Le staking institutionnel d'Ethereum progresse, pourquoi la part de marché de Lido recule-t-elle ?

Auteur : Liam Akiba-Wright, cryptoslate

Compilation : Luffy, Foresight News

Le protocole de staking liquide Lido n'a capté que 5,7 % de la croissance nette totale du staking d'Ethereum au premier semestre 2026. Pour les détenteurs de jetons LDO, le défi opérationnel du protocole est le suivant : comment générer des revenus pour la DAO sur un marché en expansion, afin de soutenir les rachats automatisés.

Le mécanisme de rachat automatisé de Lido, NEST, illustre directement cette contradiction (note : NEST signifie Network Economic Support Tokenomics, un mécanisme de rachat automatisé de LDO en chaîne de la DAO Lido, qui utilise des règles fixes et non interventionnistes en chaîne pour racheter des LDO avec les revenus excédentaires du staking du protocole). Le 9 septembre, le contrat chargé de libérer les fonds de rachat a déclenché une vérification, mais aucune allocation de fonds n'a été exécutée cette fois-ci. Le budget NEST était négatif, indiquant un déficit dans le montant disponible pour les rachats. Bien que les fonds soient prêts, selon les règles, davantage d'excédents doivent être accumulés avant de pouvoir lancer les opérations de rachat.

Les flux de capitaux institutionnels sont l'une des raisons de cette difficulté opérationnelle. Le rapport semestriel de Lido montre que les fonds affluent massivement vers des domaines non couverts par Lido ; les produits actuellement proposés aux clients institutionnels bénéficient également de politiques de réduction des frais, privilégiant l'adoption par le marché plutôt que les revenus à court terme. Le prix en dollars de l'ETH et les récompenses générées par chaque ETH mis en jeu influencent également les revenus finaux.

Le marché s'étend, mais la part se réduit

Le rapport semestriel de Lido montre qu'au 30 juin, le total des ETH mis en jeu sur Ethereum atteignait 43,1 millions d'ETH, contre 36,3 millions en début d'année. Lido a ajouté 386 000 ETH au premier semestre, portant son total de staking d'environ 8,74 millions à 9,13 millions d'ETH.

Le staking total du réseau a augmenté de 6,8 millions d'ETH au premier semestre, Lido ne représentant que 5,7 % de cette croissance. Sa part de marché statistique est passée de 23,93 % à 21,18 %. Ces données historiques incluent les ETH en file d'attente pour activation, mais excluent ceux en file de sortie. Les données reflètent la situation au 30 juin : même si la croissance nette du staking de Lido était positive au premier semestre, certains mois ont connu des sorties de fonds, et la part de marché globale a tout de même été diluée.

Lido estime que cette dilution provient en grande partie du choix des capitaux institutionnels de se tourner vers d'autres fournisseurs de staking. Ses données de décomposition du marché montrent qu'au premier semestre, la part des capitaux institutionnels dans le marché du staking d'Ethereum est passée de 25,9 % à 35,3 %.

Les données du même rapport indiquent qu'au 30 juin, Bitmine détenait 11,5 %, Coinbase 10,9 % et Binance 7,9 %. Ces étiquettes représentent différentes entités dans la chaîne de staking. Le rapport mentionne séparément Grayscale avec 3,1 %, en précisant « opère via Coinbase » ; additionner simplement ces entités entraînerait des erreurs de double comptage.

La logique économique sous-jacente est plus simple que le classement. Les institutions peuvent choisir d'autres fournisseurs pour obtenir des récompenses de staking Ethereum sans générer de frais de protocole pour Lido. La croissance globale du marché du staking profite à d'autres acteurs du staking, diluant ainsi la part totale de Lido.

Bien sûr, certaines institutions choisissent Lido. Le 13 août, Sharplink a sélectionné Lido pour gérer une allocation de staking d'ETH de 200 millions de dollars, les wstETH correspondants étant conservés par Anchorage Digital. Ce cas d'allocation de fonds illustre le modèle de coopération entre la garde institutionnelle et les activités de staking de Lido.

