Les arbitragistes profitent du plan de sauvetage du Japon pour reconstituer leurs positions courtes sur le yen.

Pour les arbitragistes, l'intervention officielle a en réalité permis d'obtenir de meilleurs prix de vente pour le yen. Un cercle vicieux se met en place sur le marché : les autorités font grimper le yen, et les arbitragistes le vendent à découvert à des prix encore plus élevés.

L'intervention conjointe américano-japonaise du mois dernier a brièvement soutenu le yen, mais cette hausse n'a duré que quelques semaines, la paire USD/JPY approchant à nouveau les 160. Pour les traders pratiquant le carry trade, l'intervention des autorités japonaises, au lieu d'éliminer les opportunités de trading, a peut-être en réalité permis d'obtenir des prix de vente plus élevés pour le yen.

Le principe de ce type d'opération repose sur l'écart de taux d'intérêt. Les investisseurs empruntent des yens japonais à un taux d'intérêt de seulement 1 % et investissent ensuite ces fonds dans des actifs plus rémunérateurs ; tant que le yen ne continue pas de s'apprécier, cet écart de taux d'intérêt permet de compenser une partie du risque de change.

Au 4 août, les fonds spéculatifs avaient réduit de moitié leurs positions courtes sur le yen, mais les données de marché de JPMorgan Private Bank et de State Street Trust indiquent que certains investisseurs reconstituent des opérations de portage en utilisant le yen comme devise de financement.

Ashwin Binwani, fondateur d'Alpha Binwani Capital, était l'un d'eux. Il a acheté des paires USD/JPY aux alentours de 157, et le taux de change a depuis atteint 159,43.

Binvani a déclaré : « Cette intervention offre une excellente opportunité de vendre du yen à des niveaux plus élevés. Nous ne nous laisserons pas intimider par leurs actions. L'opportunité d'arbitrage est trop belle pour être manquée. »

Plus l'intervention est importante, plus les traders sont enclins à vendre à découvert à nouveau.

Cette opération n'est pas sans risque. Si les investisseurs rétablissent des positions courtes sur le yen, la probabilité d'une nouvelle intervention des autorités japonaises augmente, ce qui pourrait amplifier la volatilité du marché.

Cependant, les facteurs fondamentaux à l'origine de la faiblesse du yen persistent. Le taux directeur japonais, fixé à seulement 1 %, reste inférieur à celui de la plupart des économies développées, tandis que la situation budgétaire du Japon exerce une pression supplémentaire sur le yen.

Au cours de la semaine écoulée, le yen s'est déprécié face à la quasi-totalité des principales devises, effaçant la moitié des gains réalisés grâce aux interventions précédentes. Depuis le début de l'année, les opérations de vente à découvert du yen et d'achat du peso colombien, de la livre turque et de la couronne norvégienne ont toutes généré des rendements supérieurs à 10 %.

Les variations du cours à terme du yen à un an envoient également un signal similaire. Mark Cranfield, stratégiste chez Markets Live, souligne que ce mouvement est généralement associé à des achats directs de dollars, ce qui laisse penser que les opérateurs pourraient profiter du rebond du yen après les interventions pour reconstituer leurs positions de portage.

Bart Wakabayashi, directeur de la succursale tokyoïte de State Street Trust, a déclaré que les données exclusives de la banque montrent que les comptes en argent réel détiennent toujours des positions d'arbitrage, les investisseurs vendant à découvert le yen par rapport à une gamme de devises du G10.

Le dollar australien a monopolisé l'attention, suivi de l'euro, du dollar américain, du dollar canadien et de la livre sterling. Autrement dit, malgré les efforts des autorités japonaises pour renforcer le yen, le marché restait en quête de nouveaux actifs à haut rendement pour soutenir les échanges.

Yuxuan Tang, responsable de la stratégie des taux d'intérêt et des changes pour l'Asie chez JPMorgan Private Bank, a déclaré : « À moins d'un changement significatif à la baisse pour le dollar et les rendements américains, les traders de portage devraient pousser la paire à tester à nouveau le niveau de 162. »

Elle a également souligné que le marché a pris conscience du coût croissant des interventions répétées pour le Japon.

Selon l'analyse des comptes des banques centrales réalisée par Bloomberg, Tokyo aurait utilisé environ 34 milliards de dollars pour soutenir le yen le 31 juillet ; l'intervention de la veille était estimée à environ 53 milliards de dollars.

