมัติการดำเนินการนี้ หลังจากนั้น กระทรวงการคลังสหรัฐเสนอเพิ่มขนาดการซื้อคืนพันธบัตรอีก 2 หมื่นล้านดอลลาร์ แต่เมื่อเทียบกับตลาดพันธบัตรประมาณ 40 ล้านล้านดอลลาร์ ก็ไม่สำคัญมาก Bessent กล่าวอีกครั้งเมื่อสัปดาห์ที่แล้วหรือต้นสัปดาห์นี้ว่าธนาคารกลางญี่ปุ่นต้องขึ้นดอกเบี้ยเร็วขึ้น คำพูดแบบนี้เคยมีมาก่อน แต่ประเด็นสำคัญยังอยู่ที่ว่าเขาเตรียมดำเนินการอะไร

สัปดาห์นี้ยังมีการประชุม G20 ฉันเชื่อว่าระหว่างการประชุมอาจมีการบรรลุข้อตกลงบางอย่างเป็นการส่วนตัว และฝ่ายญี่ปุ่นได้รับข้อความในที่สุด Bloomberg รายงานว่า GPIF จัดประชุมวาระพิเศษในเดือนสิงหาคม เดือนสิงหาคมเป็นเดือนหยุดยาวของญี่ปุ่น การจัดประชุมวาระพิเศษในเวลานี้ถือว่าผิดปกติมาก เราไม่รู้ว่าที่ประชุมพูดคุยอะไร แต่ก่อนหน้านี้รัฐบาลญี่ปุ่นเคยขอให้เพิ่มการจัดสรรสินทรัพย์ญี่ปุ่น และ Bessent ก็เรียกร้องให้ญี่ปุ่นเพิ่มสินทรัพย์ในประเทศและขายสินทรัพย์สหรัฐ หลังจากนั้น อัตราแลกเปลี่ยนดอลลาร์ต่อเยนร่วงจาก 160 เป็น 155 ในวันเดียว และยูโรต่อเยนก็ร่วงประมาณ 3 เยนในช่วงการซื้อขายเอเชีย ซึ่งเป็นการเคลื่อนไหวที่สำคัญ

ฉันเชื่อว่าจะมีการประกาศในเร็วๆ นี้: ไม่ว่าเพดาน FIMA Repo Facility จะถูกปรับขึ้น หรือ GPIF เริ่มปรับน้ำหนักการจัดสรรสินทรัพย์ในประเทศและต่างประเทศแล้ว ตลาดคริปโตและตลาดอื่นๆ ตอบสนองต่อเรื่องนี้ข้ามคืน ขณะเดียวกัน Waller กล่าวว่าเงินเฟ้อดูเหมือนไม่รุนแรงนัก และ Fed อาจไม่จำเป็นต้องขึ้นดอกเบี้ย เมื่อรวมสิ่งเหล่านี้เข้าด้วยกัน เป้าหมายคือการทำให้ดอลลาร์อ่อนค่าและเยนแข็งค่า นี่เป็นหนึ่งในเป้าหมายหลักของรัฐบาลทรัมป์มาตลอด เพราะพวกเขาพยายามปรับโครงสร้างกรอบการค้าโลก

เพื่อให้บรรลุเป้าหมายนี้ เงินเยนต้องแข็งค่า เงินเยนอาจเป็นสกุลเงินที่ถูกประเมินค่าต่ำที่สุดในโลก รองจากหยวน สหรัฐยากที่จะดำเนินการแบบเดียวกันกับจีน แต่สามารถมีอิทธิพลต่อญี่ปุ่นได้ เพราะญี่ปุ่นพึ่งพาการรับประกันความมั่นคงจากสหรัฐ ฉันคิดว่านี่คือเหตุผลที่ตลาดคริปโตปรับตัวขึ้น ตลาดย่อยข้อมูลต่างๆ มาโดยตลอด และตอนนี้ก็มีการเปลี่ยนแปลงที่เป็นรูปธรรม ดอลลาร์ต่อเยนร่วงจาก 160 เป็น 155 โดยไม่มีข่าวที่ชัดเจน แสดงว่ามีบางอย่างเปลี่ยนไปแล้ว

ดังนั้น ฉันคิดว่าตลาดเริ่มเคลื่อนไหวแล้ว สินทรัพย์คริปโตและสินทรัพย์อื่นๆ ปรับตัวขึ้นข้ามคืน ขณะที่ดัชนี S&P 500 ทรงตัวหรือลดลงเล็กน้อย หุ้นเทคโนโลยีและการเทรด AI ไม่ได้ปรับตัวขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ ซึ่งบ่งชี้ว่ามีตรรกะสภาพคล่องอยู่เบื้องหลัง ในอีกไม่กี่วันหรือสัปดาห์ข้างหน้า อาจมีข้อมูลเปิดเผยมากขึ้นเพื่อพิสูจน์ว่ามีการบรรลุข้อตกลงระหว่าง G20 จริง และจะมีการจัดเตรียมมาตรการเพื่อสร้างสภาพคล่องดอลลาร์ เพื่อกดดันดอลลาร์และหนุนค่าเงินเยน

Japan Inc. กำลังพลิกกลับการเทรด carry trade เงินเยนที่ใหญ่ที่สุดในโลก

ผู้ดำเนินรายการ: การทำให้ดอลลาร์อ่อนค่าหมายถึงการหนุนสินทรัพย์ของเรา ในบทความล่าสุดของคุณไม่ได้พูดถึง carry trade เงินเยนโดยละเอียด หลายคนเมื่อนึกถึงญี่ปุ่นและเงินเยน จะนึกถึง carry trade หรือ basis trade สิ่งนี้เกี่ยวข้องกับตรรกะที่คุณเพิ่งอธิบายหรือไม่? ถ้าเกี่ยวข้อง จะมีผลกระทบอะไร?

Arthur Hayes: ฉันเรียกสังคมญี่ปุ่นว่า "Japan Inc." ซึ่งดำเนินการ carry trade เงินเยนที่ใหญ่ที่สุดในโลก ถ้าคุณดูงบดุลโดยรวมของญี่ปุ่นและรวมสินทรัพย์ภาคเอกชน คุณจะพบว่าญี่ปุ่นพิมพ์เงินเยนและซื้อสินทรัพย์ต่างประเทศมาโดยตลอด

เมื่อเงินเยนอ่อนค่า สินทรัพย์ที่ญี่ปุ่นถือครอง (เช่น หุ้นเทคโนโลยีสหรัฐ) ปรับตัวขึ้น ผลการดำเนินงานโดยรวมของญี่ปุ่นดีมาก บางคนมองแค่ตัวชี้วัดเดียว เช่น อัตราส่วนหนี้ต่อ GDP แต่ควรมองญี่ปุ่นเป็นองค์รวม แม้ญี่ปุ่นอ้างว่าเป็นสังคมทุนนิยม แต่มีลักษณะรวมหมู่และสังคมนิยมสูง ทุนนิยมเป็นเพียงรูปแบบภายนอก ท้ายที่สุดแล้ว มี "Japan Inc." และ carry trade เงินเยนเป็นการเทรดระดับชาติ ญี่ปุ่นเป็นผู้เล่นรายใหญ่ที่สุดในการเทรดนี้

