Wall Street reavalia os preços das empresas de mineração: mineradores de Bitcoin estão se tornando poderosos incorporadores imobiliários na era da IA.

Editor | Wu diz Blockchain

Resumindo:

Um grupo de empresas de mineração de Bitcoin listadas na bolsa de valores, que estão migrando para inteligência artificial (IA) e computação de alto desempenho (HPC), está mudando sua lógica de avaliação, passando de taxa de hash, produção de Bitcoin e reservas de BTC para capacidade de processamento, carga de TI contratada e capacidade de entrega de projetos. Terrenos, subestações e acesso à rede elétrica, antes preparados para mineração, estão se tornando ativos escassos e disputados por data centers de IA.

A receita da Core Scientific com hospedagem de alta densidade atingiu US$ 136,7 milhões no segundo trimestre de 2026, representando cerca de 83% da receita total; a receita com mineração própria, por outro lado, caiu aproximadamente 66% em relação ao ano anterior, para US$ 21,54 milhões, registrando um prejuízo bruto de cerca de US$ 12,17 milhões, o que indica uma mudança no foco da receita da mineração para a infraestrutura de IA.

A TeraWulf assinou um contrato de arrendamento de data center com a Anthropic, abrangendo aproximadamente 401 MW de carga crítica de TI, com valor estimado em US$ 19 bilhões; a Hut 8 também assinou um novo contrato de arrendamento para 352 MW, avaliado em US$ 9,8 bilhões. No entanto, a maior parte dessa capacidade só será entregue entre 2027 e 2028.

• "O mais valioso é a eletricidade" não se refere à capacidade em gigawatts (GW) planejada, mas sim à infraestrutura que pode ser energizada no prazo, ter o financiamento completo, construir data centers de alta densidade e ser alugada a longo prazo por clientes confiáveis. A VanEck estimou que, em 4 de junho de 2026, as empresas do setor haviam entregue apenas cerca de 25% da capacidade alugada, com uma lacuna de financiamento recente de aproximadamente US$ 50 bilhões.

No passado, o mercado avaliava uma empresa de mineração de Bitcoin principalmente com base em três indicadores: o tamanho de sua taxa de hash, quantos Bitcoins ela conseguia minerar diariamente e quantos Bitcoins ela detinha em seu balanço patrimonial. Hoje, para um grupo de empresas de mineração listadas em bolsa que estão migrando para IA e HPC (Computação de Alto Desempenho), essa fórmula está se tornando ineficaz.

As novas unidades de avaliação não são mais apenas EH/s e BTC, mas MW e GW. Os investidores estão começando a perguntar: quanta capacidade elétrica, conectada à rede ou já instalada, uma mineradora controla, quanta foi contratada com clientes de IA e quanta já foi entregue e começou a gerar faturamento.

Por trás dessa mudança, existem duas situações completamente diferentes no setor. A receita unitária da mineração de Bitcoin continua sob pressão, enquanto a demanda por eletricidade de data centers de inteligência artificial segue crescendo rapidamente. A Agência Internacional de Energia (IEA) atualizou sua previsão em abril de 2026, afirmando que o consumo global de eletricidade de data centers aumentará de cerca de 485 TWh em 2025 para cerca de 950 TWh em 2030, quase dobrando. A IEA havia estimado anteriormente que os data centers dos EUA contribuiriam com quase metade da nova demanda de eletricidade entre 2024 e 2030.

Assim, a eletricidade tornou-se um recurso escasso que conecta os dois setores. Terrenos, subestações, acesso à transmissão e contratos de compra de energia de longo prazo, anteriormente destinados à mineração de Bitcoin, estão sendo reconfigurados como infraestrutura de IA. As empresas de mineração não estão mais apenas produzindo Bitcoin por meio de computação; elas também estão monetizando a capacidade elétrica e as respectivas capacidades de construção e operação por meio de contratos de longo prazo para data centers.

A antiga fórmula da mineração está se tornando ineficaz.

A mudança das empresas de mineração em direção à IA não se deve principalmente ao fato de a narrativa da IA ser mais convincente, mas sim porque as margens de lucro das operações de mineração tradicionais estão diminuindo.

Após o halving do Bitcoin em 2024, a recompensa por bloco cairá para 3,125 BTC. Enquanto isso, o hashrate geral da rede e a dificuldade de mineração vêm aumentando há muito tempo, diluindo continuamente a receita que uma única máquina de mineração pode gerar. Dados da VanEck mostram que, em meados de julho de 2026, o preço do hashrate do Bitcoin havia caído para cerca de US$ 30,6 por PH/s/dia, com a receita média diária para mineradores em toda a rede sendo de aproximadamente US$ 28,5 milhões, e máquinas de mineração ineficientes operando próximas ou abaixo do ponto de equilíbrio.

