Liquidité en hausse : obligations, or et bitcoin progressent, pourquoi les valeurs technologiques chutent-elles ?

Le 25 août, le marché boursier américain a affiché une combinaison inhabituelle : les obligations du Trésor, l'or et le bitcoin ont progressé simultanément, le dollar est resté ferme, les prix du pétrole ont reculé et les valeurs technologiques ont continué de subir des pressions.

Les principaux moteurs du marché proviennent de deux signaux politiques émis par le secrétaire au Trésor américain Scott Bessent. D'une part, des informations circulent selon lesquelles le Trésor pourrait utiliser les liquidités du compte général du Trésor (TGA) pour financer un élargissement des rachats d'obligations à long terme ; d'autre part, la politique américaine envers l'Iran se concentre temporairement sur les sanctions économiques plutôt que sur une escalade militaire.

Ces deux nouvelles ont fait baisser les rendements des obligations à long terme et les prix du pétrole, tout en soutenant l'or et les actifs cryptographiques. Cependant, le marché boursier américain n'a pas rebondi de manière générale, la correction des secteurs de l'IA et des semi-conducteurs continuant de peser sur l'indice Nasdaq.

Le TGA devient une nouvelle variable sur le marché des obligations du Trésor

Auparavant, le Trésor américain avait annoncé un élargissement des rachats d'obligations à 10-30 ans, ce que le marché avait initialement interprété comme un ajustement de maturité similaire à une « opération twist » : le Trésor augmente l'émission de bons du Trésor à court terme tout en rachetant des obligations à long terme pour modifier la structure des échéances de la dette.

La nouveauté est que le Trésor pourrait ne pas avoir besoin de recourir à un financement supplémentaire par émission de dette à court terme, mais utiliser directement les liquidités du TGA déposées à la Réserve fédérale.

Martin Tobias, stratège des taux chez Morgan Stanley, estime que le Trésor pourrait prélever entre 80 et 200 milliards de dollars du TGA pour élargir les rachats d'obligations. Comparé à l'ampleur actuellement annoncée des rachats, cette source de financement potentielle est nettement plus importante, ce qui est considéré par certains traders comme un « outil plus puissant » du Trésor pour stabiliser le marché des obligations à long terme.

En conséquence, les obligations à long terme ont surperformé et la courbe des rendements s'est aplatie. Parallèlement, les anticipations de hausse des taux pour 2026 ont légèrement augmenté à environ 27,4 points de base, ce qui indique que la hausse des obligations à long terme ce jour-là provenait principalement de changements dans l'offre, la demande et les anticipations politiques, et non d'un basculement soudain vers un scénario d'assouplissement généralisé.

Il convient de noter que l'utilisation du TGA pour financer les rachats relève encore de rapports médiatiques et de spéculations du marché, et ne peut être considérée comme un arrangement confirmé du Trésor. Même si elle était mise en œuvre, l'effet direct de ce type d'opération serait principalement d'améliorer la liquidité et d'ajuster la structure des obligations négociables, sans équivaloir à un assouplissement quantitatif de la Réserve fédérale.

Les rachats peuvent stabiliser la liquidité, mais difficilement résoudre la pression sur les taux longs

Wall Street reste divisée sur la capacité des rachats à faire réellement baisser les taux à long terme.

Goldman Sachs, Wells Fargo et d'autres institutions estiment que l'élargissement des rachats ne traite pas les principales causes de la récente hausse des rendements à long terme. Les stratèges de Goldman Sachs George Cole et William Marshall soulignent que même si l'ampleur des rachats était encore élargie, cela ne suffirait probablement pas à réinitialiser significativement les niveaux de taux.

La pression récente sur les obligations à long terme résulte de la combinaison du déficit budgétaire, de l'offre de titres d'État, de la persistance de l'inflation et des primes de terme. Le Trésor peut améliorer la liquidité de certaines obligations anciennes par des rachats et optimiser marginalement l'offre et la demande, mais il ne peut pas réduire directement les besoins de financement du gouvernement.

Les stratèges de Société Générale, Deutsche Bank et Banque Scotia prévoient que la courbe des rendements pourrait se pentifier à nouveau à mesure que les rendements à long terme continuent d'augmenter par rapport aux rendements à court terme. Cela explique aussi pourquoi le « portefeuille d'actions liées à la stagflation » compilé par Goldman Sachs a récemment continué de surperformer : le marché évalue à la fois un soutien politique à court terme et les risques budgétaires et inflationnistes à plus long terme.

Par conséquent, les anticipations de rachats via le TGA ressemblent davantage à une couche de protection de liquidité pour le marché des obligations à long terme qu'à un renversement complet de la tendance des taux.

Le risque iranien se tourne temporairement vers la guerre économique, le pétrole efface sa prime de risque

La baisse des prix du pétrole provient d'un autre signal politique.

