Entropy ikinci bir Trade olabilir mi? Halka arz öncesi rekabet savaşı başladı

Orijinal yazar: diogenes (X)

Orijinal çeviri: Deep Tide TechFlow

Deep Tide Özeti: Entropy'nin HIP-3 tahmin piyasası piyasaya sürülür sürülmez büyük yankı uyandırdı. Bir yatırımcı olarak yazar başlangıçta çok heyecanlandı ve bunun son dönemdeki yeni kurucular arasında nadir görülen şık bir lansman olduğunu düşündü; Anthropic piyasasındaki açık pozisyonlar birkaç yüz bin dolardan yaklaşık 3 milyon dolara fırladı. Ancak beraberinde şüpheler de geldi: "Onlar sadece bir Ventuals daha yapmaya çalışıyorlar." Yüzeyde bu mantık kusursuz görünüyor: Daha önce denendi, olmadı, sen neden özel olasın ki? Yazar ise karşı çıkıyor: Hyperliquid'dan önce de hiç kimse merkezi borsalara gerçek anlamda meydan okumamıştı; sonucu değiştiren tam da HLP ile Hypercore'un tasarım farklılıklarıydı. Ayrıntılardaki mikro yenilikler çoğu zaman başarıyı belirler.

Entropy'nin son lansmanı gerçekten de rüzgarı arkasına almış durumda. Bir yatırımcı olarak çok heyecanlıyım; özellikle yeni girişimler ve kripto para alanı için son dönemde gördüğüm en başarılı lansmanlardan biri olduğunu düşünüyorum. Entropy'nin Anthropic piyasasındaki açık pozisyonlar, başlangıçtaki birkaç yüz bin dolardan bu yazının yazıldığı sırada yaklaşık 3 milyon dolara yükseldi ve gördüğüm diğer tüm piyasaları açık ara geride bıraktı. Ancak herkes bu lansmanı olumlu karşılamadı.

Jake Paul'ün tartışma yaratan tweet'i (beklenildiği gibi bazı eleştiriler aldı) dışında, Twitter'da duyduğum çok ilginç bir görüş şuydu: "Ah, bu kişiler sadece..." @ventuals "yapmaya çalışıyor, yine mi?" Bu durumda insanlar doğal olarak şöyle düşünüyor: "Bu yöntem daha önce denendi ve işe yaramadı, neden kendilerini özel sanıyorlar?"

Bu mantık ilk bakışta oldukça makul görünüyor. Einstein'ın dediği gibi: "Delilik, aynı şeyi yapıp farklı sonuçlar beklemektir." Ancak ayrıntıları göz ardı etmek büyük bir cehaletin göstergesidir. Bu tür düşüncenin tamamen yanlış olduğu sayısız örnek vardır. Hyperliquid ortaya çıkmadan önce hiçbir DEX merkezi borsalara gerçek anlamda meydan okuyamamıştı.

DEX'ler zamanla gelişse de hâlâ sınırlamalara sahipti. Birçok kişi Hyperliquid'ı düşünürken de durumun aynı olacağını varsayıyordu. Hyperliquid oyunun kurallarını tamamen değiştirdi çünkü tasarımı, HLP kullanarak likiditeyi sürdürülebilir bir şekilde başlatmaya izin veriyordu ve Hypercore'un altyapısı, büyük bir borsanın ihtiyaç duyduğu işlem hacmini destekleyecek kadar ölçeklenebilirdi. Hyperliquid ile öncülleri arasında başka birçok fark da vardı, ancak yukarıdaki ikisi temel yenilikleriydi.

Önemli olan nokta şu: Ayrıntılar hayati önem taşır ve görünüşte küçük değişiklikler sonuçlar üzerinde büyük etki yaratabilir.

Şimdi Ventuals'ın sorunlarına bakalım, çünkü birçok sorunu var. Ventuals halka arz öncesine odaklanmıştı, ancak zaman aralığı halka arz için gerekenden çok daha uzundu. Ventuals'ın Anthropic piyasası Kasım 2025'te başlatıldı, oysa Anthropic o tarihte S-1 başvurusunu bile yapmamıştı.

