Entrevista com o cofundador da Kalshi: Processando o governo, evitando assassinatos e mercados de guerra, como a Kalshi obteve aprovação para operar no mercado de previsões e conformidade?

Autor do vídeo: John Collison
Tradução: Peggy, BlockBeats

Nota do editor: Nos últimos anos, o mercado de previsões evoluiu de um experimento financeiro relativamente nichado para o centro das discussões sobre tecnologia, finanças e políticas públicas.

O tema atraiu grande atenção não apenas pelo fascínio de "apostar no futuro" em si, mas também porque, em meio ao ruído amplificado nas redes sociais, às frequentes imprecisões nas pesquisas de opinião e à credibilidade decrescente do sistema de informação tradicional, surgiu uma questão mais fundamental: pode o preço de mercado se tornar um mecanismo de sinalização mais próximo da realidade do que opiniões, emoções e narrativas?

Esta conversa gira em torno dessa mesma questão. Os participantes incluem John Collison, cofundador do Stripe; Matt Huang, cofundador do Paradigm; e os dois cofundadores do Kalshi, Tarek Mansour e Luana Lopes Lara.

Os dois cofundadores da Kalshi, Tarek Mansour (à direita) e Luana Lopes Lara (à esquerda).

Como uma das plataformas de previsão de conformidade mais proeminentes nos Estados Unidos, a Kalshi ganhou destaque rapidamente durante as eleições americanas de 2024. Antes desse crescimento, a empresa passou vários anos em uma disputa com a Comissão de Negociação de Futuros de Commodities dos EUA (CFTC) e, por fim, por meio de um processo judicial crucial, abriu caminho para a legalização dos mercados de previsão nos EUA.

A primeira parte da conversa se concentra na trajetória de criação da Kalshi: por que os dois fundadores não optaram pela abordagem comum de "construir primeiro, perguntar depois", prevalente no Vale do Silício, mas insistiram em "conformidade primeiro, crescimento depois"; por que estavam dispostos a suportar aprovações demoradas, demissões e escrutínio externo para conquistar o "mercado eleitoral"; e como esse processo contra a CFTC se tornou um ponto de virada para a verdadeira decolagem da empresa.

A segunda parte aprofunda-se na lógica operacional do mercado de previsões. Tarek e Luana explicam a diferença fundamental entre a Kalshi e as plataformas de apostas tradicionais: ela não se baseia em um "modelo da casa" que lucra com as perdas dos usuários, mas sim em uma bolsa centrada em taxas, incentivando a liquidez e o fluxo de informações no mercado. Eles também apontam uma realidade contraintuitiva: a liquidez da Kalshi não provém principalmente dos grandes formadores de mercado tradicionais, mas de inúmeros traders individuais, "superprevisores", e pequenas equipes. Em certo sentido, o mercado de previsões não é apenas um produto financeiro, mas também um mecanismo que traduz diretamente o conhecimento distribuído em sinais de preço.

Na última parte da conversa, a discussão se estendeu ainda mais às fronteiras futuras do mercado de previsões: de eleições e esportes a inteligência artificial, poder de processamento gráfico, variáveis macroeconômicas e rumos políticos, cada vez mais incertezas no mundo real podem ser transformadas em problemas de mercado negociáveis, acionáveis e que auxiliem na tomada de decisões? Ao mesmo tempo, uma série de controvérsias inevitáveis também surgiram — como definir o uso de informações privilegiadas, se os contratos esportivos irão amplificar os riscos das apostas e como as plataformas e regulamentações devem estabelecer um novo equilíbrio entre inovação, transparência e proteção do usuário.

É por isso que a importância desta conversa vai além de Kalshi em si. O que ela realmente busca responder é: o mercado de previsões se tornará o mercado financeiro da próxima geração ou a infraestrutura de informação da próxima geração?

Segue abaixo o conteúdo original (ligeiramente reestruturado para facilitar a compreensão da leitura):

Resumindo:

Kalshi escolheu um caminho incomum, priorizando a regulamentação e, em segundo lugar, o crescimento: dedicou três anos para obter a licença, processou a CFTC para abrir o mercado eleitoral, partindo da premissa de que a legalidade da existência do mercado de previsões é mais importante do que o próprio crescimento.

A essência do mercado de previsões é incentivar informações reais com dinheiro: em comparação com pesquisas de opinião e mídias sociais, o mercado filtra informações por meio de um mecanismo de lucro e prejuízo, visto como um sistema de sinalização mais próximo da verdade.

• Pessoas comuns, e não instituições, constituem a principal fonte de liquidez do mercado: mais de 95% das transações são realizadas por usuários individuais e especialistas em previsão, e não por formadores de mercado tradicionais.

Kalshi enfatiza que se trata de uma plataforma de troca de informações, e não de jogos de azar: a receita provém de taxas, não de perdas dos usuários, incentivando a participação de especialistas, em vez de restringir os vencedores como faz a indústria de jogos de azar.

• As eleições são o cenário ideal, mas o futuro do mercado é muito mais do que isso: de esportes e macroeconomia à inteligência artificial e variáveis de poder, a equipe espera construir um sistema de derivativos onde tudo possa ser precificado.

O mercado de previsões está se tornando uma nova infraestrutura de informação: os usuários não estão apenas negociando, mas consumindo probabilidades; 80% dos usuários o utilizam principalmente para avaliar o mundo, em vez de fazer apostas.

• Por trás desse crescimento está a desconfiança no sistema de informação tradicional: a polarização das redes sociais e as pesquisas imprecisas estão levando as pessoas a recorrerem a mecanismos de julgamento baseados em preços.

• Objetivo principal a longo prazo: Melhorar a eficiência da tomada de decisões na sociedade, e não apenas ser uma plataforma de negociação. Através da precificação e do feedback contínuos, facilitar a construção de consenso mais rapidamente em áreas como política e economia.

Destaques da entrevista

John Collison:

Tarek Mansour e Luana Lopes Lara são os cofundadores da Kalshi. A Kalshi é uma empresa de mercado de previsões em ascensão que ganhou popularidade durante as eleições americanas de novembro de 2024. Para estabelecer o primeiro mercado de previsões totalmente compatível com a legislação americana, eles passaram quatro anos superando obstáculos regulatórios e buscando aprovação antes do lançamento oficial. Hoje, o volume mensal de negociações da Kalshi ultrapassa US$ 10 bilhões.

"Então, como vocês dois costumam dividir o trabalho? Mas, mais do que delegar tarefas, estou curioso para saber como vocês abordam os problemas de maneiras diferentes?"

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Nossos históricos são quase idênticos. Ambos estudamos Matemática e Ciência da Computação no MIT, tivemos experiências de estágio semelhantes e éramos basicamente indistinguíveis. No entanto, sou uma pessoa extremamente otimista, gosto de correr riscos e sempre acredito que as coisas darão certo no final; ele, por outro lado, é muito cauteloso, beirando o pessimismo. Então, acho que essa dinâmica cria um bom equilíbrio. Olhando para trás, além da nossa divisão diária de tarefas, o que realmente nos complementava era essa diferença de mentalidade.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Deixe-me dar um pouco mais de contexto. Originalmente, minha intenção era me tornar um trader; esse era essencialmente o caminho profissional que eu havia traçado para mim. Se você já conviveu com pessoas dessa área, talvez entenda que suas mentes são como calculadoras ambulantes de retorno esperado.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Uma mentalidade clássica de trader."

John Collison:
Sim, mas—

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Se você realmente tivesse a mentalidade de um trader, estaria constantemente pensando em riscos extremos, nos piores cenários possíveis. Ela geralmente não pensa dessa forma. Acredito que é justamente essa diferença que leva a ótimos resultados.

Conformidade em primeiro lugar, crescimento em segundo: por que a Kalshi escolheu o caminho mais difícil.

John Collison:
Eu estava prestes a perguntar exatamente sobre isso. Seu ponto de partida é bastante interessante. Depois de fundar a Kalshi, vocês ficaram impedidos de operar plenamente por vários anos até receberem a aprovação da CFTC (Comissão de Negociação de Futuros de Commodities). A maioria das empresas não começa assim. Por outro lado, o Vale do Silício tem um padrão muito comum, frequentemente criticado, mas de fato prevalente, em que empresas como PayPal e Uber simplesmente iniciam as operações e depois definem a estrutura e as licenças, adotando uma abordagem de "pedir perdão depois" em vez de buscar permissão antecipadamente. Então, você poderia falar sobre como tudo começou? Como vocês navegaram pelo processo de aprovação? E eu gostaria de discutir se esse caminho também é aplicável a outras empresas.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Acho que, desde o início, tínhamos muita clareza de que, se você atua no setor financeiro ou na área da saúde, não pode simplesmente agir com rapidez e causar problemas. Quando o setor financeiro envolve fundos de usuários, o custo do fracasso é muito alto, como vimos com a FTX; sem mencionar o setor de saúde, que tem muitos precedentes catastróficos. Queríamos fazer as coisas da maneira correta. Mais importante ainda, quando analisamos esse mercado, a questão central não era se isso cresceria, mas se isso poderia ser feito legalmente nos EUA. Então, decidimos abordar diretamente essa questão crucial antes de prosseguir. Por muito tempo, muitas pessoas acharam que essa era a estratégia errada.

Acho que, antes de ganharmos o processo judicial referente ao contrato eleitoral, todos diziam que aqueles que iam para mercados offshore estavam se saindo melhor, crescendo mais rápido. Mas quando ganhamos aquele processo, provando que nosso entendimento jurídico estava correto, demonstrando que esta empresa poderia operar legalmente nos EUA como havíamos previsto, foi aí que as coisas realmente começaram a decolar.

John Collison:
Qual foi o cronograma disso? Quando você começou? E quando você ganhou o processo judicial referente ao contrato eleitoral?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Fundamos a empresa em 2019 e nos juntamos à YC naquele mesmo ano. Levamos três anos para finalmente obter a aprovação regulatória e entrar em operação, quase chegando a 2022. Depois, ganhamos o processo judicial referente ao contrato eleitoral no final de 2024 e, a partir daí, a empresa realmente começou a decolar.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Na verdade, há dois aspectos a considerar. Primeiro, há uma questão muito prática. Sentimos que, se quiséssemos uma adoção institucional e generalizada, a questão central que não poderíamos ignorar era se o produto poderia operar dentro de uma estrutura regulamentada, confiável e segura. Afinal, este é um mercado complexo que envolve o fluxo de fundos dos usuários. Tínhamos que resolver primeiro esse problema mais difícil, pois esse era o caminho para o sucesso.

O segundo aspecto se inclina mais para os princípios. O que inicialmente nos empolgou muito foi que, ao escrevermos aquele documento de uma página no Google Docs, listamos uma série de perguntas: Por que estamos construindo esta empresa? Por que isso nos entusiasma tanto? Nossa resposta foi que queríamos construir a Bolsa de Valores de Nova York da próxima geração. Queríamos estabelecer um mercado financeiro confiável e regulamentado nos EUA. Não nos entusiasmava a ideia de ir para o exterior para construir algo semelhante. A questão principal é: que tipo de empresa você realmente quer construir? Por que você está fazendo isso? Existem muitos caminhos para o sucesso, mas o outro caminho não é o que realmente queremos seguir. Queremos que isso aconteça aqui, nos EUA, em solo americano.

John Collison:
Vocês são o primeiro mercado de previsão a receber a aprovação da CFTC e a atingir uma determinada escala.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, é isso mesmo.

John Collison:
E até hoje, cada um dos seus contratos ainda precisa ser aprovado individualmente, correto?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim. Todos os nossos contratos são submetidos à CFTC, e eles têm 24 horas para suspendê-los.

