Tous les mythes sur la richesse sont le fruit d'une collusion entre le manque de consensus et les intérêts composés.

Titre original : « Tous les mythes sur la richesse sont un complot du manque de consensus et des intérêts composés »

Auteurs originaux : Sleepy.txt, 动察Beating

En 2017, Ant Financial a investi pour la première fois dans Pop Mart et a continué d'y injecter des fonds les années suivantes. En décembre 2020, Pop Mart est entrée en bourse à Hong Kong, sa capitalisation boursière dépassant les 100 milliards de dollars hongkongais dès le premier jour. Ant Financial a ainsi réalisé un retour sur investissement plus de cent fois supérieur à sa mise initiale, devenant un cas emblématique dans le secteur des investissements dans la consommation en Chine.

En 2010, Sequoia Capital China Fund a investi dans Meituan, participé à plusieurs levées de fonds et réalisé un rendement de plus de 100 fois son investissement initial lors de l'entrée en bourse de Meituan. Cet investissement a fait de Sequoia China l'une des institutions les plus performantes de l'histoire de l'investissement dans l'internet chinois.

Dans le monde du capital-risque, un rendement de 10 fois la mise est considéré comme bon, tandis qu'un rendement de 100 fois la mise est considéré comme légendaire.

Cependant, en Europe, une société de capital-risque a réalisé un retour sur investissement de près de 1400 fois.

Cette société s'appelle Balderton Capital. En 2015, elle a mené le premier tour de table de Revolut, le « Alipay européen », en investissant 1 million de livres sterling. Au cours des dix années suivantes, elle a continué à participer à de nombreux tours de table, pour un investissement total d'environ 3 millions de livres sterling.

En seulement 11 ans, Revolut est passée d'un projet novateur rejeté par Y Combinator à un géant de la fintech valorisé à 75 milliards de dollars, considéré comme l'entreprise fintech la plus précieuse d'Europe. Aujourd'hui, Revolut compte plus de 65 millions d'utilisateurs dans le monde, réalise un chiffre d'affaires annuel de plus de 4 milliards de dollars, un bénéfice annuel dépassant le milliard de dollars et traite quotidiennement des milliards de dollars de transactions.

En 2025, Balderton Capital avait engrangé environ 2 milliards de dollars grâce à la vente continue de ses actions Revolut. Les actions restantes, selon la dernière évaluation, valaient encore plus de 4 milliards de dollars. Ainsi, le rendement total de Balderton sur Revolut a dépassé les 6 milliards de dollars, soit près de 1 400 fois son investissement initial.

Plus étonnant encore, le fonds détenant la participation de Balderton dans Revolut – Balderton Capital Fund V, créé en 2014 avec un capital initial de seulement 305 millions de dollars – a multiplié par plus de 20 son investissement initial en 2025 grâce à la vente d'une partie de ses actions Revolut. Cela signifie que même si tous les autres projets financés par ce fonds échouaient, son rendement resterait largement supérieur à la moyenne des meilleurs fonds du secteur, qui se situe entre 3 et 5 fois.

Cette histoire illustre parfaitement le capital-risque. Dans un monde des affaires où les certitudes ont depuis longtemps disparu, comment appréhender l'incertitude ? Quand le risque est omniprésent, où se cache l'opportunité ?

Les deux mondes

Le point de départ de cette histoire est la rencontre de deux individus radicalement différents début 2015.

Le premier personnage présenté est Nikolay Storonsky, un Russe à l'esprit vif et infatigable. Fils d'un cadre dirigeant de Gazprom, le géant gazier russe, il a grandi dans l'aisance. Il est titulaire d'une double maîtrise, l'une en physique de l'Institut de physique et de technologie de Moscou et l'autre en économie de la Nouvelle École d'économie. Passionné de sport, il a été champion national de natation et pratique avec ferveur la boxe et le surf.

En 2006, il s'installe à Londres et intègre Lehman Brothers comme trader en produits dérivés, gérant quotidiennement des transactions de plusieurs milliards de dollars. Après la faillite de Lehman Brothers en 2008, il rejoint le Crédit Suisse. Ses fréquents déplacements à l'étranger lui font perdre chaque année des milliers de dollars en raison des frais de change, qu'il juge excessifs et injustes.