เมื่อ GPIF ถูกสั่งให้เปลี่ยนทิศทาง "Japan Inc." ก็จะดำเนินการเช่นกัน: ขายพันธบัตรและหุ้นต่างประเทศ ขายเงินตราต่างประเทศ ซื้อเงินเยน นำเงินกลับประเทศ ลงทุนในพันธบัตรรัฐบาลญี่ปุ่น ธุรกิจท้องถิ่น และอสังหาริมทรัพย์ นี่คือคำสั่งของรัฐบาล การเริ่มต้นต้องใช้เวลา แต่เมื่อเริ่มแล้ว ไม่ควรยืนตรงข้ามแนวโน้มนี้

ปัญหาที่สหรัฐเผชิญคือ ญี่ปุ่นถือครองสินทรัพย์เหล่านี้มา 30 ปี และผลักดันตลาดสหรัฐให้ปรับตัวขึ้น เมื่อระบบสหรัฐทั้งหมดพึ่งพากำไรทางการเงินจากการปรับตัวขึ้นของตลาดหุ้นและการออกพันธบัตรอย่างต่อเนื่อง การเทรดนี้จะออกอย่างไร? ทางเดียวที่สหรัฐทำได้คือพิมพ์เงินและรับช่วงการเทรดที่ญี่ปุ่นเคยทำ

กลยุทธ์ในอดีตของญี่ปุ่นคือ ดอลลาร์ต่อเยนขึ้นไปถึง 200 ก็ไม่เป็นไร ตราบใดที่สามารถกระตุ้นเศรษฐกิจในประเทศและใช้เงินเฟ้อเพื่อหลุดพ้นจากปัญหาฟองสบู่อสังหาริมทรัพย์ในทศวรรษ 1980 สหรัฐกำลังใช้กลยุทธ์คล้ายกัน: แม้ดัชนีดอลลาร์จะร่วงไปถึง 50 ก็ยอมรับได้ ถ้าสามารถกลับมาเป็นมหาอำนาจอุตสาหกรรมอีกครั้ง และลดอัตราส่วนหนี้ต่อ GDP จากประมาณ 100% กลับไปที่ประมาณ 30% เหมือนหลังกลยุทธ์คล้ายกันครั้งก่อน ทั้งสองอย่างเป็นการเทรดเดียวกันโดยพื้นฐาน การก่อตัวใช้เวลานาน แต่เมื่อเริ่มแล้ว ก็ยากที่จะสวนทาง

นโยบายการเงินสหรัฐไม่เข้มงวดอย่างแท้จริงอีกต่อไป

ผู้ดำเนินรายการ: Warsh พูดถึงผลกระทบเงินฝืดของ AI และเทคโนโลยีนวัตกรรมที่ Jackson Hole และแสดงความกังวลเรื่องเงินเฟ้อในตอนท้ายสุนทรพจน์ การเปลี่ยนแปลงที่คุณอธิบายดูเหมือนเป็นจุดเริ่มต้นของการหมุนเวียนในวงกว้าง หลังโควิด นโยบายการเงินสหรัฐผ่อนคลายอย่างมาก สี่ปีที่ผ่านมาอยู่ในสภาพแวดล้อมดอกเบี้ยสูง การคุมเข้มเชิงปริมาณเพิ่งสิ้นสุดเมื่อประมาณหกเดือนก่อน หลังจากนั้นงบดุลของ Fed ทรงตัวและเริ่มเพิ่มขึ้น คุณคิดว่านโยบายการเงินสหรัฐกำลังเปลี่ยนจากสภาพแวดล้อมที่เข้มงวดไปสู่ช่วงที่ผ่อนคลายและสนับสนุนมากขึ้นหรือไม่?

Arthur Hayes: ช่วงเวลาที่สภาพแวดล้อมการเงินสหรัฐเข้มงวดอย่างแท้จริงมีเพียงเดือนธันวาคม 2021 ถึงตุลาคม 2023 หลังจากนั้น Janet Yellen เริ่มออกพันธบัตรระยะสั้นและพันธบัตรมากขึ้น ดึงเงิน 2.5 ล้านล้านดอลลาร์ออกจากกลไก reverse repo (ธุรกรรมซื้อคืนแบบย้อนกลับ) สำหรับผู้ถือสินทรัพย์คริปโตและสินทรัพย์อื่นๆ ตลาดกลับเข้าสู่ช่วงขาขึ้นตั้งแต่นั้น

อย่างที่คุณพูด การเทรด AI คือ "ใบอภัยโทษ" ของพวกเขา สหรัฐพิมพ์เงินจำนวนมหาศาลในช่วงห้าหกสิบปีที่ผ่านมา ตามตรรกะทางคณิตศาสตร์ปกติ ต้นทุนดอกเบี้ยและขนาดหนี้เติบโตแบบทวีคูณ แทบเป็นไปไม่ได้ที่จะแก้ด้วยการเติบโตทางเศรษฐกิจเพียงอย่างเดียว แต่ตอนนี้มีสิ่งใหม่ที่เรียกว่า AI เรื่องเล่าคือ: แค่พัฒนา AI สหรัฐชนะการแข่งขัน AI กับจีน ปัญหาหนี้ก็จะหายไป ผลิตภาพจะเพิ่มขึ้นอย่างมาก

นี่คือเหตุผลที่ Warsh, ทรัมป์, Bessent และคนอื่นๆ พูดถึง AI มีเพียงวิธีนี้เท่านั้นที่พวกเขาจะอธิบายให้ผู้มีสิทธิเลือกตั้งฟังได้ว่า ไม่ต้องกังวลว่ารัฐบาลใช้เงินไปเท่าไร หรือสัดส่วนการใช้จ่ายรัฐบาลต่อ GDP สูงกว่าช่วงใดๆ ยกเว้นช่วงสงครามหรือโรคระบาด เพราะสหรัฐมี AI และจะชนะการแข่งขัน AI แต่คนเหล่านี้อาจไม่รู้ด้วยซ้ำว่า AI หมายถึงอะไร พวกเขาแค่รับเรื่องเล่าที่ Dario, Sam และ Elon ขายให้

AI จะถูกผนวกเข้ากับการเทรดเดียวกันด้วย ถ้า AI เป็นเหตุผลเดียวที่รัฐบาลใช้เพื่ออธิบายวิธีแก้ปัญหาขาดดุลและทำไมไม่ต้องกังวลเรื่องการใช้จ่าย แล้วเมื่อห้องปฏิบัติการ AI ขนาดใหญ่เผชิญแรงกดดันจากโมเดลเศรษฐศาสตร์ต่อหน่วยที่ไม่ยั่งยืน รัฐบาลจะทำอย่างไร? มันจะช่วยเหลือบริษัทเหล่านี้ และวิธีช่วยเหลือคือการอัดฉีดเงินมากขึ้น