Le choix des différents produits détermine directement les revenus de frais que la DAO peut percevoir. Lido a également lancé les coffres de staking stVault, avec des règles de frais indépendantes. L'annonce de Lido précise : les opérateurs de nœuds exploitant des stVaults avec une valeur totale verrouillée supérieure à 250 ETH verront les frais d'infrastructure Lido supprimés pour les stVaults éligibles jusqu'au 31 octobre.

Cette politique de réduction ne s'applique qu'aux frais d'infrastructure des coffres éligibles ; les autres frais et les autres produits de Lido restent soumis aux conditions d'origine. La croissance des soldes de ces coffres éligibles peut accroître l'adoption du produit, mais les montants exonérés ne génèrent pas de revenus pour le protocole.

Le rapport semestriel de Lido montre que la part réelle de la DAO dans les récompenses de staking est passée à 6,15 %, contre 4,96 % en décembre dernier, tandis que le taux de frais total du protocole reste inchangé à 10 %. La répartition des revenus entre la DAO et les opérateurs de nœuds est tout aussi cruciale que le taux de frais nominal. La part réelle indiquée dans le rapport correspond au niveau de rentabilité à la fin du premier semestre, chaque produit ayant actuellement ses propres frais.

Un calcul de sensibilité simple : supposons que 100 000 ETH supplémentaires soient mis en jeu, avec un rendement annualisé de 2,59 % et une part de la DAO de 6,15 % des récompenses. En estimant le prix de l'ETH à 2 500 dollars, ce staking pourrait rapporter à la DAO environ 159 ETH par an, soit 398 000 dollars de revenus de staking.

Ce calcul suppose des conditions fixes. Les revenus réels dépendent du volume de staking actif, du taux de récompense, du prix en dollars de l'ETH et des conditions de frais qui déterminent les revenus conservés par la DAO. Obtenir des dépôts et générer des revenus à partir de ces dépôts sont deux aspects commerciaux distincts.

Les coûts de file d'attente pour l'activation du staking influencent également le choix des produits. Les données de file d'attente des nœuds du 9 septembre montrent que 1 931 206 ETH attendent d'être activés, avec un temps d'attente estimé à 33 jours et 13 heures ; le total des ETH déjà mis en jeu s'élève à 43 millions, avec un taux de récompense annualisé de 2,59 %.

Un nouveau dépôt placé en fin de file, avec un rendement annualisé fixe de 2,59 % et une période d'attente hypothétique, perdrait environ 0,24 % du capital en récompenses potentielles, avant déduction des frais et des intérêts composés. Ce chiffre n'est qu'une estimation de la perte de récompenses due au retard dans des conditions hypothétiques ; les récompenses réelles et les temps d'attente varient.

Les positions de staking liquide déjà détenues peuvent obtenir immédiatement des récompenses de staking (sous réserve des conditions de garde, de plateforme, de prix et de liquidité). Cela modifie l'expérience des investisseurs, mais les nœuds de validation sous-jacents doivent toujours passer par la file d'attente d'activation d'Ethereum.

Les nœuds de validation existants disposent d'une autre option. Le blog de Lido présente un plan de migration des nœuds de validation : la plupart des fonds de staking d'origine peuvent continuer à générer des rendements, et les nœuds cibles sont transférés vers stVault avant d'attendre l'activation. Il existe toujours un décalage temporel entre le dépôt initial et les transferts de fonds ultérieurs.

Par conséquent, les nouveaux dépôts, les positions de staking liquide existantes et les nœuds de validation migrés sont tous confrontés à des coûts différents liés à la file d'attente. Pour Lido, la question commerciale centrale est de savoir si les solutions de liquidité et de migration des nœuds peuvent attirer des fonds et, à terme, générer des revenus pour la DAO.

Comment les revenus de la DAO se transforment en capacité de rachat

Le circuit complet du rachat de jetons LDO est le suivant : les actifs mis en jeu génèrent des frais → ils forment les revenus de la DAO → l'excédent est calculé selon la formule de réserve NEST. Les fonds doivent être disponibles et les conditions d'exécution remplies pour que l'achat sur le marché soit effectué. Selon le rapport financier semestriel non audité, après paiement des récompenses aux détenteurs de stETH, le revenu brut du staking de Lido s'élevait à 27,51 millions de dollars ; après déduction des dépenses, le revenu net du staking était de 15,71 millions de dollars. En ajoutant l'activité Earn, le revenu net total de la DAO atteignait 15,94 millions de dollars.

