AI向け半導体の価格は依然として上昇しているのに、なぜファンドは機器関連株から手を引こうとしているのか？

半導体投資家を対象とした月例円卓会議調査によると、AI関連半導体株の上昇はまだ収まっていないものの、ファンドの選好は明らかに変化している。TSMC、テキサス・インスツルメンツ（TXN）、メモリーチップ、AMDはより好意的に評価されている一方、半導体製造装置関連株やインテルはより懐疑的な見方を受けている。

この調査のタイミングはデリケートな問題です。TSMCの公式カレンダーによると、同社は2026年第2四半期の決算発表を7月16日に行う予定です。テキサス・インスツルメンツは、第2四半期の決算発表を7月22日午後3時30分（米国東部時間）に行うと発表しました。AMDの公式カレンダーによると、同社の「Advancing AI 2026」イベントは7月22日～23日に予定されており、4月の発表で言及された主力グローバルAIイベントのライブ配信は7月23日に行われます。

短期投資家は「AIに対する強い需要」という声明に注目すべきではなく、むしろ複数の企業がその需要を収益成長、設備投資、粗利益率、顧客数、受注数に結びつけることができるかどうかに注目すべきである。

今回の調査で最も意見が分かれたのは、TSMCとASMLの間である。回答者の70%はTSMCの業績が半導体業界全体に大きな影響を与えると考えている一方、ASMLを選んだのは30%だった。この結果は、購買担当者がリソグラフィ装置の受注状況だけでなく、ウェハー製造事業の収益と設備投資が最終的にAI需要にどれだけ結びつくかをより重視していることを示している。

TSMCとASMLの影響力に関する世論調査：TSMC 70%、ASML 30%。

TSMCは今週、半導体業界にとって最初のストレステストの場となる。

TSMCがASMLより上位に位置付けられているのは、AI関連の収益成長と、機器在庫に対する予想受注という2つの要素が関連しているためです。

調査対象となったバイヤーは、TSMCが2026年の売上高成長率の見通しを30%超から35%超に引き上げると予想しており、中には前年比40%近い成長率を予想する回答者もいる。AI関連売上高の5年間の年平均成長率も上方修正される可能性があり、これまでの市場議論では50%台半ばから後半とされていた。

これらの数値は、投資家によるAI半導体需要の持続性評価に直接影響を与えるだろう。TSMCがより高い成長率を示せば、市場はAIサーバー、先進プロセス、先進パッケージングへの需要が継続すると信じる可能性が高くなる。一方、同社が既存の数値を維持するだけであれば、短期的には「十分な強さがない」と見なされるかもしれない。

より敏感なのは設備投資だ。TSMCは以前、2026年の設備投資予算を520億ドルから560億ドルと予測していた。市場は現在、経営陣がより明確な中期的な設備投資計画を示すかどうかを知りたがっているが、これは買い手からの期待に過ぎず、確定した取り決めではない。

設備株への圧力も、こうした要因から生じている。過去2週間で設備株は下落したが、その一因は、TSMCが十分な中期的な設備投資計画を示さなければ、これまで想定されていた設備株の受注見通しを下方修正する必要が生じる可能性があるという投資家の懸念にある。

ASMLの状況には改善の余地がないわけではない。最近の株価低迷により、評価圧力はいくらか緩和された。しかし、調査対象となった投資家にとってのハードルは既に高く、2026年のEUVリソグラフィ装置の出荷台数予測は100台を超えている。ASMLにとって、決算発表だけでは十分ではないかもしれない。電話会議やその後のコミュニケーションで議論された受注、顧客、そして2026年のタイムラインの方がより重要となるだろう。

TXNの賭博がアナログ半導体を牽引

アナログ半導体の分野において、テキサス・インスツルメンツはより明確な楽観論の拠り所となっている。

調査によると、回答者の55%は、テキサス・インスツルメンツの好決算が他のアナログ半導体株の買いを促すと考えている。35%は、好影響は主にテキサス・インスツルメンツ自身に限られると考えている。結果に関わらず売却すると答えたのはわずか10%だった。

テキサス・インスツルメンツの収益が他のアナログ関連株に波及すると予想する人が55％、主にテキサス・インスツルメンツに限られると予想する人が35％、売却を検討する人が10％。

買い手は、単一四半期での収益向上に賭けているのではなく、アナログ半導体の需要、価格、粗利益率が同時に改善する可能性に賭けているのだ。

調査によると、テキサス・インスツルメンツの第3四半期の売上高成長率は前期比約7%増と予想されており、これは通常の季節平均である5%増を上回る水準です。一部のバイサイド・アナリストは、この数字が9%から10%に上方修正される可能性があると見ています。粗利益率については、市場コンセンサスは約60.25%ですが、シティグループは60.5%と予想しており、楽観的な投資家はさらなるサプライズを期待しています。

この判断を裏付ける主な要因は3つあります。複数回にわたる価格引き上げが徐々に財務諸表に反映されつつあること、設備稼働率が改善していること、そして800ボルト技術に関連する需要がより好ましい局面に入りつつあることです。アナログ半導体の場合、売上高の回復が粗利益率の改善と結びつくと、出荷量の単純な回復よりも利益の弾力性が顕著になるでしょう。