ดังนั้น โครงสร้างการเทรดที่เกี่ยวข้องกับญี่ปุ่นและปัญหาของยุโรปจะผลักดันให้สหรัฐสร้างเงินมากขึ้น AI ให้เหตุผลแก่รัฐบาลในการรักษาหน้า รัฐบาลได้ทุ่มเงินหลายล้านล้านดอลลาร์ไปกับแชทบอทที่สร้างภาพหลอนเหล่านี้แล้ว และนี่ก็จะเป็นเหตุผลหนึ่งที่มันยังคงอัดฉีดเงินจำนวนมหาศาลเข้าสู่ตลาดต่อไป การรวมกันของสองปัจจัยนี้จะช่วยให้สินทรัพย์คริปโตทำจุดสูงสุดใหม่

การจัดสรรทุน AI ที่ผิดพลาดจะเอื้อต่อบิตคอยน์และทองคำในที่สุด

ผู้ดำเนินรายการ: ในช่วง 6 ถึง 18 เดือนที่ผ่านมา ตรรกะการเทรดค่าเงินเฟียตที่อ่อนค่าของบิตคอยน์ดูเหมือนจะล้มเหลว บิตคอยน์ทำผลงานได้ไม่ดี ขณะที่ทองคำปรับตัวขึ้น และหุ้นเทคโนโลยีทำผลงานเหนือตลาดอย่างมาก ในสภาพแวดล้อมที่การใช้จ่ายทุน AI การจัดเก็บข้อมูล และด้านอื่นๆ แข็งแกร่ง การเปลี่ยนแปลงที่คุณอธิบายจะทำให้ทองคำ บิตคอยน์ และสินทรัพย์การเทรดค่าเงินเฟียตที่อ่อนค่าอื่นๆ ได้ประโยชน์มากกว่าสินทรัพย์เทคโนโลยีล้วนหรือไม่?

Arthur Hayes: ใช่ ฉันเชื่อว่าการเปลี่ยนแปลงนี้กำลังเริ่มต้นแล้ว เพื่อนคนหนึ่งเพิ่งส่งปกนิตยสาร The Economist ฉบับล่าสุดมาให้ฉัน ซึ่งวาดภาพ Jensen Huang ซีอีโอของ Nvidia เป็นพ่อมดผู้ทรงพลัง ราวกับว่า Nvidia ไม่มีปัญหากระแสเงินสด ไม่มีการจัดหาเงินทุนแบบหมุนเวียน การจัดหาเงินทุนจากซัพพลายเออร์ หรือกลเม็ดทางบัญชีแบบ "Enron 2.0" แค่เพิ่มแชทบอท AI เข้าไป มันก็กลายเป็นบริษัทที่ดีที่สุดในประวัติศาสตร์ ฉันคิดว่านี่เป็นสัญญาณว่าตลาดถึงจุดสูงสุดแล้ว เมื่อ The Economist บอกอะไรคุณ คุณควรทำตรงกันข้าม เพราะการตัดสินของพวกเขาโง่มาก

สถานการณ์ปัจจุบันเอื้อต่อบิตคอยน์และทองคำอย่างมาก เพราะนักการเมืองไม่สามารถหยุดการใช้จ่ายได้อีกต่อไป มิฉะนั้น พวกเขาจะต้องยอมรับความผิดพลาดมหาศาลที่เคยทำ รวมถึงปัญหาเกี่ยวกับศูนย์ข้อมูล โซเชียลมีเดีย และการใช้ข้อมูลผู้ใช้ของบริษัทเทคโนโลยี ถ้ารัฐบาลยอมรับว่าทิศทางการพัฒนา AI มีปัญหาและเปลี่ยนนโยบาย ก็ต้องถอนการสนับสนุนอุตสาหกรรมนี้ บังคับให้คนอย่าง Elon ต้องแบกรับต้นทุนทุนโดยไม่มีข้อตกลงด้านกฎระเบียบพิเศษ และไม่แสวงหาการลงทุนเพิ่มเติมสำหรับบริษัทที่ขาดทุนภายใต้เรื่องเล่าชาตินิยมการแข่งขันระหว่างสหรัฐและจีน

ถึงตอนนั้น บริษัทจะทำกำไรหรือไม่ก็ต้องชัดเจน บริษัทอย่าง Anthropic ควรเปิดเผยกำไรจริง ไม่ใช่แค่ตัวเลขรายได้ ถ้าพวกเขายังเผาเงินอยู่ ก็ควรชี้แจงโมเดลเศรษฐศาสตร์ต่อหน่วยของธุรกิจการอนุมาน นักลงทุน IPO หรือตลาดรองที่มีศักยภาพจำเป็นต้องเห็นข้อมูลเหล่านี้

แต่สถานการณ์แบบนี้จะไม่เกิดขึ้นแน่นอน เพราะการเมืองไม่ได้ทำงานแบบนั้น นี่คือเหตุผลที่บิตคอยน์ ทองคำ และสินทรัพย์คล้ายกันทำผลงานได้ดี: เราเข้าสู่ช่วงของการสิ้นเปลืองทุนแล้ว รัฐบาลจะสร้างเงินใหม่จำนวนมหาศาลเพื่อยืดอายุเงินกู้เหล่านี้ เพื่อปกปิดความผิดพลาดก่อนหน้านี้ เพราะมันไม่สามารถยอมรับได้ว่าทุ่มเงินมหาศาลไปอย่างสูญเปล่า

ผู้ดำเนินรายการ: ในอดีต รัฐบาลใช้เงินกับ AI, M2 เพิ่มขึ้น แต่เงินไม่ไหลเข้าสินทรัพย์คริปโต คุณกำลังบอกว่า การจัดสรรทุน AI เป็นการจัดสรรที่ผิดพลาด และเงินที่ใช้แก้ไขความผิดพลาดนี้จะไหลเข้าสินทรัพย์ดิจิทัลในที่สุด?

Arthur Hayes: ใช่

ผู้ดำเนินรายการ: จะเป็นนักลงทุนกลุ่มเดียวกันที่ซื้อสินทรัพย์คริปโต หรือจะเป็นนักลงทุนมหภาค บริษัท และกองทุนในวงกว้าง? เมื่อกฎหมาย CLARITY Act ก้าวหน้า สัญญาณสนับสนุนด้านกฎระเบียบถูกส่งออกมา และด้านต่างๆ เช่น tokenization (การแปลงสินทรัพย์เป็นโทเค็น) ร้อนแรงขึ้น กองทุน VC จะซื้อบิตคอยน์หลังจากออกจาก Anthropic หรือไม่? หรือนี่เป็นเพียงการเปลี่ยนแปลงแนวโน้มในวงกว้าง?

