Hyperliquidの取引量は急増したにもかかわらず、利益が減少したのはなぜか？

Hyperliquidの建玉残高と取引量は引き続き過去最高を更新しているものの、HIP-3の収益分配メカニズム、サードパーティ市場の台頭、そして脆弱なエコシステムにより、プラットフォームの収益は継続的に減少している。HYPEの自社株買い、企業価値の維持、そして規制当局からの圧力はいずれも圧力にさらされている。

元のタイトル：HyperliquidのRWAパープブームがHYPEを支える収益を蝕んでいる
原著者：シャウリヤ・マルワ、CoinDesk
原文翻訳：チョッパー、フォアサイトニュース

Hyperliquidの契約の未決済残高は過去最高を記録したが、プラットフォームが保持できる取引手数料収入は減少している。

7月13日、プラットフォーム上でトレーダーが保有するレバレッジポジションの総額（建玉）が110億ドルを超え、Hyperliquidにとって2026年の新記録を樹立しました。過去30日間で、Hyperliquidの無期限契約取引総額は1,780億ドルに迫りました。現在、すべての集中型取引プラットフォームを含め、Hyperliquidは世界の無期限契約建玉の約9%を取り扱っており、5月末時点の7%未満から増加しています。

しかし、プラットフォームの収益は正反対の傾向を示しました。DeFiLlamaのデータによると、Hyperliquidの総収益は2025年第3四半期に約3億5700万ドルでピークに達した後、四半期ごとに減少し、2億9500万ドル、2億1700万ドル、そして2026年第2四半期には約2億200万ドルにまで落ち込みました。取引件数は継続的に増加しているにもかかわらず、プラットフォームの収益はピーク時から43%減少しました。

Hyperliquidのプラットフォーム収益は、4四半期連続で減少している。

HyperliquidのHIP-3改善案は、プラットフォームが事業で生み出される収益のすべてを保持できない理由を説明しています。2025年10月から、50万HYPE（現在の価格で約2,800万ドル）をステーキングした人は誰でも、Hyperliquidのオーダーブック上に独自の無期限契約市場を構築し、取引手数料の最大半分を受け取ることができます。

2026年初頭には、外部開発者によって展開されたこれらの市場は、Hyperliquidの無期限契約取引量のわずか2%を占めるに過ぎませんでしたが、現在ではその割合は50%近くに達しています。

収益データは、収益分配の効果を明確に示している。2025年第2四半期において、Hyperliquidが開発者、マーケットメーカー、およびプラットフォームの流動性保管庫に直接還元した取引手数料は、総収益のわずか6%であった。しかし、1年後にはその割合は18%に達した。

第2四半期において、Phantomなどのフロントエンドルーターによって生み出された開発者手数料は約1600万ドルに達し、この全額が費用として計上され、会社から何ら差異なく流出した。

取引手数料が流れる場所

トレーダーたちは、これらのサードパーティマーケットプレイスで新たに発売された商品、すなわち実物資産（RWA）永久契約に後押しされて、こぞって参入している。原油、金、Nvidia、テスラ、ナスダック100、そしてSpaceXのような非上場企業の永久契約の建玉残高は、今月36億ドルという過去最高額に達し、ビットコインを上回ってプラットフォーム上で最大の取引市場となった。

7月13日から7月19日までの期間、トークン化された株式および商品先物契約の取引高は250億ドルに達し、週間の総取引高の52%を占め、初めて仮想通貨の無期限契約を上回りました。これらの契約はステーブルコインで決済され、有効期限がなく、ニューヨーク証券取引所が休場している週末でも取引できます。日曜日の午前2時にNvidiaのレバレッジ契約を取引できる同様のオプションは事実上他にありません。

しかしながら、今回の成長は単一の主体に大きく依存している。HIP-3メカニズムにおける建玉の90%以上をTrade.xyzが占めている。つまり、Hyperliquidの目覚ましい実績は、このデプロイヤーのオラクル選定、証拠金パラメータ設定、およびリスク管理能力に大きく左右されるということである。

