ゴールドマン・サックス、暗号資産関連ブローカー取引プラットフォームに強気：予測市場は新サイクルを支えるか？

要約
· ゴールドマン・サックスは下半期のブローカーおよび暗号資産関連銘柄に対し慎重ながらも前向き。主な支援材料は伝統的取引の秋の回復と予測市場の拡大であり、暗号資産の回復は上昇余地を提供するに過ぎない。
· 夏季のリテール取引は顕著に減少したが、口座数増加を調整した後の1口座当たり取引量は2021年のピークを依然下回っており、現在の取引サイクルの頂点はまだ確定していない。
· 予測市場はブローカーの新たな成長エンジンとなりつつあり、スポーツイベントの再開と米中間選挙の接近に伴い、取引量は9月から反発する見込み。
· 暗号資産取引は約10か月連続で減少しており、最近の時価総額の反発が持続し取引量に波及して初めてサイクルの転換点を確認できる。
· ゴールドマンはFIGR、HOOD、IBKRを優先し、COINを暗号資産回復時の弾力性のある銘柄と見なす。個別銘柄のバリュエーションが分かれる中、事業の多様化が鍵となる。

ブローカーおよび暗号資産関連銘柄は、第2四半期決算発表後に市場予想を上回るパフォーマンスを示した。

ゴールドマン・サックスの集計によると、7月21日にセクター最初の企業が第2四半期決算を発表して以来、カバレッジ企業の株価は平均3%上昇し、S&P 500指数を約1パーセントポイントアウトパフォームした。第2四半期のセクター利益は市場予想を8%上回り、収益は2%増加したが、費用も5%増加した。

ゴールドマンは下半期について慎重ながらも前向きな見方を維持している。この判断を支える核心は、暗号資産取引がすでに回復したことではなく、伝統的ブローカー業務と予測市場の両方に構造的成長と秋の回復の余地があることだ。最近の暗号資産時価総額の回復は、このセクターに追加の上昇余地を提供している。

夏季の取引減速、サイクルはまだピークに達していない可能性

7月と8月、米国のリテール株式取引量は前月比でそれぞれ約15%と14%減少した。第2四半期には、株式取引量と信用買い残高は2021年のピークからそれぞれ約40%と100%増加しており、市場では現在のリテール取引サイクルがピークに達したかどうかの懸念が生じ始めた。

ゴールドマンの見方は比較的穏やかだ。レポートは、絶対的な取引量が過去最高を更新したのは、ブローカープラットフォームの規模拡大に一部起因すると指摘する。2023年から2025年にかけて、主要ブローカーの口座数は年平均約13%増加し、顧客資産は年平均約40%増加した。口座数増加を調整すると、2026年第2四半期の1口座当たり取引量は2021年のピークを依然約8%下回っている。

信用買い残高も同様の状況を示している。絶対規模は2021年を明確に上回っているものの、信用買い残高の顧客資産に対する比率は前回サイクルの高値を依然下回っている。信用買い残高とリテール株式取引量は歴史的に強い相関関係があるため、ゴールドマンはこれに基づき、今回のサイクルにはさらなる拡大余地があるものの、成長率は鈍化する可能性があると判断している。

口座数増加を調整した後の1口座当たり取引量は依然2021年の高値を下回る

季節性も考慮する必要がある。7月と8月は通常、年間でリテール取引が弱い月であり、今年の減少幅は歴史的な季節性よりも顕著だが、取引の一部はすでに6月に前倒しで行われた可能性がある。同月は株式資本市場の活動が活発で、リテールの参加と取引量を記録的な水準に押し上げた。

ゴールドマンは、米国の2026年の株式発行規模が過去最高の6750億ドルに達し、第2四半期の発行額は約2520億ドルになると予測している。過去のデータによると、株式発行活動は通常約1四半期遅れてリテール取引を押し上げ、証券貸借、株式取引、IPO申込業務にも有利に働く。

季節的な回復と株式発行活動に基づき、ゴールドマンは第3四半期の伝統的リテールブローカー手数料が前年同期比28%増加し、株式およびオプション取引量が平均約19%増加すると予測している。この予測は、9月の取引活動が予定通り回復するかどうかに依然依存している。

リテール取引量の年間季節性

予測市場の秋の回復力はより大きい可能性

ゴールドマンは、予測市場には構造的成長とサイクル回復の両方の余地があり、秋の取引回復幅は伝統的ブローカー業務よりも顕著になる可能性があると考えている。

2024年1月から2026年7月まで、予測市場の年換算取引量は累計で約1160%増加した。2025年8月以降、月間ユニークユーザー数は2026年4月を除きすべて前月比で増加しており、ユーザーベースが依然拡大していることを示している。

急速な成長は予測市場の季節性を一時的に覆い隠していた。ゴールドマンの提供データによると、スポーツ、暗号資産、政治関連の契約が取引量の大半を占めている。2026年7月、スポーツ契約は業界取引量の約79%、暗号資産契約は約15%、政治契約は約2%を占めた。