Arthur Hayes: โดยพื้นฐานแล้วนี่เป็นเพียงการขยายงบดุลของธนาคารกลาง ฉันไม่สามารถชี้ตัวบุคคลใดที่แน่นอนว่าจะซื้อบิตคอยน์ ฉันเชื่อว่ากองทุน VC หลายแห่งจะขาดทุนอย่างหนักจริงๆ พวกเขาบอกนักลงทุนว่าการลงทุนในห้องปฏิบัติการ AI เหล่านี้ให้ผลตอบแทนทางบัญชีสูงมาก บางที Anthropic อาจเข้าตลาดหลักทรัพย์ได้ แต่ต้องเร็ว เพราะจำนวนผู้สงสัยกำลังเพิ่มขึ้น

สถานการณ์ของ OpenAI ยากกว่า ต้องได้รับการช่วยเหลือจากรัฐบาลหรือการควบรวมรูปแบบใดรูปแบบหนึ่ง Sam Altman ต้องออกแบบวิศวกรรมการเงินที่น่าประทับใจเพื่อปิดดีล ส่วน Anthropic ขึ้นอยู่กับว่า Dario Amodei จะทำได้หรือไม่

แต่เงินส่วนใหญ่ของกองทุน VC หลายแห่งถูกล็อกไว้จริงๆ ถ้าราคาหุ้นของบริษัทเหล่านี้ร่วง 50% ถึง 60% หลังเข้าตลาด สภาพคล่องหายไป ฉันไม่รู้ว่าบริษัทเหล่านี้จะทำตามสัญญา Distributed to Paid-In Capital (DPI) กับนักลงทุนได้อย่างไรโดยไม่มีการช่วยเหลือจากรัฐบาล ดังนั้น ไม่ใช่ "คนในวงการ AI จะลงทุนในสินทรัพย์คริปโต" คนในวงการ AI ไม่มีเงินสด มีแค่สินทรัพย์บนกระดาษ

ถ้าธนาคารกลางยังคงผลักดันสินทรัพย์เหล่านี้ให้สูงขึ้น พวกเขาอาจออกและได้เงินสด แล้วซื้อสินทรัพย์คริปโต แต่ความเข้าใจที่เหมาะสมกว่าคือ ธนาคารกลางกำลังขยายงบดุลในวงกว้างเพื่อชดเชยการจัดสรรทุนที่ผิดพลาด บิตคอยน์ถูกสร้างขึ้นเพื่อสิ่งนี้ เกิดอะไรขึ้นในปี 2009? ผู้กำหนดนโยบายขยายงบดุลเพื่อปกปิดการจัดสรรทุนที่ผิดพลาดในภาคอสังหาริมทรัพย์ ครั้งนี้ก็เหมือนกันโดยพื้นฐาน แค่ใหญ่กว่า และเป้าหมายกลายเป็นหนี้ AI

ใครเป็นผู้ควบคุมเรื่องเล่าของตลาด?

ผู้ดำเนินรายการ: มีหลายปัจจัยเกี่ยวข้องที่นี่ ผู้ก่อตั้ง AI อย่าง Sam, Dario และ Elon เคยได้รับความสำคัญจากรัฐบาล ทรัมป์สนับสนุนการไหลกลับของทุนและนโยบายชาตินิยม ญี่ปุ่นก็เริ่มผลักดันการไหลกลับของทุน Bessent พยายามจัดหาเงินทุนให้ทั้งระบบ ตอนนี้ใครเป็นผู้ควบคุมเรื่องเล่า? ดูเหมือน Bessent กำลังประสานงานทุกอย่าง: ให้ญี่ปุ่นยกเลิก carry trade ขายพันธบัตร และให้ Warsh สนับสนุนการจัดหาเงินทุนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ ใช่หรือไม่?

Arthur Hayes: Bessent เป็นหัวหน้าหน่วยดับเพลิง เรื่องเล่าที่แท้จริงถูกกำหนดโดยตลาด: อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 10 ปีขึ้นไปถึง 4.8% จะครองเรื่องเล่า ดอลลาร์ต่อเยนขึ้นไปถึง 160 ก็ครองเรื่องเล่าเช่นกัน Bessent เป็นเพียงผู้รับผิดชอบคนเดียวที่มีความสามารถ เขาเผชิญกับจานหมุนหลายใบ ต้องป้องกันไม่ให้หล่น ดังนั้นเขาจึงทำได้แค่ปิดดีลที่นี่และที่นั่น

ผู้กำหนดนโยบายถูกตลาดควบคุมอย่างสมบูรณ์ พวกเขาทำได้เพียงพยายามอย่างเต็มที่ภายใต้ความไม่สมดุลทั้งหมดที่สะสมมาหลายทศวรรษ ท้ายที่สุด ปัญหาเหล่านี้ย้อนกลับไปถึงระบบหลังสงครามโลกครั้งที่สอง เป็นผลจากปฏิสัมพันธ์ของเหตุการณ์ต่างๆ เกือบศตวรรษ จนนำไปสู่สถานการณ์ปัจจุบัน

ดังนั้น นักการเมืองแต่ละคนสำคัญ แต่ไม่สำคัญขนาดนั้น เพราะสุดท้ายพวกเขาไม่สามารถเอาชนะคณิตศาสตร์และดอกเบี้ยทบต้นได้

ประธาน Fed จะยอมจำนนต่อการใช้จ่ายของรัฐบาลในที่สุด

ผู้ดำเนินรายการ: ถ้าตลาดควบคุมเรื่องเล่า แล้วใครควบคุมแท่นพิมพ์เงิน? คนที่ควบคุมเรื่องเล่ากับคนที่ควบคุมแท่นพิมพ์เงินเป็นคนเดียวกันหรือไม่?

Arthur Hayes: จริงๆ แล้ว Warsh เป็นประธาน Fed เขาควบคุมงบดุลและสามารถสร้างเงินได้ แต่สุดท้ายแล้ว อ้างอิงสุนทรพจน์ "The Anguish of Central Banking" ของอดีตประธาน Fed Arthur Burns ได้ เขากล่าวสุนทรพจน์นี้ในปี 1979 ฉันจำสถานที่ไม่ได้ Burns เป็นประธาน Fed ก่อน Volcker นักประวัติศาสตร์การเงินทั่วไปเห็นว่าเขาปล่อยให้เงินเฟ้อ失控

สาระสำคัญของสุนทรพจน์นั้นคือ ประธาน Fed เข้ารับตำแหน่งด้วยความเชื่อในนโยบายการเงินที่มั่นคง และอ้างว่าพวกเขาจะปกป้องความเป็นอิสระของ Fed แต่สุดท้าย พวกเขายังคงเป็นส่วนหนึ่งของระบบสหรัฐ ประชาชนสหรัฐลงคะแนนให้นักการเมืองที่ดำเนินแผนการใช้จ่ายเฉพาะ ประธาน Fed มีสิทธิอะไรที่จะคัดค้าน?