Si elle est confirmée, cette somme de 53 milliards de dollars constituerait un nouveau record historique pour une seule journée. Une opération officielle d'une telle ampleur n'a pas empêché le yen de frôler à nouveau les 160 pour un dollar, ce qui souligne la persistance des forces fondamentales du marché.

Le secrétaire au Trésor américain, Robert Bessenter, a réaffirmé le soutien de Washington à un yen stable et a averti qu'un yen trop faible pourrait entraîner une nouvelle dépréciation des devises asiatiques. Il a déclaré que les États-Unis soutiendraient le Japon « à tout prix ».

Au Japon, les capitaux nationaux sont également réalloués. Des données préliminaires publiées vendredi par le ministère japonais des Finances ont montré que les investisseurs japonais ont profité du bref rebond du yen après les interventions de la semaine dernière pour acheter d'importantes quantités d'actions étrangères, soit le plus grand volume depuis plus de deux ans.

Parallèlement, le marché évalue la prochaine décision de la Banque du Japon. Des sources ont précédemment indiqué à Bloomberg que le gouvernement de la Première ministre Sanae Takaichi soutient une hausse des taux d'intérêt à court terme par la Banque du Japon, cette mesure étant probablement prévue pour septembre ou octobre, notamment en raison des inquiétudes liées à la dépréciation continue du yen.

Les swaps d'indices au jour le jour indiquent que les opérateurs parient sur une hausse des taux d'intérêt de 25 points de base par la Banque du Japon avant octobre. Malgré cela, l'écart de taux d'intérêt entre le Japon et les États-Unis demeure important.

Les données récentes sur une inflation modérée aux États-Unis ont réduit les anticipations du marché concernant une hausse des taux à court terme de la Réserve fédérale, mais le marché estime toujours que la Fed pourrait resserrer davantage sa politique monétaire cette année, ce qui signifie que l'avantage concurrentiel du financement en yen demeure.

Si le « sauvetage du marché » échoue, l'article 162 pourrait redevenir la cible.

Carol Lye, gestionnaire de portefeuille et analyste de recherche senior chez Brandywine Global Investment Management à Singapour, estime que si l'intervention japonaise parvient à empêcher une nouvelle dépréciation du yen, le taux de change USD/JPY ne devrait pas franchir la barre des 162. Elle souligne également que les investisseurs pratiquant le carry trade pourraient se tourner vers des devises à plus faible rendement comme l'euro ou le franc suisse comme instruments de financement, réduisant ainsi leur dépendance au yen.

Damien Loh, directeur des investissements d'Ericsenz Capital (Singapour), n'a pas liquidé sa position malgré l'intervention. Il a racheté des paires USD/JPY aux alentours de 157 après la précédente intervention.

Il a expliqué que cette opération lui permet non seulement de profiter d'un différentiel de taux d'intérêt positif, mais aussi de couvrir ses autres positions courtes sur le dollar dans son portefeuille. Il a ajouté : « J'aime prendre des positions longues sur l'or ou le dollar australien car le discours sur la dépréciation du dollar revient sur le devant de la scène. Si je ne souhaite pas être trop exposé au dollar, je peux simplement acheter la paire USD/JPY. De cette façon, je bénéficie à la fois d'une couverture et d'un différentiel de taux d'intérêt positif : que du bonheur ! »

George Efstathopoulos, gestionnaire de portefeuille chez Fidelity International, prévoit que la demande en matière d'arbitrage restera soutenue, mais que la volatilité du marché sera plus prononcée compte tenu du soutien américain à un yen stable.

Il a déclaré : « Tant que la Banque du Japon restera à la traîne, les opérations de portage utilisant le yen comme monnaie de financement pourront continuer à prospérer. »

Si la Banque du Japon relève ses taux d'intérêt en septembre ou octobre, l'attention du marché pourrait se déplacer de la question de savoir si les taux seront relevés ou non à celle du rythme du resserrement monétaire ultérieur. Tant qu'un écart significatif persistera entre les taux d'intérêt japonais et ceux des États-Unis et des autres grandes économies, chaque appréciation du yen par les autorités pourrait offrir aux traders de portage l'opportunité de reprendre des positions courtes.