John Collison:
Então, basicamente, eles estão recebendo um fluxo de seus contratos em tempo real?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, você poderia dizer isso.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Chegar ao estado atual desta rede de processamento de contratos foi, na verdade, um processo muito longo. Imagine, quando entramos pela primeira vez no prédio da CFTC, o conceito ainda estava em nossas cabeças, e do lado do regulador, eles tinham que acompanhar o mesmo ritmo. Isso porque estávamos discutindo com eles um produto que não era lastreado por ativos financeiros tradicionais, e também tínhamos que lidar com a possibilidade de dezenas ou até centenas de contratos por semana. Agora, é claro, avançamos muito mais, mas inicialmente, esse modelo regulatório simplesmente não foi projetado para esse cenário.

Então, esse processo é muito parecido com a iteração de um produto, só que em vez de ser para clientes, você trabalha com órgãos reguladores para descobrir como regulamentar o produto. Quais são as preocupações deles? O que podemos fazer para abordá-las?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Em certo sentido, trata-se de encontrar um equilíbrio entre a regulamentação e o mercado.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Agora você já está mais acostumado com esse ritmo. Você envia os contratos primeiro, a menos que eles os bloqueiem explicitamente. Eles já vetaram alguma coisa recentemente?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Não recentemente. O maior veto foi, na verdade, ao contrato eleitoral, então acabamos tendo que processá-los. Eles nos rejeitaram por causa dessa questão durante dois anos. Mas agora, já trabalhamos com eles há muito tempo, e ambos entendemos onde estão os limites, eles confiam em nós, nos conhecem como uma entidade autorreguladora, sabendo o que podemos e não podemos fazer. Por exemplo, mercados como guerra ou assassinato, não nos envolvemos. Contanto que esteja dentro dos limites estabelecidos por ambas as partes, todo o processo se acelera significativamente.

John Collison:
Então, deixe-me confirmar: o cerne daquele processo eleitoral era que eles geralmente estavam dispostos a aprovar vários contratos, mas não estavam dispostos a aprovar contratos relacionados a quem venceria a eleição, que por acaso são o tipo mais popular, especialmente durante uma eleição presidencial nos EUA. Então você processou a CFTC.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Na verdade, eram as próprias regras deles.

John Collison:
E, geralmente, processar a própria agência reguladora não é visto como uma boa prática.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Exatamente. O problema é o seguinte: começamos a pressionar pelo mercado eleitoral no final de 2021, começamos a nos comunicar com legisladores, a ir ao Congresso, às agências reguladoras. Todos diziam: "Parece bom". Mas eles nunca avançaram de fato, e começamos a ficar inseguros. No final de 2022, eles efetivamente adiaram a aprovação para depois da eleição, o que foi uma espécie de veto tácito. Esse período foi muito difícil para a empresa; tivemos que demitir muitas pessoas. O que foi ainda mais difícil foi que a equipe, os investidores, até mesmo a maioria deles, começaram a perder a fé nesse caminho.

John Collison:
Não que eles não acreditassem na ideia em si, mas sim que não acreditavam nessa estratégia.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, eles já não acreditavam nessa estratégia e até começaram a duvidar da própria ideia. As pessoas começaram a sentir que algo estava errado, questionando se não deveríamos tentar algo diferente. Obviamente, esse caminho parecia intransponível. Mas simplesmente não conseguíamos nos convencer a fazer outra coisa, de verdade. Então dissemos: "Ok, vamos tentar de novo".

Você pode imaginar que, naquela época, o moral da equipe estava no fundo do poço, todos aguardavam uma nova estratégia. Muitas pessoas saíram, muitas foram demitidas porque tivemos que reduzir o quadro de funcionários. E então, na reunião seguinte, dissemos a todos que a estratégia para 2023 era: vamos tentar novamente.

John Collison:
Então, vamos continuar fazendo a mesma coisa, só que desta vez vai dar certo.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Exatamente, é exatamente isso, desta vez vai funcionar. Mesmo que quase todas as evidências apontem na direção oposta. Devo dizer que uma parte significativa disso foi realmente ela quem a incentivou. Claro, eu também queria muito que desse certo, mas minha mente racional insistia em dizer: você deveria ouvir essas pessoas, esse caminho não vai funcionar. Mas ela estava mais determinada. Então tentamos novamente. No final de 2023, eles interromperam o projeto mais uma vez. Nessa altura, eu quase senti...

John Collison:
Bem, essa coisa de mercado de previsão é simplesmente impossível de fazer.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, foi exatamente assim que me senti na época. E então ela disse que, dentre todas as opções possíveis, a única coisa que restava era processar o governo. Minha reação inicial foi: Isso é loucura demais. Levamos isso para discussão na diretoria; lembro que Alfred, Michael e Seibel, do meu lado, estavam presentes.

John Collison:
Esses são Alfred Lin e Michael Seibel.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Lembro-me dessas discussões no conselho, e basicamente, todas começavam com: "Precisamos deixar claro que essa ideia é terrível. Há muitos motivos: seus oponentes são órgãos reguladores; vocês são apenas uma equipe de vinte e poucos anos; se o governo realmente quiser prejudicá-los, há inúmeras maneiras de fechá-los, revogar suas licenças, podem fazer tudo. E esse não é apenas um risco teórico. Mesmo que vocês vençam, podem ter sido completamente explorados no processo."

Lembro-me também de que, antes da discussão formal com o conselho, tivemos uma reunião interna. Era a noite anterior ao dia em que deveríamos contatar os advogados e iniciar o processo. De repente, recuei. Disse: "Por que não optamos por uma câmara de compensação, ou nos concentramos mais em produtos financeiros, em vez de apostar tudo nisso, em vez de arriscar tudo?". E então, naquela ligação, não me lembro das palavras exatas, mas a essência era: "Você está brincando comigo?".

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Isso parece algo que eu diria.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Foi aí que percebi que não tinha como vencer essa discussão. Mas outra parte de mim sabia que tínhamos que fazer aquilo. Mais tarde, quando conversamos com o conselho, a resposta deles foi basicamente: isso claramente contraria a norma, é uma má ideia. Mas muitas grandes empresas são construídas sobre algum tipo de ideia contrária à tendência, sempre acontece algo atípico, talvez essa seja a sua peculiaridade.

John Collison:
É uma boa observação. Toda empresa acaba surgindo de uma forma nova e inusitada, então talvez essa seja a sua maneira. Então, quando vocês ganharam o processo eleitoral mais tarde, qual foi o fundamento jurídico? Havia algum aspecto político particularmente interessante?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
A essência da questão é, na verdade, muito simples: o governo não pode proibir arbitrariamente um tipo de contrato, a menos que considere esse contrato contrário ao interesse público, e tal proibição deve se enquadrar em categorias específicas, como guerra, terrorismo, assassinato, etc. A posição da CFTC na época era tentar encaixar as eleições nessas categorias. Eles argumentavam que as eleições poderiam ser ilegais sob certas leis estaduais, chegando a citar algumas leis estaduais sobre compra e venda de ações sem autorização, tentando encontrar qualquer motivo para bloqueá-las.

Mas a lei é muito clara: as eleições têm impactos econômicos e, enquanto houver impacto econômico, ele deve ser negociável em bolsas de futuros ou derivativos. O processo judicial visava, em última análise, dizer à CFTC que ela não pode simplesmente fazer o que bem entender.

John Collison:
Portanto, a chamada categoria proibida deve, na verdade, enquadrar-se em uma dessas categorias explicitamente proibidas, e as eleições obviamente não se enquadram.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Exatamente, é isso mesmo.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Este ponto é muito importante. Sempre falamos sobre como a lei vincula as empresas, mas a lei também vincula o governo.

John Collison:
Certo. Matt, você queria mencionar aquele ponto sobre os processos que você moveu contra o governo nos últimos dois anos?

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Sim. Acho que no mundo das criptomoedas e dos mercados de previsão, processar o governo pode parecer incomum, mas depois descobri que, na verdade, é muito mais comum do que se imagina no Vale do Silício. A Coinbase processou seu principal órgão regulador; no campo da GovTech, SpaceX, Anduril e Palantir também processaram o governo por diversos motivos. Então, tenho curiosidade: já que você tem tanta experiência com o governo, que conselho daria para quem quer fazer um negócio semelhante? Em que circunstâncias você acha que lançar um desafio desse tipo é apropriado?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Acho que só deve ser feito quando não houver outra opção. Mesmo assim, continua sendo muito doloroso.

John Collison:
Mas você realmente não tem outra escolha? Não consegue sobreviver sem o mercado eleitoral? Claro, as eleições são uma categoria muito importante e atraente, mas imagino que não sejam a origem da maioria dos seus contratos hoje em dia, certo?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Acho que é simplesmente importante demais. Talvez soe um pouco obsessivo, mas é realmente o Santo Graal do mercado. Ele demonstra da melhor forma a utilidade e o valor dos dados desse mercado. Veja as eleições de 2024, por exemplo: as pesquisas estavam muito erradas, e o mercado claramente se saiu melhor na integração das informações. Acho que esse é o exemplo mais brilhante que demonstra por que o mercado de previsões é benéfico e por que os EUA precisam dele dentro de uma estrutura regulamentada. Nenhum outro mercado tem um efeito demonstrativo tão forte.

A lógica central dos mercados de previsão: produzir informações com dinheiro real.

Matt Huang (Sócio Fundador da Paradigm):
John acabou de mencionar a lógica do PayPal e do Uber de "fazer primeiro, explicar depois". De fato, já existiam outros mercados de previsão operando no exterior naquela época, demonstrando uma demanda real. Então, estou curioso, esse assunto ajudou você no seu processo? Por exemplo, ajudou a explicar que o mercado eleitoral não ia contra o interesse público — afinal, as pessoas já participavam dele?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Não tenho certeza. Mas, do ponto de vista jurídico, o foco recaiu mais diretamente sobre o próprio texto legal. Estávamos discutindo a Lei de Bolsas de Mercadorias (Commodity Exchange Act), que é uma das leis fundamentais da regulação financeira; a outra lei correspondente é a Lei de Bolsas de Valores Mobiliários (Securities and Exchange Act). O objetivo era ler cada seção, interpretar essas leis e, em seguida, avaliar se a agência reguladora havia extrapolado seus limites.

Contudo, da nossa perspectiva, a existência de mercados offshore foi de fato útil, pois nos permitiu, seguindo a abordagem de regulamentação primeiro e produto depois, ainda consultar alguns dados externos. Naquela época, não podíamos aprender diretamente com o nosso próprio produto, pois insistíamos em obter uma licença antes de fazer qualquer coisa. Então, de certa forma, alguns dados externos, evidências externas, nos ajudaram a tomar decisões. Também ajudaram mais pessoas a entender o que é um mercado de previsão e como ele pode ser usado. Mas, em termos de políticas, os players offshore nos ajudaram muito? Não acho que necessariamente.