ดังนั้น ไม่ว่าคุณจะเชื่อแค่ไหนว่าหน้าที่ของคุณคือปกป้องความเป็นอิสระของ Fed และมูลค่าของดอลลาร์ หน้าที่ที่แท้จริงยังคงเป็นการยอมตามการใช้จ่ายของรัฐบาลที่ประชาชนสหรัฐลงคะแนนให้ สุดท้าย คุณจะพิมพ์เงินเสมอ และจะตอบสนองความต้องการของประธานาธิบดีในรูปแบบใดรูปแบบหนึ่งเสมอ ประวัติศาสตร์แสดงให้เห็นว่าไม่ว่ารีพับลิกันหรือเดโมแครตจะบริหาร ผลลัพธ์ก็เหมือนกัน สิ่งที่พูดก่อนรับตำแหน่งไม่สำคัญ เมื่อเข้ารับตำแหน่งแล้ว ผู้บังคับบัญชาจะขอให้คุณสร้างเงินในรูปแบบใดรูปแบบหนึ่งเสมอ

มีรายงานว่า Warsh ลาออกจากตำแหน่งผู้ว่าการ Fed ประมาณปี 2011 เพราะคัดค้าน QE (Quantitative Easing) ในช่วง 15 ปีต่อมา เขากล่าวถ้อยแถลงแข็งกร้าวมากมายในภาคเอกชน แต่ความเห็นของเขาไม่มีผลต่อนโยบาย ตอนนี้เขามาถึง Fed แล้ว เขาทำอะไร? เขาตั้งคณะทำงาน และคณะทำงานสุดท้ายก็แค่ส่งรายงาน

ผู้ดำเนินรายการ: คุณคิดว่าเขาจะไม่ขึ้นดอกเบี้ยในการประชุมอีกหนึ่งหรือสองสัปดาห์ข้างหน้า?

Arthur Hayes: ฉันคิดว่าเขาจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ พวกเขาสามารถหาอัตราการเปลี่ยนแปลงลำดับที่สามจากดัชนีเงินเฟ้อของรัฐบาลที่ไม่รวมรายการที่ผู้คนใช้จ่ายจริงได้อย่างง่ายดาย แล้วอ้างว่าดัชนีนั้นกำลังลดลงเมื่อเทียบรายปี ซึ่งทำให้พวกเขาคงอัตราดอกเบี้ยได้

ขณะเดียวกัน อัตราการเติบโตทางเศรษฐกิจที่แท้จริงของสหรัฐในไตรมาสที่แล้วอยู่ที่ประมาณ 8% แต่อัตราดอกเบี้ยระยะสั้นเพียง 3.5% ถึง 3.75% นี่คือการดำเนินการตามตำรา การคงอัตราดอกเบี้ยทำให้ Warsh ยังคงแสดงท่าที hawkish ต่อไปได้ พร้อมอ้างว่าการซื้อเพื่อจัดการเงินสำรองไม่ใช่การขยายงบดุลหรือ QE ที่แท้จริง แต่เป็นเพียงการดำเนินการเพื่อแก้ปัญหาทางเทคนิคของตลาด repo ผู้มีสิทธิเลือกตั้งสหรัฐส่วนใหญ่ไม่เข้าใจตลาด repo จริงๆ คำอธิบายแบบนี้อาจเพียงพอที่จะผ่านไปได้ Bessent จะยังคงทำงานอีกด้านเพื่อรักษาสมดุลและป้องกันไม่ให้ปัญหาระเบิดในมือของเขา

บิตคอยน์อาจทะลุจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ก่อนสิ้นปี แต่การปรับตัวขึ้นจะไม่ราบรื่น

ผู้ดำเนินรายการ: Warsh ใช้เวลาห้านาทีที่ Jackson Hole วิจารณ์ forward guidance (การชี้นำล่วงหน้า) แต่ตอนต้นสุนทรพจน์ เขาพูดถึงประสบการณ์การขึ้นดอกเบี้ยสองครั้ง ถ้าเขาขึ้นดอกเบี้ยในอีกหนึ่งสัปดาห์ครึ่ง ตลาดจะมองว่าเป็น forward guidance สิ่งนี้หมายความว่าอย่างไรสำหรับอนาคตของตลาด? บิตคอยน์จะทำจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ก่อนสิ้นปีหรือไม่? มันจะปรับตัวขึ้นต่อเนื่องไปถึงครึ่งแรกของปีหน้าหรือไม่? Will Clemente เพิ่งกล่าวว่าเขาไม่เคยมั่นใจในแนวโน้มระยะยาวเท่านี้มาก่อน แม้ระยะสั้นยังมีความผันผวน แต่ทิศทางของการกดทับทางการเงินชัดเจนมาก คุณมีความเห็นอย่างไรต่อไทม์ไลน์และแนวโน้มของบิตคอยน์และตลาดคริปโต?

Arthur Hayes: ฉันเชื่อว่าบิตคอยน์อาจทะลุจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ก่อนสิ้นปี แต่สุดท้าย ก่อนการเลือกตั้งกลางเทอมของสหรัฐ รัฐบาลยังไม่สามารถเปิดเผยเจตนาที่แท้จริงได้ชัดเจนเกินไป ปัญหาเร่งด่วนที่สุดของผู้มีสิทธิเลือกตั้งสหรัฐคือภาระค่าครองชีพ ทรัมป์ต้องหาวิธีอธิบายว่ามาตรการผ่อนคลายต่างๆ ที่รัฐบาลดำเนินการไม่ใช่การพิมพ์เงิน

ฉันไม่รู้ว่าถ้าบิตคอยน์ขึ้นไปถึง 500,000 ดอลลาร์ในวันก่อนการเลือกตั้ง จะช่วยทรัมป์จริงหรือไม่ สำหรับผู้ถือสินทรัพย์คริปโตทั่วโลก เราย่อมอยากให้เกิดขึ้น ด้านหนึ่ง ปัจจัยเชิงโครงสร้างที่เราพูดถึงก่อนหน้านี้บังคับให้รัฐบาลสร้างเงิน เรารู้ว่ามันจะเกิดขึ้น อีกด้านหนึ่ง นักการเมืองสหรัฐต้องจัดการไทม์ไลน์ทางการเมืองที่ชัดเจน

พวกเขาไม่สามารถปล่อยให้คนภายนอกคิดว่าพวกเขากำลังผลักดันให้ Fed พิมพ์เงิน อย่างที่ Scott Bessent เขียนในบทความวิจารณ์ของ Wall Street Journal จนถึงตอนนี้ คนอเมริกันส่วนใหญ่คิดว่า Fed เป็นผู้สร้างความไม่เท่าเทียม ดังนั้น รัฐบาลต้องรักษาภาพลักษณ์ให้คนเชื่อว่ายังใส่ใจอำนาจซื้อของเงินภาษีของชาวอเมริกัน

ดังนั้น ฉันมองบวกมาก และเห็นด้วยอย่างยิ่งกับแขกรับเชิญคนก่อนหน้าของคุณ แต่ตลาดอาจผันผวนมาก มันอาจปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็วก่อน แล้วพักฐานสักพัก หรือแม้แต่ปรับฐาน แล้วขึ้นต่อ จังหวะแบบนี้จะเกิดขึ้นซ้ำๆ ในตลาดเมื่อเราเดินหน้าไปสู่การพิมพ์เงินครั้งใหญ่ทีละขั้น