Para as empresas de mineração, isso significa que, mesmo que o preço do Bitcoin não continue a cair drasticamente, elas podem lucrar menos devido ao aumento da concorrência. As máquinas de mineração precisam ser constantemente atualizadas, os preços da eletricidade precisam ser suficientemente baixos e qualquer tempo de inatividade, ajuste de dificuldade ou aumento dos custos de financiamento podem corroer rapidamente os lucros.

Mais importante ainda, a mineração de Bitcoin continua sendo fundamentalmente um negócio comoditizado. Não há diferença significativa na taxa de hash produzida pela mesma geração de máquinas de mineração, o que dificulta que as empresas de mineração alcancem prêmios de longo prazo baseados apenas na marca; as receitas flutuam em tempo real com os preços das moedas, as taxas de transação e a dificuldade geral da rede. Em contraste, uma vez que um data center de IA assina um contrato de longo prazo com um cliente de bom crédito, ele tem a oportunidade de converter o acesso à eletricidade, a construção do data center e as capacidades operacionais em fluxos de caixa mais previsíveis e de longo prazo.

Este é precisamente o ponto de partida para as empresas de mineração reavaliarem seus ativos: o mais valioso pode não ser as máquinas de mineração ASIC no centro de dados, nem os Bitcoins não vendidos, mas sim os direitos de acesso à eletricidade já obtidos por trás dos locais de mineração.

O relatório financeiro da Core Scientific mudou de rumo.

A Core Scientific é o exemplo mais direto dessa mudança.

No segundo trimestre de 2026, a receita total da empresa foi de US$ 164,2 milhões, um aumento de cerca de 109% em relação ao ano anterior. Desse total, a receita com hospedagem de alta densidade atingiu US$ 136,7 milhões, representando cerca de 83% da receita total, em comparação com apenas US$ 10,6 milhões no mesmo período do ano anterior.

Em contrapartida, a receita de mineração própria caiu de US$ 62,42 milhões no mesmo período do ano passado para US$ 21,54 milhões, uma queda anual de cerca de 66%. O custo desse negócio no trimestre foi de US$ 33,7 milhões, correspondendo a um prejuízo bruto de cerca de US$ 12,17 milhões, com uma margem bruta de -56%; o negócio de hospedagem de alta densidade obteve um lucro bruto de cerca de US$ 79,98 milhões, com uma margem bruta de 59%.

O mesmo conjunto de ativos de data center apresenta resultados financeiros completamente diferentes sob os dois modelos de negócios. Em meados de julho de 2026, a Core Scientific tinha 437 MW de capacidade elétrica de clientes com faturamento iniciado, correspondendo a uma receita anualizada GAAP de cerca de US$ 635 milhões; sua capacidade elétrica contratada com clientes era de cerca de 1,1 GW, com receita potencial contratual superior a US$ 24 bilhões.

Isso não significa que a transformação esteja completa. Os investimentos da empresa no segundo trimestre atingiram US$ 797,5 milhões, superando em muito a receita do mesmo período, e uma parcela considerável da capacidade contratada ainda não começou a gerar faturamento. No entanto, isso indica, pelo menos, que o foco financeiro das empresas de mineração pode mudar em um curto período: uma queda na produção de Bitcoin não significa necessariamente uma queda simultânea na receita da empresa, desde que a capacidade originalmente utilizada para mineração possa ser convertida em capacidade elétrica faturável para os clientes.

Um contrato de arrendamento de um centro de dados pode valer bilhões.

Se a Core Scientific demonstrar uma mudança na estrutura de receita, a TeraWulf e a Hut 8 mostrarão como a capacidade elétrica, a construção de data centers e as capacidades operacionais podem ser reprecificadas por meio de contratos de longo prazo.

Em julho de 2026, a TeraWulf assinou um contrato de arrendamento de data center de 20 anos com a Anthropic. O acordo abrange o campus Justified Data em Hawesville, Kentucky, com previsão de fornecer cerca de 401 MW de capacidade crítica de TI para cargas de IA, com início das operações previsto para o segundo semestre de 2027 e plena operação no início de 2028. A TeraWulf afirmou que este contrato deverá gerar cerca de US$ 19 bilhões em receita durante o período inicial e que espera receber classificação de crédito de grau de investimento.

No mesmo mês, a Hut 8 anunciou um segundo contrato de arrendamento de 15 anos, no valor de US$ 9,8 bilhões, no campus Beacon Point, no Texas, adicionando 352 MW de capacidade de TI, elevando a escala total contratada para o mesmo cliente neste campus para 704 MW. Assim, o valor do contrato base para Beacon Point atingiu US$ 19,6 bilhões, enquanto a primeira sala de dados da segunda fase não deverá começar a ser entregue antes do segundo trimestre de 2028.