John Collison:
Se a Kalshi tivesse surgido dez ou quinze anos antes, será que nunca teria decolado? Será porque a CFTC atual é relativamente aberta, ou será que exige um certo nível de maturidade tecnológica, como as stablecoins?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Acredito que parte do fator vem das criptomoedas. Naquela época, mercados de previsão iniciais como o Augur já haviam surgido. Acho que a existência dessas plataformas fez com que a CFTC (Comissão de Negociação de Futuros de Commodities) sentisse a necessidade de uma alternativa legal e regulamentada. Antes, eles podiam simplesmente dizer não. Acho que isso teve um papel, mas talvez apenas de 5% a 10%, não mais do que isso.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
De forma mais ampla, acredito que o interesse intelectual das pessoas em mercados de previsão sempre existiu, desde a década de 1950. Há muito tempo se sabe que essa é uma fonte de sinalização melhor do que muitos outros mecanismos de informação. Mas, há dez ou quinze anos, não havia um problema real tão evidente; nos últimos anos, esse problema se tornou real. Acho que o país está mais dividido, o mundo está mais dividido. As mídias sociais fragmentaram o fluxo de informações em diferentes grupos, manchetes sensacionalistas proliferam e grande parte do conteúdo que lemos hoje — sejam notícias tradicionais, mídias sociais ou qualquer outra coisa — tem incentivos cada vez mais voltados para o sensacionalismo. É justamente por isso que surgiram questões mais urgentes, e essa questão deu origem a essa onda de adoção de mercados de previsão. Não acho que o que está acontecendo hoje teria ocorrido há quinze anos, porque o problema naquela época não era tão sério quanto é agora.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
E, em nossa base de usuários, a maioria não está aqui para negociar. Cerca de 80% dos usuários estão mais interessados em consumir informações. Eles acessam o site para ver, por exemplo, quem vencerá as primárias do Texas ontem, dão uma olhada e percebem que, embora as pesquisas indiquem uma disputa acirrada, na realidade não é bem assim. Essa função de disseminador de informações é muito mais importante hoje do que antes.

John Collison:
Então você está dizendo que, na era do fluxo de informações algorítmicas, mercados como o de Kalshi são muito adequados; se isso tivesse sido implementado há dez ou quinze anos, as pessoas talvez não tivessem demonstrado tanto interesse.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Certo. Acho que, mais precisamente, a desconfiança das pessoas em relação às fontes tradicionais de informação está aumentando de forma significativa e contínua. Portanto, é necessária uma nova fonte, e esse mecanismo é de fato eficaz. O mecanismo de incentivo de um mercado de previsão aponta para a verdade: maior volume de negociação, maior liquidez, o que, em última análise, leva a previsões mais precisas. Esse processo leva tempo; as pessoas precisam de várias rodadas de validação para começarem a confiar nele. Mas, uma vez que se estabeleça um histórico, as pessoas não estarão dispostas a usar um produto claramente inferior.

John Collison:
Falando em volume de negociação, você poderia nos descrever a trajetória de crescimento da Kalshi? Parece que está crescendo excepcionalmente rápido.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
O volume de negociações em fevereiro deste ano foi de 10,4 bilhões de dólares.

John Collison:
Isso representa um volume de negociação de US$ 10,4 bilhões em contratos.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Comparado a seis meses atrás, cresceu aproximadamente 11 vezes, talvez um pouco mais.

John Collison:
Está crescendo tão rápido que você provavelmente nem se dá ao trabalho de olhar para o ano passado, porque isso já é história antiga.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Parece que um ano atrás foi há muito tempo. Por exemplo, há um ano, tínhamos apenas um mercado de esportes.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, foi em fevereiro. De qualquer forma, o crescimento tem sido extremamente rápido.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Além da IA, talvez seja a empresa que cresce mais rapidamente.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Acho que sim. Pode até rivalizar com algumas das principais empresas de IA. Não tenho certeza sobre os números mais recentes da Cursor ou da Anthropic, mas—

John Collison:
Mesmo com o auxílio de inteligência artificial, um crescimento de 11 vezes em seis meses já é bastante exagerado.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
De fato, muito rápido. Acredito que o motivo seja que somos um mercado verdadeiro, que também possui os atributos naturais de um mercado, como os efeitos de rede. À medida que o mercado se expande com mais categorias de produtos e maior liquidez, a retenção de usuários melhora, o engajamento e o volume de transações continuam a crescer ao longo do tempo. Isso certamente impulsionará o crescimento do uso por parte dos usuários, mas, ao mesmo tempo, também impulsionará o crescimento do uso por outros, porque há mais liquidez no sistema e o produto se torna mais fácil de usar. Consequentemente, os usuários também estarão mais dispostos a compartilhar com outros. Portanto, a combinação dessas forças impulsionou o crescimento que vemos hoje.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Grande parte do seu crescimento inicial veio de outras plataformas de corretagem. Hoje, essa estrutura mudou. Como você vê a participação das corretoras? Qual é a proporção atual?

John Collison:
O que você quer dizer com corretora aqui? Tipo a Robinhood?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Essa pergunta é muito interessante.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Posso explicar primeiro a parte da corretora, e depois ele pode falar sobre os números específicos. Simplificando, como somos essencialmente uma bolsa de valores com câmara de compensação, nosso papel é mais parecido com o da Bolsa de Valores de Nova York, ou mais precisamente, com o da Bolsa Mercantil de Chicago. Em outras palavras, as corretoras podem se conectar conosco. Você pode negociar ações na Robinhood e, da mesma forma, pode negociar contratos Kalshi na Robinhood; no futuro, você também poderá fazer o mesmo na Coinbase ou em outras plataformas.

Desde o início, deixamos bem claro que somos, antes de tudo, uma bolsa de valores e câmara de compensação, e nada mais. Construir conexões com instituições como Goldman Sachs e Robinhood tem sido fundamental para entendermos todo o ecossistema.

No início do ano passado, nossos primeiros parceiros de corretagem a entrar em operação foram a Robinhood e a Webull. Durante esse período inicial de rápido crescimento, o canal de corretagem teve uma participação muito alta, o que foi ótimo, pois as corretoras trazem muita demanda e, quando a demanda aumenta, os formadores de mercado estão dispostos a entrar no mercado porque têm interesse em negociar contra o fluxo de investidores individuais. Dessa forma, também ganhamos tempo para refinar gradualmente o produto voltado para o usuário até o que ele é hoje.

Nosso entendimento atual é que o núcleo sempre será a bolsa de valores + câmara de compensação. Os usuários podem acessar diretamente pelo nosso aplicativo, site, API ou por meio de qualquer corretora. Atualmente, estamos aumentando nosso foco em instituições e corretoras internacionais. No futuro, mesmo estando no Brasil, você poderá negociar diretamente na Kalshi. Tudo isso em breve. E quanto aos números, o que você acha?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Ela não está disposta a divulgar números específicos, mas o que chamamos de canal direto — ou seja, kalshi.com, o aplicativo Kalshi, que é a parte do nosso negócio voltada para o consumidor — apresentou uma taxa de crescimento que superou significativamente o canal intermediário, isto é, o canal das corretoras. Acredito que isso se deva principalmente ao reconhecimento que a marca conquistou. Agora, sempre que as pessoas têm uma opinião diferente sobre algo, sua reação imediata costuma ser: "Deixa eu ver as probabilidades da Kalshi" ou "Deixa eu apostar na Kalshi". A marca se tornou sinônimo desse comportamento. Já houve um crescimento orgânico significativo e acredito que essa tendência continuará nos próximos meses.

Um mercado contraintuitivo: os indivíduos são mais importantes que as instituições.

John Collison:
O que você acabou de discutir foi o lado do varejo, como o número de usuários individuais está crescendo, alguns chegando por meio de corretoras como a Robinhood, enquanto outros acessam diretamente o site da Kalshi. Mas, como bolsa de valores, vocês têm outra questão crucial a abordar: a criação de mercado. A Bolsa de Valores de Nova York não precisa se preocupar muito com a criação de mercado porque os incentivos econômicos são suficientemente fortes e, uma vez que a escala seja suficiente, isso deixa de ser um grande problema. No entanto, tenho curiosidade: como vocês lidaram com isso nos estágios iniciais? Vocês mesmos criaram o mercado? Colaboraram com criadores de mercado externos? Como incentivaram a participação deles? Como vocês estabeleceram o sistema de criação de mercado do zero?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Os mercados em Kalshi podem ser divididos em duas categorias, cada uma com comportamentos muito diferentes, portanto os incentivos para a criação de mercado também são completamente distintos.

Uma categoria são os mercados de cauda longa, como mercados do tipo "O One Direction vai se reunir?". Esses mercados são bastante difíceis de precificar e a demanda geralmente não é alta, então precisamos atrair formadores de mercado por meio de vários incentivos, incluindo incentivos de recrutamento, e assim por diante. Um dos nossos focos de longo prazo sempre foi: como estabelecer liquidez estável e sustentável para esses mercados de cauda longa? Podemos ter cerca de dez mil mercados agora, mas se tivermos cinquenta mil ou cem mil mercados no futuro, como ainda podemos garantir a liquidez?

A outra categoria engloba mercados mais clássicos, como criptomoedas, esportes e assim por diante. Para essa categoria, a criação de mercado é, na verdade, muito mais fácil, pois a demanda é clara e a lógica de precificação é mais madura. Os incentivos para a criação de mercado nessa área não envolvem recompensas monetárias diretas, mas sim descontos parciais nas taxas. No entanto, também estabelecemos obrigações muito rigorosas, como manter um determinado spread ou profundidade do livro de ofertas dentro de um prazo específico. Isso ocorre porque, nesses mercados, estamos mais focados em incentivar a estabilidade do livro de ofertas do que simplesmente estimular sua presença.

John Collison:
Você mencionou a estabilidade da carteira de pedidos de incentivo; o que isso significa especificamente?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Por exemplo, em uma partida ao vivo ou em um mercado de criptomoedas onde as negociações são liquidadas a cada hora—

John Collison:
Se não houver novas informações surgindo, você não gostaria que o preço oscilasse descontroladamente sem motivo, certo?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Exatamente. Mesmo que haja novas informações, como alguém prestes a marcar um gol, você não gostaria que todo o livro de ofertas perdesse toda a liquidez instantaneamente. Você pode permitir que o spread aumente adequadamente, mas ainda quer que os usuários consigam negociar. Principalmente com a transição para um modelo de corretagem, as corretoras nos procuram com suas expectativas em relação aos mercados tradicionais. Elas dizem: "Queremos que o spread e a profundidade sejam mantidos em um determinado nível o tempo todo". Então, temos que negociar com os formadores de mercado sobre como estruturar os incentivos nesses cenários. Porque se você deixar o mercado decidir por si só, ele pode naturalmente aumentar significativamente durante períodos de alta volatilidade; mas para atender a todos os usuários, incluindo os canais de corretagem, precisamos elaborar melhor os incentivos.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Então, durante os períodos em que o spread aumenta drasticamente em circunstâncias normais, os formadores de mercado perdem dinheiro? Estão eles a compensar esses momentos com lucros de outros períodos mais estáveis?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
No momento, como a demanda geral está forte, mesmo que o spread seja menor, eles ainda podem lucrar com ele. Mas é justamente por isso que temos planos de incentivo: é preciso analisar os benefícios gerais que o plano como um todo traz. Talvez haja um pequeno prejuízo em certos momentos, mas, desde que a receita total seja alta o suficiente, vale a pena.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Portanto, seu objetivo é manter um spread relativamente estreito nos principais mercados em todos os momentos.

John Collison:
Em outras palavras, o ideal é ter um spread estreito nos principais mercados o tempo todo. Isso, na verdade, precisa ser cuidadosamente planejado.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Exatamente, isso é muito desafiador. Mas o mais interessante é que o aspecto verdadeiramente único do mercado de previsões é que grande parte da liquidez não vem dos formadores de mercado que você normalmente conhece, mas sim de pessoas comuns.