ผู้ดำเนินรายการ: อย่างที่ Rob พูด เตาอบยังอุ่นอยู่ แท่นพิมพ์เงินก็อยู่ในช่วงอุ่นเครื่อง อาหารยังไม่ถูกใส่เข้าไป พิซซ่ายังรออยู่ แต่ทั้งหมดนี้กำลังจะมาถึง

Ether เป็นสินทรัพย์ขนาดใหญ่ที่มีความเสี่ยงต่อผลตอบแทนดีในตลาดสภาพคล่อง

ผู้ดำเนินรายการ: คุณเคยเขียนว่าคุณสร้างสถานะ Ether ที่ใหญ่ที่สุดในประวัติศาสตร์ คุณยังคงมุมมองระยะยาวหรือไม่? ผู้ชมของเราอาจบอกว่าหลังจบรายการ คุณจะขาย ETH ให้พวกเขา คุณวางแผนจะถือไว้นานแค่ไหน? พอร์ตการลงทุนปัจจุบันของคุณเป็นอย่างไร?

Arthur Hayes: Ether เป็นโทเค็นขนาดใหญ่ที่ไม่เป็นที่นิยมที่สุดในตลาด สุดท้ายแล้ว ถ้าคุณต้องการรับความเสี่ยงสูงกว่าบิตคอยน์ แต่ไม่อยากเห็นการร่วง 75% ในชั่วข้ามคืนเพราะปัญหาโปรโตคอล Ether คือตัวเลือกที่ถูกต้อง

มันยังเป็นโทเค็นขนาดใหญ่ที่ทำผลงานแย่ที่สุดในวัฏจักรก่อนหน้า ยังไม่ทะลุจุดสูงสุดเป็นประวัติการณ์ที่เกือบ 5,000 ดอลลาร์ในปี 2021 ดังนั้น ฉันคิดว่าความเสี่ยงต่อผลตอบแทนของ Ether ดีมาก นี่คือเหตุผลที่ในตลาดที่ขับเคลื่อนด้วยสภาพคล่องรอบนี้ ETH เป็นหนึ่งในการถือครองขนาดใหญ่ของเรา

เรายังถือสินทรัพย์อื่นๆ ที่มีตรรกะคล้ายกัน แต่ขนาดการถือครองเล็กกว่าอย่างชัดเจน เช่น ether.fi และ Ethena

ยูโรต่อเยนเป็นตัวชี้วัดนำของการเร่งสภาพคล่องดอลลาร์

ผู้ดำเนินรายการ: ในบทความล่าสุดของคุณ คุณกล่าวว่ายูโรต่อเยนเป็นตัวชี้วัดที่น่าจับตามองที่สุดในปัจจุบัน เพราะเป็นตัวชี้วัดนำเพียงตัวเดียวของการเร่งสร้างสภาพคล่องดอลลาร์ในระยะสั้น คนที่เข้าใจตรรกะของบิตคอยน์รู้ว่าการสร้างสภาพคล่องดอลลาร์เป็นแกนหลักของการเทรดค่าเงินเฟียตที่อ่อนค่า แต่การเร่งสร้างสภาพคล่องเป็นการเปลี่ยนแปลงลำดับที่สอง หมายความว่าการพิมพ์เงินเริ่มเร่งขึ้น ทำไมยูโรต่อเยนจึงบอกเราล่วงหน้าได้ว่าการเติบโตของปริมาณเงินจะเร่งขึ้น?

นอกจากนี้ Bessent มักส่งสัญญาณให้ตลาด และตลาดจะเทรดสัญญาณเหล่านี้ล่วงหน้า เขาเพิ่งใช้คำว่า "momentum" และ "โมเมนตัม" ในการสัมภาษณ์ครั้งหนึ่งเพื่ออธิบายความสัมพันธ์นี้ เมื่อเขาส่งสัญญาณให้ตลาดว่ากระทรวงการคลังจะซื้อคืนพันธบัตรรัฐบาลระยะยาว ตลาดจะเทรดล่วงหน้าและสะสมโมเมนตัมจำนวนมาก เมื่อนโยบายถูกนำไปใช้จริง จะเกิดสถานการณ์ "ซื้อข่าวลือ ขายข่าวจริง" หรือไม่? หรือขนาดการสร้างเงินจริงเพียงพอที่จะ兑现สัญญาณของเขาและผลักดันตลาดให้สูงกว่าความคาดหวังปัจจุบัน?

Arthur Hayes: เราเพิ่มการถือครองอย่างชัดเจนก่อนที่งบดุลของ Fed จะเริ่มเพิ่มขึ้น ตอนนี้งบดุลเพิ่มขึ้นจริง แต่เมื่อเทียบกับช่วงโควิดหรือปี 2009 ขนาดยังไม่รุนแรงมาก นี่คือเหตุผลที่บิตคอยน์ปรับตัวขึ้นจากประมาณ 63,000 ดอลลาร์เป็น 80,000 ดอลลาร์ ซึ่งเป็นการเพิ่มขึ้นที่ไม่มากนัก

เพื่อแก้ปัญหาการรับรู้จากการขยายงบดุลของ Fed อย่างมาก จำเป็นต้องมีวิกฤตจริง วิกฤตด้านเงินเยนคือ คนที่ long เงินเยนในการเทรดยูโรต่อเยน รวมถึง GPIF, Nomura และนักลงทุนรายย่อยญี่ปุ่นที่เรียกว่า "Mrs. Watanabe" (นักลงทุนรายย่อยญี่ปุ่น) กำลังขายสินทรัพย์ต่างประเทศ เพราะรัฐบาลญี่ปุ่นสั่งให้ทำ เพื่อป้องกันไม่ให้สถาบันเหล่านี้ขายสินทรัพย์โดยตรง จำเป็นต้องให้เงินกู้แก่พวกเขา เพื่อให้พวกเขาสามารถจัดหาเงินทุนผ่านธุรกรรม repo นี่คือเสาหลักหนึ่งของการขยายงบดุล และจะผลักดันให้เงินเยนแข็งค่าขึ้น

ปัญหาด้านยูโรอยู่ที่ตลาด repo ธนาคารฝรั่งเศสรายใหญ่ที่นำโดย BNP Paribas, Crédit Agricole และ Société Générale คิดเป็นประมาณ 20% ของตลาด repo ถ้ายูโรมีปัญหา ตลาดแรกที่ได้รับผลกระทบคือฝรั่งเศส เพราะญี่ปุ่นถือหนี้ฝรั่งเศสจำนวนมาก

ถ้าญี่ปุ่นไม่สามารถขายสินทรัพย์สหรัฐได้เพราะสหรัฐมีฐานทัพหลายแห่งในญี่ปุ่น มันสามารถขายสินทรัพย์ยุโรปได้ และสิ่งแรกที่ถูกขายคือสินทรัพย์ฝรั่งเศส รวมถึงพันธบัตรรัฐบาลฝรั่งเศส Obligations Assimilables du Trésor (OAT) และพันธบัตรธนาคารฝรั่งเศส