Il a donc fait appel à Vlad Yatsenko, un ingénieur logiciel qui avait travaillé pendant 10 ans chez Credit Suisse et Deutsche Bank, pour résoudre ce problème.

En 2014, ils ont fondé Revolut chez Level39, un accélérateur de fintech situé à Canary Wharf, à Londres. Storonsky y a investi toutes ses économies, soit 300 000 £, au péril de son avenir.

La deuxième personne qu'il allait rencontrer, Tim Bunting, venait d'un autre monde.

En 2007, à l'âge de 43 ans, Bunting a décidé de quitter Goldman Sachs.

Après 18 ans passés chez Goldman Sachs, où il a gravi les échelons jusqu'à devenir responsable mondial des marchés des capitaux actions et vice-président international, il était l'un des associés de la banque. Il évoluait dans un monde de certitudes, où chaque transaction reposait sur des modèles précis, chaque décision était étayée par des données, les risques étaient quantifiés et l'avenir était prévisible.

Pourtant, il a choisi de partir et de s'aventurer dans un monde radicalement différent : le capital-risque.

Il a rejoint Balderton Capital. L'essence du capital-risque est de rechercher des opportunités au sein de l'incertitude. Ici, il n'existe pas de modèles parfaits, seulement une prévoyance parfois ambiguë et le jugement d'individus.

Lors de leur rencontre en février 2015, Revolut était au bord du gouffre. Leur démo produit peinait à fonctionner et ils venaient d'être refusés par Y Combinator, le plus célèbre accélérateur de startups de la Silicon Valley. Dans un processus d'investissement classique, cela aurait été un refus catégorique.

Mais Bond a vu autre chose.

Il se souvint plus tard avoir perçu chez Storonsky l'ambition et la détermination de bouleverser l'ensemble du secteur bancaire européen. Parallèlement, chez Yatsenko, cofondateur technique, il voyait constance et fiabilité. L'un maîtrisait la finance, l'autre la technologie ; l'un était dynamique, l'autre serein : une combinaison idéale de fondateurs.

Là où tous les autres voyaient des risques, les grands investisseurs voyaient des opportunités. Le consensus ne conduit souvent qu'à des rendements médiocres ; seule la divergence d'opinions permet d'envisager des rendements exceptionnels.

En juillet 2015, Balderton a officiellement mené le tour de table initial de Revolut, investissant 1 million de livres sterling pour une valorisation post-levée de fonds de 6,7 millions de livres sterling.

Cependant, des fondateurs exceptionnels et des investisseurs audacieux suffisent-ils ? Existe-t-il une force supérieure à l’origine du miracle d’un rendement multiplié par 1 400 ?

Le timing, la chance et les gens

Le succès de Revolut s'explique par un concours de circonstances favorables, la chance et le talent de ses collaborateurs.

Premièrement, il y a eu les répercussions de la crise financière de 2008, qui a quasiment anéanti la confiance du public dans les banques traditionnelles.

D'après les enquêtes Eurobaromètre, la confiance des Européens envers les banques a atteint un niveau historiquement bas après la crise. Les banques elles-mêmes étaient en proie à de graves difficultés, leur rentabilité s'étant effondrée. Les données montrent que le rendement des capitaux propres (RCP) moyen du secteur bancaire européen est passé d'environ 11 % avant la crise à 4-5 % vers 2015, un niveau bien inférieur à celui de leurs homologues américains.

Pour survivre, les banques ont procédé à des licenciements massifs. Entre 2012 et 2015, plus de 10 000 agences bancaires ont fermé leurs portes en Europe et des dizaines de milliers d'employés ont été licenciés. Cette situation a entraîné une forte baisse de la qualité des services bancaires, une expérience client déplorable et a ouvert un vaste marché à de nouveaux acteurs.

Parallèlement, la révolution technologique a profondément transformé le marché. En 2015, le taux de pénétration des smartphones en Europe a explosé et l'adoption des services bancaires mobiles s'est rapidement développée. Le passage des services financiers des agences physiques aux applications mobiles est devenu une tendance irréversible.