Isso nos leva de volta à lógica inicial. Resolvemos a questão regulatória, mas agora vem a questão da liquidez. Bolsas tradicionais como a Bolsa de Valores de Nova York (NYSE) e a CME, por exemplo, ao lançarem um mercado futuro de grãos, passam dois anos desenvolvendo o produto, reúnem os cinquenta formadores de mercado já conhecidos, preparam tudo com meses de antecedência e dedicam alguns anos à promoção do produto. Esse é o modelo tradicional. No entanto, um mercado de previsão é completamente diferente, pois exige a geração constante de liquidez para novos eventos semanais, diários e até mesmo horários. Como fazer isso? Seu ritmo é extremamente dinâmico, sempre há algo novo acontecendo.

John Collison:
Muitas pessoas achariam isso contraintuitivo, que na verdade seja necessário incentivar os formadores de mercado a fornecer liquidez. Porque no mercado de ações, você não precisa incentivar as empresas de negociação de alta frequência; elas investem freneticamente e constroem conexões de baixa latência entre Nova York e Chicago, ansiosas para fazer isso por conta própria. Então, será que isso se deve ao fato de o mercado de previsão ainda estar em seus estágios iniciais, ou existe alguma diferença mais fundamental aqui?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Isso nos leva de volta ao ponto que acabei de mencionar. O que você enfrenta agora é um modelo que exige provisão instantânea de liquidez, muito mais rápida e dinâmica do que os mercados tradicionais. E os formadores de mercado tradicionais de Wall Street não operam dessa maneira. Não se pode esperar que eles montem uma mesa de operações em uma hora para precificar tópicos como política ou cultura.

O que é realmente interessante é que o mercado de previsões tem uma característica muito contraintuitiva: em muitos mercados, os melhores preditores de preços não são necessariamente os chamados especialistas ou figuras de autoridade, mas sim pessoas comuns.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Anonimato na internet.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, exatamente, esses superprevisores. Essa habilidade é altamente distribuída. É difícil dizer que um grupo demográfico específico seja o melhor em precificação. E a razão pela qual estamos aqui hoje, depois de tanto tempo, é que finalmente cultivamos toda uma comunidade, um grupo de superprevisores que conseguem precificar esses itens de forma rápida e eficiente no Kalshi. Inicialmente, foi difícil transformar o interesse deles em um trabalho de meio período e, depois, em um trabalho de tempo integral. Mas, à medida que o mercado cresceu, isso finalmente aconteceu.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Há alguns dados que podemos compartilhar aqui, na plataforma: os grandes formadores de mercado institucionais tradicionais, no sentido tradicional, representam menos de 5% de todas as ordens de mercado correspondidas.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Ou seja, representam apenas uma pequena parte da liquidez correspondente.

John Collison:
Realmente?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Ou seja, em todas as ordens correspondentes, a proporção proveniente daqueles grandes formadores de mercado institucionais bem conhecidos é inferior a 5%. Em outras palavras, mais de 95% são ordens entre pares, ou seja, de pequenos fundos, pequenas equipes com apenas duas pessoas.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Isso é muito raro em bolsas de valores.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Então, quantas dessas pequenas equipes de criação de mercado em tempo integral existem?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Provavelmente existem mais de 2.000 pessoas fornecendo liquidez na Kalshi.

John Collison:
Na verdade, Matt está perguntando: quem são esses tais formadores de mercado na Kalshi? São investidores institucionais como Jane Street, Akuna, ou são mais como alguém tomando Red Bull às 3 da manhã, programando em uma garagem?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Na verdade, os funcionários da oficina são os mais importantes.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
E você acabou de dizer que eles representam 95% deles.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Eles são cruciais para todo o sistema porque definem preços muito rapidamente, estão sempre de olho no livro de ofertas e monitorando a situação. Eles são os verdadeiros observadores da linha de frente.

John Collison:
Assim, a Kalshi foi construída sobre um grupo de pessoas que monitoram constantemente a situação.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Exatamente. Deixe-me dar um exemplo. Nos últimos anos, o melhor indicador de inflação no Kalshi não eram instituições ou fundos de hedge renomados, mas sim uma pessoa que morava no Kansas. Ele nunca havia negociado nos mercados financeiros antes, apenas adorava ler notícias, tinha um senso de inflação e pressentia para onde ela estava indo. E você encontrará muitas pessoas assim na plataforma. Pode haver alguns milhares que estejam formalmente e totalmente engajados, mas, de modo geral, existem dezenas de milhares de pessoas que sabem muito sobre diversos assuntos, precificam ativos ativamente e são recompensadas por essa habilidade.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Vamos falar sobre meu usuário favorito.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Aliás, também tenho um novo usuário favorito recentemente.

John Collison:

Ok, cada um de vocês agora fala sobre seu usuário favorito.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Eu estava pensando exatamente nisso hoje mais cedo. A pessoa naquele artigo do Wall Street Journal sobre impostos—

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Ah, sim, ele também é um forte concorrente. Mas meu usuário favorito é um grande fã da Ariana Grande. Ele descobriu o Kalshi durante a temporada eleitoral, mesmo não sendo fã de eleições. Mais tarde, ele descobriu nosso mercado Billboard, que é um mercado de rankings.

John Collison:
Ele considera isso um mercado significativo.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Isso é muito importante para ele. Ele já ganhou mais de 150 mil dólares, quitou seus empréstimos estudantis, fez mestrado e comprou um carro com esse dinheiro. Ele nunca tinha investido na bolsa antes nem feito nada parecido, mas tinha um interesse muito forte, quase obsessivo, por rankings musicais. Pela primeira vez, ele conseguiu monetizar esse hobby. E ele é particularmente amigável conosco no Twitter.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Tenho muitos favoritos, mas este tem estado no topo da lista recentemente. Na semana passada, o Wall Street Journal publicou um artigo sobre um contador tributário muito ativo no Kalshi, chamado Alan. Quando o DOGE foi lançado, todos discutiam o quanto ele poderia economizar em despesas. Ele mergulhou em uma infinidade de leis e regulamentações tributárias, pesquisou profundamente e finalmente chegou à conclusão de que era impossível atingir as expectativas externas. Ele chegou a essa conclusão de forma quase definitiva. Então, voltou para a esposa e disse: "Tenho muita confiança nesta operação". De certa forma, foi um pouco como Michael Burry em "A Grande Aposta" , só que desta vez ele estava apostando na queda do DOGE. Ele realmente apostou tudo e acabou ganhando.

Esse é o poder dos mercados de previsão. Se você tem esse tipo de conhecimento, e esse conhecimento costuma ser muito específico — como, por exemplo, imagino que nenhum de nós aqui tenha lido aquela pilha de leis tributárias — você pode realmente pesquisar agora, adquirir mais conhecimento sobre o mundo e ser recompensado por isso. É incrível.

John Collison:
Uma importante aplicação inicial da IA foram os bots de pôquer. Você já viu algum formador de mercado de IA poderoso hoje em dia? Afinal, ninguém analisou todas essas leis tributárias, então talvez não funcione sem o Claude.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
É verdade. Talvez devêssemos mesmo perguntar.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
De fato, estamos vendo cada vez mais pessoas usando agentes para negociar, especialmente no lado da API; isso se tornou bastante evidente.

John Collison:
Então, vocês já tiveram usuários que executaram com sucesso esse modelo de negócio de criação de mercado altamente baseado em agentes? Onde a maioria dos processos é conduzida por agentes?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Os usuários geralmente não nos contam a estratégia detalhada.

John Collison:
Mas você conversa com eles?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, John, a resposta é sim. Pelo que sei, nos primeiros anos, a Renaissance Technologies já negociava com algum tipo de modelo baseado em agentes, não é? Claro, era apenas uma versão muito inicial. Acho que hoje é apenas uma evolução contínua, e só tende a se fortalecer. Nos sistemas de muitos traders em nossa plataforma, já existem módulos de julgamento de resumo e síntese baseados em IA.

John Collison:
O que realmente me intriga são esses sistemas totalmente autônomos, sem intervenção humana, que absorvem informações por conta própria e definem preços com base nisso. Parece que isso está chegando em breve, se é que já não chegou. Tipo o seu Claude fazendo market making sozinho.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Não tenho certeza se já existem sistemas totalmente automatizados. Por exemplo, em cenários de eleições internacionais, sei que existem muitos sistemas que traduzem documentos automaticamente, realizam pesquisas de opinião e executam diversos processos. Mas não sei se isso já é totalmente automatizado.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Na verdade, ainda não sabemos se os modelos já atingiram esse estágio. Recentemente, lançamos a Kalshi Research, cuja missão é colaborar com alguns laboratórios de pesquisa para estabelecer um novo parâmetro de comparação e verificar quais modelos são melhores em prever o futuro. Esse parâmetro é muito singular, pois testa não padrões de memória, mas a compreensão que o modelo tem do mundo em si. Também estou ansioso pelos resultados.

John Collison:
Como você planeja avaliar?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Ainda não está completamente definido. Mas a ideia geral é executar o modelo continuamente no mesmo conjunto de mercados por um ou dois meses e, em seguida, verificar qual apresenta melhor desempenho, em termos de precisão de previsão, lucro/prejuízo a longo prazo e assim por diante.

A diferença fundamental entre negociação e jogo de azar: transação versus aposta

John Collison:
Outra questão sobre a criação de mercado. Nas apostas esportivas, existe um fenômeno bem conhecido em que as casas de apostas visam os chamados "apostadores profissionais", aqueles que são muito espertos ou muito bons em apostar. Muitas pessoas podem não perceber que, para as casas de apostas, o apostador ideal é, na verdade, alguém que não é muito profissional, que apenas torce para o seu time do coração; e o pior é alguém que é particularmente bom em encontrar distorções de preços em mercados de nicho. Como as casas de apostas podem oferecer odds para dezenas de milhares de mercados, basta que cometam um ou dois erros para que os apostadores profissionais explorem especificamente esses erros. Assim, eles identificam você por meio de sinais comportamentais: se você acabou de se cadastrar e aposta apenas no seu time do coração, ótimo; se você se comporta de forma muito profissional, eles te banem.

Isso é realmente muito interessante. Você pode pensar que está apenas apostando de acordo com as probabilidades oferecidas, mas se você for muito bom nisso, eles não te querem. É um pouco como quando um cassino de Las Vegas te pede para sair. Então, será que Kalshi também tem esse problema com apostadores profissionais? Inicialmente, pensei que não, porque eles deveriam ser bem-vindos. Mas será que os formadores de mercado se preocupariam com uma concorrência muito inteligente?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
A questão é que as canetas cortantes fazem parte do mercado. Deixe-me esclarecer uma coisa—

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Não vamos limitar os vencedores. Não faremos isso. Queremos que as pessoas mais inteligentes venham.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Precisamos desses apostadores experientes. Sem eles, como o mercado seria mais preciso? Essa é a maior diferença entre nós e as casas de apostas.

John Collison:
É o que dizem, mas não é exatamente a mesma coisa. Porque o que você quer é liquidez, manter um spread estreito durante toda a partida, todo o processo de apostas. Apostadores experientes podem simplesmente esperar que as probabilidades estejam erradas e, de repente, entrar em ação, obter um grande lucro e depois desaparecer. Portanto, fornecer liquidez e fazer julgamentos corretos ainda são duas coisas diferentes.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Mas muitos apostadores profissionais ganhariam ainda mais se fornecessem liquidez. Eles poderiam facilmente fazer parte dessa liquidez. Isso é crucial. Muitas pessoas dizem "Eu não estou apostando, estou negociando", embora às vezes essa afirmação soe como autoconforto, mas acredito que ela destaca uma diferença fundamental. O modelo de negócios das apostas é o seguinte: a casa absorve o prejuízo do jogador, enquanto o lucro vem das perdas do usuário. Portanto, os comportamentos que você descreveu são completamente razoáveis para as casas de apostas: se alguém ganha dinheiro, eu tenho que pará-lo, porque isso representa uma perda direta no meu balanço; se alguém perde dinheiro, eu tenho que encontrar uma maneira de trazê-lo de volta.