เมื่อสถานการณ์ฝรั่งเศสแย่ลง ฝรั่งเศสไม่สามารถพิมพ์เงินเองได้อย่างถูกกฎหมายภายใต้กฎของระบบยูโร อย่างไรก็ตาม นักการเมืองฝรั่งเศสที่เพิ่งได้รับเลือกอาจคิดว่าตัวเองเป็นประธานาธิบดีฝรั่งเศส ไม่ใช่ประธานาธิบดีสหภาพยุโรป และมีหน้าที่ตอบสนองความต้องการของประชาชนและประเทศฝรั่งเศส ฝรั่งเศสต้องการเงินมากขึ้น ต้องการการอ่อนค่าภายในระบบยูโร ถ้าไม่ออกจากยูโร รัฐบาลฝรั่งเศสอาจเรียกร้องให้ธนาคารกลางฝรั่งเศสดำเนิน QE ในประเทศ การกระทำนี้ไม่ถูกกฎหมายภายใต้กฎของสหภาพยุโรป แต่รัฐบาลฝรั่งเศสอาจดำเนินการโดยอ้างการช่วยเหลือตลาดพันธบัตรในประเทศ

สหภาพยุโรปอาจบอก Le Pen และ Mélenchon ว่า "ฉันมีความสามารถในการสร้างยูโรและช่วยเหลือตลาดพันธบัตรฝรั่งเศส แต่เมื่อพวกคุณไม่ยอมก้มหัวให้ฉัน ฉันจะไม่ซื้อพันธบัตรฝรั่งเศส" เนื่องจากทั้งสองฝ่ายไม่ยอมประนีประนอมภายในโครงสร้างอำนาจของตน สุดท้ายอาจเกิด "soft Brexit" (เบร็กซิตแบบนุ่มนวล) โดยพฤตินัย นี่คือตรรกะของการ short ยูโร

ตั้งแต่เดือนธันวาคมปีที่แล้ว Fed ได้เปลี่ยนไปใช้ QE เพื่อสนับสนุนตลาด repo ตลาด repo จัดหาเงินทุนให้พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐระยะสั้น และผู้ออกพันธบัตรระยะสั้นรายใหญ่ที่สุดในปัจจุบันคือ Scott Bessent ดังนั้นปัญหาเหล่านี้ทั้งหมดอยู่ในกลุ่มการเทรดเดียวกัน

ถ้ายูโรต่อเยนร่วงจากประมาณ 182 ไปที่ 140 หรือแม้แต่ 120 ระบบธนาคารฝรั่งเศสจะเผชิญปัญหาร้ายแรง ทางออกเดียวคือการสร้างเงิน นี่อาจหมายถึงจุดจบของระบบยูโรด้วย เพราะฝรั่งเศสไม่สามารถพิมพ์เงินฝ่ายเดียวได้โดยไม่ออกจากธนาคารกลางยุโรป

ถ้าธนาคารฝรั่งเศสกังวลเรื่องการควบคุมเงินทุนหรือระบบเงินแบบ "quasi-euro lira" (ลีร่ายูโรเทียม) พวกเขาจะต้องถอนตัวจากตลาด repo สหรัฐและนำทุนกลับประเทศ นี่จะหมายความว่างบดุลของธนาคารพาณิชย์ที่ Fed คิดว่าจะพึ่งพาได้จะไม่มีอยู่อีกต่อไป

ดังนั้น Fed ต้องเพิ่มการซื้อเพื่อจัดการเงินสำรอง และมันก็กำลังทำอยู่แล้ว Fed สามารถอธิบายว่านี่ไม่ใช่ QE แต่เป็นเพราะเหตุผลทางเทคนิค เช่น duration (อายุเฉลี่ยของพันธบัตร) และหวังว่าประชาชนสหรัฐจะไม่เข้าใจความหมายที่แท้จริง นี่คือวิธีที่การ short ยูโรสร้างเงิน และเป็นเหตุผลที่ฉันคิดว่ายูโรต่อเยนสามารถสะท้อนได้ว่าปัจจัยเฉพาะสองประการที่บังคับให้ Fed เพิ่มปริมาณเงินอย่างรวดเร็วได้เริ่มขึ้นแล้วหรือไม่

สิ่งที่ผลักดันบิตคอยน์ไปถึง 250,000 ดอลลาร์หรือ 500,000 ดอลลาร์ได้จริงๆ คือการเปลี่ยนแปลงจริงเหล่านี้ ไม่ใช่แค่คำประกาศของ Bessent เกี่ยวกับนโยบายในอนาคต

ผู้ดำเนินรายการ: คุณเรียก Scott Bessent ว่า "Buffalo Bill Bessent" เพราะเขาออกตั๋วเงินคลังระยะสั้นจำนวนมากหรือไม่?

Arthur Hayes: ไม่ ฉายานี้มาจากฆาตกรต่อเนื่อง Buffalo Bill ในภาพยนตร์เรื่อง The Silence of the Lambs ฉันเรียกเขาว่า "ฆาตกรต่อเนื่องแห่งรัฐ": ถ้าคุณทำธุรกิจกับอิหร่าน การคว่ำบาตรจะตามหาคุณ

สินทรัพย์ AI อาจยังปรับตัวขึ้น แต่ผลงานอาจสู้สินทรัพย์หายากไม่ได้

ผู้ดำเนินรายการ: จากมุมมองของนักลงทุน ในสภาพแวดล้อมที่โครงสร้างตลาดเปลี่ยนแปลง ควรจัดพอร์ตการลงทุนอย่างไร? ผู้ฟังหลายคนมีการจัดสรรสินทรัพย์คริปโตสูง แต่หลายคนก็ออกจากตลาดคริปโตไปหา AI และได้ผลตอบแทนสูงจากการเทรดด้านการจัดเก็บข้อมูลและการใช้จ่ายทุน ถ้ารวมสินทรัพย์คริปโตและสินทรัพย์อื่นๆ ควรจัดสรรอย่างไร?

เราพูดถึงกลยุทธ์ barbell (กลยุทธ์บาร์เบล) มาโดยตลอด: ด้านหนึ่งคือสกุลเงินแข็งและสินทรัพย์หายากที่ได้ประโยชน์จากการอ่อนค่าของเงินและนโยบายการเงินผ่อนคลาย อีกด้านหนึ่งคือธุรกิจออนเชนที่มีการประเมินมูลค่าพื้นฐานที่สมเหตุสมผลและสามารถสร้างกำไรจริง ได้ประโยชน์จากความชอบธรรมที่สูงขึ้นของอุตสาหกรรมคริปโต ด้านไหนของ barbell อาจทำผลงานได้ดีกว่า? สินทรัพย์อื่นๆ ล่ะ?