予測市場取引量のカテゴリー構成

これら3種類の契約は、それぞれ異なるサイクルに影響を受ける。スポーツ取引は通常、米国の主要プロリーグが再開した後に回復し、9月から翌年1月にかけて比較的活発になる。政治契約は選挙が近づくと取引量が増加し、暗号資産イベント契約は価格と暗号資産市場の取引サイクルの影響を受ける。

夏季はスポーツイベントが比較的少なく、米中間選挙の取引もまだピークに達していないため、8月の予測市場取引量は月内で前月比約15%減少した。ゴールドマンはこれを主に対象イベント契約の季節性に起因するものであり、業界の構造的成長の終了ではないとしている。

9月からは米国のスポーツ日程が再開し、中間選挙が徐々に近づく。暗号資産市場の活発さが同時に改善すれば、3つの主要契約が重なり合う効果を生む可能性がある。ただし、予測市場は発展してから3年未満の資産クラスであり、過去のデータは依然限られているため、季節性パターンの安定性についてはさらなる観察が必要だ。

オンラインスポーツベッティング収入は9月から翌年1月にかけて比較的活発

暗号資産時価総額は反発も、取引量への波及はまだ

伝統的取引や予測市場と比較して、ゴールドマンは暗号資産取引に対してより慎重な判断を示している。

7月の業界暗号資産取引量は前月比30%減少し、8月は現時点まででさらに21%減少した。今回の取引減少は約10か月続いており、過去5回の暗号資産サイクルにおけるピークから底値までの中央値である約4か月を上回っている。

レポートの統計によると、過去6回の暗号資産サイクルでは、市場全体の時価総額と取引量は平均でそれぞれ約51%と66%減少した。今回のサイクルでは、レポート発表時点でそれぞれ約40%と75%減少している。これは、暗号資産取引活動の縮小幅がすでに歴史的平均を上回っていることを意味するが、下落幅と期間だけではサイクルが底を打ったと確認することはできない。

過去のサイクルにおける暗号資産時価総額と取引量の平均下落率

ポジティブなシグナルは資産価格から来ている。レポート発表前の1週間で、暗号資産の総時価総額は約21%上昇した。ゴールドマンは、市場全体の時価総額が現在の水準を長期間維持できれば、リスク選好の改善に伴い取引量が回復する可能性があると見ている。

ここでの鍵は「持続性」だ。今年4月から5月にかけて、暗号資産の時価総額は一時的に約5%上昇したが、その後下落し、取引量は持続的な反発を形成しなかった。したがって、最近の時価総額上昇は取引回復の可能性を高めるに過ぎず、トレンド反転の証拠としてはまだ不十分だ。

ブローカーと暗号資産企業への影響も完全に同じではない。ゴールドマンの統計によると、2026年以降、暗号資産関連企業の株価と暗号資産総時価総額の相関度の中央値は約36%だ。RobinhoodやFigureなど事業がより多様化したプラットフォームは、歴史的に暗号資産価格との相関が比較的低い。一方、Coinbaseの業績弾力性はより直接的だ。

今回の暗号資産取引減少の期間は歴史的中央値を上回る

規制改革は継続も、機関投資家の参入には立法が必要

規制は、暗号資産市場が周期的な反発から構造的拡大に転じるかどうかを左右するもう一つの変数だ。

ゴールドマンは、米国議会が今期任期内に暗号資産市場構造法案である「CLARITY Act」を可決する可能性は低下していると見ている。上院は8月の休会前に採決を行うことができず、中間選挙とその後の議会休会が立法時間をさらに圧迫している。

一方、米国の規制当局は一部の改革を依然推進している。SECは最近、デジタル資産の「イノベーション免除」を提案し、適格なデジタル資産発行者および証券に対し、一時的な登録および資格要件の免除を提供する計画だ。OCCはデジタル資産企業への信託銀行免許の承認を継続し、資金移動や資産保管などの業務を可能にしている。

これらの措置はトークン化、カストディ、分散型金融などの応用拡大を促進する可能性があるが、ゴールドマンは行政規制の持続性は議会立法よりも弱いと強調する。機関投資家によるデジタル資産の大規模採用を推進するには、市場はより安定した明確な法的枠組みを依然必要としている。

ゴールドマンの2025年の機関投資家調査によると、回答した運用者の35%が規制の明確性の欠如を暗号資産市場参入の最大の障壁と見なし、32%が規制の明確化を機関採用を促進する最重要触媒として挙げた。したがって、規制当局の短期的な調整は市場環境を改善できるが、議会の立法進捗こそが機関資金が体系的に流入できるかどうかを決める核心指標となる。