Isso é completamente diferente dos mercados financeiros tradicionais. No mercado financeiro, o cerne do desenho institucional é a equidade e a transparência. É preciso criar um conjunto de regras que sejam justas para todos os participantes. Talvez Matt seja melhor que Luana, talvez Luana seja melhor que Matt; eles podem competir internamente e determinar o vencedor por si mesmos.

John Collison:
Portanto, seu sistema de incentivos é completamente diferente. Você não ganha dinheiro quando uma das partes perde dinheiro como em um cassino, você ganha taxas de transação.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Exatamente. Para nós, o melhor resultado é que os usuários sintam que o mercado é justo, com bons preços e liquidez estável, para que estejam dispostos a negociar aqui. Claro que, para alcançar esse resultado, também precisamos criar incentivos diferentes para diferentes funções. É por isso que temos vários programas de liquidez. Se você está fornecendo liquidez e assumindo um risco maior de perda impermanente, suas taxas devem ser menores; se você está ativamente do outro lado da negociação, realizando sniping, suas taxas devem ser um pouco maiores, porque você deve ser remunerado por esse comportamento.

John Collison:
Assim, você utiliza taxas para incentivar o comportamento pró-social.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, acho que é assim que os mercados financeiros funcionam.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Os mercados financeiros tradicionais operam com a mesma lógica.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Simplesmente não é dito de forma tão direta.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Essencialmente, trata-se de dar uma ligeira vantagem a quem realmente cria valor para o mercado, reduzindo a vantagem daqueles que apenas extraem valor.

John Collison:
Que comportamentos são considerados pró-sociais e que comportamentos são considerados antissociais?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
O uso de informações privilegiadas para fins comerciais é, sem dúvida, um comportamento antissocial.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Essa é a situação mais típica.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
E é ilegal. Quanto ao sniping, na verdade faz parte do mercado. De repente, alguém obtém novas informações e as usa para negociar; isso acontece todos os dias nos mercados financeiros tradicionais. A questão é que, para manter a liquidez e fazer com que esses formadores de mercado estejam dispostos a investir recursos, é preciso oferecer-lhes alguns incentivos.

E acho que essa é também uma das razões pelas quais o mercado de previsões está se tornando mais amplamente aceito. As pessoas gostam desse tipo de mecanismo — sua vantagem é diretamente proporcional à profundidade da sua pesquisa, ao seu nível de domínio da informação e ao tempo e esforço que você dedica. Os mercados financeiros tradicionais são basicamente a mesma coisa, mas para muitas pessoas, esses mercados não são tão interessantes. Comparado a ficar analisando o relatório de lucros trimestrais da IBM a cada trimestre, acho que pesquisar sobre a DOGE, estudar eleições, examinar como as pessoas veem uma eleição, por que votam da maneira que votam, é muito mais interessante.

John Collison:
O que a Kalshi criou é um novo tipo de mercado onde resultados do mundo real podem ser negociados. Por exemplo, se os EUA confirmarão a existência de extraterrestres até 2027. Milhares de participantes podem abrir posições, transferir fundos, liquidar em tempo real e, nos bastidores, trata-se de um sistema de fluxo de fundos multipartidário bastante complexo. A orquestração de fundos por trás da Kalshi é feita pelo Stripe Connect, que lida com a integração de participantes, processamento de pagamentos, roteamento de fundos e gerenciamento de pagamentos. Quando o próprio fluxo de fundos se torna programável, novos produtos e até mesmo novas estruturas de mercado podem surgir. Portanto, se você está criando um produto totalmente novo e com uso intensivo de fluxo de fundos, o Stripe Connect está pronto para você.

Tudo pode ser precificado? O futuro dos mercados de previsão.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Vamos falar sobre diferentes verticais de mercado. Hoje em dia, todos conseguem entender mercados como eleições, esportes e indicadores econômicos. Mas eu acho que o mercado de previsão é, na verdade, como uma função de busca, aplicada a todos os mercados interessantes nos quais as pessoas querem negociar. No passado, bolsas tradicionais como a CME decidiam quais tipos de commodities negociar, geralmente coisas como trigo, petróleo e milho. Mas agora você pode operar em milhares de mercados ao mesmo tempo. Então, conforme isso acontece, o que você acha que vamos descobrir no final das contas?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):

Há uma direção que nos entusiasma particularmente, e já começamos a avançar nessa direção, como relógios e bolsas, que têm um apelo mais voltado para colecionáveis. Aliás, é perfeitamente viável criar produtos derivados desses itens.

Outro ponto que vale a pena mencionar é o poder de hash das GPUs. Esta também é uma direção muito interessante. Estamos cada vez mais convencidos de que muitos ativos são mais adequados para serem estruturados com um modelo de futuros tradicional do que com um mercado binário de sim/não. Em outras palavras, não se trata de uma questão binária sobre se o preço atingirá um determinado ponto, mas sim de algo mais parecido com um contrato futuro real, onde é possível ter margens e liquidez mais institucionalizada. Essa direção é crucial porque, ao migrarmos de mercados puramente binários para uma estrutura de derivativos mais tradicional, estamos, na verdade, expandindo os ativos de negociação de grãos para poder de hash.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Historicamente, os mercados futuros mais bem-sucedidos sempre estiveram nessas grandes categorias de commodities, porque esse já era um setor com gastos massivos. E agora estamos em uma era em que os seres humanos estão gastando a maior parte do seu dinheiro em uma nova commodity.

John Collison:
Uma nova categoria de mercadoria.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Sim, uma nova commodity. E os mercados tradicionais não têm realmente se interessado por essa categoria de poder computacional.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):

Encaramos isso com o objetivo de nos tornarmos a maior bolsa de derivativos do mundo. Para isso, existem quatro pontos fundamentais em nosso planejamento de produto.

Em primeiro lugar, trata-se da amplitude dos temas de mercado. Isso significa que queremos abranger poder computacional, esportes, eleições, títulos mobiliários e assim por diante.

Em segundo lugar, está a estrutura de mercado. Atualmente, temos apenas produtos binários de sim/não, mas, no futuro, queremos ter contratos futuros, swaps, opções e assim por diante.

Em terceiro lugar, temos o sistema de margem. Atualmente, esse sistema é muito ruim; você precisa investir todo o seu capital antecipadamente.

John Collison:
Significa que os requisitos de capital são muito elevados.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim. Isso torna muito difícil a operação de muitos mercados. Por exemplo, em mercados como o de previsão de furacões, se você quiser criar um mercado ou vender esses contratos, a ineficiência de capital é quase insuportável. Quarto, a liquidez.

Nossa tese interna é a seguinte: se vencermos nesses quatro aspectos — ter os temas de mercado mais abrangentes, a estrutura de mercado mais rica, um sistema de margem robusto e eficiente e boa liquidez — então venceremos em tudo. Portanto, tudo na empresa se enquadra, em última análise, em uma dessas quatro categorias.

E a chamada expansão temática consiste essencialmente em como combinar o tema certo com a estrutura de mercado certa, o modelo de margem certo e, em seguida, obter a liquidez adequada. Você estava absolutamente certo agora mesmo: se pudermos reconstruir esses sistemas de margem do zero, poderemos lançar novos modelos de margem mais rapidamente no futuro e listar mais novos mercados com maior agilidade.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Como vocês têm um produto móvel voltado diretamente para o consumidor, tenho uma certa curiosidade: vocês naturalmente se inclinariam mais para mercados que atraem usuários de varejo, em vez de mercados institucionais e profissionais? Por exemplo, poder computacional, na minha opinião, é um mercado que tende mais para investidores institucionais. Como vocês avaliam a liquidez e o desenvolvimento do interesse nesses tipos de mercado?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Para ser honesto, internamente também vemos a empresa quase como duas partes separadas. Uma parte se concentra em aprimorar os mercados existentes, como esportes, criptomoedas e outros setores que já decolaram; a outra parte busca constantemente a próxima grande novidade. Porque acredito que o que realmente trouxe a Kalshi aonde ela está hoje não foi a regulamentação, nem nada parecido, mas sim nossa busca incessante pela próxima grande novidade. Primeiro foram as eleições, depois os esportes. Para nós, definir continuamente a próxima grande novidade e executá-la com excelência é crucial. Se pararmos de fazer isso, a empresa não terá sucesso.

A organização atual da empresa permanece praticamente a mesma, com as equipes de operações de mercado e engenharia mais voltadas para a manutenção e otimização dos sistemas existentes, enquanto as novas equipes, como a institucional, a de margem e a internacional, estão mais focadas em inovação. Além disso, há uma camada de plataforma responsável pela exchange principal, compliance e outras infraestruturas. Sempre buscamos o equilíbrio entre diferentes áreas. Mas, no fim das contas, somos apenas 120 pessoas, com muito a fazer, o que realmente representa um desafio.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Então, em relação a certos tópicos, os agentes institucionais já estão te influenciando?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, claro. Por exemplo, lançamos há uma semana um recurso chamado Negociações em Bloco. Você sabe o que é uma negociação em bloco, certo? É uma forma de negociação bastante institucionalizada, em que posso ligar diretamente para você, combinar uma negociação e depois enviá-la à bolsa para confirmação, em vez de tudo ter que passar pelo livro de ofertas público. Agora estamos trabalhando em muitos recursos como esse, na esperança de atrair mais instituições.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Eles comercializam os mesmos produtos que a loja de varejo da Kalshi, ou oferecerão novos produtos?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim e não. Por exemplo, se eles estiverem interessados em um determinado tópico — como muitos estavam interessados na questão das tarifas antes, se haveria ou não tarifas; mais recentemente, alguns estão se concentrando no futuro das reservas de petróleo — desde que saibamos que eles querem negociar nesse mercado, geralmente nós simplesmente o listamos e ele fica aberto a todos. Eu realmente acho que, no futuro, o que as instituições negociarão será muito diferente do que os usuários de varejo comuns estarão interessados. Mas, pelo menos em termos de listagem de mercado, o custo tem sido muito baixo para nós agora.

John Collison:
Quando a Uber surgiu, não prejudicou muito o setor de táxis, pois inicialmente consumia principalmente a oferta ociosa e atendia à demanda incremental. Mas, à medida que cresceu em escala, começou a impactar significativamente o setor. E quanto à Kalshi e outros mercados de previsão? Há algum setor já existente que sentirá cada vez mais a sua influência? Porque, uma vez que este mercado seja maior e mais líquido, poderá potencialmente substituir algumas das suas funções. Por exemplo, as bolsas de futuros tradicionais, talvez no futuro para proteção contra a volatilidade dos preços da soja, poderão achar mais conveniente recorrer à Kalshi. Da mesma forma, empresas de apostas esportivas e institutos de pesquisa política — estes últimos poderão descobrir que informações semelhantes podem ser fornecidas por você a um custo menor. Então, quem você acha que será o primeiro a se sentir ultrapassado pelo mercado de previsão?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sabe aquele meme em que o segurança na porta pergunta quem é o próximo? Na verdade, não queremos citar nomes diretamente. Mas as áreas que você mencionou estão todas contempladas. A indústria tradicional de jogos de azar certamente se encaixa nessa categoria. Acabamos de falar sobre vários problemas estruturais nesse setor, e somos completamente diferentes dele. O mercado futuro tradicional também será afetado, e agora estamos começando a entrar cada vez mais em seu território. As agências de pesquisa política também serão impactadas; acredito que, desde a última eleição, muitas equipes de campanha têm usado nossos dados. Além disso, o setor de seguros paramétricos. Quando tivermos um sistema de margem mais maduro, poderemos entrar em cenários reais de precificação de riscos, como seguros contra furacões e desastres naturais.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Não haveria uma tragédia dos comuns com as pesquisas de opinião? Afinal, uma das razões pelas quais os mercados de previsão são precisos é que eles interpretam as pesquisas. Em outras palavras, a pesquisa é o sensor, e os mercados de previsão são a interpretação matemática dos resultados do sensor. Então, se todos parassem de fazer pesquisas, isso enfraqueceria os mercados de previsão?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Tenho a opinião oposta; as pesquisas de opinião só tendem a melhorar. Porque, no futuro, todos perceberão que, se a minha pesquisa for mais precisa, posso ganhar dinheiro. Então, estarão dispostos a encomendar pesquisas melhores e a desenvolver métodos mais eficazes. Hoje em dia, é possível colocar vários modelos de pesquisa diferentes no mesmo mercado para competirem entre si.

