Broadcom prévoit de lever 100 milliards de dollars de dette hors bilan ; le CDS, un indicateur clé du risque de défaut, atteint un nouveau sommet.

Broadcom prévoit de lever 100 milliards de dollars de dette hors bilan, un record absolu pour le financement de l'IA, visant Nvidia. Cependant, cette opération de « financement complexe » a provoqué une panique sur le marché des crédits, faisant grimper les CDS à des niveaux records et révélant seulement la partie émergée de l'iceberg des 3 000 milliards de dollars de dettes cachées des géants de la tech liées à l'IA, ce qui a semé l'inquiétude sur les marchés.

Broadcom cherche à émettre la plus importante dette jamais enregistrée via une société à vocation spécifique (SPV), afin de profiter de la fenêtre de financement de l'IA avant le durcissement de la réglementation. Cette opération hors bilan, d'un montant de 100 milliards de dollars, non seulement battra tous les records de financement d'infrastructures d'IA, mais accroîtra également considérablement les inquiétudes du marché quant aux risques d'endettement cachés des géants de la tech, entraînant une flambée des CDS (Credit Default Swaps).

Selon Bloomberg, Broadcom est en pourparlers avec Blackstone Group et Apollo Global Management afin de lever plus de 60 milliards de dollars de dette senior garantie via une société ad hoc (SPV) pour financer un projet de puces d'IA. Parmi les bénéficiaires figureraient Anthropic et d'autres entreprises. Des sources proches du dossier indiquent que le plan de financement pourrait également inclure environ 30 milliards de dollars de dette subordonnée, portant le total à près de 100 milliards de dollars, ce qui en ferait la plus importante opération de financement par SPV à ce jour. Ces sources ont requis l'anonymat en raison de la confidentialité des informations.

Suite à cette annonce, le cours de l'action Broadcom a progressé de plus de 1 % après la clôture. Cependant, les marchés obligataires et dérivés ont réagi de manière diamétralement opposée : les spreads des CDS de Broadcom se sont rapidement creusés, atteignant un niveau record. Bloomberg souligne que cette opération d'emprunt massive non seulement ne parviendra pas à atténuer la pression sur les marchés, mais pourrait également propager davantage les spreads de crédit à d'autres fabricants de puces et hyperscalers.

Structure de l'opération : Une conception hors bilan réduit les coûts de financement

Selon le plan actuellement proposé, Broadcom garantira une partie de la tranche de dette senior garantie et émettra cette dette par le biais d'une société ad hoc (SPV). Ce montage est similaire à la première opération de dette de 35 milliards de dollars menée précédemment par Broadcom sur sa plateforme « AI XPV Collaboration » : Broadcom avait fourni la garantie, Apollo et Blackstone avaient financé l'acquisition de puces d'IA sur mesure, lesquelles avaient ensuite été louées à Anthropic, permettant ainsi à la dette senior d'obtenir une notation de qualité investissement et de réduire les coûts de financement.

Les trois parties avaient conclu un accord de partenariat en juin dernier pour financer conjointement une infrastructure informatique. Selon Bloomberg, cette plateforme collaborative prévoit de financer plus de 20 gigawatts de puissance de calcul, ce qui nécessitera des centaines de milliards de dollars – soit l'équivalent de la production d'environ 20 centrales nucléaires.

La dette sera émise par la société de titrisation et la grande majorité n'apparaîtra pas au bilan des deux parties. Cette structure rend difficile l'évaluation complète des passifs éventuels de Broadcom par le marché et accroît la prudence des investisseurs obligataires.

Les motivations de chacun : Anthropic s’assure le contrôle de la puissance de calcul, Broadcom défie Nvidia

Derrière cette transaction, l'acheteur et le vendeur ont chacun leurs propres exigences.

Pour Anthropic, cette entreprise spécialisée en IA adopte une approche de plus en plus proactive en matière de construction d'infrastructures informatiques, cherchant à sécuriser une puissance de calcul suffisante pour l'entraînement et l'inférence des modèles en réservant à l'avance les ressources des puces.

Pour Broadcom, cette initiative vise à accroître ses ventes de puces et d'équipements pour centres de données, renforçant ainsi sa position concurrentielle face à Nvidia sur ce marché lucratif. Le PDG de Broadcom a déclaré en mars que l'entreprise prévoyait que les ventes de puces d'IA dépasseraient les 100 milliards de dollars l'année prochaine.