Plusieurs rapports indiquent que, sous la protection américaine, le trafic de pétroliers dans le détroit d'Ormuz se rétablit. Axios, citant des responsables américains, rapporte qu'environ 40 pétroliers transportant environ 16 millions de barils de brut ont quitté le détroit d'Ormuz par le chenal sud dans la nuit de vendredi. Les données de Kpler montrent que 30 autres navires ont traversé le détroit pendant le week-end, et 83 navires ont traversé le détroit de Bab-el-Mandeb.

Bien que l'Iran conteste l'ampleur de ce trafic, le marché pétrolier choisit temporairement de croire au signal de reprise du transport maritime.

L'UK Maritime Trade Operations a ensuite signalé qu'un pétrolier saoudien avait été attaqué en mer Rouge, provoquant un bref rebond des prix du pétrole. Cependant, après que Bessent a annoncé un « jour J économique » contre l'Iran, visant particulièrement les entités tierces qui achètent et transportent le pétrole iranien, les prix du pétrole ont de nouveau baissé.

Le marché interprète ces déclarations comme une préférence actuelle des États-Unis pour des sanctions secondaires visant à réduire les revenus pétroliers de l'Iran, plutôt qu'une expansion militaire directe. Comparées à une nouvelle destruction des infrastructures énergétiques ou à un blocus des voies maritimes, les sanctions économiques ont un impact immédiat relativement limité sur l'offre physique mondiale de brut.

Toutefois, cette évaluation optimiste reste fragile. L'Iran a par le passé contourné les sanctions grâce à sa flotte fantôme et au commerce intermédiaire, et a déjà menacé de représailles contre les pays soutenant le plan américain. Si le transport maritime était de nouveau entravé, la prime de risque sur le pétrole pourrait rapidement remonter.

Le brut recule, mais la pression inflationniste sur les produits raffinés persiste

La baisse des prix du brut ne signifie pas que le risque d'inflation énergétique a disparu.

Les risques de navigation dans le détroit d'Ormuz et en mer Rouge continuent d'affecter le transport des produits raffinés, tandis que les attaques de drones ukrainiens limitent l'offre de carburant russe. Parallèlement, la capacité mondiale de raffinage devient un nouveau goulot d'étranglement, et les prix des produits raffinés comme le diesel restent élevés par rapport au brut.

La direction de TotalEnergies estime qu'à mesure que les cargaisons de brut traversent progressivement le détroit d'Ormuz, les perspectives des prix du brut deviennent baissières ; mais comme l'offre de produits raffinés reste tendue, les prix du diesel, de l'essence et d'autres produits pourraient rester fermes.

Cela signifie que la transmission de l'inflation énergétique évolue : les craintes de pénurie de brut s'atténuent, mais les goulots d'étranglement du raffinage et du transport maritime peuvent encore affecter les coûts des entreprises et l'inflation des ménages via les prix des produits raffinés.

La baisse des taux ne sauve pas les valeurs technologiques

Contrairement à la hausse des obligations, de l'or et du bitcoin, la performance du marché boursier américain est nettement contrastée.

Les valeurs technologiques coréennes ont d'abord faibli, Samsung ayant annoncé le plus grand plan de rendement pour les actionnaires de son histoire, mais inférieur aux attentes du marché, avant que la pression ne se propage aux secteurs américains des semi-conducteurs et de l'IA. La plupart des principaux indices américains ont baissé, seul le Dow Jones progressant grâce aux valeurs financières ; le Nasdaq a enregistré la plus forte baisse.

Au niveau sectoriel, la consommation de base et la finance ont relativement bien résisté, tandis que la technologie et l'énergie ont toutes deux chuté de plus de 1 %. Les principaux segments des transactions liées à l'IA, comme les communications optiques et les semi-conducteurs, ont généralement faibli.

Nvidia a enregistré sept séances consécutives de baisse, sa plus longue série depuis septembre 2022, et son spread de credit default swap (CDS) a atteint un niveau record. Avec l'approche des résultats de Nvidia, du symposium de Jackson Hole et des annonces politiques américaines, les investisseurs réduisent activement leur exposition au risque.

Il est notable que la volatilité des indices a augmenté avec la baisse du marché, tandis que la volatilité des actions individuelles a diminué. Cette divergence indique que les investisseurs s'inquiètent davantage des risques systémiques liés aux politiques macroéconomiques et aux secteurs que d'un événement soudain propre à une entreprise.

Dans l'ensemble, le thème dominant du marché ce jour-là n'était pas un simple mouvement de refuge ou d'assouplissement. Les anticipations de rachats du Trésor ont amélioré l'offre et la demande d'obligations à long terme, la désescalade du risque iranien a fait baisser les prix du pétrole, et l'or et le bitcoin ont bénéficié de la baisse des taux réels et de l'incertitude politique. Mais les valeurs technologiques n'ont pas suivi le rebond, ce qui indique que les transactions liées à l'IA passent d'une phase tirée par la liquidité à une phase de validation concentrée des bénéfices, des valorisations et du retour sur investissement des dépenses en capital.