John Collison:
Assim como o interpretador de meta-polling que o 538 faz.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, e ainda mais além. No fim das contas, você pode chegar a um único número que agrega todos esses fatores. Aliás, na última eleição, alguém já fez isso; encomendou especificamente um novo método de pesquisa, semelhante à abordagem dos vizinhos mais próximos, embora eu não me lembre dos detalhes específicos, mas o resultado foi que ele lucrou mais no mercado financeiro por causa disso. Esse é o poder do dinheiro real em ação — ele alinha incentivos e verdade. As pesquisas não servem mais para me dizer o que eu quero ouvir, mas para apresentar os números verdadeiros.

Então, acho que são complementares; as notícias são as mesmas. Muitas pessoas dizem que os mercados de previsão vão destruir a indústria jornalística; eu acho que são mais complementares. Por exemplo, ao discutir uma eleição, os comentaristas ainda darão suas opiniões, o mercado não dará opiniões, o mercado dará um número. Você ainda precisa de comentaristas, mas agora eles podem dizer durante a transmissão: "Esta é a probabilidade dada pelo mercado, e este é o meu julgamento pessoal". Não acho que as opiniões vão desaparecer.

John Collison:
Você mencionou o uso de informações privilegiadas anteriormente, e existe, de fato, uma questão política muito complexa aqui: como traçar a linha divisória para o uso de informações privilegiadas em mercados de previsão? Mesmo no mercado de ações, essa questão já é bastante complexa. Por exemplo, todos sabem que a SEC (Comissão de Valores Mobiliários dos EUA) frequentemente reprime o uso ilegal de informações privilegiadas, mas também existem casos legais, como o de um fundo de hedge que usa seus dados exclusivos de satélite do estacionamento do Walmart para prever lucros, o que obviamente é uma informação que outros não possuem, mas é legal. Da mesma forma, em mercados de previsão, o limite também será muito complexo. Por exemplo, provavelmente todos concordamos que autoridades governamentais não devem negociar ações antes de uma operação militar. Mas e se for antes do Super Bowl, e alguém souber com antecedência quanto tempo durará o show do intervalo do Bad Bunny? Algumas pessoas saberão dessa informação com antecedência. Então, como você acha que o limite do uso de informações privilegiadas deve ser traçado?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sua afirmação é, na verdade, bastante precisa. Trata-se de uma questão muito complexa. O mercado de ações é ainda mais complexo e de maior escala. O princípio que estamos seguindo atualmente é o de cumprir a legislação federal.

John Collison:
Isso inclui tanto as regras da CFTC quanto outras normas regulatórias financeiras?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, tanto a CFTC quanto a SEC possuem estruturas relevantes. Em termos simples, se você assinou um acordo de confidencialidade, prometendo não divulgar certos dados, então você não pode negociar usando essas informações. Por exemplo, se eu trabalho no Departamento de Estatísticas do Trabalho e minha obrigação de confidencialidade me impede de divulgar os números da inflação antes de sua publicação, então certamente não posso negociar. No entanto, se você sabe que o ensaio geral do Super Bowl é na quinta-feira e você está do lado de fora e por acaso ouve Lady Gaga cantando, então isso é aceitável. O uso de dados alternativos por fundos de hedge tradicionais, como o fluxo de clientes em lojas da Starbucks, segue a mesma lógica. A função do mercado é incentivar a entrada de informações no mercado. Nós acolhemos informações no mercado, mas a condição é que elas não podem ser informações desleais. Se você as obtiver de maneira desleal, então você não deve negociar.

John Collison:
Portanto, se você tiver uma obrigação de confidencialidade em relação a essas informações, não poderá usá-las para fins comerciais.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim. Aliás, vamos ainda mais longe. Por exemplo, se você é um funcionário público, não pode negociar com base na aprovação ou não de um projeto de lei, mesmo que eu não tenha certeza se ele assinou um acordo formal de confidencialidade.

John Collison:
Isso é muito interessante porque, como todos sabemos, os membros do Congresso agora podem negociar ações.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim. Nesse sentido, estamos indo além do sistema atual. Também temos mantido comunicação constante com as agências reguladoras, pois essa é uma questão nova tanto para elas quanto para nós. Operamos em um mercado regulamentado, portanto, temos um departamento de monitoramento interno abrangente, que trabalha praticamente 24 horas por dia para observar qualquer sinal anormal e tentar resolver todos os problemas. Há cerca de duas semanas, divulgamos dois casos de uso de informação privilegiada. Além disso, como operamos dentro de uma estrutura regulamentada, podemos impor multas muito altas a esses indivíduos, multas que excedem em cinco vezes seus ganhos ilícitos, e impor proibições permanentes, entre outras medidas.

John Collison:
Um ponto interessante que observei é que vocês já estão implementando esse sistema internamente. No mercado de ações, a SEC sempre foi muito ativa na fiscalização do uso de informações privilegiadas. Qual é a posição da CFTC sobre essa questão?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Essa é uma boa pergunta. Você pode pensar em todo o mecanismo como três camadas. A primeira camada é o nosso próprio monitoramento e fiscalização. A segunda camada é o monitoramento e fiscalização da CFTC. A terceira camada, se for mais séria, envolverá o Departamento de Justiça. O motivo pelo qual as pessoas acham que os casos da SEC são mais proeminentes é porque, em muitos casos, as próprias bolsas de valores primeiro investigam, tomam medidas, impõem multas, congelam contas e, em seguida, prosseguem para as próximas etapas. Aqui, é semelhante. Cada transação na Kalshi é sincronizada com a CFTC, e eles podem ver tudo, cada caso. Nós também submetemos esses casos para revisão da CFTC. Se eles tomarão medidas adicionais, não sabemos, mas pelo menos a decisão agora está nas mãos deles.

John Collison:
Então você entregará as malas a eles, mas retire primeiro a primeira camada de proteção.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, é isso mesmo.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Também estou pensando em outro tipo de situação. Em alguns mercados, o resultado futuro é desconhecido para todos, então, por definição, o uso de informações privilegiadas é quase impossível; mas também existem mercados onde uma única pessoa pode influenciar o resultado, como, por exemplo, se uma determinada figura política mencionará uma palavra em um discurso ou se um jogador fará um certo número de arremessos. Então, como você vê esse espectro?

John Collison:
Por exemplo, em um mercado de menções, será que é inerentemente uma má ideia por ser muito fácil de manipular?

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Ou será que esse tipo de mercado é inerentemente incapaz de crescer em escala?

John Collison:
Assim como a questão de se Brian Armstrong mencionará alguma palavra durante a teleconferência de resultados da Coinbase, esses mercados também são semelhantes.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Eu realmente acho que os mercados de menções são ótimos. Basta pensar no Fed. Quantos fundos de hedge ficam lá, observando atentamente o discurso do presidente para ver para que lado ele inclina a cabeça, se uma determinada palavra foi usada ou não, ou se houve uma mudança de tom? Porque todos sabemos que a presença ou ausência de certas palavras transmite significados muito específicos e pode influenciar fortemente o mercado. Com Trump é a mesma coisa. Se ele diz que vamos entrar em guerra, o mercado certamente irá oscilar significativamente; se ele menciona tarifas, também irá oscilar significativamente. Aliás, as palavras ditas por muitas figuras públicas sempre influenciaram e impulsionaram o mercado. Portanto, acho que os mercados de menções são muito importantes.

É claro que aqueles envolvidos na elaboração do discurso ou a própria pessoa que o profere não podem negociar; nem suas equipes. Essa é a nossa restrição. Por exemplo, se você é Gavin Newsom e o mercado está apostando se você dirá uma frase específica, nem você nem sua equipe podem participar das negociações. Meu princípio é que, contanto que possamos salvaguardar a equidade do mercado restringindo certos participantes, e o próprio mercado tenha valor positivo e utilidade econômica, então ele deve existir. Não devemos dizer que o mercado não deveria existir só porque cinco pessoas poderiam potencialmente manipulá-lo. Caso contrário, o mercado de ações também não deveria existir. A chave não é abolir o mercado, mas estabelecer um conjunto de regras e proibições robustas que permitam que o mercado exista e permaneça justo.

John Collison:
Outra grande controvérsia na qual você está profundamente envolvido diz respeito aos contratos esportivos. Os críticos argumentam que a expansão das apostas esportivas trouxe muitas consequências negativas conhecidas e mensuráveis. Especialmente nos Estados Unidos, a legalização das apostas esportivas avançou significativamente na última década, e já existem alguns dados disponíveis. Por outro lado, eu não tenho uma forte objeção moral ao álcool, embora as consequências do seu consumo sejam bastante semelhantes em termos de distribuição – a grande maioria das pessoas simplesmente o consome com moderação, mas algumas sofrem consequências muito negativas. No entanto, os debates morais na sociedade em torno do álcool e do jogo são significativamente diferentes, mesmo que seus padrões de distribuição sejam bastante similares.

Somando-me à minha própria experiência, as apostas esportivas online existem na Europa há muito tempo, desde os primórdios da internet. Inicialmente, funcionavam através de brechas legais, licenças de Malta e assim por diante, antes de serem gradualmente formalizadas. As pessoas sempre tiveram acesso a elas e a vida não entrou em colapso por causa disso. Claramente, este ainda é um tema de grande debate em Kalshi. Como você vê a expansão da disponibilidade de contratos esportivos?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Na verdade, há muitas nuances nisso. Por que decidimos lançar o mercado de esportes? Em primeiro lugar, sem dúvida, existe uma enorme demanda por esportes; em segundo lugar, esportes são uma área em que as pessoas estão dispostas a investir muito tempo pesquisando e possuem conhecimento genuíno. No entanto, tradicionalmente, as pessoas não têm tido uma maneira realmente eficaz de transformar seu conhecimento nessa área em lucro. As apostas tradicionais restringem os ganhos quando se ganha muito, e todo o sistema não funciona bem. Então, quer queiramos ou não, algumas pessoas sempre apostarão em esportes; a questão é: como podemos melhor capacitá-las a se envolverem com isso?

Acho que uma diferença fundamental entre o mercado e uma casa de apostas é que, objetivamente, o mercado é um mecanismo melhor. Raramente ouvi alguém argumentar seriamente que um sistema de cassinos regulamentado pelo Estado seja realmente algo bom. Recentemente, houve alguma propaganda por parte dos representantes da indústria de jogos de azar, afirmando que esse sistema é racional, mas se você realmente pedir que apresentem dados...