Le contexte réglementaire était également favorable à Revolut. Fin 2015, l'Union européenne a adopté la deuxième directive sur les services de paiement (DSP2), dont le principe fondamental est celui de l'« Open Banking ». Cette directive a mis fin au monopole des banques sur les données clients, autorisant les fintechs à accéder aux données bancaires de leurs utilisateurs, moyennant une autorisation, afin de leur proposer des services financiers innovants. Elle a ainsi ouvert la voie à l'essor de l'ensemble du secteur fintech.

Une nouvelle génération de consommateurs arrivait rapidement sur le marché. Nés à l'ère du numérique, ils abhorraient les procédures complexes et les expériences décevantes offertes par les banques traditionnelles. Une enquête de 2015 a révélé que 80 % des consommateurs de moins de 45 ans estimaient pouvoir effectuer toutes leurs transactions financières via une application mobile.

La fragmentation du marché européen a elle-même constitué un atout pour Revolut. Avec des dizaines de pays, de langues et de devises en Europe, les difficultés et les coûts élevés des transactions transfrontalières représentaient depuis longtemps un problème majeur.

C’est dans ce contexte qu’aux alentours de 2015, le secteur européen de la fintech était en pleine effervescence. L’allemand N26, les Britanniques Monzo et Starling, ainsi que le spécialiste des paiements transfrontaliers TransferWise (devenu Wise) ont tous émergé presque simultanément. Chacun s’est positionné sur son propre créneau : N26 misait sur le design, Monzo sur les aspects sociaux. À l’époque, le consensus du secteur était de conquérir un marché ou une catégorie de produits en une seule fois.

Cependant, Revolut était d'une autre trempe dès le départ.

Son idée maîtresse était que le secteur bancaire pouvait être conçu comme un logiciel global, intégré et sans frontières dès le départ. Tandis que ses concurrents s'attelaient encore minutieusement à un aspect précis de la solution, Revolut se développait déjà à l'échelle mondiale. Cette stratégie audacieuse, très controversée à l'époque, lui a finalement permis de devancer tous ses rivaux.

Néanmoins, le chemin qui mène d'une vision ambitieuse à une grande entreprise a été semé d'embûches, et Revolut n'a pas eu la vie facile.

Traverser les controverses à toute vitesse

L'une des valeurs fondamentales de Revolut est « Ne jamais se contenter de peu ». Cette valeur est profondément ancrée dans l'ADN de l'entreprise, lui permettant de surmonter les controverses au cours des 11 dernières années.

Cette insatisfaction perpétuelle s'est d'abord manifestée dans la rapidité du développement des produits.

En juillet 2015, Revolut a officiellement lancé son service, traitant plus de 500 millions de dollars de transactions dès sa première année. Fin 2016, sa base d'utilisateurs dépassait les 300 000, pour un volume de transactions avoisinant le milliard de livres sterling. En novembre 2017, Revolut annonçait avoir franchi le cap du million d'utilisateurs, atteignant ce jalon en un peu plus de deux ans.

La devise de Storonsky est « Lancer et itérer plus rapidement pour vous offrir davantage d'opportunités de succès ». Après le lancement de son produit phare, une carte de change à faibles frais, Revolut a rapidement déployé de nombreuses nouvelles fonctionnalités : le trading de cryptomonnaies en 2017, suivi par le trading d'actions, les coffres-forts d'épargne, les outils de budgétisation, l'assurance, les paiements entre particuliers, les comptes professionnels… L'application s'est positionnée comme une super-application financière complète, tandis que ses concurrents défendent encore jalousement leurs positions.

Cette stratégie d'expansion agressive a engendré une croissance fulgurante. En 2017, le nombre d'utilisateurs de Revolut a triplé et son chiffre d'affaires a presque quintuplé. En 2018, la base d'utilisateurs est passée de 1,5 million à 3,5 millions, tandis que le chiffre d'affaires a bondi de 354 %. En avril 2018, Revolut a finalisé une levée de fonds de série C de 250 millions de dollars, valorisant l'entreprise à 1,7 milliard de dollars et devenant ainsi une licorne.

Si Revolut peut lancer rapidement de nouvelles fonctionnalités, c'est parce qu'ils utilisent en interne une stratégie produit similaire à celle des sociétés de capital-risque.