先週月曜日、このモデルに内在するリスクが露呈した。流動性の低い韓国の取引プラットフォームで、市場が開く前に大規模な取引が発生し、Trade.xyzのSKハイニックス先物契約が19%急落、多数の清算が引き起こされた。その後、当該機関は影響を受けた利用者への補償に合意した。

Hyperliquidは、取引手数料の約97%を支援基金に割り当て、この基金は公開市場でHYPEトークンを買い戻し、焼却処分します。現在までに、HYPEトークンの総供給量から約4,450万枚が焼却処分されています。買い戻し額はプラットフォームの収益に直接連動しており、収益が減少すると買い戻し額もそれに合わせて縮小します。2025年第3四半期には、基金は約2億9,000万ドル相当のHYPEトークンを買い戻しましたが、2026年第2四半期には、買い戻し額は約1億4,900万ドルとほぼ半減しました。

CoinDeskのデータによると、HYPEの価格は先週金曜日に55ドル付近で推移し、週間で5%下落、6月16日の史上最高値である約77ドルから約28%下落した。年間約7億8500万ドルの収益に基づくと、このトークンの流通時価総額は、約16倍の株価収益率、完全希薄化後約70倍の株価収益率に相当する。

過去1ヶ月間、マルチコイン・キャピタルやビットワイズといった機関投資家が、大量のHYPEトークンを取引プラットフォームに送金した。

Hyperliquidのエコシステムは実際にはかなり脆弱です。CoinGeckoが追跡している48のHyperliquidエコシステムトークンのうち、時価総額のほぼすべてがHYPEに集中しています。2番目と3番目に大きいのは、EthenaのUSDe（約45億ドル）とUSDT0（約40億ドル）で、どちらも外部発行の相互リンク型ステーブルコインです。プラットフォーム上でネイティブに発行された最大のトークンはPURRで、時価総額はわずか5300万ドル、HYPEの時価総額の0.5%未満です。HYPEの市場評価は、豊富なネイティブアプリケーションエコシステムではなく、主にHyperliquid取引プラットフォームのビジネスモデルに起因しています。

Hyperliquidの生態学的価値はHYPEに集中している

トークンの供給量と規制圧力はともに高まっている。8月6日には、約1,000万個のHYPEトークンがコア貢献者に解放された。これは現在の価格で約5億5,000万ドル相当に相当する。その後も2027年まで毎月解放が続けられる予定だが、HYPEの流通総量はわずか2億2,200万個に過ぎない。

HYPEスポットETFは、7月17日までの週に、設立以来初めて週間純流出を記録し、約700万ドルの資金が流出した。これにより、9週連続の資金流入が途絶えた。シンガポール金融管理局（MAS）は6月末に同プラットフォームを投資家リスク警告リストに掲載しており、英国も以前にリスク警告を発していた。CMEとICEの幹部も、米商品先物取引委員会（CFTC）に対し、商品永久契約事業の見直しを要請している。

予想外の場所からも競争相手が現れた。RobinhoodがRobinhood Chainを立ち上げてからわずか1ヶ月後、ミームコイン分野の分散型取引所の1日の決済額は6億ドルを超えた。一部の統計によると、その1日の投機取引量はHyperliquidを上回っている。

もちろん、上記のいずれもプラットフォームの失敗を示すものではありません。ARKリサーチのデータによると、7月31日時点で、HyperliquidとPump.funは暗号通貨アプリケーションからの総収益の67%を占めています。GrayscaleはHyperliquidをAmazon AWSと比較しており、外部の開発者がプラットフォーム上で製品を構築し、プラットフォームはすべての取引から手数料を徴収します。

しかし、この例えはまさに現状の問題点を指摘している。2026年第3四半期の最初の4週間で、Hyperliquidの総収益は約4500万ドルだった。この傾向が続けば、四半期の総収益は1億5000万ドルに迫り、4四半期連続の収益減少となる。その結果、HYPEトークンを支える購買力はさらに弱まるだろう。