엔비디아 실적, 기대치 상회에도 AI 랠리 지속 가능할까?

지난 네 차례 실적 발표 다음 날, 엔비디아 주가는 모두 하락했다

수요일 미국 증시 마감 후, 엔비디아는 962억 2천만 달러의 분기 매출을 발표했다. 전년 동기 대비 두 배 이상 증가한 수치로, 사상 최대 기록이자 15분기 연속 월가 예상치를 상회한 것이다.

하지만 주가를 하락에서 상승으로 돌린 것은 이 숫자가 아니었다. 40분 후 실적 발표 컨퍼런스콜에서 최고재무책임자(CFO) 콜레트 크레스가 언급한 또 다른 숫자였다.

먼저 기대치를 웃돈 이번 분기 실적부터 살펴보면

매출은 962억 2천만 달러로, 애널리스트 평균 예상치는 922억 7천만 달러였다.

데이터센터 사업 매출은 890억 달러로 전년 동기 대비 117% 증가했다. 엣지 컴퓨팅(PC, 게임 콘솔, 로봇용 AI 기능 칩) 매출은 72억 달러로 27% 증가했다.

순이익은 596억 9천만 달러, 주당 2.46달러였다. 1년 전 같은 기간에는 264억 2천만 달러, 주당 1.08달러였다. 특정 항목을 제외한 주당순이익은 2.22달러로 시장 예상치 2.09달러를 웃돌았다.

운영 비용도 55% 증가한 84억 1천만 달러를 기록했다.

젠슨 황 최고경영자(CEO)는 성명에서 "AI가 변곡점에 도달했다. 유용한 작업을 수행하고 있으며, 토큰은 생산성과 수익성을 갖췄다. 이제 컴퓨팅 파워가 곧 매출이다"라고 평가했다.

시간외 거래 초반 주가는 하락세를 보였다. 실적 발표 후 40분 동안 거의 움직이지 않았다.

기대치가 너무 높았기 때문이다. 이 주식은 3년간 상승하며 시가총액이 4천억 달러에서 5조 달러로 치솟았다. 투자자들이 원하는 것은 '또 하나의 좋은 분기'가 아니었다.

이후 컨퍼런스콜이 시작됐고, 크레스 CFO는 두 가지를 제시했다.

첫째, 다음 분기 매출 가이던스로 1,080억 달러(±2%)를 제시했다. 애널리스트 평균 예상치는 1,042억~1,052억 달러였다. 이를 달성하면 엔비디아는 처음으로 분기 매출 1천억 달러를 돌파하게 되며, S&P 500 기업 중 이전까지 9개 기업만이 달성한 기록이다.

둘째, 더 중요한 것은 2028 회계연도 매출이 약 70% 성장할 것으로 전망한 점이다. 팩트셋이 집계한 애널리스트 예상치는 45%, LSEG 기준으로는 44.8%였다. 그녀는 예상치를 25%포인트나 끌어올린 것이다.

그녀는 "여전히 공급이 제한적"이라며, 그렇지 않다면 내년 매출이 두 배가 될 수 있다는 거의 과시에 가까운 발언도 덧붙였다.

동시에 아마존웹서비스(AWS)와의 협력 확대도 발표됐다. 2027년과 2028년에 AWS는 글로벌 인프라에 엔비디아 최신 GPU 200만 개를 추가 배치할 예정이다.

주가는 곧바로 4.2% 상승했고, 거래량은 5천만 주를 넘어섰다.

마인드셋 웰스 매니지먼트의 세스 히클 최고투자책임자(CIO)는 "이번 실적을 '놀랍다' 이하로 해석하기는 어렵다"고 평가했다.

순환 금융에 대한 의문

이번 실적 발표 전까지 엔비디아를 짓누른 가장 큰 문제는 수요가 아니라, 스스로 수요에 자금을 대고 있다는 점이었다.

지난 한 달간 이 회사는 칩 제조업체의 범위를 넘어서는 행보를 보였다. 월가 6대 금융기관과 협력해 고객의 데이터센터 구축을 위해 최대 5천억 달러 규모의 금융 지원에 대한 부분 보증을 제공했고, 오픈AI의 오하이오주 대형 데이터센터 프로젝트에 대해 임대 계획이 무산될 경우 수십억 달러를 부담할 수 있는 지급보증에 동의했다.