機関投資家が暗号資産市場に参入する際の主な障壁

プラットフォームは暗号資産取引以外の収入を模索

暗号資産取引が低迷する中、関連企業は主に2つの方法で収益を安定させている。費用の削減と、現物取引量との相関が低い新規事業の開発だ。

ゴールドマンの推計によると、2026年にはすでに5社のブローカーおよび暗号資産企業がコスト調整措置を講じ、年間費用を平均で約4%から5%削減した。これは調整後営業利益率に約5.8パーセントポイントの下支えを提供する。費用管理は収益下方修正を完全には相殺できなかったが、取引低迷が利益に与える影響を軽減した。

個別銘柄では、ゴールドマンはFIGR、HOOD、IBKRを最優先し、COINを暗号資産市場回復時の上昇局面での投資対象と見なしている。

Robinhoodの核心的なロジックは、口座資産の成長と事業の多様化だ。ゴールドマンは、2025年から2028年にかけてHOODのユーザー当たり平均収入の年平均成長率は約16%、顧客資産と収入はそれぞれ約29%と21%成長すると予測している。成長源には伝統的ブローカー、予測市場、デジタルバンキング、クレジットカード、ウェルスマネジメントが含まれる。

このうち、予測市場はHOODの2026年の収入の約13%を占めると予想される。新設されたRothera予測市場取引所は、ローンチから2か月足らずで約3パーセントポイントの市場シェアを獲得し、レポートの試算によると、年換算収入は約1億5000万ドルに相当する。予測市場の成長速度は速いが、プラットフォームの設立からの期間が短く、現在のシェアを維持できるかは引き続き観察が必要だ。

HOODの収入は予測市場、サブスクリプション、その他事業へ多様化

Figureの主な成長源はホームエクイティ信用枠、すなわちHELOC市場だ。第3四半期に入ってから現在まで、同社の消費者ローン市場の取引量は前年同期比100%超の成長水準に向けて推移している。ゴールドマンは、同社の総合手数料率の低下は主に商品構成とチャネルの変化によるものであり、単純な値下げではないと見ている。大口の第一順位HELOCは手数料率が低く、資本使用がより軽いFIGR Connect事業も手数料率は低いが、利益率はより高い。

Interactive Brokersの強みはグローバル化にある。2026年に入ってから現在まで、月間アクティブユーザーの75%超、アプリダウンロードの約85%が米国外市場からのものだ。ゴールドマンは、IBKRの口座数が2026年から2028年にかけてそれぞれ33%、24%、21%増加し、2025年から2028年の収入が年平均15%成長すると予測している。グローバルな口座成長と75%超の税引前利益率により、暗号資産価格変動への感度は比較的限定的だ。

Coinbaseはより直接的な暗号資産市場への弾力性を提供する。2024年第1四半期以降、同社の暗号資産デリバティブ市場シェアは約8パーセントポイント上昇した。ステーブルコイン、カストディ、ステーキング、プライムブローカー業務などのサブスクリプションおよびサービス事業は、2025年の収入の約40%をすでに占めている。これらの収入は暗号資産取引量との相関が比較的低い。

COINは予測市場、株式取引、バンキング、ウェルスマネジメント事業も拡大している。現在、これらの商品が貢献する収入は限定的であるため、ゴールドマンは主に潜在的な上昇余地と見ており、すでに実現した収益源とは見なしていない。

COINの収入はサブスクリプションおよびサービス事業へ移行

今後本当に注目すべき点は？

ゴールドマンのブローカーおよび暗号資産関連銘柄に対する楽観的な見方は、いくつかの検証が必要な条件に基づいている。

第一に、9月のリテール株式およびオプション取引量が夏季の低迷から脱却できるかどうかが、伝統的ブローカー業務の季節的回復が成立するかを決定する。第二に、スポーツイベントと中間選挙が予測市場の取引量を押し上げられるかどうかが、予測市場が持続可能な新規事業なのか、それとも一時的な高成長カテゴリーなのかを検証する。

暗号資産市場は、価格と取引量の両方の条件を同時に満たす必要がある。総時価総額が高水準を維持することは第一歩に過ぎず、現物およびデリバティブ取引量がその後回復するかどうかが、関連企業の取引収入を実際に改善する。規制面では、行政機関が規則を緩和し続けることは短期的なイノベーションを支援できるが、議会が安定した市場構造法案を形成できるかどうかが、依然として機関採用の上限を決定する。

現在のセクターのバリュエーションはすでに低下しているが、業界内部の成長の質は一様ではない。FIGR、HOOD、IBKRはローン、予測市場、グローバルな口座成長に依存して比較的独立した基盤を提供している。一方、COINはより高い暗号資産サイクルへの弾力性を保持している。

したがって、このレポートが焦点を当てているのは、暗号資産の強気相場がすでに再開したということではない。ゴールドマンがより重視しているのは、ブローカーと暗号資産プラットフォームが単一の取引サイクルに依存しない収入源を増やしていることだ。次に検証すべきは、これらの新規事業が秋の取引回復後も成長を支え続けられるかどうかだ。