Ils ne croient pas aveuglément à la conception hiérarchique et élitiste ; en interne, de nombreux nouveaux produits et fonctionnalités sont généralement testés simultanément. Cependant, seule une petite partie d'entre eux deviendra un véritable secteur d'activité. Les projets qui ne décollent pas sont abandonnés, tandis que ceux qui sont validés bénéficient d'un investissement deux fois supérieur de la part de l'entreprise.

Aujourd'hui, les principaux produits générateurs de revenus de Revolut ne font l'objet d'aucune planification stratégique de haut niveau ; ils sont tous nés de cette culture interne de compétition et d'essais et erreurs.

Mais cela a aussi un prix élevé. Au cours de ces 11 années, Revolut a traversé au moins trois épreuves critiques.

La première épreuve est née de la confiance.

En 2016, l'entreprise avait besoin de fonds supplémentaires pour se développer, mais les circuits de financement traditionnels ne fonctionnaient pas. Storonsky a alors proposé une idée audacieuse : lever des fonds auprès du public via la plateforme de financement participatif Crowdcube. Cette initiative, peu conventionnelle à l'époque, a suscité l'opposition de nombreux investisseurs.

Cependant, Balderton a fait cavalier seul et a soutenu cette décision. L'entreprise était convaincue que cela permettrait non seulement de résoudre le problème de financement, mais constituerait également un excellent coup marketing pour tester la confiance du public envers Revolut. Au final, 433 particuliers ont participé à cette campagne de financement participatif, avec un investissement moyen d'environ 2 152 £ par personne. Ils croyaient en la vision de Revolut et ont investi de l'argent réel pour soutenir cette start-up.

Aujourd'hui, ces premiers investisseurs ont également bénéficié de rendements exceptionnels. Le prix d'un iPhone d'origine, après 10 ans, équivaut désormais à l'apport initial pour une maison en banlieue londonienne. Un investissement initial de 2 152 £ vaut aujourd'hui plus de 380 000 £, soit un rendement de plus de 170 fois.

Le deuxième test était d'ordre culturel.

En février 2019, le magazine britannique Wired publiait un article explosif révélant de graves problèmes au sein de la culture d'entreprise de Revolut. L'article accusait la société de privilégier la croissance à tout prix, d'exploiter sans scrupules ses employés, ce qui engendrait un taux de rotation du personnel extrêmement élevé. L'entreprise se retrouvait alors plongée dans une crise majeure de relations publiques.

À cette époque, Revolut connaissait une croissance rapide. En 2019, sa base d'utilisateurs a dépassé les 10 millions et l'entreprise a commencé son expansion en Australie et à Singapour. Cependant, le déclenchement de cette crise a gravement nui à sa réputation.

En tant que membre du conseil d'administration, Benedict a immédiatement entamé des discussions approfondies avec Storonsky. Il lui a fait part de son expérience de gestion de milliers de personnes chez Goldman Sachs, aidant ainsi Storonsky à comprendre qu'à mesure que l'entreprise atteignait un certain stade de croissance, un système de management plus mature et plus humain devait être mis en place. Grâce à l'aide de Balderton, Revolut a recruté des managers plus expérimentés et a entrepris d'améliorer systématiquement sa culture d'entreprise.

Le troisième test portait sur la conformité.

En 2021, Revolut a déposé une demande de licence bancaire auprès de la Financial Conduct Authority (FCA) britannique, mais il lui a fallu trois ans pour l'obtenir. L'autorité de régulation a soulevé de sérieuses questions concernant son système de lutte contre le blanchiment d'argent et sa gouvernance d'entreprise. Ce fut un coup dur pour cette fintech.

En attendant l'obtention de sa licence au Royaume-Uni, Revolut a poursuivi son expansion. En 2020, l'entreprise a finalisé une levée de fonds de série D de 580 millions de dollars, a atteint 14,5 millions d'utilisateurs et s'est implantée sur les marchés américain et japonais. En 2021, elle a bouclé une nouvelle levée de fonds de série E de 800 millions de dollars, pour une valorisation de 33 milliards de dollars. En 2022, sa base d'utilisateurs s'élevait à 26 millions.