Arthur Hayes: ถ้าคุณเป็นนักลงทุน AI และทำเงินจาก AI ได้มาก นั่นเป็นเพราะอัตราการเปลี่ยนแปลงของการพัฒนา AI ในปี 2025 และ 2026 สูงมาก แต่ช่วงนั้นจบลงแล้ว นี่ไม่ได้หมายความว่าสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้องกับ AI จะไม่ปรับตัวขึ้น แต่การปรับตัวขึ้นอาจไม่มากเท่าเดิม เพราะตลาดเข้าสู่ช่วงตั้งคำถามว่าการทุ่มเงินจำนวนมากก่อนหน้านี้ถูกต้องหรือไม่ และตลาดมักถึงจุดสูงสุดในช่วงนี้

ดัชนี Nasdaq อาจปรับตัวขึ้นอีก 40%, 50% หรือแม้แต่ 60% แต่ในขณะเดียวกัน บิตคอยน์อาจขึ้นไปถึง 1 ล้านดอลลาร์ ทองคำอาจขึ้นไปถึง 15,000 ดอลลาร์ และสินทรัพย์ป้องกันความเสี่ยงอย่าง Exxon Mobil อาจเพิ่มขึ้นหลายเท่า สินทรัพย์ AI จะยังปรับตัวขึ้น แต่ผลงานอาจสู้สินทรัพย์อื่นไม่ได้ ส่วนการเลือกสินทรัพย์อื่นๆ ขึ้นอยู่กับการรับรู้และความชอบของแต่ละบุคคล

ฉันมุ่งเน้นตลาดคริปโตอย่างชัดเจน ในสภาพแวดล้อมมหภาคแบบนี้ ฉันคิดว่าบิตคอยน์เป็นม้าที่เร็วที่สุด นี่คือด้านหนึ่งของ barbell อีกด้านหนึ่งต้องพิจารณาว่าสินทรัพย์ใดจะได้ประโยชน์เมื่อผู้คนเริ่มเชื่อว่านักการเมืองจะไม่พิมพ์เงินต่อไป

ฉันคิดว่าสถานการณ์นี้จะไม่เกิดขึ้นจนกว่าการเลือกตั้งประธานาธิบดีสหรัฐปี 2028 พรรคเดโมแครตฝ่ายค้านอาจเสนอขึ้นภาษี เพราะคนรวยที่สุดทำเงินได้มากในรอบนี้ ขณะที่คนธรรมดายากจนลง เงินเฟ้อสูงขึ้น ไม่ว่าพรรคเดโมแครตจะขึ้นภาษีจริงหรือไม่ ประเด็นสำคัญคือตลาดจะกังวลว่าพวกเขาจะชนะการเลือกตั้ง พวกเขามีแนวโน้มชนะ เพราะการเมืองสหรัฐมักแกว่งไปมาเหมือนลูกตุ้ม เมื่อถึงตอนนั้น ตลาดอาจเริ่มกังวลว่าขนาดการพิมพ์เงินในอนาคตจะไม่ใหญ่เท่าที่คาดไว้ก่อนหน้านี้ นักลงทุนจะต้องจัดสรรไปยังอีกด้านของ barbell

สำหรับฉัน ฉันถือหุ้นจำนวนมากในกองทุนเฮดจ์ฟันด์ด้านความผันผวน ซึ่งแสดงมุมมองนี้ผ่านการเทรดออปชัน นักลงทุนสามารถเลือกธุรกิจประเภทอื่นได้เช่นกัน: เมื่อแท่นพิมพ์เงินปิดตัวและสภาพแวดล้อมการเงินตึงตัวอีกครั้ง ธุรกิจเหล่านี้ยังสามารถทำผลงานได้ดี

ผู้ดำเนินรายการ: ความเข้าใจของเราคือ ด้านหนึ่งของ barbell คือสินทรัพย์อ่อนค่าเงินเฟียตในตลาดคริปโต เช่น บิตคอยน์และ Zcash พวกมันมีศักยภาพขาขึ้นสูงกว่า แต่การปรับฐานก็อาจรุนแรง โดยเฉพาะ Zcash อีกด้านหนึ่งคือสินทรัพย์อย่าง Hyperliquid และ ether.fi หลังจากการปลดล็อกของนักลงทุนสิ้นสุดลง พวกมันมีโมเดล tokenomics (เศรษฐศาสตร์โทเค็น) และกลไกการซื้อคืนที่ดีกว่า อาจให้แนวรับขาลงที่สูงกว่า แต่ศักยภาพขาขึ้นต่ำกว่า เพราะการประเมินมูลค่าพื้นฐานมีเพดาน มีเพียงการขยายธุรกิจเท่านั้นที่จะผลักดันราคาโทเค็นต่อไปได้

เราทำพอดแคสต์มาหลายปีแล้ว ตอนนี้อุตสาหกรรมนี้เข้าสู่ช่วงที่สามารถ "ส่งมอบผลงานจริง" ได้แล้ว นี่คือเหตุผลที่เราเชื่อว่าตลาดหมีจบลงแล้ว นอกจากการเปลี่ยนแปลงนโยบาย โทเค็นเองเริ่มมีธุรกิจจริงและผลการดำเนินงานที่ดี ผู้เข้าร่วมยุคแรกหลายคนทำเงินและออกไป แต่อุตสาหกรรมนี้ดูเหมือนเข้าสู่ช่วงเติบโตเต็มที่คล้ายกับหลังฟองสบู่ดอทคอมแตกในปี 2001 สินทรัพย์ที่ตามมาปรับตัวขึ้น 25 ปี เติบโตช้า สร้างฐานซ้ำๆ และมีการปรับฐานรุนแรงระหว่างทาง อุตสาหกรรมคริปโตจะยังมีวัฏจักร แต่ในแง่ผลิตภัณฑ์และผลผลิตภายนอก ดูเหมือนกำลังเข้าสู่ช่วงการพัฒนาระยะยาว มูลค่าที่แท้จริงในอุตสาหกรรมมีมากกว่าในอดีต

Arthur Hayes: ดี ฉันหวังว่าจะเป็นเช่นนั้น

Hayes มองว่าความเสี่ยงต่อผลตอบแทนของ HYPE ในปัจจุบันไม่ดี

ผู้ดำเนินรายการ: คุณวางแผนจะซื้อ Zcash กลับที่ราคาเท่าไร?

Arthur Hayes: ส่วน HYPE ฉันยังคิดว่าความเสี่ยงต่อผลตอบแทนไม่ดี นี่ไม่ได้หมายความว่ามันจะไม่ขึ้น มันจะขึ้นแน่นอน แต่ด้วยเงินทุนเสี่ยงเท่ากัน การปรับตัวขึ้นอาจสู้ Ethena ไม่ได้

นี่คือมุมมองปัจจุบันของฉันต่อ Hyperliquid ส่วน Zcash ขึ้นอยู่กับความคืบหน้าของ formal verification (การตรวจสอบเชิงรูปแบบ) และงานอื่นๆ