境界線も明確だ。テキサス・インスツルメンツの好業績がアナログ半導体業界全体に波及するかどうかは、同社内部の価格、生産能力、製品構成の改善だけでなく、需要の改善が十分に広範囲に及ぶかどうかにかかっている。回答者の35%は依然として、その恩恵は主にテキサス・インスツルメンツに及ぶと考えており、アナログ業界全体が強気な見方で一致しているわけではない。

メモリの購入はより集中しているものの、HBMに関する噂は依然として混乱を引き起こしている。

記憶もまた、楽観的な見方が集中している分野の一つである。

調査によると、回答者の65%がメモリセクターへの投資を検討しており、30%は将来性はあるものの保有量を増やす予定はなく、5%は既にピークに達したと考えていることが分かった。この分布は、半導体業界においてメモリセクターが比較的競争が激しいものの、依然として有望なセクターであることを示している。

過去の投資に対する姿勢：65％が買い、30％が積極的に取引しているがポジションを追加しておらず、5％が市場はピークに達したと考えている。

楽観的な見通しは、需要が2027年前半まで続く可能性に基づいている。また、長期契約は投資家のメモリ企業に対する認識を変えつつある。顧客が長期契約によって供給を確保すれば、メモリメーカーは需要、設備投資、フリーキャッシュフローをより正確に把握できるようになり、株主還元を企業価値評価に組み込みやすくなる。

調査では、一部のメモリーチップ企業が自社株の20%以上を買い戻す可能性があることも指摘されている。この数字は景気循環株にとって重要である。なぜなら、メモリーチップ株はこれまで「景気のピークが反転する」という前提に基づき、市場で割安な価格で取引されてきたからだ。キャッシュフローがより安定し、自社株買いがより確実になれば、評価の論理はもはや従来の景気循環株に限定されないようになるかもしれない。

しかし、メモリをめぐる論争も存在する。回答者はNANDとDRAMをやや好んでおり、HBMの「非標準化」の噂には懐疑的だ。これは単に顧客とサプライヤー間の交渉における戦略であり、必ずしも実際の需要の減少を意味するものではないという見方もある。また、ハイエンドHBMの仕様や価格が期待を下回った場合、メモリに対する楽観的な見方が損なわれるリスクもある。

AMDは2026年に向けた自社のビジョンを比較的容易に語ることができる一方、インテルは依然として自社のファウンドリ能力を証明する必要がある。

7月22日から23日にかけて開催されたAMDのAIイベントは、半導体資金調達の方向性の乖離を示すもう一つの焦点となった。

調査によると、回答者の50%はイベントが強気で終わると予想しており、買い持ちの準備ができている。40%は結果はプラスだが中立的だと考えている。10%は期待外れだった場合に売り抜けることを懸念している。

市場はAMDに対し、CPUとGPUの潜在市場規模の拡大、新規顧客開拓の進捗状況、平均販売価格の上昇、ザイリンクスの高収益事業の回復、そして2027年におけるTSMCのファウンドリサービスによるサポートなど、いくつかの情報提供を求めている。より直接的に言えば、投資家はAMDが「AI代替機」市場において単なる二番手ではなく、2026年と2027年に明確な収益と利益面での優位性を確立する企業であることを確認したいと考えているのだ。

これは、調査におけるインテルに対する姿勢の変化も説明している。投資家はAMDを支持し、インテルに対してより慎重になった。その理由は、インテルに全くチャンスがなかったからではなく、両社がそれぞれ異なる魅力的なストーリーを持っていたからだ。AMDの2026年までの利益モデルは構築しやすく、一方、インテルの株価が大幅に上昇するには、ファウンドリ事業の成功に対する市場の信頼を高める必要があった。

インテルの問題は依然として続いている。ファウンドリ企業が顧客の信頼を得るには、プロセス技術、歩留まり、納期、そしてコスト効率のすべてにおいて、同時にその実力を証明する必要がある。この道筋が依然として不透明な限り、AMDへの資金流入が続くのも当然と言えるだろう。

今回の半導体市場の乖離の根底にあるテーマは明確だ。AI需要は依然として堅調だが、ファンドはもはや無差別にすべての半導体資産を買い漁っているわけではない。TSMCは、成長と設備投資が依然として装置サプライチェーンを支えられることを証明する必要がある。テキサス・インスツルメンツは、価格上昇と稼働率の上昇がアナログ株を押し上げられることを証明する必要がある。メモリメーカーは、長期契約とHBM需要が単なる短期的なセンチメントではないことを証明する必要がある。そしてAMDは、AIの機会を顧客関係、価格設定、収益モデルに結びつける必要がある。

短期的に最も脆弱な分野は、既に期待が高まっている分野である。TSMCが中期的な設備投資について十分な明確なシグナルを示さなければ、装置関連株は引き続き圧力にさらされる可能性がある。HBMの非標準化に関する噂が単なる交渉上の雑音であることが判明すれば、メモリチップに対する楽観論は冷めるだろう。インテルがファウンドリサービスの成功に対する市場の信頼を高めることに失敗すれば、買い手がAMDを好む傾向は続く可能性が高い。