À un moment crucial, Benoît XVI a une fois de plus fait appel à son réseau professionnel. Il a personnellement contacté Martin Gilbert, figure emblématique de la finance britannique et président d'Aberdeen Standard Investments, pour l'inviter à prendre la présidence de Revolut. Cette initiative a considérablement renforcé la confiance du régulateur envers Revolut. En juillet 2024, Revolut a finalement obtenu la très convoitée licence bancaire britannique.

L'obtention de la licence britannique s'est accompagnée d'un bilan impressionnant. En 2024, l'entreprise comptait plus de 50 millions d'utilisateurs, son chiffre d'affaires annuel atteignait 40 milliards de dollars (en hausse de 72 %), son bénéfice annuel dépassait pour la première fois le milliard de dollars et le volume total des transactions clients excédait les 10 000 milliards de dollars. Elle est devenue l'application financière la plus téléchargée dans 19 pays.

Tout au long de ces onze années, marquées par des hauts et des bas, Balderton Capital a toujours soutenu Revolut. Membre permanent du conseil d'administration, Balderton a apporté un soutien indispensable à chaque étape clé du développement de Revolut et a participé activement aux levées de fonds ultérieures.

Le « rêve américain » des investisseurs européens en capital-risque

La bataille épique de Revolut a propulsé Balderton, longtemps resté dans l'ombre, sur le devant de la scène. La capacité de ce fonds de capital-risque londonien à saisir les mécanismes des miracles ne tient pas au hasard, mais à son lien de parenté avec le géant de la Silicon Valley, Benchmark Capital.

En 1999, les associés de Benchmark ont décidé de créer Benchmark Capital Europe à Londres. Ils ont non seulement apporté des capitaux, mais ont également introduit une structure organisationnelle unique : le partenariat égalitaire.

Dans les fonds de capital-risque traditionnels, on trouve généralement quelques associés commandités qui détiennent la grande majorité du pouvoir et des profits, tandis que les autres associés occupent une position relativement subordonnée. Cette structure pyramidale favorise la concurrence interne et les conflits d'intérêts.

En revanche, le partenariat égalitaire est radicalement différent. Chez Balderton, tous les associés sont propriétaires de l'entreprise à parts égales, ont les mêmes droits de parole dans toutes les décisions et partagent les bénéfices de manière égale. Peu importe qui a identifié ou mené l'opération, chacun bénéficie des mêmes avantages financiers. Ce système garantit une forte convergence d'intérêts entre tous les associés, leur permettant de collaborer efficacement.

Les avantages de ce système ont été pleinement démontrés lors de mon investissement dans Revolut.

Tout d'abord, cela a permis une analyse plus approfondie. Lorsque Balderton a rencontré Storonsky pour la première fois, bien que ce dernier connaisse bien les marchés financiers, il n'en comprenait pas pleinement les aspects techniques. Il a donc immédiatement fait appel à son associé Suranga Chandratillake, ingénieur de formation, afin de procéder à une évaluation conjointe. Il n'y avait aucune volonté de s'attribuer le mérite, seulement un objectif commun : investir dans la meilleure entreprise.

Deuxièmement, comme les intérêts de tous les partenaires sont parfaitement alignés, ils peuvent prendre les décisions les plus avantageuses pour l'entreprise. Lors des différentes levées de fonds de Revolut, Balderton a toujours apporté un soutien indéfectible, sans jamais hésiter en raison de conflits d'intérêts internes.

Enfin, un accompagnement post-investissement plus complet est proposé. Les startups rencontrent des difficultés différentes à chaque étape de leur développement. Ce partenariat à parts égales permet aux entrepreneurs de bénéficier des ressources de toute l'équipe partenaire à tout moment.

En 2007, l'équipe européenne s'est séparée de Benchmark et a pris le nom officiel de Balderton Capital, en référence à la rue où se situaient ses premiers bureaux. Le principe fondamental d'un partenariat égalitaire a été pleinement préservé et est devenu un atout majeur pour Balderton sur le marché européen du capital-risque.

Cependant, même un bon système ne peut garantir le succès de tous les investissements. Dans le monde du capital-risque, qu'est-ce qui détermine en fin de compte la réussite ou l'échec ?

Loi de puissance

Cette loi n'est rien d'autre qu'une version extrême du principe de Pareto.