Le rapport estime que la baisse des revenus en dollars provient principalement de la baisse du prix de l'ETH. L'activité de staking elle-même a tout de même généré un bénéfice de 6,73 millions de dollars au niveau du produit. Au niveau de la DAO et de la fondation, les dépenses de la fondation se sont élevées à 14,33 millions de dollars, avec un excédent opérationnel de 1,61 million de dollars ; en ajoutant une perte ponctuelle de 6,06 millions de dollars liée au projet Kelp, la perte nette globale s'élève à 4,45 millions de dollars.

En clarifiant ces postes de revenus et de dépenses, on ne peut pas simplement attribuer la baisse de part de marché à la pression financière.

Les données récentes du panneau des frais de protocole de DeFiLlama montrent : revenus de Lido sur 24 heures de 101 935 dollars, sur 7 jours de 696 955 dollars et sur 30 jours de 2,71 millions de dollars. Les données du panneau peuvent servir de référence pour les revenus, mais NEST s'appuie sur un système de comptabilité des revenus développé en interne et en chaîne pour déterminer si les conditions de rachat sont remplies.

Selon les règles de la proposition LIP-36, NEST déduit quotidiennement 109 589 dollars de réserve des revenus statistiques (soit environ 40 millions de dollars par an), et 50 % de l'excédent est ajouté au budget cumulé. Une fois le budget négatif, il faut à nouveau accumuler des excédents pour reprendre les dépenses.

Le prix plancher initial de l'ETH est fixé à 0. Le seuil de rentabilité d'environ 2 730 dollars pour l'ETH calculé dans le rapport semestriel est déterminé conjointement par la taille du staking, le taux de récompense et la part de la DAO ; il décrit l'état d'équilibre des revenus quotidiens, et le contrat continue de reporter les déficits historiques. Une simple hausse du prix de l'ETH ne suffit pas à effacer le déficit comptable cumulé.

NEST exige également que les fonds soient disponibles et que les conditions d'éligibilité opérationnelle soient remplies. Le plafond de rachat quotidien est de 50 000 dollars, avec un plafond total de 10 millions de dollars sur une période continue de 365 jours. Ce ne sont que des montants maximaux autorisés ; les dépenses réelles restent soumises au budget et aux diverses conditions d'éligibilité.

Les données en chaîne du 9 septembre montrent l'adresse du contrat d'allocation des fonds : le 28 août, un seul transfert de 41 stETH a été effectué en tant que réserve de fonds, sans aucune allocation sortante enregistrée. Les fonds restent dans le contrat d'allocation, ce qui correspond au fait que le point de contrôle du 9 septembre a ignoré l'opération de rachat.

Lido a précédemment racheté un total de 10 025 866 LDO via un autre programme de rachat actif, pour un coût de 1 591 stETH, la deuxième tranche de rachat ayant été achevée en juillet. Ce programme de rachat actif est indépendant du rachat automatisé NEST.

Les LDO obtenus via le mécanisme NEST seront déposés dans la trésorerie de la DAO, les jetons appartenant à la DAO. NEST ne brûle pas les jetons et ne les distribue pas automatiquement aux détenteurs.

Pour les détenteurs de LDO, les indicateurs clés à surveiller sont : la taille du staking générant des frais, la proportion des récompenses que la DAO peut conserver et le budget cumulé disponible pour les rachats. Ce n'est que lorsque les capitaux institutionnels affluent vers Lido selon un modèle payant que la croissance du staking institutionnel peut améliorer ce modèle de rentabilité. Le point de contrôle du contrat du 9 septembre montre que, même si le marché global du staking d'Ethereum continue de s'étendre, un mécanisme de rachat automatisé disposant de fonds de réserve peut encore manquer d'excédents utilisables.