Bu durum, Ventuals piyasasındaki fiyatlar ile Anthropic'in ikincil piyasadaki gerçek fiyatları arasında büyük farklar oluşmasına yol açtı. Anthropic'in dayanak varlığının arzı sınırlı olduğundan (yani insanların satın alması zor olduğundan) ve Ventuals'ın dayanak varlığının bir kısmı ikincil piyasadan, bir kısmı da diğer kanallardan geldiğinden, Ventuals piyasasındaki fonlama oranları aşırı dalgalandı; özellikle dikkat çekici olan, fonlama oranının bir ara %8700'e kadar çıkmasıydı!

Bu fonlama oranları arbitraj edilmedi çünkü dayanak varlığı elinde tutanlar Ventuals'ın tasarımına güvenmiyor ve piyasasının bu varlıkların gerçek değerini yansıtamayacağını düşünüyordu. Bu nedenle bir kısır döngü oluştu: Piyasada Anthropic'e benzeyen ama tam olarak Anthropic olmayan, aşırı oynak ve elde tutma maliyeti çok yüksek bir varlık ortaya çıktı. Bu durum, likidite sağlayıcılarına erişilememesiyle birleşince Ventuals'ın piyasalarının çoğu Trade tarafından satın alındı.

Entropy'ye bakalım. Entropy, Anthropic'in S-1 başvurusunu yaptıktan sonraki ay Anthropic piyasasını başlattı; Fortune'un haberine göre halka arzın şu anda Ekim ayında olması bekleniyor. Ekim ayının tam olarak ne zamanına bağlı olarak, şu andan itibaren bir buçuk ila iki ay arasında bir süre var. Bu pencere, biraz unutulmuş bir Hyperliquid geçmişine denk geliyor. Ben buna "halka arz öncesi savaşlar" (pre-market wars) demeyi seviyorum.

Token'ların listelenmesinden önceki "piyasa savaşları" döneminde, Hyperliquid gibi borsalar avantaj elde etmek için yeni token'lar geniş çapta dağıtılmadan önce işlem başlatmak üzere kıyasıya rekabet ediyordu. Piyasayı ilk başlatan ve en iyi likiditeye sahip olan borsa, token resmi olarak listelendikten sonra ana işlem mekanı haline gelebiliyordu. Bu, işlem hacminin büyük kısmının bu borsalardan akması ve büyük kârlar elde edilmesi anlamına geliyordu. Bu nedenle borsalar, tıpkı Costco'nun daha fazla müşteriyi mağazaya çekip diğer kârlı ürünleri satmak için sosisli sandviçleri zararına satması gibi, piyasa kontrolünü sağlamak için zararına çalışmaya bile razıydı. Buradaki "sosisli sandviç" listeleme öncesi likiditeyi, "diğer ürünler" ise listeleme sonrası işlem ücretlerini temsil ediyor.

Birkaç istisna dışında Hyperliquid, listeleme öncesi savaşlarda kesin bir zafer kazandı. Açıkça dünyanın en büyük borsası haline gelmemiş olsa da, önemli olan bu değil. Küçük ve tanınmayan bir borsadan ilk dört borsa arasına yükseldi ve bu büyük ölçüde listeleme öncesi savaşlar sayesinde oldu. Rakiplerinden daha erken, daha likit piyasalar başlatarak önemli bir pazar payı elde etti. Bu büyük ölçüde HLP'nin kendisine dayanıyordu ve Hyperliquid'a zarar vermek veya ondan kâr elde etmek isteyen bazı kuruluşlar (genellikle her ikisini birden) fiyatları manipüle etmek veya doğrudan HLP'yi etkilemek için çeşitli yöntemlere başvurdu (olay listesi). Ancak bu zorluklara rağmen Hyperliquid azimle yoluna devam etti ve son beş yılın en değerli projesi, hatta belki de Bitcoin'in doğuşundan bu yana en büyük proje haline geldi.

Hyperliquid'ın bir sonraki adımı doğal olarak geleneksel varlıkların işlem görmesine izin vermekti. Dünyanın önde gelen ekonomik gücü ve tercih edilen rezerv para biriminin ihraççısı olan ABD, bu varlıkların büyük çoğunluğuna ev sahipliği yapıyor ve düzenleyicileri tarihsel olarak müdahaleci olup, ABD şirketlerine veya fiyatlarına en ufak bir şekilde bile dokunduğu düşünülebilecek herhangi bir projeye uyarı mektupları göndermeye hazırdır. Bu nedenle Hyperliquid, kripto varlıklar üzerindeki kontrolünü sağlamlaştırdıktan sonra, bu piyasaların üçüncü taraf merkeziyetsiz ekipler tarafından yönetilmesini ve Hyperliquid'ın inşa ettiği altyapı ile kullanıcı tabanından yararlanılmasını istemekte haklıdır. Ancak Hyperliquid, HLP aracılığıyla destek sağlamadı; herhangi bir yeni ekibin likiditeyi kendisinin yaratması gerekiyor.