의문은 단순했다. 내가 돈을 빌려줘서 네가 내 칩을 사게 한다면, 내 매출은 실제 수요인가, 아니면 내가 만들어낸 것인가?

크레스 CFO는 이 단어를 피하지 않았다. 그녀는 컨퍼런스콜에서 이렇게 말했다.

"우리는 이러한 지원의 규모를 인식하고 있으며, 일부에서 이를 순환 금융이라고 부를 것이라는 점도 알고 있습니다. 우리의 견해는 다릅니다."

그녀가 제시한 논리는 이렇다. 엔비디아는 오픈AI와 같은 대형 프런티어 연구소가 "역사상 가장 큰 기술 기업이 될 것"으로 예상하며, 이들이 현재 제품 개발과 모델 개선에 필요한 컴퓨팅 파워를 충분히 확보하지 못하는 병목 현상을 겪고 있기 때문에 엔비디아의 금융 지원이 필요하다는 것이다.

이어 그녀는 즉석에서 다음 지원 계획을 예고했다. 회사가 또 다른 프런티어 AI 연구소의 약 2기가와트 규모 컴퓨팅 파워에 대해 "선별적 신용 보강"을 제공할 것이라는 내용이었다. 구체적인 기업명은 밝히지 않았다.

젠슨 황 CEO는 컨퍼런스콜에서 수요의 원천이 넓어지고 있다는 점을 강조했다. "작년 이맘때는 단 하나의 연구소만이 이러한 구축을 주도했습니다. 오늘날 우리는 새로운 AI 연구소와 스타트업의 황금기를 맞이했습니다."

인프라스트럭처 캐피털 어드바이저스의 제이 햇필드 CEO가 이날 한 농담은 현재 이 회사의 위상을 가장 잘 요약한 것으로 보인다. "연준을 기다리는 지루한 날 같지만, 사실은 엔비디아를 기다리는 것입니다. 어떤 이들은 젠슨 황을 AI의 연준 의장이라고 부릅니다."

유일하게 하락한 지표

이번 실적에 허점이 전혀 없는 것은 아니다. 허점은 단 하나지만 매우 뚜렷하다.

2분기 총마진율은 75%였다. 3분기 가이던스는 약 74%로 ±50bp이며, 이는 애널리스트 예상치인 약 74.8%를 밑도는 수준이다. 회사는 공급 부족이 심화되면서 총마진율이 더 하락할 수 있으며, 내년 초에는 71%까지 낮아진 후 개선될 것이라고 경고했다.

원인은 메모리다. 데이터센터 수요가 메모리 칩을 고갈시키고 있으며, 애플을 포함한 기술 대기업들이 모두 이 비용을 부담하고 있다.

이 문제가 얼마나 시급한지 보여주는 숫자가 있다. 엔비디아의 공급업체에 대한 구매 약정이 지난 분기 1,190억 달러에서 2,790억 달러로 증가했다. 한 분기 만에 1,600억 달러가 늘어난 것으로, 회사는 "주로 메모리 구매와 관련이 있다"고 밝혔다.

이미 비용을 전가하고 있다. 베라 루빈과 그레이스 블랙웰 아키텍처 기반의 2027년 초 서버는 주요 고객 대상 가격이 15% 이상 인상될 예정이다.

이번 실적에도 불구하고 막지 못한 추세가 있다. 점점 더 많은 기술 기업의 계획 지출이 자체 칩으로 향하고 있다는 점이다. 이는 엔비디아의 비싸고 공급이 부족한 프로세서에 대한 의존도를 줄이기 위한 것이다.

올해 빅테크의 AI 인프라 지출은 7,300억 달러를 넘어설 것으로 예상되며, 작년에는 4,000억 달러였다. 이 중 얼마나 많은 금액이 최종적으로 엔비디아에 유입될지는 자체 칩 개발 진행 상황에 달려 있다.

또 하나 기억할 만한 세부 사항이 있다. 엔비디아의 올해 주가 상승률은 12.4%인 반면, 같은 기간 AMD와 인텔은 모두 두 배 이상 상승했다.

지난 네 차례 실적 발표 다음 날, 엔비디아 주가는 모두 하락했다.