Tetherはついに大手4大会計事務所から監査報告書を受け取ったが、USDTをめぐる透明性の問題はまだ解決には程遠い。

著者：シャオ・ビン、シェンチャオテクノロジー

10年間の探求の末、たった一日で突然の悟りが訪れた。

8月13日、Tetherは、KPMG米国がTether International, SA de CVの2025年12月31日終了年度の財務諸表に対する初の独立監査を完了し、無限定意見を表明したと発表しました。これは独立監査人が提供できる最高評価であり、KPMGはTetherの財務諸表が、すべての重要な点において、同社の財政状態、経営成績、およびキャッシュフローを適正に表示しており、米国一般会計原則（US GAAP）に準拠していると判断したことを意味します。

この監査は、貸借対照表、損益計算書、株主資本等変動計算書、およびキャッシュフロー計算書を対象としました。監査人は、Tetherが保有するすべての金塊を実際に数え、検査し、取引記録、システム、評価額、取引相手、および資産所有権の根拠となる証拠を検証しました。監査結果によると、2025年末時点で、Tetherの準備資産は負債を68億1400万ドル上回っていました。

CEOのポール・アルドイノ氏は、Xプラットフォーム上で異例の熱意をもって結果を発表した。彼はこれを「史上最大規模の初の財務監査」と呼び、長年にわたりテザーに疑問を呈してきた批判者たちに直接反論した。

この監査の重要性は過小評価されるべきではないが、これで終わりではない。監査の内容と範囲を綿密に分析することで、USDTの透明性問題における最も微妙かつ重要な側面が明らかになるだろう。

監査と保証は全く異なるものです。

まず、基本的な概念を明確にしておきましょう。

ここ数年、テザーはBDOイタリアから四半期ごとの準備金検証レポートを公表している。これらのレポートは、特定の時点において、テザーの準備資産が発行済みトークンの負債をカバーするのに十分であるかどうかを検証するものだ。例えるなら、金庫の中身を写真に撮るようなもので、お金は入っているか？十分な額が入っているか？といった具合だ。

KPMGの今回のアプローチは全く異なっていた。包括的な財務諸表監査は、帳簿上の金額を数えるだけにとどまらず、資金源、資金の流れ、所有権記録、評価方法、そして財務報告システム全体の健全性を検証することを含む。監査人は、取引を抽出し、内部統制を評価し、会計方針の妥当性を判断し、関連当事者取引が適切に開示されているかどうかを確認する必要がある。

テザーが現在の地位を築くのに10年かかったのも、こうした理由からです。2017年にフリードマンLLPとのパートナーシップが解消され、2021年にはMHAケイマン（後にBDOに合併）が保証業務のために再雇用されました。2024年にはSOC 2タイプ1の情報セキュリティ監査が完了し、2026年3月には、ビッグ4会計事務所の1社が本格的な監査を実施することが発表され、PwCが内部システムのコンプライアンス準備作業に参加しました。このプロセスにおける各段階が、最終監査の基盤を築きました。

保証業務から監査業務への移行は、Tetherにとって大きな進歩である。しかし、投資家や規制当局の視点から見ると、いくつかの課題についてはさらなる検討が必要である。

提起すべき5つの疑問

監査報告書自体はどこにありますか？

本稿執筆時点で、Tetherは監査の完了を発表し、KPMGから無限定意見を受け取ったものの、KPMGの監査報告書の全文を一般公開したりメディアに提供したりはしていない。CoinDeskはTetherに対し、KPMGの監査文書全文を公開するかどうか問い合わせたが、まだ回答は得られていない。監査報告書の価値は、結論だけでなく、注記、会計方針の説明、重要な監査事項、準備資産の詳細な分類、関連当事者取引の開示にもある。結論だけを公表して全文を提供しないと、外部のアナリストが最も重要な詳細を独自に検証することができなくなる。

監査主体の範囲とは何ですか？

KPMGはTether International, SA de CVの監査を実施した。Ardoino氏はThe Blockに対し、この会社がUSDTの発行者であり、監査はすべての財務データを網羅していると語った。しかし、Tetherグループの構造は単一の事業体よりもはるかに複雑である。親会社であるTether Holdings Limited（英領バージン諸島に登記）、Tether Operations Limited、Tether Investments Limited、およびTether Gold関連事業体は、多層構造の持株会社を構成している。以前のBDO保証報告書では、Tether Investments Limitedの資産は「準備金」の定義から明確に除外されていた。KPMGの監査範囲がBDOの保証範囲と一致しているかどうか、またグループ内の関連当事者取引が監査で適切にレビューされたかどうかは、評価するには完全な報告書が必要な問題である。