Trade, HIP-3'ü büyük ölçekte uygulayan ilk şirket ve likiditeden gerçek anlamda yararlanan ilk şirket oldu. @sershokunin Trade, birden fazla hisse senedi piyasasını başarıyla başlattı ve ortaklar ile işlemci dağıtım kanalları aracılığıyla likiditeyi hızla genişletti. Trade, Ekim 2025'in ortasında piyasaya sürüldü. 6 Kasım itibarıyla Trade'in XYZ100'ü (bir Nasdaq 100 endeks ürünü) 1 milyar doları aşan işlem hacmine ulaştı ve bugün açık pozisyonları ile günlük işlem hacmi milyarlarca dolar seviyesinde.

Trade gelişirken, Ventuals'ın ürünleri iyi performans göstermedi. Ventuals sık sık Trade'den önce piyasaya giriyor, ancak yeterli pazar payı elde edemiyor ve ardından Trade rakip bir ürün çıkardığında Ventuals'ın pazar payı eriyip gidiyordu.

Trade'in temel yeniliği ve rekabet avantajı, işlem hacmini güvence altına almak için piyasa yapıcılar ve işlemcilerle geniş çapta işbirliği yapması ve aynı zamanda piyasalarının işleyişindeki bazı mekanizmaları "ekonomik çekime" daha yakın hale getirecek, yani piyasalarının varlıkların gerçek fiyatını yansıtmasını sağlayacak şekilde değiştirmesiydi.

Entropy iki temel ilkeye bağlı kalıyor: Birincisi, daha doğrudan likidite sağlamak (örneğin HLP modeli) piyasalarının uzun vadeli sağlığı ve istikrarı için faydalıdır; ikincisi, dağıtım ortaklarıyla işbirliği ilişkileri kurmak giderek daha önemli hale gelecektir. Likidite ve istikrar hayati önem taşır. Bu durum, özellikle fonlama oranlarında Ventuals'tan tamamen farklı tasarımına da yansıyor: Entropy'nin fonlama oranları %10'a yaklaşırken, Ventuals'ın fonlama oranları üstel olarak artıyordu.

Teorik olarak, bu yöntem ve tasarım farklılıkları Entropy'nin piyasaların hisse senetlerini daha doğru fiyatlamasına daha etkili bir şekilde yardımcı olmasını sağlamalıdır. Bu aynı zamanda hem uzun hem de kısa pozisyon alan işlemcilere, bu düşük likiditeli halka arz öncesi piyasalarda fonlama nedeniyle pozisyonlarının tasfiye edilmeyeceği konusunda güven verir (bu piyasalarda, bir işlemci kayma nedeniyle pozisyonunu kapatmak zorunda kalırsa zarar eder ve diğer işlemcilerin avı haline gelebilir).

Entropy'nin halka arz öncesi rekabette başarılı olup olamayacağı, öncelikle modeline ve piyasalarına kamuoyunun güvenini kazanıp kazanamayacaklarına bağlıdır; bu da muhtemelen işlemleri sürekli olarak yürütmelerini ve işlemcilerin piyasalarını güvenle kullanabilmelerini sağlamak için onlarla yakın çalışmalarını gerektirir. İkincisi, kendi başlarına veya ortakları aracılığıyla piyasa fiyatlaması/piyasa yapıcılığı yaparak, halka arz öncesi işlemler için HIP-3'te henüz büyük ölçekte uygulanmamış HLP benzeri bir model (yüksek likiditeli fiyatlama) sunmayı deneyebilirler.

O zaman belki de ikinci bir gerçek anlamda başarılı HIP-3 piyasası ortaya çıkabilir ve onun gelişmekte olan piyasalarda ve HIP-3'ün ilerlemesinde Trade ile gerçek bir rekabete girdiğini görebiliriz.