John Collison:
É possível perceber isso apenas pela escala. As empresas de apostas esportivas provavelmente têm uma margem de lucro em torno de 10%, enquanto os mercados de previsão podem ter apenas 1% ou alguns pontos percentuais.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Mas a exploração não se reflete apenas no vigor. O pior das apostas esportivas tradicionais é que, quando você começa a perder dinheiro, a primeira coisa que fazem é oferecer bônus, como reembolso de US$ 1.000, bônus de depósito e outras coisas para te atrair de volta, porque o que eles realmente querem são perdedores, não vencedores. O objetivo principal deles é fazer você voltar e continuar perdendo. Nós não fazemos nada disso.

John Collison:
Nas empresas de apostas esportivas, as pessoas que mais perdem são, na verdade, os clientes mais lucrativos.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, isso cria um incentivo extremamente distorcido. Nós não temos nada disso. Acho que a questão fundamental é que sempre haverá pessoas que vão ao Robinhood, Coinbase, para especular em ações ou criptomoedas, e sempre haverá pessoas que querem especular em esportes. Elas precisam ter acesso à melhor infraestrutura. E as empresas tradicionais de apostas esportivas não oferecem isso. Acreditamos firmemente que nosso mercado é muito superior a elas em termos de segurança.

Quanto ao proibicionismo, é exatamente como você mencionou sobre o álcool. A proibição não impede as pessoas de beberem; apenas as leva a bares clandestinos. Proibir as apostas esportivas é a mesma coisa; as pessoas recorrerão a plataformas offshore onde há menos proteção, quase nenhum mecanismo de autoexclusão, nenhum limite, nenhuma medida de proteção como as que temos agora, e os órgãos reguladores nem sequer sabem o que essas pessoas estão fazendo. Isso é pior para os usuários. Portanto, acho que depender exclusivamente da proibição nunca funciona.

John Collison:
As discussões políticas em torno disso também são muito interessantes. Isso me lembra o Canadá, como na Colúmbia Britânica, onde as lojas de bebidas alcoólicas são, em sua maioria, administradas pelo governo. O governo diz, por um lado, que isso deve ser rigorosamente controlado e, por outro, vende as bebidas como fonte de receita. As loterias são ainda mais problemáticas nesse sentido.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
No fim das contas, todo mundo ganha dinheiro com isso. O governo estadual quer ganhar dinheiro, e os cassinos também. Essa é a realidade.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Falando em nichos de mercado, mais cedo, quando você não estava aqui, estávamos discutindo quais novas direções valem a pena acompanhar. Em quais delas você está mais otimista?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Penso que uma direção muito interessante seria decompor uma única ação em componentes mais individuais.

Matt Huang (Sócio Fundador da Paradigm):
Por exemplo, negociar diretamente o volume de remessas de GPUs da Nvidia, em vez de—

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Em vez de volume de entregas ou outras métricas.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Exatamente, em vez de apenas analisar o relatório financeiro geral. Essa ideia, quando ampliada, nos leva a um nível mais macro: quais são os principais impulsionadores de toda a economia? Por exemplo, inteligência artificial (IA): podemos precificar uma série de questões relacionadas à IA? Ou eventos na área da saúde, como a COVID-19?

Mas o mais interessante é que um artigo de Kevin Hassett sugere que, à medida que a sociedade se torna mais complexa, a informação contida nos preços dos ativos naturalmente se deteriora, pois há cada vez mais fatores influenciando um resultado, e as dimensões do vetor aumentam. Se você não tiver um bom domínio de todas essas dimensões, de X1 a XN, não conseguirá estimar o valor final de Y com precisão.

A principal conclusão deste artigo é que você precisa de mercados infinitos, e os mercados de previsão são essencialmente um caminho para esses mercados infinitos. Ou seja, você precisa de um preço para cada X e, em seguida, usar esses preços como feedback para ajudar a precificar ativos tradicionais. Aliás, um bom exemplo disso aconteceu na semana passada. Você sabia que o Citini divulgou um relatório de pesquisa?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, e surpreendentemente, muitas pessoas realmente acreditaram nisso.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, eu diria que atraiu mais atenção e foi mais bem recebido do que o esperado.

John Collison:
É o relatório sobre IA em 2028.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, todo mundo tem falado sobre isso ultimamente. Até mesmo 38% das pessoas levaram isso a sério.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Acho que, em certa medida, existe uma tendência social atual de realmente querer acreditar que a IA acabará por nos destruir. Esse sentimento está presente e afeta o mercado, as ações caem por causa disso. Então, lançamos um mercado de previsão com base nesse relatório. Anteriormente, a Citadel chegou a publicar um relatório de refutação, e também lançamos um mercado com base nele. A probabilidade do mercado ficou em 10%.

John Collison:
Em outras palavras, a probabilidade de o cenário econômico previsto nesse relatório realmente ocorrer é de apenas 10%.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Mais precisamente, foram apresentadas cinco condições, e se pelo menos três delas forem verdadeiras, pode-se considerar que o objetivo foi alcançado em certa medida.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Certo. Se três das cinco condições forem atendidas, podemos dizer que o resultado se materializou em certa medida. No entanto, o mercado atribui apenas 10% de probabilidade a esse resultado; se todas as cinco condições forem atendidas, a probabilidade é ainda menor.

Portanto, isso é crucial. Porque se você puder incorporar esse feedback do preço de mercado em um modelo de precificação, talvez o mercado não reaja tão fortemente. Por exemplo, talvez as pessoas não se apressassem em vender o DoorDash apenas com base nesse relatório. Você não precisa acreditar em mim, mas pode confiar no mercado; o mercado lhe dirá que a análise em torno do DoorDash é, na verdade, bastante mediana.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
O mundo que você está imaginando é essencialmente um mundo onde tudo tem um preço a qualquer momento. Eu me pergunto, será que é realmente esse o tipo de mundo em que queremos viver? Por exemplo, uma das razões pelas quais o Stripe se beneficia de sua privacidade é justamente por não ter preços em tempo real, o que torna as coisas mais fáceis para os funcionários, em termos de remuneração e estabilidade emocional.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
A propósito—

John Collison:
Porque a própria precificação pública introduz ruído.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Exatamente. A longo prazo, os preços realmente refletem a realidade com mais precisão, mas a curto prazo, eles também podem amplificar o pânico. Então, eu me pergunto, você realmente acha que este é o mundo em que queremos viver?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Certamente temos vieses porque amamos o mercado; acreditamos que o mercado é algo bom, então definitivamente temos um ponto de vista. Mas nossa visão é: mais dados são melhores do que menos dados. Mesmo que você considere certos dados ruins, como preços de ações de segundo nível muito voláteis, você pode optar por ignorá-los.

John Collison:
O CEO de uma empresa de capital aberto provavelmente diria que optar por ignorar não é tão fácil assim.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
É verdade. Mas, no geral, ainda acho que ter esses dados e usá-los como um dos insumos é melhor do que não tê-los. Quando dizemos que muitas coisas devem ter um preço, não significa que tudo deva ter um preço. Existem muitos mercados nos quais jamais entraríamos, como incêndios florestais, terrorismo, assassinatos; esses são mercados ruins. Certamente existe um limite moral nos mercados de previsão que não ultrapassaremos.

Mas, no geral, em um mundo cercado por redes sociais, você fica cada vez mais sem saber o que é real. No meu feed, todo dia é tipo: isso é real? Aquilo é real? Isso realmente aconteceu? Nessa situação, ter uma fonte de verdade que não esteja atrelada a uma agenda pessoal, que você possa usar para avaliar o mundo, parece melhor. Acho que esse valor é muito real.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Eu sugeriria uma abordagem mais simples. Essencialmente, você está aumentando a eficiência de mercado em todas essas questões. Mesmo que algumas delas envolvam empresas privadas, a lógica é a mesma. Pense bem: por que as empresas abrem capital? Por que a precificação em tempo real é tão importante? Claro, o mercado de ações tem suas falhas; às vezes é muito volátil, às vezes reage de forma exagerada em qualquer direção. Mas, em uma escala de tempo suficientemente longa, o mercado ainda é um bom mecanismo de ponderação e um bom mecanismo de alocação de capital. Portanto, não acredito que precificar mais questões traria qualquer dano inerente. Em vez disso, aumentaria a eficiência, fazendo com que todo o sistema de alocação de recursos funcionasse melhor. É claro que haverá perdedores líquidos; alguns que não deveriam ter recebido alocação de capital inicialmente podem não recebê-la no futuro.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
E esse também é um bom mecanismo de feedback. Por exemplo, se você é o CEO de uma empresa de capital aberto, anuncia algo, mas o preço das ações continua caindo, então você pensa: "Talvez eu estivesse errado". Os políticos funcionam da mesma forma: em um debate, se eles dizem algo e suas chances de vitória no mercado diminuem, eles percebem que talvez aquela resposta não tenha sido boa o suficiente.

Acredito que, em muitas áreas, esse tipo de feedback mais rápido aprimorará a tomada de decisões. Por exemplo, em um cenário governamental, os mercados de previsão têm uma aplicação muito importante chamada mercados condicionais, onde o governo pode perguntar: se aprovarmos este projeto de lei, o emprego aumentará ou diminuirá? É possível atribuir preços a essas perguntas para auxiliar na tomada de decisões. Isso significa um feedback mais eficiente e também melhores incentivos.

John Collison:
Vocês acham que já estamos começando a ver o impacto dos mercados de previsão na política? As redes sociais claramente mudaram a política, o jogo político mudou, os candidatos populares mudaram, a forma como as discussões políticas acontecem mudou. E quanto aos mercados de previsão? O impacto deles na política já se tornou evidente?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sem dúvida. Os próprios candidatos já estão usando as cotações do mercado de previsão.

John Collison:
Mas isso pode ser apenas uma referência conveniente. As redes sociais não estão sendo usadas apenas pelos candidatos; elas estão mudando os próprios candidatos, os próprios estilos de campanha.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, refletirá essas mudanças.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Acho que o ponto mais importante sobre os mercados de previsão é que eles são menos tendenciosos do que a máquina política. Se houver um candidato menos conhecido que o público realmente aprova, mas as elites partidárias preferirem outro candidato mais tradicional, o mercado geralmente mostra com mais precisão as chances desse candidato azarão.

John Collison:
Então você quer dizer que o poder da máquina partidária foi ligeiramente enfraquecido?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Acho que sim. Isso deixará mais claro o que as pessoas realmente querem, o que pode não estar necessariamente alinhado com o que o partido quer promover. Talvez ainda não tenhamos visto casos muito proeminentes em nível nacional, mas, por exemplo, nas primárias do Texas, as pesquisas indicavam um candidato como favorito, mas quem tinha maior probabilidade de vencer no mercado de previsões acabou ganhando. Acho que, muitas vezes, o mercado apresenta a situação de forma mais justa do que a narrativa do partido.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Outro ponto importante é que, em certa medida, isso despolariza, o que Luana também mencionou. De certa forma, é até um antídoto para as redes sociais. As redes sociais comprimem à força uma corrida senatorial em uma única dimensão; seu feed decide rapidamente se você é republicano ou democrata e continuamente lhe fornece conteúdo correspondente. Mas o mercado de previsões não é assim, porque as pessoas que realmente participam desse mercado não estão perguntando quem é o mocinho, quem é o vilão.