68億ドルの準備金は急速に減少している。

KPMGの監査では、2025年末時点で準備金が負債を68億1400万ドル上回っていることが確認されました。BDOの保証報告書では、この金額は2026年第1四半期までに約71億ドルから82億ドルに増加すると予測されていました（データソースによって若干の差異があります）。しかし、2026年第2四半期には、BDOの保証報告書によると、準備金バッファーは41億1000万ドルに減少しており、KPMGの監査時点の金額から約40%減少しています。

監査によって、準備資産の信用リスクおよび集中リスクは解消されなかった。

無限定意見は、財務諸表が適正に表示されていることを示していますが、これは準備資産がリスクから解放されていることを意味するものではありません。2026年第1四半期時点で、Tetherの準備資産の約80～83%は米国債、5～7%は翌日物リバースレポ、3～5%はマネーマーケットファンドに投資されており、その他に金（146トン以上）、ビットコイン、担保付きローンがあります。担保付きローンは外部の注目を集めています。Tetherは2023年末までにこの資産部分を削減すると約束しましたが、2024年半ば時点でも55億ドルを保有していました。監査報告書における融資先、担保、集中に関する開示は依然として限定的です。監査報告書全文が公開される場合は、注記にさらに詳細な分類情報が記載されるべきです。

監査のタイミングと継続性。この監査で使用された財務データは8か月前のものです。この8か月間で、USDTの流通量は約1,440億ドルから1,840億ドル以上に増加し、約400億ドルの増加となりました。このように急速にバランスシートが拡大している金融機関では、年次監査の適時性が当然低下します。Tetherは2026年までに[何か]を約束していますか？

監査業務をKPMGに引き続き依頼すべきでしょうか？

監査の頻度は半年に1回、あるいは四半期に1回に増えるのだろうか？テザー社はこれらの質問に対し、まだ直接的な回答をしていない。

規制ゲームにおける重要なステップ

この監査の戦略的な意義を理解するためには、より広範な規制の文脈の中で検討する必要がある。

2025年7月、米国大統領はGENIUS法に署名し、ステーブルコインに関する連邦規制枠組みを確立しました。この法律では、準拠する発行者は現金または短期国債準備金を1対1の比率で保有し、毎月準備金証明書を発行し、年次監査を受けることが義務付けられています。しかし、重要な点として、GENIUS法の監査要件は外国の発行者には自動的に適用されません。エルサルバドルに本社を置くTetherは、米国に登録された法人ではありません。

この法案は外国の発行者に対する方向性を示しており、米国財務省は発行国の規制枠組みが米国の規制枠組みと「同等」であることを認める「相互主義の決定」を行わなければならない。この決定は2026年半ば現在も検討中である。ジャック・リード上院議員は、GENIUS法の下で外国の発行者に対する規制上の抜け穴を塞ぐことを目的とした「外国ステーブルコイン透明性法」も提出した。

こうした背景を踏まえると、KPMGによるテザーの無限定意見は、間違いなく強力な強みとなる。これは、法的義務がなくても、テザーが透明性基準を積極的に引き上げ、最も厳格な監査にも協力しているというメッセージを米国の規制当局に送るものだ。さらに、テザーは2026年1月にアンカレッジ・デジタル・バンクを通じて、コンプライアンスに準拠した代替手段としてUSATトークンを米国市場に投入した。

しかし、監査完了と規制遵守の間には依然として隔たりがある。GENIUS法はデジタル資産サービスプロバイダーに3年間の移行期間（2028年7月まで）を認めており、その後、規制に準拠していないステーブルコインは米国の取引プラットフォームへの上場が禁止される。時間は極めて重要であり、Tetherの監査は規制遵守を成功させるために必要な条件の一つに過ぎない。

あらゆる交絡因子を取り除いた結果、監査は確かにいくつかの重要な事実を証明した。

少なくとも2025年末までには、テザーは世界で最も厳格な監査基準に準拠した財務諸表を提出し、最高評価を獲得できるようになるだろう。これは容易なことではない。KPMGは、時価総額1800億ドルの金融機関に対して虚偽の監査意見を表明することで、自社の評判を損なうリスクを冒すことはないだろう。結局のところ、アーサー・アンダーセンはエンロン監査スキャンダルによって破産したのだから、四大会計事務所は誰よりも自社の評判を重んじているのだ。

監査では、テザー社が負債をはるかに上回る相当な資金バッファーを保有していること、準備金構造は主に米国債で構成されていること、そして金準備金は実際に棚卸しされていることも確認された。準備金の信憑性が長らく疑問視されてきた同社にとって、これはこれまでで最も強力な対応と言えるだろう。

アルドイノ氏は、これは終わりではなく「次の旅の始まりだ」と述べた。実際、本当の試練は監査報告書全文が公表された瞬間から始まった。