Avertissement concernant les CDS : La vague de dette liée à l’IA impacte le marché du crédit

La flambée des CDS (Credit Default Swaps) n'est pas un cas isolé pour Broadcom. Selon les données de Bloomberg, les CDS des fournisseurs de cloud computing hyperscale approchent le niveau record atteint en juillet dernier. Toutes les entreprises ayant récemment émis de nouvelles obligations ont constaté une augmentation significative de leurs CDS, signe que leur risque de défaut augmente lentement mais sûrement.

Les agences de notation ont publiquement fait part de leurs inquiétudes. Moody's a averti dans son rapport que l'augmentation significative des obligations conditionnelles de Broadcom « limitera la flexibilité financière de Broadcom et pourrait peser sur son profil de crédit, même si son niveau d'endettement actuel reste faible ». S&P Global Ratings a qualifié le soutien résiduel apporté par Broadcom d'« obligation conditionnelle » et a explicitement indiqué qu'elle l'intégrerait dans ses calculs d'endettement ajusté.

Mariya Entina, gestionnaire de portefeuille chez DoubleLine, a déclaré sans ambages : « C’est comme exploiter les failles du système, tenter d’obtenir un traitement de faveur de la part des agences de notation… Nous entrons dans l’ère de la manipulation financière. Or, la manipulation financière masque la réalité financière. »

Brian Gelfand, co-responsable du crédit mondial chez TCW, a déclaré : « Il ne s'agit pas d'une souscription de crédit classique de qualité investissement ; c'est beaucoup plus complexe. Compte tenu de sa nature hors bilan, le risque extrême est élevé. »

Contexte plus large : Des inquiétudes émergent concernant l’engagement hors bilan de 3 000 milliards de yuans des géants de la technologie

Le dernier accord conclu par Broadcom n'est qu'un exemple parmi d'autres de la vague de financements alloués à l'IA.

D'après le Wall Street Journal, neuf géants de la tech – Alphabet, Meta, Microsoft, Amazon, Oracle, Nvidia, Broadcom, SpaceX et AMD – ont déclaré des engagements hors bilan totalisant environ 3 000 milliards de dollars dans leurs derniers documents déposés auprès des autorités boursières. La grande majorité de ces engagements est directement liée au développement de l'infrastructure d'intelligence artificielle. Ce montant représente environ cinq fois leurs dépenses d'investissement cumulées de l'année précédente, qui s'élevaient à 600 milliards de dollars, et une augmentation d'environ 50 % en seulement deux mois par rapport au niveau précédent, qui était d'environ 1 800 milliards de dollars.

Les principaux éléments de ce passif implicite comprennent environ 1 200 milliards de dollars de contrats de location non engagés et environ 1 900 milliards de dollars d'engagements d'achat. Selon les normes comptables actuelles, ces obligations de dépenses ne sont pas inscrites au bilan avant la clôture de l'opération ni le paiement du loyer. Alphabet et Amazon ont récemment enregistré un flux de trésorerie disponible négatif, ce qui signifie que les fournisseurs de services de cloud computing à très grande échelle continueront de dépendre des financements sur les marchés de capitaux dans un avenir prévisible.

Certains acteurs du marché se montrent plus optimistes. John Lloyd, responsable mondial du crédit multisectoriel et aux entreprises chez Janus Henderson Investors, estime que le déclenchement d'un soutien résiduel nécessite des conditions extrêmes et souligne que les entreprises concernées « ne cherchent pas à dissimuler leurs passifs éventuels, mais plutôt à les financer ».

Cependant, les inquiétudes les plus pessimistes portent sur un décalage temporel : les engagements d’investissement ont précédé les revenus et les flux de trésorerie disponibles ; une part importante des coûts d’amortissement est encore différée, ce qui exercera une pression concentrée sur les bénéfices une fois que les projets de construction seront progressivement intégrés aux immobilisations ; et l’hétérogénéité des normes de publication des passifs hors bilan entre les entreprises complique l’évaluation du risque global par les investisseurs. Face à l’expansion continue des émissions de dette liées à l’IA, la capacité du marché obligataire à absorber durablement cette offre devient un enjeu majeur.