Dans le monde du capital-risque, cela signifie qu'une petite partie des investissements générera la grande majorité des rendements du fonds. La grande majorité des investissements aboutiront finalement à des résultats médiocres, voire à une perte totale.

D'après les données de PitchBook, les 10 % d'investissements les plus performants du secteur du capital-risque génèrent entre 60 % et 80 % des rendements de ce secteur. Le quotidien des investisseurs en capital-risque consiste à dénicher ce 1 % de potentiel parmi d'innombrables projets, même les plus douteux. Ils doivent ratisser large, mais surtout, ils doivent miser gros sur les rares projets susceptibles de devenir des succès retentissants à des moments clés.

En 25 ans d'existence, Balderton Capital a investi dans plus de 275 entreprises, dont des réussites comme Darktrace, Depop et GoCardless. Sans Revolut, Balderton serait sans doute encore un excellent fonds de capital-risque européen, mais n'aurait jamais acquis la renommée qu'il a aujourd'hui.

Cela démontre également que l'essence du capital-risque réside dans la non-concordance. Si les perspectives d'un projet font l'objet d'un consensus, sa valorisation s'envolera inévitablement, et son potentiel de rendement futur sera extrêmement limité. Seuls les projets non consensuels, mal considérés à leurs débuts et controversés, ont le potentiel de générer des rendements exceptionnels et disruptifs.

En capital-risque, le succès ne se mesure pas au taux de réussite, mais au rendement. Peu importe neuf échecs, du moment qu'un seul projet génère un rendement mille fois supérieur à l'investissement initial : ce succès suffit à se faire un nom. Cela peut paraître risqué, mais les meilleurs investisseurs en capital-risque appliquent une philosophie et une discipline rigoureuses pour maximiser leurs chances de succès.

Alors, derrière ce miracle de rendement multiplié par 1400, existe-t-il une formule reproductible ?

La formule pour des rendements multipliés par mille

Rendement excédentaire = (Fondateur non consensuel x Opportunité de l'ère structurelle) ^ Patience tout au long du cycle

Premièrement, nous avons le fondateur qui ne fait pas consensus.

Dans le monde du capital-risque, le jugement d'une personne prime toujours. Surtout en phase d'amorçage, en l'absence de produit, de marché ou de données, le fondateur devient quasiment le seul critère d'évaluation. Un fondateur de premier plan doit être un optimiste invétéré, nourrissant des visions irréalistes de l'avenir tout en gardant les pieds sur terre pour résoudre les problèmes immédiats.

Deuxièmement, nous avons l'opportunité de l'ère structurelle. Le succès de Revolut était étroitement lié à la conjoncture historique unique de 2015 en Europe : les conséquences de la crise financière, la prolifération de l'internet mobile, des politiques réglementaires ouvertes et l'évolution des comportements des consommateurs d'une génération à l'autre. Les grandes entreprises sont le reflet de leur époque. Elles perçoivent avec acuité les changements structurels et, grâce à leurs produits et services, deviennent indissociables de cette évolution.

Enfin, et surtout, la patience est essentielle tout au long du cycle. De 2015 à 2026, Revolut a traversé une série d'épreuves, notamment des crises culturelles, des obstacles réglementaires et une concurrence féroce. Pendant ces onze années, Balderton est resté un soutien indéfectible, non seulement en réalisant des investissements continus, mais aussi en apportant de précieux conseils et ressources aux moments critiques. Cet engagement à long terme et la patience dont a fait preuve le fondateur pour traverser les difficultés sont indispensables pour obtenir des rendements supérieurs à la moyenne.

Dans le monde du capital, le temps est à la fois le meilleur ami et le pire ennemi. Seuls ceux qui savent résister aux tentations à court terme, privilégier les valeurs à long terme et, en définitive, tirer profit des effets cumulatifs du temps.

Transformer 1 million de livres sterling en 6 milliards de dollars n'est pas qu'un mythe, mais une histoire de clairvoyance, de courage et de patience. Elle nous enseigne qu'à notre époque en constante évolution, les véritables opportunités sont réservées à ceux qui savent anticiper les changements, les accepter et s'engager sur le long terme aux côtés de grands entrepreneurs, au fil des cycles économiques.

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