Essas transações refletem uma nova realidade do setor: aos olhos dos clientes de IA, o mais difícil de obter pode não ser as GPUs, mas sim a eletricidade em larga escala que possa ser disponibilizada dentro de um prazo específico. Chips podem ser adquiridos, servidores podem ser implantados, mas linhas de transmissão, subestações, licenças de uso do solo e acesso à rede elétrica geralmente levam anos para serem garantidos.

As empresas de mineração de Bitcoin já concluíram parte desse trabalho antecipadamente. Em busca de eletricidade a baixo custo, elas passaram a última década procurando locais próximos à geração de energia, com grande capacidade de carga e que permitam construção rápida. Anteriormente, esses recursos eram usados para manter dezenas de milhares de máquinas de mineração ASIC funcionando continuamente; quando os data centers de IA enfrentam gargalos de eletricidade, a mesma seleção de locais e capacidade energética ganham novos canais de monetização.

Por que a mesma capacidade elétrica pode justificar um preço mais alto para serviços de IA?

A essência da transformação das empresas de mineração não é simplesmente desligar as máquinas de mineração e conectar GPUs.

A mineração de Bitcoin tolera uma taxa de interrupção mais alta. As empresas de mineração podem interromper proativamente as operações durante aumentos nos preços da eletricidade ou sobrecarga na rede elétrica, e podem transferir equipamentos para outro local de mineração. No entanto, as cargas de treinamento e inferência de IA exigem maior estabilidade de energia, largura de banda de rede, capacidade de refrigeração e redundância do sistema; gabinetes de GPUs de alta densidade impõem requisitos muito maiores ao projeto do data center do que os locais de mineração tradicionais.

O diferencial aqui não está na revenda do mesmo quilowatt-hora com margem de lucro, mas sim na conversão da capacidade elétrica em cargas de TI críticas e altamente confiáveis. Portanto, o verdadeiro diferencial não é "ter eletricidade" em si, mas sim uma combinação de quatro capacidades: capacidade elétrica já em operação ou com conexões à rede elétrica garantidas, capacidade de construção para concluir projetos dentro do prazo, capacidade de financiamento para suportar investimentos iniciais significativos e crédito do cliente para garantir contratos de longo prazo.

Os contratos de arrendamento de longo prazo também alteram a estrutura de risco para as empresas de mineração. A receita da mineração depende dos preços do Bitcoin, da dificuldade geral da rede e das taxas de transação, que flutuam quase diariamente; a receita da hospedagem de infraestrutura de IA, por outro lado, depende mais dos termos do contrato, do progresso da entrega e da capacidade de desempenho do locatário. O primeiro se assemelha à produção de commodities, enquanto o segundo se aproxima gradualmente do papel dos desenvolvedores de data centers ou operadores de ativos de infraestrutura.

Isso também explica por que o mercado está começando a se preocupar com "quem está alugando essas capacidades de data center". Um contrato de longo prazo com provedores de serviços de nuvem hiperescaláveis de alta qualidade pode ajudar as empresas de mineração a obter financiamento para seus projetos a custos mais baixos; da mesma forma, para a mesma capacidade de 100 MW, se o locatário for menor, tiver um prazo de locação mais curto ou um crédito mais fraco, sua avaliação será significativamente diferente.

Wall Street está começando a precificar MW, não BTC.

Em junho de 2026, a VanEck divulgou uma estrutura de avaliação para a infraestrutura de IA de empresas de mineração, utilizando a Potência Bruta Energizada como principal métrica para comparar o valor de mercado das empresas de mineração atuais. Com base em dados de 4 de junho de 2026, a empresa apontou que aquelas que assinaram contratos de IA ou HPC geralmente apresentam múltiplos de avaliação superiores a 10 vezes; já as que possuem capacidade contratada praticamente nula, mas que ainda demonstram principalmente reservas futuras de energia, apresentam múltiplos entre 2 e 6 vezes. Esses múltiplos não se baseiam em índices preço/lucro, EV/Receita ou EV/EBITDA.

Isso significa que o mercado está distinguindo entre diferentes estados de capacidade: a capacidade planejada ainda está em fase de reserva de projeto ou desenvolvimento conceitual; a capacidade elétrica contratada possui contratos de fornecimento de energia ou acordos de conexão à rede garantidos, mas pode ainda não estar em operação; a capacidade em operação possui condições reais de fornecimento; e a capacidade faturada entregue foi repassada aos clientes e começou a gerar receita. Os quatro não podem ser calculados da mesma forma.

À medida que mais projetos entram em operação, os critérios de avaliação continuarão a evoluir. O mercado recompensa primeiro as empresas de mineração com recursos energéticos, depois aquelas que assinam contratos e, por fim, retorna a questões mais tradicionais: se os projetos são entregues dentro do prazo e do orçamento, quanto fluxo de caixa cada MW pode gerar e se o retorno sobre o capital investido é suficiente para cobrir os custos de financiamento.