John Collison:
Acho que você quer dizer que o feed das redes sociais rotula você muito rapidamente: você é democrata ou republicano? E depois mostra coisas dentro desse contexto. Muitas pessoas reclamam que são empurradas para um caminho sem volta porque o sistema as categoriza rapidamente. E você está dizendo que o mercado de previsões não apresenta esse fenômeno.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Na verdade, acontece exatamente o contrário. Isso fará você se perguntar: será que temos tanta certeza sobre essa pessoa? Esse mecanismo força a despolarização das discussões, porque a questão deixa de ser unidimensional, entre republicanos e democratas, e passa a ter múltiplas dimensões. Assim, você começará a ouvir julgamentos como: essa pessoa é bem legal; talvez, mesmo sendo democrata, ela se saia bem no Texas.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
A corrida para prefeito de Nova York foi semelhante. Quase todos achavam que a vitória de Cuomo era certa, 100% garantida. Mas vimos as chances de Mamdani aumentarem continuamente. Acho que isso reflete o fato de que a mensagem progressista realmente ressoa entre os nova-iorquinos. O mercado captou essa mudança, e essa despolarização vem de pessoas dispostas a dar um passo atrás, não julgando mais apenas com base em posições políticas, mas considerando seriamente o que é mais provável de acontecer. Porque os incentivos estão alinhados.

John Collison:
Isso é um pouco como o efeito Iowa/New Hampshire nas primárias presidenciais dos EUA. Antes da eleição, todos pensavam que uma certa figura importante venceria, como Hillary Clinton em 2008. Mas Iowa e New Hampshire não apenas medem o humor de dois estados, como também criam uma narrativa. O que você está dizendo agora, em certa medida, é que o mercado de previsões também pode criar esse efeito Iowa/New Hampshire, influenciando assim o resultado final.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Não tenho certeza se isso mudará o resultado. Estou mais inclinado a dizer que revelará o resultado que, em última análise, tem maior probabilidade de ocorrer. Se realmente mudar o resultado—

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Acho que sempre haverá algum impacto, mas—

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Obviamente, existe alguma influência.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Com certeza haverá algumas, assim como acontece com as pesquisas de opinião.

John Collison:
Vocês parecem um pouco modestos demais. Dá para dizer com certeza que o mercado de previsões é valioso e que não há nada de errado em mudar as coisas.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Só quero enfatizar que altas probabilidades não significam necessariamente um bom resultado. Por exemplo, Mamdani tinha 94% de chances de vitória para Kalshi, e ele mesmo sempre lembrava seus apoiadores de que precisavam ir votar. Como as probabilidades são altas, isso pode fazer com que as pessoas se sintam seguras e pensem: "Não preciso ir". Então, não é tão simples assim. Não acho que a mudança na realidade causada pelo mercado de previsões seja maior do que a causada pelas pesquisas de opinião. Certamente terá um impacto, mas não age isoladamente. Na realidade, também existem as redes sociais, salas de bate-papo, diversas plataformas de opinião, e você está adicionando o mercado de previsões a tudo isso, então seu impacto marginal não é tão linear.

Mas quero mencionar algo que considero muito interessante, independentemente de você achar relevante ou não. Descobrimos que muitas pessoas, depois de participarem do mercado de previsões, passam a abordar os eventos subjacentes com mais seriedade. Elas realmente se tornam mais informadas. Porque, uma vez que você está pronto para fazer uma aposta, ou já tem dinheiro real em jogo, sua maneira de interpretar as informações muda. Você não vai mais apenas conversar casualmente como no Twitter. Você vai pesquisar, ler e descobrir quem é essa pessoa, o que aconteceu, o que ela apoia, o que ela rejeita, qual é a sua posição. Isso realmente imerge as pessoas em um estado de pesquisa.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Isso aconteceu na eleição para prefeito de Nova York e no referendo do Brexit. Muitas pessoas votaram a favor do Brexit porque achavam que era o que deveríamos fazer; só para perceberem depois da votação: "Espera aí, será que realmente queríamos isso? Será que não entendemos o que estávamos votando?". E os mercados de previsão tornarão esse tipo de participação mais informativa. As ligas esportivas mostram exatamente a mesma coisa: depois que o público faz apostas, fica mais interessado em estatísticas, em qual jogador tem um bom desempenho, no que realmente acontece na partida. Acho que isso está começando a acontecer em larga escala na política, e isso é ótimo.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Eu diria ainda mais: a política vai melhorar por causa disso, pois as mensagens e as propostas dos candidatos receberão feedback mais rápido. Hoje em dia, um candidato fala sobre dez coisas, e no final, independentemente de ganhar ou perder, só podemos fazer um julgamento geral: o que realmente funcionou e o que não funcionou? Mesmo com as pesquisas, sempre há uma defasagem, e a amostra é muito limitada. Mas agora você pode ver em tempo real, como ele disse, como o mercado reagiu. Esse ciclo de feedback mais rápido, acredito, tornará a política mais parecida com o empreendedorismo — você pode iterar rapidamente. Todos os candidatos, em última análise, querem vencer, e se eles puderem otimizar continuamente sua comunicação para aproximá-la das políticas e informações que o público realmente deseja, então acho que eles acabarão se tornando melhores porque terão uma compreensão mais clara do que as pessoas realmente querem.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
É como se não houvesse mais apenas uma pontuação geral, mas sim que cada pequena coisa que você faz tivesse uma pontuação.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim. É como lançar uma nova funcionalidade: você consegue ver dez métricas ao mesmo tempo, uma subiu, outra desceu, e aí você pode iterar. O mercado pode proporcionar essa capacidade em muitas coisas. Com a música é a mesma coisa. Por exemplo, quando você está no mercado de paradas musicais, um usuário ouve uma música e pensa: "Essa música nunca vai ser um sucesso". Aí você sabe que talvez seja hora de mudar de direção.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Vocês também utilizam mercados de previsão internamente para tomar decisões?

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Essencialmente, todas as decisões que tomamos envolvem avaliar probabilidades. Até mesmo os litígios eleitorais seguem esse princípio.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
Mas isso ainda significa que vocês estão estimando probabilidades por conta própria. Já pensaram em criar um mercado interno para os funcionários participarem?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
A resposta é o desejo. Como uma bolsa regulamentada, na verdade não podemos negociar diretamente.

John Collison:
É um pouco como a questão da separação entre Igreja e Estado.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Exatamente.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Por isso, temos perguntado constantemente aos órgãos reguladores se podemos fazer algo em pequena escala, com quantidades pequenas, porque é algo que realmente queremos fazer.

Matt Huang (cofundador da Paradigm):
No final das contas, você também quer "comer a sua própria ração".

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, nós também queremos usar nosso próprio produto.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Mas este assunto é realmente difícil.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Porque todos os nossos funcionários estão sujeitos a restrições.

John Collison:
Ou seja, os funcionários nem sequer podem negociar individualmente. É muito complicado. Você tem razão, isso basicamente impede que vocês mesmos usem a ferramenta.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim.

John Collison:
Os funcionários do Facebook usam o Facebook, então eles conseguem aprimorar o produto. Mas você não pode fazer isso.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Assim, para nós, consultar continuamente os usuários torna-se particularmente importante.

John Collison:
Isso é realmente interessante.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Embora seja frustrante, esses usuários avançados, os superprevisores, na verdade têm um impacto significativo na direção do produto.

John Collison:
Imagino que você deve ter passado muito tempo com esses usuários avançados, esses superprevisores.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Sim, eles vão ganhar, então é claro que temos que tentar deixá-los o mais felizes possível.

John Collison:
Uma última pergunta: para onde você espera que o ambiente político em torno da previsão de mercados caminhe? Se você estivesse conversando com pessoas do governo, ou se tivesse uma varinha mágica, o que você defenderia?

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Acredito que a posição da nossa empresa seja diferente da de muitas grandes empresas de tecnologia. Acreditamos que a inovação deve acontecer nos Estados Unidos, com os EUA liderando e conquistando o sucesso da maneira correta. Tudo o que os americanos desejam fazer e que os EUA, como país, precisam vencer deve acontecer em solo americano. Ao mesmo tempo, também apoiamos a regulamentação.

Em um nível mais elevado, existe sempre uma tensão entre inovação e regulamentação. A ideia predominante é que os legisladores sempre querem regulamentar, enquanto as empresas sempre querem escapar da regulamentação.

John Collison:
Nesse ponto, você pode se assemelhar mais a uma empresa financeira tradicional do que a uma empresa típica do Vale do Silício. Isso porque muitas empresas do Vale do Silício surgiram em um ambiente sem regulamentação, enquanto as empresas financeiras sempre tiveram órgãos reguladores desde o início; essa é a realidade.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, isso faz parte da cultura financeira. Afinal, levamos quatro anos para acertar a regulamentação. Mas acreditamos na regulamentação. Penso na regulamentação um pouco como um seguro; pode parecer restritiva em tempos normais, mas quando as coisas realmente saem do controle, ela protege você de grandes prejuízos.

Então, se me perguntarem que tipo de política é boa, eu diria que qualquer política que ajude a manter essa inovação nos EUA, garanta que os EUA vençam essa competição e, ao mesmo tempo, melhore a justiça e a transparência do mercado é uma boa política. Por exemplo, como dificultar a prática de insider trading; por exemplo, como impor mais restrições a funcionários do governo e congressistas em suas negociações para impedi-los de usar informações indevidas.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Estávamos falando exatamente sobre isso agora.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim. Sinceramente, eu pessoalmente apoio totalmente a proibição do uso de informações privilegiadas pelo Congresso.

John Collison:
Talvez nem mesmo proibir apenas o uso de informações privilegiadas, mas proibir diretamente o uso de informações privilegiadas pelo Congresso.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Acho que essa também não seria uma má ideia.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
É exatamente assim que vemos a situação.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Outro ponto importante é o aspecto social da justiça e da transparência. Como estamos fazendo muitas perguntas públicas, se as pessoas podem realizar transações políticas, devemos tornar esses dados de transação o mais abertos possível, para que qualquer pessoa possa auditar e consultar. Acho isso ótimo. Imagine se as pesquisas de opinião também pudessem ser tão transparentes — se fosse possível verificar cada pessoa entrevistada e qual a composição da amostra — seria muito diferente.

Outra área importante é a proteção do usuário. Isso é crucial a longo prazo, pois, à medida que um produto voltado para o consumidor se populariza, a própria plataforma assume uma responsabilidade educativa significativa. Isso já aconteceu diversas vezes ao longo da história. Em nosso cenário, precisamos garantir que os usuários saibam o que estão fazendo, não negociem em excesso e não se coloquem em situações desconfortáveis. No que diz respeito ao produto e ao marketing, certamente faremos o nosso melhor, mas também precisamos que os legisladores e reguladores nos ajudem a transformar esses requisitos em padrões da indústria e a aprimorar essa proteção.

Luana (cofundadora e COO da Kalshi):
Aliás, acredito que não só nós, mas também as corretoras de varejo tradicionais, deveríamos começar a adotar muitas das medidas de proteção ao usuário que estamos discutindo hoje, e que ainda não estão sendo implementadas. Qualquer plataforma de negociação para o varejo deveria seguir nessa direção.

Tarek (cofundador e CEO da Kalshi):
Sim, essa é provavelmente a nossa visão geral. Também esperamos que a direção futura siga nessa direção. Porque, claro, existem muitos pontos de vista diferentes. Algumas pessoas podem achar que toda especulação deveria ser proibida, seja no mercado de ações, no mercado de criptomoedas ou no mercado de previsões. Discordamos disso. Acreditamos que seria um resultado muito ruim, em parte porque os mercados de liquidez em si têm muitos valores positivos; e em parte porque, se você realmente os proibir, na verdade amplificará os riscos contra os quais originalmente queria se proteger, já que essas atividades simplesmente migrarão para o exterior, onde não será possível monitorar, fiscalizar ou proteger os usuários.

John Collison:
Ótimo. Obrigado.