Amazon AWS – 1兆ドル規模の収益への道

モルガン・スタンレーのアナリスト、ブライアン・ノワク氏は、8月16日に発表したレポートで、アマゾン株の投資判断を「オーバーウェイト」に据え置き、目標株価を335ドルとした。これは、現在の株価約262ドルから約27%の上昇余地を示している。さらに、 AWSが予想通りに成長を続ければ、アマゾンの株価は2027年末までに500ドルに達する可能性があるとしている。

アマゾンの経営陣は決算説明会で、「AWSは数十億ドル規模の収益事業になると長年信じてきましたが、今ではその規模が少なくとも倍増し、非常に魅力的なフリーキャッシュフローと投資資本利益率を伴う、1兆ドル規模の収益事業になる可能性が非常に高いと考えています」と述べた。

このレポートは、コンピューティング能力の継続的な拡大を考慮すると、 AWSの売上高が1兆ドルに達する時期を決定づける重要な変数は、ワット数増加あたりの収益化効率であると主張している。AWSは現在、ワット数増加あたり約8ドルの収益を上げており、これは2026年通年の推定値である。モルガン・スタンレーは、製品イノベーションと需給ダイナミクスの進化に伴い、この効率は今後も向上し続けると予測している。

AWSが1兆ドル規模の収益を達成する道筋：コンピューティング能力の拡大が鍵となる要素だ。

モルガン・スタンレーの分析フレームワークは、コンピューティング能力の拡大と収益化効率の向上に焦点を当てています。レポートでは、アマゾンが2026年から2027年の間に6～8ギガワット（GW）のコンピューティング能力を追加し、その後は年間約8GWのペースで拡大し、AWSの総コンピューティング能力は2025年の約14GWから2035年には約120GWに達すると予測しています。

これを踏まえると、AWSの収益成長の鍵は、コンピューティング能力の収益化効率にある。モルガン・スタンレーの試算によると、コンピューティング能力1ワットあたり年間収益が12ドルに増加すれば、AWSの収益は2035年までに1兆ドルを超える見込みだ。さらに収益化効率が14～15ドルに向上すれば、この目標は2034年にも達成される可能性がある。

基本シナリオでは、AWSが年間約8GWのコンピューティング能力を追加し、収益化効率が徐々に向上して1ワットあたり12ドルになると仮定した場合、モルガン・スタンレーはAWSの収益が2026年の約1,769億ドルから2027年には約2,492億ドルに増加し、前年比約41%の成長になると予測しています。これは、コンピューティング能力の同時拡大と、コンピューティング能力単位あたりの収益化効率の向上が、AWSが数兆ドル規模の収益を達成するための主要な原動力となることを意味します。

利益率に関する想定：AI事業は、中核事業であるクラウド事業の過去の推移を再現すると予想される。

利益率に関して、モルガン・スタンレーはアマゾン経営陣の発言を引用し、AI事業の利益率と投資収益率の動向は、初期段階にある中核事業であるクラウド事業のそれと「非常に類似しており、わずかに上回っている」とし、これに基づいてAWSの長期的なEBIT利益率の想定を約30%に設定した。

この前提に基づくと、AWSの売上高が1兆米ドルに達した場合、それに伴うEBITは約3,000億米ドルに達すると予測されます。小売事業からの妥当な利益貢献を加えると、モルガン・スタンレーは、アマゾンの総EBITが2034年から2036年の間に約5,000億米ドルに達し、年平均成長率（CAGR）は約16%から20%になると予測しています。

具体的には、1ワットあたり14ドルの増分コストというシナリオでは、AWSのEBITは2034年までに約3,040億ドルに達すると予想され、同社の総EBITは約4,830億ドルに達すると予想され、年平均成長率（CAGR）は約19%となります。増分コストが1ワットあたり15ドルに達した場合、AWSのEBITと同社の総EBITはそれぞれ約3,180億ドルと4,970億ドルとなり、CAGRは約20%となります。

評価の見直し：現在の株価は、同業他社と比較して約50％の割引価格となっている。

モルガン・スタンレーは、アマゾンの現在の株価は長期的な収益力を十分に反映していないと考えている。同レポートによると、約5,000億ドルの長期EBITを10%の加重平均資本コスト（WACC）で2028年まで割り引き、さらに約21倍のEV/EBIT評価倍率で資本化すると、2027年末までにアマゾンの株価は約500ドルになると予測される。この評価倍率は、業界平均の約23倍よりも約10%低い水準である。

別の視点から見ると、アマゾンの現在の評価額は、2035年のEBIT（約2650億ドル）を10%のWACCで2028年に割り引いた額の約11倍に相当し、これはアルファベット、マイクロソフト、メタ、ウォルマート、コストコ、ネットフリックスといったハイパースケール・クラウドコンピューティングや小売業界の同業他社の平均評価額である約23倍よりも約50%低い。

モルガン・スタンレーは、この株価の割安感自体が、アマゾンにはさらなる上昇余地があることを示唆していると指摘している。同レポートは、AWSの予想を上回る売上高成長、継続的な利益率の拡大、小売事業の成長と物流コストの改善によってもたらされるレバレッジ効果などが、さらなる上昇余地を生み出す可能性があると見ている。