Como resultado, as empresas de mineração de Bitcoin estão começando a se diferenciar. Empresas como Core Scientific, TeraWulf, Hut 8 e Cipher estão se assemelhando cada vez mais a plataformas de desenvolvimento e operação de data centers; outras, como MARA e CleanSpark, ainda mantêm alta exposição à mineração de Bitcoin. No futuro, as chamadas "ações de mineração" podem não ser mais um setor que possa ser avaliado usando a mesma lógica.

O maior risco é tratar os projetos de energia como receita já realizada.

A transformação da IA elevou o teto de avaliação das empresas de mineração, mas também trouxe limites de execução muito mais altos do que os da mineração tradicional.

A VanEck estimou que, em 4 de junho de 2026, as empresas relacionadas haviam entregue apenas cerca de 25% da capacidade arrendada, com um déficit de financiamento recente de aproximadamente US$ 50 bilhões entre as necessidades de investimento de capital e o caixa disponível. Essa estimativa não leva em conta os fluxos de caixa operacionais futuros nem os recursos que podem ser obtidos com a venda ou hipoteca de BTC. A VanEck também estimou que as necessidades de investimento de capital de longo prazo das empresas relacionadas se aproximam de US$ 221 bilhões, mas não definiu isso como um "déficit de financiamento de longo prazo". Os valores em GW e os montantes totais dos contratos frequentemente mencionados em comunicados à imprensa ainda correspondem a planos de construção para além de 2027 ou mesmo 2028.

Isso significa que um contrato de bilhões de dólares não pode ser diretamente equiparado à receita atual na mesma escala. Os projetos ainda podem ser afetados por atualizações na rede elétrica, entrega de equipamentos, custos de construção, condições de financiamento, licenças regulatórias e resistência da comunidade. Para empresas de mineração sem experiência na construção de data centers de alta densidade, quaisquer atrasos ou estouros de orçamento podem impactar simultaneamente o fluxo de caixa e a avaliação de mercado.

A concentração de clientes é outro risco. Contratos de longo prazo podem aumentar a previsibilidade da receita, mas podem permitir que um único cliente determine o futuro de um campus ou até mesmo de uma empresa. Se os investimentos em infraestrutura de IA esfriarem, os inquilinos reduzirem os gastos de capital ou novas gerações de chips mudarem os projetos de data centers, as empresas de mineração podem enfrentar o desafio de ativos pesados construídos para clientes específicos, que são difíceis de reaproveitar rapidamente.

Além disso, a própria transformação exige um capital massivo. As empresas de mineração podem captar recursos por meio da emissão de ações, títulos conversíveis, empréstimos para projetos e pagamentos antecipados de clientes, mas esses métodos também podem levar à diluição do capital próprio, maior alavancagem e restrições complexas de financiamento. Controlar os recursos energéticos é apenas o primeiro passo; a capacidade de transformar esses recursos em ativos faturáveis a custos razoáveis é o que, em última análise, determina o retorno.

Empresas de mineração estão se tornando empresas de infraestrutura de energia.

A mineração de Bitcoin não perdeu seu valor. Ela ainda pode monetizar eletricidade rapidamente e proporcionar retornos altamente elásticos quando os preços da moeda sobem. Ao contrário dos data centers tradicionais, os locais de mineração também podem reduzir proativamente as cargas e participar da resposta à demanda da rede, fornecendo renda transitória para a capacidade elétrica não contratada.

No entanto, para um grupo de empresas de mineração de capital aberto, o Bitcoin está deixando de ser o único negócio principal para se tornar um método de monetização da infraestrutura de energia. As máquinas de mineração podem ser substituídas, os Bitcoins minerados podem ser vendidos, mas o que é realmente difícil de replicar são os terrenos, as qualificações para conexão à rede elétrica, as instalações de transmissão e os grandes contratos de fornecimento de energia que já foram garantidos.

Portanto, a afirmação de que "a coisa mais valiosa é a eletricidade" ainda requer uma qualificação: não se trata dos GW previstos nos planos, nem simplesmente de eletricidade de baixo custo, mas sim da eletricidade que pode ser conectada à rede em tempo hábil, ter o financiamento completo, permitir a construção de centros de dados de alta densidade e ser arrendada a longo prazo por clientes com bom crédito.

Antes, as empresas de mineração buscavam eletricidade barata para produzir mais Bitcoins; agora, elas começam a monetizar os recursos escassos da rede elétrica e o valor temporal da infraestrutura por meio do arrendamento de data centers. A mineração de Bitcoin, portanto, entra em uma nova fase: algumas empresas continuarão apostando nos preços da moeda e nos ciclos de hash rate, enquanto outras poderão abandonar completamente o rótulo de "empresa de mineração" e se tornar um novo tipo de incorporadora imobiliária de energia na era da IA.